2025年4月2日，川普宣布對中國加徵關稅，4月4日中國進行反制，引發全球股市震盪。高盛發布報告，深入分析此次關稅變動對中國股市的多方面影響，並給予投資建議。

1. 關稅調整與市場反應：4月2日，川普宣布對中國加徵關稅，使美國對中國商品的平均有效關稅稅率提高26個百分點，總有效關稅稅率上升至58%。 4月4日，中國對所有美國進口商品加徵34% 的關稅。受此影響，4月3日MSCI中國指數下跌1.5%，滬深300指數下跌0.6%，全球股市自此也出現了9%的回檔。

中美關稅稅率的變化趨勢：川普總統宣布對中國商品的有效關稅提高26 個百分點，而中國最新的報復性關稅措施將使美國商品的平均關稅稅率提高至約53%

2. 關稅對中國股市的影響機制：美國關稅對中國股市公允價值的影響是一個多元函數，涉及直接影響中國出口商的收入、間接影響全球和中國經濟成長、人民幣貶值、關稅向終端用戶的傳導程度、潛在的政策抵消措施（如財政刺激）以及更廣泛的美中關係等因素。報告指出，約2% 的MSCI 中國指數成分股公司和1% 的中國所有上市公司的收入直接暴露於美國市場；美國經濟學家預計，若沒有政策應對，20%/60% 的美國對中國商品有效關稅稅率將使中國GDP 增長降低0.7/2 個百分點，同時美國12 個月內經濟衰退的概率從20% 增長降低0.7% 至350% 的經濟衰退。

中國對美國的貿易和收入關聯度變化：過去十年中，中美直接貿易和收入聯繫已減弱

關稅對中國GDP 成長的潛在影響：高盛經濟學家預計，2025年美國對中國商品加徵20/60個百分點的關稅，將使中國實際GDP降低0.7/2個百分點

3. 潛在抵銷因素與獲利預測調整：雖然關稅帶來負面影響，但有潛在抵銷因素。如關稅成本可能由生產者和終端客戶共同承擔，中國政策制定者可能加大政策寬鬆力度。基於這些情況，高盛將2025 年MSCI 中國指數的每股盈餘成長率（EPSg）從9% 下調至7%，並將目標本益比從12 倍下調至11.5 倍。調整後的目標意味著MSCI 中國指數和滬深300 指數在12 個月內分別有10% 和17% 的上漲空間，同時假設美國對中國商品的有效關稅稅率為50%（高於此前的30%），中國GDP 增長為4.5%（不變），並納入了接近2 萬億元人民幣的額外財政刺激。

財政赤字支出的預期變化：高盛經濟學家預計，為應對關稅衝擊，廣義財政赤字支出（佔GDP 的比重）將從先前的12.6% 升至13.8%。

EPS 成長調整：考慮美國關稅提高但財政政策放鬆力度加大，高盛下調2025年每股盈餘（EPS）成長率預期，從9%下調至7%。

財政政策對關稅影響的中和作用：相當一部分由關稅引發的經濟成長阻力，可透過額外的財政政策寬鬆措施來抵消

4. 估值調整與市場前景分析：綜合考慮全球和中國經濟成長、匯率、政策反應等因素，高盛將MSCI 中國指數的合理本益比目標從12 倍下調至11.5 倍，同時將MSCI 中國指數和滬深300 指數的12 個月目標分別下調至81 和4500%，上漲17%。不過，由於新貿易戰和可能的談判存在不確定性，宏觀和市場基線假設面臨高度不確定性。

市盈率目標調整的相關因素：高盛將MSCI中國指數的合理市盈率目標從12倍下調至11.5倍，這反映了全球成長放緩以及美國股市估值下降的情況

不同關稅和財政刺激情境下的估值結果：高盛對美國關稅風險和國內財政刺激的情境分析表明，股票公允價值的結果分佈範圍很廣

5. 中國股市的韌性及原因：儘管關稅大幅增加，中國股市展現一定韌性，相對全球同業更為抗跌。這可能得益於多方面因素：一是中美雙方存在談判並降低關稅的可能性；二是中國可能加大政策刺激力度；三是中國對美國直接出口減少且產品競爭力提升；四是美國對多數貿易夥伴都加徵了關稅，中國不再是唯一重點目標；五是南向資金流入創紀錄，年初至今已達640 億美元，4722同時，反映雙邊緊張關係的美中關係晴雨表雖升至2 年高點，但仍低於2018 年和2023 年的緊張水準。

中國股市與全球同業的表現比較：4 月2 日宣布的美國關稅稅率背景下，中國股市表現優於全球同業（4 月3 日美國關稅稅率與市場當日表現比較）

市場隱含的貿易緊張程度變化：市場隱含的貿易緊張程度已升至26 個月高點，但仍低於2018/2019年的緊張水平

6. 市場風險與投資建議：未來幾個月，中美政策和地緣政治活動頻繁，貿易和其他戰略領域摩擦可能升級，美國經濟衰退概率上升，且中國股市今年已有較大漲幅，這些因素使得牛市可能因事件風險和獲利回吐壓力而放緩。如果關稅爭端持續惡化，市場可能在短期內考驗風險情境下的估值，直到貿易和政策更加明朗或達成新的關稅平衡。在投資策略上，高盛建議偏向國內導向投資，戰術上更看好A 股，因其今年表現相對H 股較弱，且對政策刺激的回報敏感度更高；行業方面，繼續超配消費科技和消費服務板塊；主題投資上，強調中國新興市場出口商、中晚期人工智能受益者、支出受益機構以及股東回報高地方政府的股票。此外，也篩選了對美國市場依賴度高的公司，以及符合其偏好主題的高盛買入評等公司。

A股和H股的相對錶現：在貿易戰1.0期間，A股相對於H股的表現較為出色

表面之下，阿爾法收益和獨特的投資機會比比皆是

高盛篩選出的從基本面看對美國市場曝險最大的中國公司

我們篩選出了30隻其評級為買入、且屬於高盛偏好的主題投資組合的股票，這些組合包括新興市場出口商、人工智慧科技股、地方政府支出受益股以及股東回報率高的股票(資訊量有點大)