香港穩定幣生態

昨天，一則國泰君安國際獲香港證監會批准，可提供虛擬資產交易服務的消息引爆了市場。國泰君安國際股價一天漲幅接近200%。也將最近話題度高企的穩定幣的熱度又上了一個台階。

我們介紹過，美國出台“天才法案”將穩定幣納入監管。隨後，作為人民幣國際化橋頭堡的香港也出台了穩定幣相關法案，足見穩定幣的重要性。從發行機制到技術支撐，從場景應用到監管框架，穩定幣的演進路徑正在重塑全球金融基礎設施的底層邏輯，關係著未來的國際鑄幣權之爭。今天再次梳理下穩定幣以及香港穩定幣的生態。

穩定幣作為一種與法幣或資產掛鉤的數字貨幣，近年來在跨境支付、價值儲存等領域展現出顯著優勢。穩定幣的核心價值在於其信用錨定與流動性保障。根據類型劃分，鏈下型穩定幣以法幣或國債等真實資產作為擔保，如USDT和USDC分別佔據約87%的市場份額；鏈上型穩定幣則依賴加密資產抵押，如Dai通過比特幣和以太坊的超額質押維持幣值穩定；演算法型穩定幣則通過智能合約調節供需實現錨定，但UST的清算事件表明其抗風險能力仍需驗證。當前，香港市場正聚焦於鏈下型穩定幣的合規化發展，通過沙盒機制推動港元穩定幣（如HKDG、JD-HKD、HKDR）的試點落地。首批5家機構分屬三大發行主體：渣打銀行聯合安擬集團及香港電訊開發港元穩定幣HKDG；京東幣鏈科技推出聚焦跨境場景的JD-HKD；圓幣創新科技則攜手Cobo等機構打造HKDR。

穩定幣的運作機制如下圖所示：

發行生態的商業邏輯

當前全球穩定幣市場呈現高度集中格局，鏈下型穩定幣佔據87%市場份額，其中Tether的USDT規模超1500億美元，Circle的USDC達600億美元。Circle的盈利模式具有典型借鑑意義：

以Circle的USDC為例，其儲備資產的80%以上配置於短期美國國債，剩餘部分存入全球系統重要性銀行，通過貝萊德管理的Circle Reserve Fund實現資金的高效配置。這種模式既保障了資產的流動性，又通過久期管理降低了利率波動風險。同時，Circle的收入來源高度依賴儲備資產的收益，2024年其99%的收入來自投資回報，僅餘下部分源於交易手續費。這種盈利模式表明，穩定幣發行方的核心競爭力在於資產配置能力與風險管理水平。

香港生態中，儲備銀行扮演關鍵角色。眾安銀行成為圓幣科技HKDR的指定託管方，提供資金存管及清結算服務；技術供應商則建構底層基礎設施，如四方精創的FINNOSafe平台支援資產發行、交易及託管全流程。這種分工模式使發行方專注通證設計，銀行保障資產安全，技術方維護系統穩定。

交易生態的合規演進

截至2025年6月25日，香港證監會已發放11張虛擬資產交易牌照，覆蓋OSL、HashKey、HKVAX等平台。其中，OSL作為首家持牌交易所，通過現貨交易、場外大宗交易及數位資產託管服務，為機構與零售投資者提供多層次解決方案。其針對不同客戶群體的差異化費率（零售客戶0.2-0.28%，機構客戶0.15-0.225%）反映了平台在平衡盈利能力與市場競爭力方面的策略考量。此外，技術供應商在基礎設施建設中扮演著不可或缺的角色。如四方精創的FINNOSafe平台支援穩定幣的發行、通證化及託管功能，京北方則通過KYC/AML合規服務助力穩定幣錢包的金鑰管理，這些技術儲備為香港成為國際穩定幣樞紐提供了底層支撐。

對傳統金融的衝擊

穩定幣相對於傳統貨幣功能最重要的變革是跨境支付。傳統模式需經代理行、清算系統等多重環節，耗時2-3天且成本高昂。穩定幣通過區塊鏈點對點結算，將流程壓縮至分鐘級，手續費降低70%以上。摩根大通推出Kinexys區塊鏈支付平台，日均處理20億美元跨境結算；Visa搭建穩定幣發行網路，與BBVA等銀行開展試點；德意志銀行計畫2025年發行歐元穩定幣；螞蟻數科將香港設為全球總部，計畫在《穩定幣條例》8月生效後立即申請牌照。這些實踐表明，穩定幣不僅是加密資產領域的創新工具，更成為傳統金融機構拓展數位化服務的重要抓手。通過與DeFi流動性池、供應鏈金融等場景的結合，穩定幣正在建構去中心化與中心化金融的協同生態。

投資相關

對於普通投資者來說，穩定幣因為是基於法幣及短期國債發行，其價值波動幅度較小，這與比特幣類的加密數字貨幣有本質區別。從穩定幣第一股的商業模式來看，穩定幣相關投資主要應著眼於發行方。底層資產的收益率，發行方的配置和風險管理能力決定了發行方的獲利能力。對於申請牌照的公司可以持續關注。 (財書學潛)