美國鐵路巨頭即將合併，或將重塑供應鏈

聯合太平洋與諾福克南方的合併雖棘手卻影響深遠

在每個行業中，都有一些傳奇人物塑造著整個行業的發展軌跡。矽谷有"Paypal黑幫"（PayPal Mafia）呼風喚雨，華爾街許多金融巨頭的職業血統可以追溯到朱利安·羅伯遜（Julian Robertson）或邁克爾·米爾肯（Michael Milken）這樣的業界泰斗。

朱利安·羅伯遜（Julian Robertson）**是美國著名避險基金教父、慈善家，被譽為現代避險基金行業的奠基人之一。他於1980年創辦“老虎基金”（Tiger Management），這一基金長期保持年均超30%的高收益，資產高峰時管理規模達220億美元。羅伯遜不僅以全球宏觀和長短倉選股策略聞名，更重要的是，他培養並資助了大批知名避險基金經理，被稱為“虎仔”（Tiger Cubs），對全球資本市場產生深遠影響。2000年因網際網路泡沫和投資環境劇變關閉旗艦基金後，羅伯遜轉向慈善與教育事業，生前共捐贈逾20億美元，被《金融時報》稱為“最具影響力的避險基金經理之一”。

邁克爾·米爾肯（Michael Milken）**是美國著名金融創新者，被譽為“垃圾債券之王”，也是20世紀最具影響力的金融思想家之一。他畢業於賓夕法尼亞大學沃頓商學院，1970年代加入德崇證券（Drexel Burnham Lambert），首次系統性地發掘並推動了高收益、低信用等級債券（俗稱“垃圾債券”）的投資價值。米爾肯通過歷史資料與風險分析，建立了多元化的高收益債券投資組合，引導資金流向被主流資本市場忽視的中小型和新興企業，幫助它們實現融資和發展。例如他幫助MCI電信公司發行20億美元垃圾債券，打破了AT&T的市場壟斷。他主導的垃圾債券市場和槓桿收購模式，不僅引發了1980年代美國企業併購熱潮，也深刻改變了全球融資體系。儘管後期因證券欺詐被判刑並終身禁入證券業，米爾肯出獄後積極投身慈善與教育，仍被視為現代資本市場極具爭議但影響深遠的改革者。

而在美國鐵路行業，這個標竿人物無疑是E.亨特·哈里森（E. Hunter Harrison，下圖）——這位於2017年去世的鐵路巨匠曾先後執掌美國六大一級鐵路公司中的三家，並開創了影響深遠的"精準鐵路營運"（Precision Scheduled Railroading）模式。這種革命性的調度技術如今已成為整個行業的營運標準，而他培養的門徒們如今遍佈各大鐵路公司的高層。

聯合太平洋鐵路公司（Union Pacific）的首席執行官吉姆·維納（Jim Vena）正是哈里森門下弟子之一。在美國鐵路版圖中，聯合太平洋與華倫·巴菲特旗下波克夏公司擁有的BNSF鐵路公司形成了美國西部的雙寡頭格局，負責芝加哥以西的廣袤鐵路網路營運。

與此對應，諾福克南方鐵路公司（Norfolk Southern）和CSX鐵路公司則在東部建構了類似的競爭態勢。美國一級鐵路陣營的另外兩家則是業務延伸至美國南部的加拿大鐵路公司——其中規模較大的CPKC鐵路公司是2023年由加拿大太平洋鐵路公司與堪薩斯城南方鐵路公司（Kansas City Southern）合併而成的新巨頭。

行業整合的新浪潮

自去年以來，業內分析師和觀察家普遍預測，美國現有的四大鐵路巨頭將進一步整合為兩個超級集團。維納近期在多個場合盛讚行業整合帶來的巨大效益，其公司目前正在積極洽談與諾福克南方鐵路公司的合併事宜——這一選擇出乎大多數人的預料，因為業界此前普遍認為聯合太平洋更可能選擇與CSX合併。

如果這項交易最終達成，很可能會產生多米諾骨牌效應，迫使BNSF與CSX也進行相應的合併以保持競爭平衡。這些大規模的行業重組或許能夠重振美國鐵路運輸業的雄風，但實施過程必將面臨重重挑戰和複雜的監管審查。

百年衰落的鐵路帝國

美國鐵路行業的衰落史已經持續了整整一個世紀。鐵路里程在1916年達到歷史峰值，恰恰也是在同一年，美國國會開始用公共資金大規模修建公路系統，自此卡車運輸便在靈活性和便利性方面逐步超越了鐵路運輸。

雖然鐵路在運輸煤炭、石油、糧食等大宗商品方面仍然具有明顯的效率優勢，但在集裝箱貨運領域卻難以獲得可觀利潤——這類貨物完全可以通過卡車、輪船等其他方式進行運輸。這種被稱為"多式聯運"的貨物雖然佔一級鐵路公司運量的一半，但僅佔其總收入的五分之一，盈利能力相對薄弱。

哈里森開創的"精準鐵路營運"模式——即無論列車是否滿載，都嚴格按照預定時刻表運行——在一定程度上幫助行業維持了相對較高的利潤率。這種模式通過提高營運效率和資產利用率，使一級鐵路公司的營運支出佔收入的比例從2005年的77%大幅降至2021年的59%。然而，近年來這一趨勢出現了逆轉，營運支出比例略有回升，各大鐵路公司的股價表現也陷入停滯，顯示行業增長動力不足。

合併重組的希望與挑戰

併購整合為這個傳統行業帶來了新的希望和活力。1980年美國鐵路行業解除政府管制時，全國擁有30多家一級鐵路公司，隨後便掀起了一波聲勢浩大的行業整合熱潮。然而，1999年加拿大國家鐵路公司試圖與BNSF合併的計畫受阻後，整個行業進入了長達二十多年的合併凍結期——頗具諷刺意味的是，當時聯合太平洋也對這種合併凍結政策表示支援。

負責監管美國鐵路行業的地面運輸委員會（Surface Transportation Board, STB）制定了更為嚴格的合併審查標準，規定未來的鐵路合併交易必須能夠"增強"市場競爭，而不僅僅是"維持"現有的競爭格局。CPKC的成功合併案之所以能夠避開這一嚴格審查，主要是因為堪薩斯城南方鐵路公司早年因規模相對較小而獲得了監管豁免。即便如此，這項交易仍然耗時兩年才最終完成，但它成功建立了北美大陸上第一條從墨西哥直達加拿大的完整鐵路線。

橫貫大陸鐵路網的戰略價值

建構跨越東西海岸的完整鐵路網路是更加宏大的戰略目標。通過消除不同鐵路網路之間繁瑣的中轉環節，貨運列車能夠實現更快的運輸速度和更少的延誤。根據知名諮詢公司奧利弗·懷曼（Oliver Wyman）的專業分析，在美國境內運程超過1500英里的多式聯運貨物中，如果有直達鐵路線可供選擇，鐵路運輸的市場佔比將從目前的39%大幅提升至65%。

橫貫大陸的鐵路網路還能夠顯著減少貨物在芝加哥這一重要交通樞紐的長時間停留和中轉，這不僅能提高整體運輸效率，還可能大幅改善密西西比河附近短途鐵路線路的盈利能力。讓貨物能夠更加快捷、低成本地在美國境內自由流通，甚至可能為近年來備受關注的美國製造業回流和產業鏈重構提供重要支撐。

各方利益考量

工會組織和貨運客戶是否會阻撓這些合併計畫？答案可能是肯定的，但情況比表面看起來更複雜。行業資深分析師安東尼·哈奇（Anthony Hatch）指出："在這類大規模合併中，公司通常會裁減管理層等白領員工，同時需要僱傭更多的一線藍領工人來應對業務整合後的營運需求。"從這個角度來看，工會的反對可能不會像預期那樣強烈。

貨運客戶方面，雖然可能擔心合併後的壟斷定價，但他們也有可能從顯著提升的運輸效率中獲得實際收益。關鍵問題在於，"股神"巴菲特會如何應對這一局面？作為BNSF的實際控制人，波克夏公司更可能選擇觀望態度，而不是主動抬高諾福克南方的收購價格或突然發起對CSX的敵意收購——儘管以波克夏的雄厚財力，完全有能力採取這樣的行動。

華盛頓的監管迷霧

這些交易面臨的最大障礙毫無疑問在華盛頓。地面運輸委員會（STB）是一個運作極其不透明的聯邦機構，其共和黨主席帕特里克·福克斯（Patrick Fuchs）對於橫貫大陸的鐵路合併案究竟持何種態度，外界至今難以捉摸。

監管環境的複雜性進一步增加了不確定性。去年美國最高法院的一項重要裁決削弱了聯邦機構對法律條文的解釋權威性，最近一家聯邦上訴法院也否決了STB的一項重要規定。更為關鍵的是，STB目前還有一個委員席位空缺，這意味著重大決策可能面臨人手不足的困境。

毫無疑問，美國總統將會深度介入任何此類重大交易的審查過程。但與聯合太平洋的維納一樣，決策者們或許也會被美國鐵路巨頭重現昔日輝煌、重塑國家供應鏈格局的宏偉願景所深深吸引。在當前全球供應鏈重構和美國製造業回流的大背景下，一個更加高效、統一的鐵路運輸網路可能正是國家戰略所需要的關鍵基礎設施。

這場潛在的鐵路業巨變不僅僅是企業間的商業博弈，更可能重新定義美國的經濟地理版圖和供應鏈架構。無論最終結果如何，這都將是一場值得密切關注的歷史性變革。 (歌伶的大局觀)