穩定幣終局：華爾街的「陽謀」與DeFi的「被出局」？

穩定幣的熱度正從加密圈的核心輻射至全球金融的中心。但當前最值得關注的入局者，並非新的DeFi協議，而是傳統金融秩序的化身：摩根大通、花旗、美國銀行。

他們正在部署的，並非對現有加密穩定幣的模仿，而是基於自身合規體係與封閉網路的「存款憑證代幣化」方案。

這一系列行動迫使我們必須面對兩個核心問題：

第一，銀行穩定幣與DeFi穩定幣在信任根基、技術實現與生態模式上，有怎樣的本質落差？

第二，在央行數字貨幣（CBDC）的必然趨勢下，銀行穩定幣是作為新體系的協同節點，還是將被更高維度的國家信用所取代？

一、兩種血脈－銀行穩定幣與DeFi穩定幣的底層差異

要理解銀行的“入局”，我們必須首先清晰地認識到，它們所構建的“穩定幣”，與加密原生世界中的穩定幣（如USDT、USDC、DAI等）雖然共享同一個名字，但在基因層面卻截然不同。這並非簡單的技術路線差異，而是世界觀的根本衝突。

1. 合規vs. 去中心化：信任根基的對立

銀行穩定幣：信任的基石是“機構+監管”

這是典型的「圍牆花園」（Walled Garden）模式。其信任並非來源於代碼或去中心化網絡，而是來源於發行方──銀行本身的信譽，以及背後國家主權等級的金融監管體系。

以摩根大通的JPM Coin為例，它運行在私有的、授權制的Onyx區塊鏈上。 每個參與者都必須是摩根大通的機構客戶，經過了嚴格的KYC（理解你的客戶）和AML（反洗錢）審查。

這裡的「幣」本質上是銀行負債的數字化表達，一個「存款憑證」（Tokenized Deposit）。當客戶存入1美元，摩根大通在其區塊鏈上「鑄造」一個JPM Coin；當客戶需要取回美元時，JPM Coin被「銷毀」。

它的價值穩定，不是因為複雜的演算法，而是因為背後有等額的、存放在中央銀行或受監管託管機構的真實美元資產作為1:1的支撐。

花旗的Citi Token Services同樣如此，它明確服務於機構客戶，在一個由花旗自己擁有和管理的私有許可鏈上運行，旨在實現24/7的即時跨境流動性和支付。客戶甚至不需要自己管理代幣或區塊鏈節點，銀行將複雜性完全封裝。

核心特徵：

• 中心化控制：銀行擁有網路的最終解釋權和控制權，可以凍結帳戶、逆轉交易。
• 許可式准入：只有經過審查的實體才能加入網路。
• 強合規性：深度嵌入現有金融監管框架，自然滿足監管要求。
• 信任源：法律、法規與發行機構的資產負債表。

DeFi穩定幣：信任的基石是“代碼+共識”

DeFi穩定幣誕生於一個完全不同的哲學：信任最小化（Trust Minimization）。它不信任任何中心化的實體，只相信公開透明、經過審計且由社區共識驅動的程式碼。

這類穩定幣主要分為兩種：

核心特徵：

• 去中心化治理：規則由社區透過DAO投票決定，沒有單一實體可以隨意更改。
• 無需許可：任何人都可以參與，無需KYC/AML（理論上）。
• 抗審查性：資產理論上難以被單一實體凍結或沒收。
• 信任來源：程式碼的數學邏輯、經濟博弈模型和社區共識。

中心化託管的穩定幣（CeFi屬性）：如USDT（Tether）和USDC（USD Coin），它們是連接傳統金融與DeFi世界的橋樑。雖然它們在公鏈（如以太坊）上發行，理論上任何人都可以持有和交易，但其發行和儲備金管理仍然由一個中心化公司負責。它們也需要接受一定程度的監管和審計，但其透明度和監管力度一直備受爭議。去中心化穩定幣：這是DeFi精神的極致體現。例如MakerDAO發行的DAI，它不是由任何銀行或公司發行。用戶透過在智慧合約中超額抵押加密資產（如以太坊）來產生DAI。其穩定性不依賴銀行帳戶裡的美元，而是依賴一套複雜的、自動化的經濟激勵和清算機制。所有規則都寫在代碼裡，由去中心化的社區（DAO）投票治理。

2. 「存款憑證」 vs. 自動做市商：穩定與流動性實現機制的殊途

銀行穩定幣（IDR模式）：簡單直接的價值錨定

銀行穩定幣的生命周期是一個封閉循環。

• 發行（Issuance）：機構客戶將法幣存入銀行。
• 存託（Deposit）：銀行將等額法幣作為準備金，安全存託。
• 贖回（Redemption）：客戶將穩定幣交還銀行，銀行銷毀穩定幣，歸還等額法幣。

在這個模型中，「穩定」是由銀行的承諾和1:1的真實資產儲備來保證的。流動性主要在銀行的內部網路或指定的合作夥伴之間產生。

例如，JPM Coin主要用於摩根大通客戶間的即時結算、日內回購和跨境支付，極大地提高了效率，其每日交易額已達數十億美元。

花旗的代幣服務同樣旨在削減交易對手方風險，將數天的結算時間縮短至幾分鐘。

DeFi穩定幣（AMM驅動的生態）：複雜精妙的流動性博弈

DeFi穩定幣本身發行後（無論是通過中心化公司還是去中心化協議），其流動性和價格穩定（即與1美元掛鉤）則高度依賴於DeFi樂高積木中的關鍵一塊——AMM（Automated Market Maker，自動做市商）。

以Curve Finance為例，這是一個專為穩定幣等價值相近資產設計的AMM。

它通過一個特殊的數學公式，使得穩定幣（如USDC、DAI、USDT）之間可以進行大規模、低滑點的兌換。

成千上萬的流動性提供者將他們的穩定幣放入Curve的資金池中賺取交易費，這共同構成了一個巨大的、去中心化的穩定幣交易市場。

當某個穩定幣（例如DAI）因為市場供需變化而輕微脫鉤，例如跌至0.999美元時，套利者就會立即被驅動：他們在其他地方用0.999美元買入DAI，然後在Curve中將其換成價值1美元的其他穩定幣（如USDC），從而賺取差價。這個過程會增加對DAI的需求，使其價格回歸1美元。

因此，DeFi穩定幣的「穩定」和「流動性」是動態博弈的結果，由無數個獨立的市場參與者在AMM等協議上共同維護。

它更加開放、複雜，但也帶來了新的風險，例如智慧合約漏洞、演算法失敗（如Terra/UST的死亡螺旋）和對流動性激勵的依賴。

小結：兩種範式的對決

特性銀行穩定幣DeFi穩定幣信任基礎機構信譽+ 法律監管開放原始碼+ 社區共識網絡類型私有授權鏈(Private Permissioned)公開無許可鏈(Public Permissionless)核心機制存款憑證化(Tokenized Deposit)抵押生成/ 演算法穩定穩定保障1:1 法幣資產儲備超額抵押/ 演算法/ AMM套利治理模式中心化公司治理去中心化自治組織(DAO)主要使用者機構客戶個人用戶、DeFi協議核心優勢合規、安全、高效（特定網絡內）開放、透明、抗審查、可組合性強核心劣勢封閉、中心化、創新受限監管不確定性、技術風險高

二、協同或競爭？ ——銀行穩定幣與CBDC的未來格局

如果說銀行穩定幣的出現是對DeFi世界的一種“收編”與“改造”，那麼央行數字貨幣（Central Bank Digital Currency, CBDC）的幽靈，則直接叩問著銀行自身存在的價值。這場更宏大的博弈，決定了未來數字金融的頂層設計。

1. CBDC的兩種形態：批髮型vs. 零售型

要理解這場博弈，必須先區分兩種截然不同的CBDC：

批髮型CBDC (Wholesale CBDC)：這可以被看作是現有央行清算系統的升級版。 它只面向商業銀行和其他授權金融機構，用於銀行間的大額支付、證券結算等。 這對公眾沒有直接影響，但能提升金融市場的後台效率和安全性。

零售型CBDC (Retail CBDC)：這是真正具有顛覆性的概念。它將是央行直接對公眾發行的數字現金，每個人都可以像使用紙幣一樣，擁有一個央行數字錢包。 這意味著一般民眾的「存款」可以繞過商業銀行，直接成為央行的負債。

2. 場景一：直接競爭（若推行零售型CBDC）

如果一個國家，例如美國，真的推出了面向所有人的「數字美元」（零售型CBDC），那麼對商業銀行將構成生存級威脅。

存款大搬家（Disintermediation）：在金融穩定的時期，民眾可能因為對央行的絕對信任，而將商業銀行的存款轉移到無風險的CBDC錢包。在金融危機時期，這種擠兌效應會更加猛烈，因為人們會湧向最安全的避風港。

銀行信貸能力萎縮：商業銀行的核心業務之一就是利用儲戶的存款進行放貸。如果大量存款流失，銀行的資金來源將會枯竭，從而削弱其為經濟提供信貸的能力，可能導致信貸成本上升，影響整個經濟的活力。

銀行穩定幣的邊緣化：在一個擁有官方數字美元的世界裡，民眾和企業為什麼還需要一個由商業銀行發行的、本質上是「二等」數字美元的穩定幣呢？零售型CBDC將極大地壓縮銀行穩定幣的應用場景和存在必要性。

正因為零售型CBDC的顛覆性如此之強，包括聯準會在內的大多數西方央行都對此持極其謹慎的態度。

3. 場景二：協同共生（基於批髮型CBDC的「雙層運營」體系）

這被普遍認為是目前最可能、也最符合各方利益的路徑。國際清算銀行（BIS）和多國央行都在積極探索這種模式。

「雙層運營」（Two-Tier System）模型：

• 第一層（央行層）：央行發行“批髮型CBDC”，作為唯一的、最終的數字結算資產，提供給商業銀行。
• 第二層（商業銀行層）：商業銀行以其持有的批髮型CBDC為100%準備金，向公眾和企業發行自己的「銀行穩定幣」（或稱「存款憑證」）。

這是一個精妙的平衡設計：

• 對央行而言：它維持了對基礎貨幣的絕對控制權，可以高效實施貨幣政策，同時又避免了直接面向數億零售客戶的巨大營運負擔（如KYC、客戶服務、技術支援等）。
• 對商業銀行而言：它們的核心地位得以保全。銀行不再是簡單的「存款吸收」機構，而是變成了基於央行數字貨幣的「價值服務商」。它們可以圍繞自己的穩定幣，開發各種創新的、可編程的金融服務（例如，供應鏈金融中的自動付款、智慧合約驅動的資產交易等），從而在競爭中脫穎而出。對公眾和企業而言：他們享受到了兩全其美的服務——既有央行負債作為最終安全保障的“底”，又有商業銀行提供的高效、便捷、多元化的前端金融服務“面”。

在這個模型下，銀行穩定幣非但不會被CBDC消滅，反而成為了CBDC體系中不可或缺的一環，是央行貨幣觸達終端使用者的「毛細血管」。

像摩根大通的Onyx和花旗的Citi Token Services，實際上可以被視為這個未來「雙層體系」的早期原型和試驗場。

它們正在探索的「受監管責任網絡」（Regulated Liability Network, RLN）概念，正是這一思路的體現——建立一個由受監管機構（包括央行和商業銀行）共同參與的、可互操作的數字貨幣網絡。

結論：巨頭轉身，規則重塑

回到我們最初的問題：銀行巨頭們在「幣局」中，究竟是「出局」還是「入局」？

答案已經非常清晰：它們正在以一種「釜底抽薪」的方式深度入局。

它們並非要擁抱DeFi的無政府主義和去中心化理想，而是要「馴化」其底層的區塊鏈技術，將其整合進現有的、嚴格監管的金融框架之內。

它們的目標不是創造一個全新的、平行的金融世界，而是對自己所在的這個世界進行一次徹底的、數字化的底層重構。

銀行穩定幣vs. DeFi穩定幣：這不是一場你死我活的戰爭，而更像是一次市場分層。銀行穩定幣將主導合規的、大規模的機構結算和B2B支付領域，成為連接傳統金融和數字資產世界的「官方橋樑」。

而DeFi穩定幣，則可能在更小眾、更追求效率和抗審查性的Web3原生應用、以及金融創新實驗等領域繼續存在，服務於不同風險偏好的使用者。

銀行穩定幣vs. CBDC：二者最可能的未來是協同共生。在「雙層營運」的架構下，銀行穩定幣將作為零售端的主要載體，承擔創新和服務的角色，而央行則透過批髮型CBDC穩坐幕後，掌控貨幣的最終發行權和金融體系的穩定。

因此，華爾街巨頭的入場，標誌著數字貨幣之戰進入了下半場。上半場是關於技術和理想的“野蠻生長”，而下半場則是關於規則、權力和生態系統的「陣地戰」。

傳統巨頭們帶來的不僅是海量的資本與客戶，更是將現有金融體系的「信任」與「合規」基因，注入到這片曾經混沌的數字曠野中。

這對於整個產業而言，既是挑戰也是機遇。挑戰在於，那個曾經夢想「顛覆一切」的加密烏托邦，或許永遠只是一個烏托邦。

而機遇在於，隨著傳統金融力量的深度參與，數字資產和區塊鏈技術正以前所未有的速度，從邊緣走向主流，其應用的廣度和深度將被極大地拓展。

最終，未來的金融版圖，或許不會是單一技術或意識形態的完勝，而是多層次、多元化的混合生態系統。

在這個系統中，銀行穩定幣、DeFi協議、CBDC將各自找到自己的生態位，共同構成一個更有效率、更複雜、更充滿博弈的新金融世界。而我們，正有幸站在這場宏大變革的起點，目睹著歷史的發生。 （喬氪智造）