全球最火的科技公司，最近日子過得有點糾結。

股價從1月的高位，至今下跌已經超過20%，7大科技股中，除了特斯拉，輝達跌幅是第二大。

近期更是利空環繞，每一個都直指盈利壓力。

天下無不散之筵席，股票也一樣，歷史上無數紅極一時的公司，在輝煌過後，都會迎來大回撤時刻。

輝達是否真的來到這個時刻？

利空是否致命？

先簡單彙總一下最近輝達的利空消息：

首先是大國之間的博弈，雙方都對H20下手。

表現為，那邊已經將多家中國科技公司列入“實體清單”，包括浪潮資訊。

這邊，發改委為新資料中心引入能效規定，這些規定將使H20失去資格，監管也勸阻科技巨頭訂購H20。

如果把H20這塊業務完全砍掉的話，NV大概損失170億美金，佔總營收的比例在13%（以2024年度計算）。

其次，最近傳得沸沸揚揚的Cowen調研報告指出，微軟放棄在美歐合計耗電2GW的新資料中心項目，Cowen將此歸因為電腦叢集供應過剩。

高盛幾乎在同一時間，發報告大幅調低全球AI伺服器出貨量。機架級AI伺服器（Rack-level AI Server）的銷量預測，2025年及2026年預計出貨量，分別從3.1萬台和6.6萬台，下調至1.9萬台和5.7萬台（以144-GPU等效計算）。

阿里巴巴主席蔡崇信在香港舉行的匯豐全球投資峰會上表示，開始看到人工智慧資料中心建設出現泡沫苗頭，美國的許多資料中心投資公告都是“重複”或相互重疊的。

最後一個，是“AI算力風向標”CoreWeave IPO前夕，將估值大幅下調28%，從270億美元削減至230億美元，遠低於之前提出的300億美元。

該公司現在計畫通過以每股40美元的價格發行3750萬股股票來籌集約15億美元，這比最初的目標有所下降，最初的目標是籌集高達27億美元，每股價格為47美元至55美元，原本有望成為2025年最大的科技首次公開募股，現在看已經不太可能了。

以上這些，對於輝達的盈利預測、估值，都造成不小打擊，甚至可以聞到一絲雙殺的味道，情況還是挺嚴重的。

之前買方有預期，25年的EPS區間在4.5～5.5美元，結合最近的利空打擊，EPS已經調至區間的下限，即4.5美元，剩下的就是PE倍數的問題了。

PE很受宏觀基本面和流動性的影響，在經濟好、流動性寬裕時，市場風險偏好上升，給出的PE就會相對高，反之則相對低。

如過去兩年，市場氣氛好，市場願意給輝達的遠期PE 30倍，但現在，宏觀環境變差，需要調降到20～25倍。

如果EPS取4.5美元，PE 20～25倍，那輝達的合理股價就只有90～112美元。

低於這個區間，可以認為存在超跌，具備一定的抄底價值，但如果高於這個區間，就是市場給予的溢價，要小心高估風險了。

輝達最新股價為111.43美元，根據上面的論述，儘管輝達高位回撤了不少，但其實並沒有超跌，反而處在合理區間的上限。

所以，暫時還看不到太大的抄底機會，保守地說，反而需提防股價繼續下滑的風險。

真的大勢已去？

自deepseek引發的算力需求過剩的問題，輝達的股價就一直難有突破，反而一步步下探。

如果拉長時間看，輝達自去年7月份以來，一直處在寬幅震盪中，完全沒有23年上半年、24年上半年橫掃美股的氣勢。

是否意味著“基建結束，後面切換到應用”這頭灰犀牛真的來了呢？

我想，站在這個時點，確實沒有人敢否認。畢竟，過去無數次的產業革命都驗證了這個定律，輝達又憑什麼打破這個定律呢？

現在資本也有將關注重點從上游，包括算力、能源，切換到應用的跡象。

另外，從輝達業務來看，確實如此。

過去兩年輝達投資邏輯之所以堅不可摧，是建立在行業壟斷基礎之上，需求無限大，供應跟不上，價格漲、利潤漲、股價漲。

但現在，至少供應是上來了不少，價格自然是沒有一卡難求時堅挺了。而且，隨著更高算力的晶片投入市場，需求方也有可能降低晶片的採購量，比如原來需要100塊H100，現在可能只需要10塊B200。

這些都會對輝達的盈利產生某種微妙的化學作用。

如果單看輝達的利潤增速，你會發覺仍然很高，4.5美元的EPS預測，等於1100億左右，超越微軟比肩蘋果，同比增長超過50%，但和23、24年相比，確實跌了不少，2026年的盈利增速預測會進一步下跌到30%以下。

高估值的前提是高成長，而隨著增速下滑，輝達的高估值毫無疑問會出現回撤，加上目前宏觀環境陰雲密佈，更加速了這種回撤。

這大概就是最近數月，輝達始終無法進一步突破的原因。

不過，我並不認為輝達大勢已去。

原因很簡單，隨著AI應用時代的開啟，推理算力的需求也會爆發，可以彌補訓練算力需求的退坡。

雖然彌補的程度到底多高，還沒有一個精確的計算，但既然存在這種可能性，就不能簡單地認為輝達大勢已去。

相反，如果輝達股價繼續下跌，反而需要留意是否跌破合理估值。

少定性，多定量

不知道大家注意到沒有，最近小米集團，股價已經高位回撤了15%，這只不過是短短兩周時間。而同一時間段，特斯拉股價已經上漲了23%。

如果只是關註定性結論，你或許永遠無法抓住這種交易機會。

因為你聽到的，幾乎所有關於小米的定性結論，都是好得不得了，各種吊打對手、新車爆賣、新首富等等，彷彿全世界都在跪拜雷布斯；相反，幾乎所有關於特斯拉的定性結論，都是崩潰、災難，更有人擔心馬斯克性命不保。

雖然一時半會的價格波動，不足以定性這家公司的好壞，更不足以定性投資者的優劣，但多數的投資者，尤其是散戶，都不是長線投資者，而是頻繁交易者。

既然如此，如果做好切換，短短兩周躲過15%的損失，不管是盈利損失還是本金損失，而增加23%的盈利，相信對於任何一個投資者，都是相當成功的。

至於為何錯過？

其中一個重要原因，是對於估值缺乏清晰的量化數字，容易跟隨市場情緒走。

關於特斯拉的估值，之前有所論述，這裡主要講一下小米。

小米2024年的淨利潤為236億，80%是消費電子業務，給予20倍估值，市值為4720億；

小米的AI業務（非汽車AI），其實並不算很清晰，但基於熱門題材，暫且給予1000億，是合理的；

剩下的主要是汽車業務，因為沒有太多產生利潤，故採用對比的方式。以兩周前的最高市值來算，汽車業務市值=1.4兆-1000億-4720億=8280億。

這個數字，等於當時蔚小理三家的總市值還多3000億，同期比亞迪的市值高位為1.2兆，以佔80%的汽車業務粗略折算，市值在9600億左右，小米汽車已經約等於0.86個比亞迪汽車。

但銷量上，去年蔚小理的總銷量為81萬輛左右，比亞迪的銷量427萬輛，分別是小米汽車銷量的7倍、40倍。

即便今年，小米的銷量預測只有35萬輛。

你可以說這種對比並不十分精確，也可以說小米汽車有很多故事，比如自動駕駛，還有AI機器人，還可以說小米還在高增長階段，這些都不假，但同樣的故事，放在蔚小理、比亞迪身上，似乎也成立。

關鍵是股價已經漲了這麼多，故事其實早已price in。

如果沒有新的故事支撐，你又如何說服投資者繼續把口袋裡的錢投進去?

結語

在投資的世界，很多人都喜歡做定性的分析，給出定性的結論。因為定性好壞，比做個模型，證明到底值20倍還是30倍，要容易得多。

但這也是懶惰的表現！

但如果僅僅如此，是不足以令你對所投資的股票的價值，有一個清晰認知的，更不足以讓你在關鍵節點做出正確的決策。

如果因此遭受損失，那就一定是對懶惰的懲罰。

股票市場是一個價格機制，投資者是盈利還是虧損，最終都體現在交易價差中。

所以，任何定性的結論，好也不好，都應該歸結到定量層面，都應該有一些簡單易懂的數字。

因為這些數字，遠勝過千言萬語。

做股票投資，最簡單也是最有價值的一個認知，就是價格始終圍繞價值漲跌。

即便利空環繞，只要價格跌到足夠深，充分反應利空，就可以是合理的（公司倒閉、退市的除外），如果股價繼續下跌，那就需要考慮是否值得抄底。

相反，即便是多好的東西，如果漲出嚴重泡沫，再買入就是一個愚蠢的決策。

那些能在最近幾周成功逃頂小米，成功抄底特斯拉的投資者，幾乎都有類似的認知，這也是我並不認為輝達大勢已去的理由。

短期上，可以出於規避風險而減持、清倉輝達，但也要記住，股價真跌破區間下限，且基本面沒有新的利空衝擊時，是可以考慮回來撈一下的。

同樣的，小米是一家優質的公司，股價如果下挫，投資者同樣需要考慮是否有階段性反彈的機會，而特斯拉繼續漲的話，也需要考慮是否已經短期觸頂。

總之，除非你是長線投資者，否則只有識別股價拐點，做好高拋低吸，才能更好地盈利。 (虎嗅APP)