投資大佬霍華·馬克斯：50年一遇的“巨變”已至

盛運君的老毛病又犯了——“懷舊”，總是喜歡閱讀一些舊雜誌、舊報紙、舊研報……

“在我長達53年的投資生涯中，經歷過無數風浪，但只見過兩次真正的“巨變”。而現在，我們可能正站在第三次巨變的門檻上！”

這是橡樹資本霍華·馬克斯2022年的預言，放在2025年5月19日，我們重新閱讀，重新思考，更是一種難得的享受。

第一次巨變：從“無腦買好公司”到“風險即是機遇”

馬克斯回憶，他剛入行（1969年）那會兒，流行一個詞叫“漂亮50”（Nifty Fifty）。就是說，買那些最大、最好、增長最快的公司股票，比如IBM、可口可樂這些，閉著眼睛買就行，“價格再高也不為過”。結果呢？如果你在1969年買入並持有到1974年，虧損超過90%！血淋淋的教訓告訴我們：好公司不等於好投資，價格才是硬道理。（2021年的“中國茅”，何其相似）

幾乎同時，債券市場也發生了巨變。以前，大家覺得B級以下的債券是“垃圾”，碰都不能碰。但像邁克爾·米爾肯這樣的“聰明人”發現，只要利息給得足夠高，能覆蓋風險，這些所謂的“垃圾債”（後來叫高收益債）也能賺錢！馬克斯在1978年就開始搞這個，穩穩盈利。（盛運君推薦一本書《賊巢》，大家可以去感受一下那段波瀾壯闊的歷史）

這標誌著投資心態的根本轉變：風險不再是洪水猛獸，而是可以衡量、可以管理、可以用來換取回報的東西。 這種“風險/回報”思維，直接催生了後來的槓桿收購、私募股權等眼花繚亂的資本遊戲。當年只有20億美元規模的高收益債市場，如今已高達約1.2兆美元！

第二次巨變：長達40年的“利率大放水”時代

故事來到20世紀70年代末。石油危機引發了恐怖的通貨膨脹，物價飛漲，人心惶惶。1980年，CPI（消費者物價指數）同比上漲了13.5%！聯準會鐵腕主席保羅·沃爾克出手，直接把聯邦基金利率幹到了20%！雖然短期痛苦，但成功馴服了通膨這頭猛獸。

從此，開啟了長達四十年的利率下行周期。

馬克斯舉了個例子：他80年代初貸款，利率一度高達22.25%！而40年後，他能以2.25%的固定利率借到10年期的款。整整下降了2000個基點！這40年的利率下降，就像一個巨大的“順風車”：企業借錢成本低，利潤蹭蹭漲；資產估值（比如市盈率）水漲船高。你未來能賺1塊錢，以前利率高，只值10塊；現在利率低，可能就值20塊了！房價、股價自然也跟著漲。用槓桿的玩家更是賺翻了：借便宜的錢，買不斷升值的資產，簡直是印鈔機！

我們過去40年的很多投資成功，很大程度上是搭了利率下降這部“自動扶梯”的便車。

第三次巨變：從“低回報世界”到“新常態” （第三次巨變初現）

2009年金融危機後到2021年，更是“利率低到塵埃裡”的時代。聯準會瘋狂放水（量化寬鬆），經濟看似一片大好，股市一飛衝天（標普500從2009年3月的666.79點漲到2025年5月的5958點，年化不復權的回報12.86%）。大家擔心的是“害怕錯過”（FOMO），風險是什麼？不存在的！

2021年，通貨膨脹捲土重來。聯準會先是說“暫時的”，後來啪啪打臉，開始暴力加息。市場風雲突變：利率上升，股票估值下降，債券價格下跌。“害怕錯過”變成了“害怕虧損”。

以前漲得最猛的科技股、加密貨幣，現在跌得最慘。俄烏衝突更是火上澆油。

未來展望：利率不會再降2000個基點，投資邏輯要變！

馬克斯大膽預測（雖然他強調橡樹資本不賭這個）：

通膨可能比我們習慣的水平要高一些；聯準會不太可能很快回到“大放水”模式。 它需要重建信譽，並為未來可能的危機留下降息空間。基準利率未來幾年可能在2%-4%之間徘徊，而不是過去的0-2%。最重要的一點：利率再也不會像過去那樣，一下子下降2000個基點了！ 那種史詩級的“自動扶梯”已經停了。

這意味著什麼？

1、“低回報時代”結束了，現在是“全回報時代”。 以前債券收益率低得可憐（高收益債一度只有4-5%，甚至有2%的），現在可能提供類似股票的回報（比如8%左右）。投資者不再需要為了追求回報而過度冒險。

2、過去40年行之有效的策略，未來可能不靈了。 依賴利率不斷下降和估值不斷提升的玩法，可能要歇菜了。

正如馬克斯所言：“我們永遠不知道自己將走向何方，但我們應該知道自己身處何方。”

世界變了，我們的投資認知和策略也必須跟著變。這不僅是對我們機構投資者的挑戰，更是對每個普通投資人的提醒。 (盛運德誠投資)