瑞典金融科技巨擘Klarna 登陸美股，能否成為下一個AFRM?

瑞典金融科技巨頭Klarna，美股代號（KLAR ）即將在下周三登陸紐交所。

這家公司曾在「先買後付」（BNPL）的風口上被資本瘋狂追捧，2021年估值一度飆升至 456 億美元，但短短幾年，風口散去，監管收緊、利率高企、競爭激烈，Klarna 的估值一路縮水，如今帶著 僅重返資本市場。

它的IPO，不只是Klarna 的命運節點，更像是對整個BNPL 行業的「終極壓力測試」：在嚴苛的金融環境下，這種模式能否真正跑出 可持續的盈利？還是說，它註定只是資本泡沫的泡影？

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Klarna 公司概況

Klarna 成立於2005 年，總部位於瑞典斯德哥爾摩。過去近二十年間，它已從一家BNPL 服務商，成長為覆蓋支付、儲蓄帳戶、借記卡和即時支付的金融科技平台。

根據2024 年底的數據，公司全年商品交易總額（GMV）達到1,050 億美元，實現營收28 億美元，淨利2,100 萬美元，標誌著其在擴張多年後終於邁入獲利階段。活躍消費者達9,300 萬人，合作商戶超過67.5 萬家，包括Zara、H&M、Sephora、Coach、Dior、Apple、Uber 等國際品牌，已成為零售結算環節的重要一環。

從地域覆蓋來看，Klarna 已進入26 個國家和地區，建構起跨區域的支付與金融網絡。

其成長軌跡特別顯著：2010 年GMV 僅10 億美元，到2015 年增至60 億美元，2019 年進軍美國市場後進入快車道，2020 年GMV 已升至530 億美元，到2024 年更是翻番突破1050 億美元。這顯示Klarna 已不僅是歐洲市場的頭部玩家，而是逐漸在全球建立了規模經濟。

核心優勢

Klarna 的真正護城河，不在於「用戶數」或「商家數」這些表層指標，而在於其獨特的金融屬性與風險控制能力。 BNPL 本質上是一種小額、短期、強場景的信貸產品，與傳統信用卡最大的不同在於：它嵌入交易瞬間完成審批與放款，消費者幾乎無感，而商家即時回款。這種模式既提高了交易效率，也形成了強黏性，因為商家與使用者一旦習慣，切換成本極高。

在風險管理上，Klarna 借助海量交易數據形成了差異化優勢。有別於傳統銀行依賴長周期徵信，它在結算時點利用用戶行為數據、消費品類、歷史交易和還款模式進行即時建模，使得審批和風控更接近「即時風險定價」。這意味著在壞帳率和獲客速度之間，Klarna 能找到更優平衡點，從而把成本結構壓低到競爭對手難以企及的水平。

資金端則是另一層優勢。BNPL 平台必須有足夠的低成本資金來支持放款。Klarna 在歐洲與多家銀行和資本市場建立合作，能透過ABS（資產證券化）等方式轉化現金流，以緩解資金壓力。在利率上行周期，這項能力尤其重要——能否維持低資金成本，直接決定了BNPL 模式的可持續性。

最後，Klarna 的優勢也反映在平台效應的延展。它並非只是一家支付公司，而是在逐步成為一個「消費金融入口」。借助與Apple、Uber、Sephora 等一線品牌的合作，它的產品嵌入零售、出行、娛樂等多個場景，形成「多點觸達」。這種生態的廣度，意味著Klarna 在未來不僅可以賺取分期收入，更能在跨場景中探索加值金融服務，提升單客價值。

市場潛力有多大

Klarna 的成長空間可以分成三層來看。

第一層是品類與場景擴張。 過去BNPL 的主陣地在時尚、美妝等中低客單價消費，如今正在進入更結構性的領域：耐用品（3C、家居）、服務型消費（旅行、教育、健康）以及跨境購物。這些品類天然適合分期，能夠顯著放大單筆GMV。同時，線下POS 與大型連鎖店的接入剛起步，把BNPL 從“電商插件”升級為“泛零售收單工具”，帶來可複製的長期增量。

第二層是地域與渠道的再平衡。 歐洲是Klarna 的基本盤，而美國是決定估值的關鍵市場。歐洲繼續依賴大商戶和跨境結算的深耕，美國則要依靠平台合作與垂直產業突破來驅動滲透。一旦Klarna 在美國形成規模效應，獲客成本將大幅下降，估值放大效應也會隨之反映。同時，和電商平台、超級App 的深度綁定，會讓流量更穩定，轉換成基礎設施級的流量入口。

第三層是單客價值提升。 Klarna 已經切入儲蓄帳戶、金融卡和即時支付等業務，從一次性分期走向帳戶關係和日常支付。這意味著用戶留存和活躍度有望提升，商家也能購買更全面的風控和行銷工具。 BNPL 不再只是單一費率的生意，而是向全金融關係的複利延伸。

整體來看，BNPL 的產業規模到2032 年預計可達1,600 億美元，而Klarna 的路徑很清晰：線上到線下、歐洲到美國、分期到帳戶的三條並行賽道。如果能兌現更高品質GMV 和更豐富的非BNPL 收入，佔據產業整合後的頭部位置，它就有條件把規模優勢轉化為長期穩定的單位經濟效益。

財務表現

從2018 年至2024 年，Klarna 的營收整體維持強勁成長，但獲利能力卻呈現明顯波動。 2018 年公司營收約 7 億美元，到2024 年已成長至 28 億美元，年均複合成長率在2018–2021 年期間達到 39%，顯示出早期依靠「先買後付」模式實現的爆發式擴張。

然而，隨著市場逐步成熟，2022–2024 年的年平均成長速度放緩至 22%，成長趨於理性。進入2025 年上半年，公司營收錄得 15 億美元，年比仍在成長，但擴張動能已明顯減弱。

在費用方面，Klarna 一直面臨支出壓力。 2019–2022 年間，年度支出快速攀升，最高峰出現在2022 年，費用高達 29 億美元，顯著超過當期營收。雖然2023–2024 年支出有一定控制，維持在 25–28 億美元區間，但仍消耗了大部分收入。 2025 年上半年，費用約 17 億美元，持續高於營收，顯示獲利空間依舊有限。

淨利潤數據清晰反映了公司財務困境與波動。 2018 年公司尚有 1,600 萬美元的微利，但隨後連續四年巨額虧損，其中2021 年淨虧損高達 8.27 億美元，2022 年更是達到 10.35 億美元的峰值。 2023 年虧損縮小至 2.44 億美元，2024 年終於轉虧為盈，錄得 2,100 萬美元淨利潤，這是Klarna 的重要里程碑。然而，這項獲利拐點並未穩固，2025 年上半年公司再次錄得 1.52 億美元虧損，凸顯其商業模式仍未能持續輸出穩定現金流。

美股投資網分析認為，，Klarna 的財務軌跡呈現出典型的「高成長—高虧損—階段性獲利—再度承壓」的循環。其模式在營收端已獲得市場驗證，但在費用控制、信用損失管理和獲利品質提升方面仍有較大壓力。未來，公司要真正贏得資本市場信任，必須證明獲利能力的可持續性，而不只依賴規模擴張帶來的短期改善。

IPO 定價與投資邏輯

Klarna 本次IPO 計畫發行3,430 萬股，價格區間定在35–37 美元，募資規模最高約12.7 億美元，對應上市後市值約140 億美元。其中，公司僅新發560 萬股，主要由舊股東（紅杉資本、Heartland A/S 等）套現退出。

與2021 年高達456 億美元的私募估值相比，如今縮水近70%。這種「再定價」既反映出資本市場對BNPL 模式的冷靜，也為投資者提供了更合理的切入區間。

美股投資網分析認為，真正決定估值合理性的，不是BNPL 模式本身，而是Klarna 能否把BNPL 的入口優勢轉化為長期價值：

獲利拐點：能否在規模成長的同時實現穩定的現金流，不再依賴補貼和擴張驅動。

• 延展能力：能否把用戶從單一分期轉向儲蓄、支付、卡片等更高頻產品，提升單客價值。
• 風險與資金管理：能否在監理趨嚴與利率高企的環境下，維持壞帳可控、資金成本穩定。

如果Klarna 在未來幾年能兌現這些關鍵指標，140 億美元的估值並不算高，IPO 也可能成為它邁向金融平台化的重要起點。反之，如果獲利遲遲難以落地、監管和競爭持續壓縮利潤空間，那麼這一定價更像是一次“壓力測試”，市場對其能否守住估值仍存疑問。

Klarna 的上市，不僅是公司本身的里程碑，也將成為整個BNPL 賽道的估值基準。能否守穩140 億美元市值，將直接影響市場對此模式的信心。(美國股票投資網)