7月25日,央行公告稱,為維護月末銀行體系流動性合理充裕,7月25日以固定利率、數量招標方式開展了2351億元逆回購操作,操作利率1.70%。此外,以利率招標方式開展2000億元中期借貸便利(MLF)操作,操作利率2.30%。
7月25日,工農中建交郵六大行同時下調存款掛牌利率。其中,三個月、半年、一年整存整取掛牌利率均下調10基點,分別為1.05%、1.25%、1.35%;二年、三年、五年整存整取掛牌利率均下調20基點,分別為1.45%、1.75%、1.8%。
當前政策思路發生變化,政策重心從穩匯率、穩利率向穩增長、穩就業傾斜,我們正面臨新一輪降息潮。繼7月22日OMO、LPR、SLF統一下調10bp後,7月25日央行宣佈MLF降息20bp,月內兩次開展MLF操作實屬罕見;同時,國有六大行宣佈下調存款掛牌利率,根據存款期限下調10-20bp不等。雖然經濟仍面臨多重目標約束,但可以看到政策積極騰挪空間,釋放明確穩增長訊號,提振市場信心。
如何理解近期央行密集降息動作?
對內,抓緊時間窗口啟動內需。三中會議釋放“堅定不移實現全年經濟社會發展目標”,上半年GDP增速5%,基本靠出口和製造業投資支撐,未來外需面臨回落壓力,貿易不確定性增加,一定要利用當前寶貴的時間窗口啟動內需,提振消費和物價。
對外,全球正在開啟新一輪降息潮。2024年以來,已經有加拿大、瑞士、瑞典、歐央行“搶跑”在聯準會之前降息,美國通膨回落,降息預期升溫,市場普遍預測年內兩次降息。人民幣匯率走強,匯率掣肘進一步減弱。未來貨幣政策以我為主。
降息有沒有用?有用!一是減輕債務利息負擔,提振企業和居民融資需求。二是提振物價,名義利率雖然在下降,但物價低迷的情況下,實際利率仍在高位,需要治理低迷的物價狀態。三是修復居民資產負債表,居民部門面臨就業收入形勢不明朗、資產價格縮水等情況,風險偏好收縮,貨幣從高成長、權益類等資產流出,向銀行存款、高股息、國債等低風險資產聚集,將進一步傳導至資本市場、消費、投資、生產等領域風險收縮,降息有助於提振資產價格,打破惡性循環預期。
穩增長不是只靠降息這一個工具,需要配合一攬子刺激計畫。預計7月政治局會議仍將釋放寬鬆訊號。建議繼續降准降息,降低實際利率,降低存量房貸利率,全面放開房地產限購,住房銀行加大收儲力度,財政政策配合擴大支出,加速恢復企業居民資產負債表。休養生息,減輕稅負,提振信心,信心比黃金重要。
1、如何看待MLF降息:跟進補降,釋放穩增長訊號
1)貨幣政策框架切換需要時間,MLF地位淡化,但仍是主要利率錨。貨幣政策調控框架正在轉型,雖然央行明確OMO利率為政策利率新錨,但短時間內仍有很多利率掛鉤MLF。截至6月,MLF餘額為70730億元,處於歷史高位,約佔整個銀行業負債端的1.8%。量價兩端都說明MLF都在較長時間內將保持影響銀行間市場流動性的能力,基準利率調換並非一蹴而就,而是步步為營、先立後破。
2)抓住時間窗口,向市場注入流動性。美國6月經濟資料引導降息預期走強,打開了中國貨幣政策匯率掣肘。中國經濟乏力、融資不足,需要有力度的降息手段啟動內需。同時7月“財稅大月”吸納流動性,8月至年底迎來大批次MLF到期,加上央行防控長端利率風險可能賣出國債,都帶來流動性需求預期。
3)方式:補降為主,時點超預期,力度較大。
新增臨時操作,補降為主。本月15日常規MLF窗口操作為等量續作,本次MLF操作則為額外新增2000億流動性投放。近3年第一次非常規時點投放以補降意義為主,同時作為月內最晚降息品種,表現央行在弱化其政策性。
力度較大,強化寬鬆訊號。降息20BP齊平歷史最大降幅,高於周一OMO和LPR降息的10BP。量上打破2024年以來MLF淨投放為0的節奏,本次投放後MLF淨投放升至1950億元。
4)影響:訊號意義強於實際意義,釋放政策導向。
訊號強於實際意義。MLF是跟隨OMO和LPR降息之後補降,市場已經充分吸收了降息影響,MLF降息後2.3%,仍高於目前1年期同業存單利率2%左右的利率。刺激作用有限。但力度時點超預期依舊帶來積極的訊號意義。
更長遠的影響是,央行“示範”新貨幣政策框架傳導途徑,MLF政策利率色彩淡化。以往MLF通過直接影響貨幣端的LPR利率、債券端的10年期國債利率來間接影響存款利率,從而同時影響貨幣市場、債券市場、存貸資金市場成為最重要的政策利率。但MLF與LPR多次非對稱操作後,原影響路徑效果受限,MLF政策利率色彩淡化。本周央行操作“示範”新貨幣政策框架傳導途徑:7天OMO利率直接影響貨幣端的LPR利率,間接調動存款掛牌利率,MLF利率作補充。調整貨幣政策利率框架的政策導向明顯。
2、如何看待存款利率集體調降:緩解銀行淨息差壓力
1)原因:淨息差持續下降至歷史新低,銀行經營壓力較大。
今年一季度,商業銀行平均淨息差1.54%,較去年四季度下降15bp,縮小至歷史最低水平,跌破了淨息差1.8%的警戒線。此外,今年4月監管部門對銀行違規手工補息進行了整改,利息支出有效減少,效果接近一次降低存款利率。2024年一季度,商業銀行淨利潤同比增長0.66%,較2023年同比3.24%下降近2.6個百分點,國有大行淨利潤同比增速轉入負增長區間。降息背景下,為緩解淨息差壓力,銀行有需求和動力下調其負債成本。
2)方式:中長期存款利率降幅更大,預計後續中小銀行跟降。
今年年初以來已降息兩輪,存款利率或將開啟新一輪下調,中長期存量利率降幅可能更大。今年以來,銀行存量利率倒掛情況持續存在,6月,銀行整存整取3年期、5年期定期存款利率分別為2.507%、2.433%。本次銀行下調存款利率,中長期存款利率降幅較大,在穩定銀行負債成本的同時,有利於緩解存款長期化問題,預計後續中長期存款利率降幅將進一步加大。
國有大行集體調降存款掛牌利率,預計後續中國性股份制銀行、中小銀行可能逐步分批跟進下調。根據存款市場調整“國有大行帶頭調整、股份制銀行快速跟進、其餘銀行陸續跟進”的模式及以往經驗判斷,後續中小銀行也將逐步跟進調整。
3)影響:銀行淨息差壓力緩解、降低企業和居民儲蓄傾向
緩解銀行息差壓力,穩定銀行利潤。基於利率市場化的調整機制,銀行及時對存款定價作出調整,有助於緩解淨息差壓力,穩定銀行負債成本,增強銀行經營穩健性,為進一步降低實體經濟融資成本騰挪空間。
降低企業和居民儲蓄傾向。存款利率下調直接導致存款收益減少,其中定期存款利率下調幅度較大,以5年期100萬元存款為例,利率降低直接導致利息收入減少約1萬元,降低企業和居民的儲蓄傾向。
3、展望:有望開啟新一輪穩增長周期
貨幣政策的重心重回穩增長、穩就業,降准降息、寬信用仍在路上。儘管貨幣政策面臨穩增長、穩就業、防風險、穩匯率等多重目標約束。但穩增長、穩就業永遠是第一位,匯率和長端債券利率歸根結底也是經濟基本面決定的。捨本求末的教訓就是98年東南亞貨幣危機。當前全球正在開啟新一輪降息潮,大國央行以我為主,貨幣政策以中國穩經濟、穩就業為主,降准降息,降低存量房貸利率,經濟恢復起來,匯率、利率自然回歸到正常區間。
仍有必要繼續降低存量房貸利率。隨著517房地產新政落地,多城市房貸利率下限取消,房貸款利率步入“3時代”。根據貝殼研究院,2024年5月百城主流首套房貸利率平均為3.45%,較4月份下降12bp;二套主流房貸利率平均為3.90%,較4月份下降26bp。而有些存量房貸利率仍在4%左右,新增貸款和存量貸款利率利差走闊,無形中增加了居民貸款壓力,提前還貸有所升溫,有些甚至轉貸,仍有必要推動降低存量房貸利率。
緩解銀行淨息差壓力,存款利率進一步調降。伴隨本輪降息通道開啟,貨幣政策傳導管道疏通,政策利率下行也將傳導至存款利率,已有國有大行稱正在考慮下調存款掛牌利率,中小銀行也會跟進調整。
本次降息為起點,有望開啟新的一輪降息周期和穩增長周期。三中全會強調堅定不移實現全年經濟社會發展目標。上半年5%的經濟增速基本靠出口和製造業投資支撐,未來伴隨美國經濟從過熱轉向衰退,疊加美國大選掀起關稅貿易壁壘,外需面臨回落壓力。一定要利用當前寶貴的時間窗口啟動內需,打好提前量。當前降息10bp力度仍偏弱,未來穩增長組合拳包括降准降息、央行下場購買國債、財政提速發力、全面放開房地產限購、加大收儲力度等。 (澤平宏觀)