得益於汽車智能化滲透率提升，一批智駕企業於近期開啟集體IPO——僅在6月，就有至少4家公司推進上市處理程序。

在此過程中，智能車型價格下探、算力需求不斷增長，對車規級計算晶片提出更高要求，讓黑芝麻智能和地平線站到了本輪熱潮中央。

3月22日二次遞表後，黑芝麻智能於6月12日通過港交所聆訊，向“智駕晶片第一股”發起衝刺。同一時期（3月26日），地平線也向港交所遞交IPO申請。同為智駕晶片獨角獸、同樣聚焦車規級SoC（系統級晶片），兩者也被拿來進行全方位對比。

由於市場處於商業化初期，黑芝麻智能和地平線在過去三年面臨持續虧損，且公開融資定格在2022年，亟待上市籌資“回血”。目前，黑芝麻智能估值約為150億元，地平線估值約為600億元——二者差異主要來自收入規模等指標差距。

虧損背後，折射出國產SoC產業的資金壓力、技術壁壘，以及市場激烈的競爭生態。招股書中，黑芝麻智能和地平線都將“規模化”放在核心位置。二者誰能年內率先上市、如何探索出一條突圍路徑，將為後來的國產智駕企業提供參考樣本。

商業應用仍在初期

工信部在《國家汽車晶片標準體系建設指南》中，將汽車晶片分為10大類，包括控制晶片（MCU）、功率晶片、感測晶片等，以及計算晶片（SoC）——即黑芝麻智能主要產品，包括華山系列高算力SoC和武當系列跨域SoC。地平線SoC主要為征程系列。

2021-2023年，黑芝麻智能收入依次為0.61億元、1.65億元和3.12億元；淨虧損達23.57億元、27.54億元和48.55億元。這是因為開發智駕SoC需要大量資金投入——期內研發支出佔到經營開支的比重為78.7%、69.4%和74.0%。

相似的情形發生在地平線身上。招股書顯示，2021-2023年，地平線收入為4.67億元、9.06億元、15.52億元，淨虧損為20.64億元、87.2億元、67.39億元；研發開支佔比為68.3%、73.7%和75.4%。

對比來看，地平線的商業化表現更好——收入規模更大、虧損壓力較小。值得注意的是，地平線2023年虧損收窄，主要因為“其他虧損淨額”從2.38億元大幅降至0.33億元。公司稱，這部分變動是由外匯虧損淨額減少所致。

究其背後虧損原因，主要由於行業處於商業化初期，尚未形成規模效應。

按照人為干預程度和駕駛場景範圍，自動駕駛技術一般分為L0-L5六個等級——支援L1-L2（包括L2+）級系統是高級駕駛輔助系統（ADAS），支援L3-L5級為自動駕駛系統（ADS）。其中，L3屬於“有條件自動駕駛”，需要人員參與。當前，自動駕駛技術正向L2+階段發展，距離真正意義的自動駕駛仍有較長路程。

不過長期來看，自動駕駛趨勢並未改變，黑芝麻智能、地平線主攻的L2和L3級市場空間巨大。“雖然整車市場增長有限，但汽車智能化與電動化趨勢明確，成為未來半導體市場重要驅動力。”IDC在近期報告中指出。

因此，黑芝麻智能和地平線的研發支出仍將繼續。而短期內，兩家企業都無法走出虧損泥潭。截至2023年12月31日，黑芝麻智能的現金及現金等價物為12.98億元，僅可維持15個月的營運。地平線現金流壓力較小，截至2023年12月31日為113.6億元。

黑芝麻智能稱，本次IPO籌集的資金，約80%用於未來五年研發，約10%用於提高商業化能力，約10%用於營運資金及一般公司用途，尤其採購SoC量產存貨。地平線則表示，未來，公司將繼續最佳化研發、銷售以及行政職能。

技術壁壘尚未形成

外部因素之外，當前黑芝麻智能和地平線的產品能力還無法支撐足夠的話語權——不僅要依賴台積電（TSM.N）半導體製造封裝，還要權衡下游Tier 1（一級供應商）和OEM（原始裝置製造商）的利益。

“車規級SoC的量產和應用需要多種關鍵能力，涉及晶片算力、合作生態、軟體性能、質量控制等。”IDC亞太區研究總監郭俊麗告訴《巴倫周刊》中文版，例如在算力上，車規級SoC需要強大的處理能力，完成ADAS、ADS、資訊娛樂系統等複雜任務。

目前，黑芝麻智能華山系列最高算力達到106+ TOPS（處理器運算能力單位），預計年內上市的A2000算力可達250+TOPS——低於地平線征程6系列（560TOPS），約等於輝達（NVDA.O）2019年公佈、2022年量產的Orin晶片（254TOPS）。

在生態方面，截至2023年12月31日，A1000系列SoC出貨量超過15.2萬片，客戶增至85名，與超過49個汽車品牌及Tier 1合作。地平線統計口徑有所區別，截至2023年12月31日累計交付處理硬體500萬以上，解決方案搭載在超過230款車型上。

“建立強大的合作生態系統，包括與OEM、Tier 1、軟體開發商、感測器供應商合作，是確保SoC成功應用的關鍵。”郭俊麗表示。

此外，郭俊麗提到，車規級SoC需要支援即時作業系統，或者適用於汽車的作業系統，以保證系統的即時性和可靠性。同時，SoC還應當支援、最佳化各種AI和機器學習框架，例如TensorFlow、PyTorch、Caffe等。

今年初，科技市場獨立分析機構Canalys對中國ADAS SoC廠商進行了評估。其中，黑芝麻智能歸於Scalers（攀登者），是吸引生態夥伴合作的潛在“新星”廠商；地平線被劃為Champions（領軍者），在技術路徑規劃與執行、供應鏈管理、服務能力規劃與建設方等方面表現較好。

作為“新星”廠商，黑芝麻智能需要做出一些讓步。招股書稱，2023年，SoC解決方案毛利率從上年32.7%降至23.7%，是因為初期產生成本較高的半導體封裝和測試服務。而為了維護與大客戶吉利集團的長期合作關係，訂單定價低於成本。

2021-2023年，前五大客戶收入佔黑芝麻智能當期收入的77.7%、75.4%和47.7%，其中最大客戶收入佔比為40.7%、43.5%和15.2%。期內，基於SoC解決方案的客戶留存率為0%、60%、37%；基於演算法解決方案的客戶留存率為50%、33%、29%。

也就是說，客戶的集中度和留存率均出現下滑。“我們大部分收入依賴數量有限的客戶，失去一名或多名主要客戶或銷售額大幅度減少，將會對業務、經營業績及財務狀況造成不利影響。”黑芝麻智能坦言。

尋求差異化路徑

談及盈利路徑，黑芝麻智能和地平線都將“擴大規模”放在核心地位——這也是製造業規模效應的底層邏輯——通過大量生產來降低成本、提高效率和改進技術。

然而，實現這一願景並非易事，特別是在眾多國內外企業聯合“夾擊”下——包括輝達、高通（QCOM.O）、Mobileye（MBLY.O）、華為海思等晶片廠商，以及特斯拉（TSLA.O）、“蔚小理”等整車製造商。

據華福證券估算，2023年，全球有較大出貨量的中高算力（30+TOPS）SoC僅有輝達Orin系列/Xavier系列、特斯拉FSD（HW3.0/4.0）、地平線征程5系列，以及華為昇騰610系列——四家公司佔據98%以上市場份額。

在中國市場，黑芝麻智能基於50+ TOPS算力統計，表示公司處於2023年高算力自動駕駛SoC出貨量第三，但市場份額僅有7.2%。招股書稱，排名第一企業市佔率達到72.5%，第二市佔率為14%。從介紹來看，前兩名企業分別為輝達和地平線。

相較地平線，黑芝麻智能的規模化需求更為緊迫。對此，公司將目光瞄向艙駕一體。2023年4月，武當系列C1200跨域晶片發佈，從核心自動駕駛功能擴展至複雜的智能化功能——用一顆晶片替代四顆晶片，實現智駕、座艙、車身、閘道器四域融合。

目前，輝達DRIVE Thor、高通Snapdragon Ride是艙駕一體的頭部玩家，晶片功能強大但價格較高。相比之下，C1200系列在參數“夠用”的前提下提供了全面組態，面向追求極致性價比的中低端車型，預計於2025年量產。

黑芝麻智能晶片和架構副總裁何鐵軍認為，跨域融合路線正向著One-Chip（單晶片）持續推進，對於以L2、L2+為主的中低端艙駕融合實際意義更大。未來，高端車型可採用算力更高的輝達晶片，主流車型則可選擇C1200系列。

這一轉變源自新能源市場需求調整——此前，200+TOPS算力多搭載於30萬元以上車型；如今，20萬級車型也開始採用同等級算力，例如小鵬G6（起售價19.99萬元）、智己LS6（起售價21.99萬元）。對車企而言，C1200晶片是一種結構性降本的選擇。

據麥肯錫調查，成本因素（節省智慧財產權和封裝成本）是半導體從業者採用融合晶片的首要因素，佔比為57%。郭俊麗解釋道，隨著智能車型價位下探，車企需要整合更多的功能，從而降低單一功能模組成本和整車成本。

不過，製造融合晶片的過程並不輕鬆。麥肯錫稱，採用融合SoC的三大挑戰主要是確保不受干擾（33%）、處理OEM和Tier 1 開發部門要求（25%）、解決ADAS/ADS冗餘要求（19%）。黑芝麻智能能否借此實現突圍，還要等待C1200系列的量產檢驗。

樂觀的一面是，公司在晶片生產中已經具備一定先發優勢。“晶片從研發到佈局通常需要1年半到3年時間——包括設計、驗證、製造和測試等階段。”郭俊麗指出。

中國市場的利多因素

在多家機構預測中，中國市場都被看作自動駕駛的領跑者。黑芝麻智能招股書援引弗若斯特沙利文資料稱，2028年，全球自動駕駛乘用車銷量將達6880萬輛，滲透率為87.9%。其中，中國市場銷量將達2720萬輛，滲透率93.5%——高於全球均值。

聚焦智駕晶片市場，根據弗若斯特沙利文資料，中國ADAS汽車銷售處於快速增長階段，預計2028年，ADAS SoC的市場規模將達496億元，2023-2028年復合年增長率28.6%——同樣超過全球市場均值（27.5%）。

以上預測資料與政策扶持密不可分。“中國政府一直大力支援自動駕駛技術發展。” Counterpoint研究分析師王少晨表示，中國各地已經發放多張L3級測試牌照，有利於各級參與者。Counterpoint預計，到2028年，L3級乘用車出貨量市佔率將達10%。

6月4日，工信部等四部門發佈中國首批由9個汽車生產企業、9個使用主體組成的聯合體，計畫在北京、上海、廣州等7個城市展開智能網聯汽車准入和上路通行試點——意味著L3自動駕駛技術正逐步實現落地。

絕對量增長的同時，在美國《晶片與科學法》（CHIPS and Science Act）等法案壓力下，高端替代成為行業大勢，助推國產晶片廠商搶佔市場份額。

此外，黑芝麻智能招股書稱，因為地理位置相近，國內公司能以更高效方式應對最新市場需求及客戶需求，國內自動駕駛SoC供應商有望在中國市場更受中國OEM青睞。

在現階段及未來一段時期，算力不足、競爭激烈仍是中國晶片廠商面臨的共同困境。但郭俊麗認為，隨著技術不斷髮展和市場需求變化，一些新興公司可能會通過創新技術、靈活的生產流程、生態合作獲得相對競爭優勢。

當然，上述過程需要時間和資金的投入。如果順利上市，黑芝麻智能和地平線就有機會提升技術能力，進一步拓展市場空間。

上市不是結束，而是新的開始。去年底登陸港交所的知行汽車科技（1274.HK），當前市值（161億港元）約12倍2023年收入（13億港元）——遠低於黑芝麻智能估值倍數（約48倍）和地平線估值倍數（約39倍），這將影響兩家企業的IPO定價。

從2015年熱錢湧動，到2024年集體IPO，智駕產業正在不斷提速，國產廠商也在悄然崛起。這場SoC晶片競賽中，已經成為參與者的黑芝麻智能和地平線，未來還要對長期投入和短期價值進行更為全面的考量，誰能成為第一個IPO撞線的贏家？ (巴倫中文)