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高盛-周末宏觀會議
周末的高盛的宏觀會議討論的比較廣，我摘錄出全球宏觀和中國的相關觀點大家一起學習，其中聯準會的內容是達拉斯聯儲前主席、高盛副主席羅伯·卡普蘭來講述。我們參考他的第一手經驗，探討當前聯邦公開市場委員會（FOMC）可能進行的討論議題——他們如何權衡風險與壓力的平衡？既包括來自行政當局的壓力，同時也作為額外福利，會議也分享他關於人工智慧帶來生產力提升的觀點。
中國部分是gs閃輝講的，主要是關於中國股市反彈能否持續以及晶片與稀土之間的權衡問題，以及散戶投資者還能在多大程度上繼續加倉，我們是否會持續看到資金流入，或者你認為中國股市會重演 2015 年的暴漲暴跌行情？
再就是周末各家外資投行交易台/PB的一些當周以及月末反饋。
1/先來看一下本月高盛的《情緒趨勢》報告
高盛交易/行業專家關於情緒、資金流、觀點的主觀交易台觀點。裡面主要是他們根據一線交易的感覺，來聊聊市場情緒是變好了還是變差了，資金在買什麼賣什麼，以及市場主流觀點有什麼變化。挺主觀的，但能反映當下的市場溫度。
其中交易台對科技的情緒在下滑
過去一個月中，那個領域出現了最大的轉折點（股票、主題、行業等）？
軟體行業—月初市場情緒出現了大幅的負面轉變，儘管第二季度每股收益季期間的基本面略有下降（如潛在客戶獲取/前端管道每使用者成本、較長的銷售周期每份訂單或每份訂單的VERX）。月初財報公佈前後的價格下跌走勢確實為整體市場定下了基調（如HUBS、DT、DDOG類型的公司）。
隨著市場對人工智慧的擔憂逐漸加劇——即認為人工智慧是一種具有顛覆性的力量，會改變（蠶食）定價模式、降低新進入者的門檻，並最終在本年度末壓縮所有領先的SaaS行業可用的利潤空間——而此時的每股收益卻是正增長的。在資料/安全層面的相關價格走勢（CRWD、MDB、SNOW)起到了穩定作用
2/本周末高盛的電話會節選全球的錨-聯準會政策展望以及怎麼看人工智慧帶來的生產力提升
聯準會政策大多是預判式，其中羅伯·卡普蘭先總結了美國當前經濟面臨五大結構性驅動因素。
首先是高槓桿與赤字問題，新冠疫情後美國槓桿率顯著高於疫情前，債務佔GDP比例已超過100%，預計將出現2兆美元的年度赤字。儘管新政府減少了部分政府主導的支出計畫，轉向稅收減免等更有機的刺激措施，但赤字規模仍處於歷史高位（以GDP比例衡量），因此GDP增長成為降低赤字的關鍵因素。
其次是關稅政策，其初衷是平衡競爭環境、推動產業回流和促進公平貿易，但當前更多成為獲取稅收收入以縮減赤字的工具。不過這一策略的有效性受限於關稅對經濟增長的抑製作用——若每1美元的關稅收入被更低的稅收收入抵消，則無法實現預期目標。
第三是行業監管審查，旨在推動人工智慧、資料中心和電力領域的繁榮，通過提升全要素生產率來促進美國GDP增長。
第四是能源框架改革，包括全國電網系統的全面改造。美國需要增加電力供應並穩定電網，因此加大了對地熱能源的投資，並加速核反應堆原型的開發。同時，監管審查也是必要環節，因為缺乏彈性的電網將制約人工智慧產業的發展。
第五是勞動力市場問題，美國存在10-15萬身份不明的無證移民，其就業狀態的不確定性導致部分人群退出工作和消費。此外，川普政府前推動的寬鬆移民政策已被叫停，勞動力供給受限。當前美國勞動力市場高度緊張，若不擴大勞動力規模，GDP增長將面臨困難。 綜合來看，這些結構性因素導致美國經濟未陷入衰退但增長趨緩（增速約1.5%），儘管失業率較低，但招聘活動接近停滯，同時可能對長期美債市場的期限溢價形成壓力。
基於以上五點判斷，給出如下展望：
聯準會政策平衡邏輯聯準會當前面臨通膨粘性與勞動力市場疲軟的平衡挑戰。通膨方面，服務業通膨是主要粘性來源，即使排除關稅影響，通膨仍高於目標水平，關稅可能帶來一次性價格問題但不利於通膨回落。
勞動力市場方面，儘管失業率保持低位，但主要因勞動力供給下降（如移民問題），實際招聘表現疲軟。市場預期9月可能降息，但需警惕市場將其視為降息周期起點的誤判。聯準會是否開啟持續降息周期取決於勞動力市場是否持續疲軟，否則9月降息後仍可能擔憂通膨粘性。此外，聯邦基金利率年底可能在2.5%-3.5%區間波動，具體將隨資料調整。
● 國債市場風險溢價研判長期美債需求與風險溢價方面，市場對長端美債觀點存在分歧。若認為長端利率應與名義GDP掛鉤則其估值偏低
但聯準會開啟降息周期時曲線趨於陡峭，判斷陡峭化程度存在難度。近期市場偏好陡峭化交易且動量佔優，但從價值角度看，長端美債因經濟未斷崖式下跌而缺乏明確做多邏輯。5年期國債風險溢價指標（如5年期國債與互換利差）已轉負，反映市場存在一定非理性定價。整體對美債曲線持中性態度，無顯著久期頭寸，因前端利率預期將按遠期實現，後端雖略便宜但短期缺乏上漲催化劑。
● 就業資料對政策的影響就業資料是聯準會政策的關鍵考量。當前趨勢性新增就業已降至3萬/月，低於8萬/月的收支平衡水平，且未來就業資料存在負向修正風險。特殊因素（如聯邦政府裁員、臨時保護身份失效、移民執法趨嚴）可能導致未來數月新增就業資料表現平庸。
此外，部分行業補庫存招聘已結束，非相關行業就業增長趨近於零。儘管失業率未顯著上升，但勞動力市場已接近或達到充分就業極限，失業率小幅上升即可觸發聯準會更強反應。基於此，預計聯準會將在9月、10月、12月連續降息。
Q：請教一個關於人工智慧的更宏大議題，您之前曾提及過。您如何看待 AI 帶來的生產力變革？未來 2 到 5 年內我們應期待什麼？它們對增長會產生何種影響？以及，您是否瞭解 AI 對勞動力市場的實際或潛在影響？這令您擔憂嗎？
A:如果要概括發達世界的現狀，除了少數例外，可以說大多數發達國家都面臨著人口老齡化和勞動力增長放緩的問題。此外，過度槓桿化也是普遍現象——加拿大在債務與 GDP 比率方面是個例外，或許得益於更好的人口結構；德國雖未過度槓桿化，卻存在人口結構問題。但總體而言，全球正面臨這兩大挑戰。在這樣的背景下，生產率增長至關重要。它幫助我們實現"既要馬兒跑又要馬兒不吃草"的目標——即我們需要去槓桿化。沒有勞動力增長的情況下去槓桿化十分困難，此時生產率增長就是關鍵，而人工智慧（AI）正是提升生產率的核心機遇。問題在於我們尚處早期階段，那些應用場景能成功仍不確定。每家企業都必須對此進行投資，這關乎生存。我認為十年後回望時，我們將收穫更顯著的生產率增長。
但我們需要更擅長重新安置失業工人。你提到了對勞動力的影響？嗯，勞動力問題如下。如果因人工智慧失去工作，比如你是司機，優步司機，然後失業了。優步的生產力提高了，但整個經濟是否更高效，取決於這位工人何去何從。他或她能否接受再培訓，找到同等或更高生產力的工作？美國在這方面做得並不出色，全球範圍內也僅是勉強應對。然而，這恰恰是全球應對人口老齡化和勞動力增長放緩這一緊張局勢的重大機遇，尤其考慮到我們總體上槓桿率過高。
3/閃輝-中國市場與政策展望
散戶投資者還能在多大程度上繼續加倉，我們是否會持續看到資金流入，或者你認為中國股市會重演 2015 年的暴漲暴跌行情？
● A股上漲驅動因素 7-8月A股市場出現顯著上漲，滬深300指數年內累計漲幅達14%，且全部漲幅集中於7-8月。這一上漲主要由多重因素驅動：7月初中國高層強化“反內卷”行動，旨在減少企業價格戰和激烈競爭，市場解讀為政策支援企業盈利與通膨提升的訊號
8月初中美貿易取得進展，90天暫停期延長
同時，中國央行7月加大流動性投放，疊加此前A股估值持續處於低位，共同推動了近期上漲。關於後續空間，市場策略觀點認為，儘管已出現上漲，但當前估值仍具吸引力，未來12個月滬深300或有12%的上行空間，主要支撐來自居民或外資的潛在資金流入。值得注意的是，中國居民銀行存款規模約160兆元（超過GDP的100%），當前存款利率約1%，若其中一小部分資金流入股市，可能進一步推升市場。
● 半導體自主化處理程序近期A股科技類股，尤其是半導體相關科技股表現突出，科技類股兩個月內漲幅超30%，其中AI晶片企業寒武紀科技股價在兩個月內上漲250%。這一表現與中美晶片限制動態密切相關：4月美國限制輝達H20晶片對華銷售，7月中旬允許恢復銷售，但8月中國政府因安全考慮要求企業停用H20晶片，凸顯中國在高科技晶片領域實現自主化的堅定決心。
中國當前每年從他國進口晶片的支出約4000億美元，隨著自主半導體生產能力逐步提升，進口規模將減少，這不僅支撐中國貿易順差和經常帳戶順差（順差將同時受益於出口強勁和進口減少），也意味著科技領域尤其是高端晶片的投資將持續保持高強度。
● 宏觀政策與市場展望當前中國國內經濟基本面仍顯疲軟，與股市表現形成顯著背離（類似2002年中國加入WTO後經濟加速但股市低迷的歷史情況），這一分化或持續一段時間。經濟層面，預計未來增長可能放緩，房地產市場延續低迷，通膨需較長時間恢復至正常水平
股市方面，資金流入支撐下有望繼續表現良好。人民幣匯率方面，受聯準會9月降息預期及中國國際收支強勁支撐，人民幣對美元匯率預計將繼續走強。債券市場則面臨矛盾：股債輪動可能推高利率，但聯準會降息為中國央行年底前寬鬆貨幣政策打開空間，疊加中國龐大債務規模需低利率環境配合去槓桿，整體利率走勢趨於中性。政策事件方面，9月北京將舉行軍事閱兵，10月將發佈15五規劃（2026-2030年）簡版（若轉向消費導向將利多市場），10月底至11月初APEC會議（韓國）或促成中美領導人會晤，釋放雙邊關係相關消息，未來數月將是政策密集期。 (Alpha外資風向標)