2 月 6 日，美元資產投資者難以入眠。打開交易軟體，滿屏血紅。比特幣一度跌至 6 萬美元，24 小時蒸發 16%，較此前高點已跌去 50%。白銀像斷了線的風箏，單日暴跌 17%。納斯達克大跌 1.5%，科技股哀鴻遍野。加密市場，58 萬人爆倉，26 億美元灰飛煙滅。但最詭異的是：沒人知道究竟發生了什麼？沒有雷曼倒閉，沒有黑天鵝事件，甚至連像樣的壞消息都沒有。美股、白銀、加密貨幣，三類資產，在同一時間集體跳水。當“避險資產”（白銀）、“科技信仰”（美股）、“投機賭場”（加密貨幣）同時崩盤，市場傳遞的資訊或許只有一個：流動性沒了。美股：泡沫在財報季爆裂2 月 4 日盤後，AMD 交了一份漂亮的成績單：營收、利潤全部超預期。CEO 蘇姿丰在電話會上說：我們以強勁勢頭進入 2026 年。然後股價暴跌 17%。問題出在那？Q1 營收指引 95-101 億美元，中值 98 億。這個數字超過華爾街共識預期（93.7 億），按說應該歡呼才對。但市場不認可。那些最激進的分析師，那些喊著“AI 革命”、給 AMD 打出天價目標價的人，他們期待的是“100 億+”。差了 2%，在他們眼裡就是“增長放緩”的訊號。結果就是全線踩踏。AMD 暴跌 17%，市值一夜蒸發數百億；費城半導體指數暴跌超 6%；美光科技跌超 9%，閃迪暴跌 16%，西部資料跌 7%。整個晶片類股被 AMD 一家公司拖下水。AMD 的傷口還沒癒合，Alphabet 又補了一刀。2 月 6 日盤後，Google母公司財報出爐。營收、利潤又是全面超預期，雲業務增長 48%，CEO 皮查伊春風得意：AI 正在推動我們所有業務增長。然後，CFO Anat Ashkenazi 地丟出一個數字：“2026 年，我們計畫投入 1750 到 1850 億美元資本支出。”華爾街集體懵了。這個數字是 Alphabet 去年（914 億）的兩倍，是華爾街預期（1195 億）的 1.5 倍。相當於每天燒 5 億美元，連續燒一整年。Alphabet 股價盤後暴跌 6%，然後又抽搐般地反彈、下跌，最終勉強持平，但恐慌與擔憂已經在市場中瀰漫。這就是 2026 年真實的 AI 軍備競賽：Google燒 1800 億，Meta 燒 1150-1350 億，微軟、亞馬遜也在瘋狂砸錢。四大科技巨頭今年合計要燒掉超過 5000 億美元。但沒人知道這場軍備競賽的終點在那。就像兩個人站在懸崖邊互相推搡，誰先停手，誰就會被推下去。科技七巨頭在 2025 年的漲幅，幾乎全部來自“AI 預期”。大家都在賭：雖然現在貴，但 AI 會讓這些公司賺得盆滿缽滿，所以現在買不虧。但是當市場意識到“AI 不是印鈔機，而是燒錢機”時，高估值下的天價資本支出就成了懸在頭上的達摩克利斯之劍。AMD 只是一個開端。接下來，每一份不夠完美的財報，都可能引發新一輪踩踏。白銀：從“窮人的黃金”到流動性祭品一個月漲 68%，三天跌 50%。1 月至今，白銀走出了一條讓所有人目瞪口呆的曲線。月初還在 70 美元徘徊，月底就衝到 121 美元。社交媒體一度開啟“白銀狂歡”。Reddit 的白銀版塊擠滿了“Diamond Hands”（鑽石手，指堅定持有者），推特上到處都是“白銀要上天”、“工業需求爆炸”、"太陽能板離不開白銀”的帖子。很多人真的信了“這次不一樣”。太陽能需求、AI 資料中心、電動汽車，這些實打實的工業需求，加上連續 5 年的供應赤字，怎麼看都像是白銀的黃金時代。然後 1 月 30 日，白銀用一天時間跌了 30%。從 121 美元直接砸到 78 美元附近。這是 1980 年“亨特兄弟事件”以來，白銀最慘烈的單日崩盤。那一年，兩個德州富豪試圖壟斷白銀市場，最後被交易所強制平倉，引發市場崩潰。45 年過去了，歷史重演。2 月 6 日，白銀又跌了 17%。那些在 90 美元“抄底”的人，眼睜睜看著自己的錢再蒸發一次。白銀這東西很特別，它既是“窮人的黃金”（避險資產），又是“工業必需品”（用於太陽能板、手機、汽車）。牛市的時候，這是雙重利多：經濟好，工業需求旺；經濟差，避險需求漲。怎麼都能漲。但一旦進入熊市，這就成了雙重詛咒。暴跌的源頭要回到 1 月 30 日，那天川普宣佈提名 Kevin Warsh 擔任新的聯準會主席，白銀當日暴跌 31.4%，創 1980 年以來最大單日跌幅。Warsh 是個著名的鷹派，主張維持高利率控制通膨。他的提名意味著市場對“聯準會失去獨立性”、“貨幣政策混亂”、“通膨失控”的擔憂瞬間降溫，而這些擔憂，恰恰是推動黃金白銀在 2025 年暴漲的核心動力。Warsh 提名當天，美元指數漲 0.8%，所有避險資產（黃金、白銀、日元）被同時拋售。回頭看這場崩盤，三件事在 48 小時內接連發生。1 月 30 日，芝加哥商品交易所突然宣佈：白銀保證金從 11% 漲到 15%，黃金從 6% 漲到 8%。與此同時，做市商開始撤退。Saxo Bank 商品策略主管 Ole Hansen 直言：“當波動性太大時，銀行和經紀商會退出市場，管理自己的風險，而這種退守反而會加劇價格波動，觸發止損單、追加保證金通知和強制拋售。”最詭異的是，就在白銀波動最激烈的時候，倫敦金屬交易所（LME）的交易系統突然“出現技術問題”，推遲開盤一小時。幾件事疊加在幾乎同一天，白銀從 120 美元跌到 78 美元，單日跌幅 35%，無數人爆倉出局。是巧合嗎？還是有人精心設計的“流動性陷阱”？沒人知道答案。但白銀市場從此又留下了一道深深的傷疤。加密貨幣：被推遲的葬禮終於舉行一句話總結近期加密貨幣的持續暴跌行情：這是一場被推遲的葬禮。2 月初，Bitwise 首席投資官 Matt Hougan 發了一篇文章，標題很直白《The Depths of Crypto Winter》，他的分析判斷是：牛市早在 2025 年 1 月就結束了。2025 年 10 月，BTC 沖上 126,000 美元歷史新高，所有人都在歡呼“十萬刀只是開始”，Hougan 認為，這場短暫牛市是人工維持的。2025 年全年，比特幣 ETF 和 DAT 公司（數位資產財政公司），一共買入了 744,000 枚比特幣，價值約 750 億美元。對比一個資料，2025 年全年，比特幣新增挖礦產出約 16 萬枚（減半後）。也就是說，機構買走了新增供應的 4.6 倍。在 Hougan 看來，如果沒有這 750 億美元的買盤，比特幣可能在 2025 年中期就跌 60%了。葬禮被推遲了 9 個月，但終究還是要舉行。但為什麼相較之下，加密跌得最慘？在機構的“資產清單”裡，有一個隱形的排序：核心資產：美債、黃金、藍籌股，危機時最後才賣。次核心資產：公司債、大盤股、房地產，流動性緊張時開始賣。邊緣資產：小盤股、商品期貨、加密貨幣，第一個被犧牲。在流動性危機面前，加密貨幣總是第一個被犧牲的。這也源於加密貨幣本身的特性。流動性最好，7×24 小時交易，隨時能變現，並且道德負擔最輕，監管壓力最小。於是，每當機構需要現金，無論是補保證金、平倉止損、還是老闆突然下令“降低風險敞口”，第一個被賣的，總是加密貨幣。當美股與黃金白銀行情逆轉，進入下跌趨勢，加密貨幣也無辜拋售淪為補保證金的燃料。不過，Hougan 也認為加密寒冬已持續很久，春天，肯定不遠了。真正的震源：日本那顆被忽視的定時炸彈？所有人都在找罪魁禍首：是 AMD 財報？是 Alphabet 燒錢？是川普提名聯準會主席？真正的震源，或許早在 1 月 20 日就埋下了。那天，日本 40 年期國債收益率突破 4%，這是 2007 年該期限推出以來的首次，也是日本任何期限國債 30 多年來首次破 4%。過去幾十年，日本國債一直是全球金融體系的“安全墊”。利率接近零，甚至是負數，穩得像石頭。全球的避險基金、養老金、保險公司，都在玩一個叫“日元套利交易”的遊戲：在日本借超低利率的日元，換成美元，買美國國債、科技股、或者加密貨幣，然後賺利差。只要日本國債收益率不動，這個遊戲就能一直玩下去。市場規模有多大？沒人說得清，但保守估計至少幾兆美元。隨著日元進入加息周期，日元套利規模逐漸收縮，但 1 月 20 日後，這個套利遊戲直接進入地獄模式，甚至是清算模式。日本首相高市早苗宣佈提前大選，承諾減稅、增加財政支出，問題是日本政府負債率已經高達 GDP 的 240%，全球最高。再減稅，拿什麼還債？市場炸了，日本國債被瘋狂拋售，收益率暴漲。40 年期國債收益率一天漲了 25 個基點，這種波動，在日本 30 年來從未見過。當日本國債崩盤，連鎖反應就開始了：日元升值，那些借日元買美債、買股票、買比特幣的基金，突然發現還款成本暴漲。要麼立刻平倉止損，要麼等著爆倉。美債、歐債、所有“長久期資產”都被連帶拋售，因為投資者需要現金。股票、貴金屬、加密貨幣一起遭殃。當連“無風險資產”都在被拋，其他資產自然無一倖免。這就是為什麼“避險資產”（白銀）、“科技信仰”（美股）、“投機賭場”（加密貨幣）會在同一時間集體跳水。一個純粹的“流動性黑洞”。 (深潮 TechFlow)

聊聊近期的美股下跌、華許和昨晚關於黃金的一條值得注意的消息。一、復盤2026美股的急跌與反彈模式過去一個月內已經出現四次清晰的快速下跌後迅速反彈的案例。每當市場突然下挫時，總會出現一種日益強烈的敘事——“這次終於來了，大回呼開始了”。然而，我們必須將噪音與當前依然穩健的宏觀經濟基本面區分開來。回顧歷史，真正持久的市場下跌幾乎總是伴隨著對宏觀前景的根本性負面重估——而截至目前，我們尚未看到任何具有實質意義的此類訊號。2026年已發生的快速下跌後迅速反彈的案例：1月中旬的地緣政治風險（1月14–15日）標普500指數在1月12日創下新高後，於1月14日出現明顯拋售，盤中一度下跌1.12%。 當時地緣政治風險升溫：市場猜測美國可能對伊朗採取軍事行動，推動油價上漲；同時，川普發文稱“美國出於國家安全需要必須擁有格陵蘭”，再度引發相關新聞。 然而，儘管盤中快速下挫，標普500當日收盤僅下跌0.53%，並在次日（1月15日）反彈0.26%。格陵蘭關稅風波（1月19–22日）川普威脅對多個歐洲國家加征關稅，引發市場劇烈反應。1月20日（美國結束周一假期後首個交易日），標普500單日大跌2.06%。 但跌勢迅速逆轉：隨著美歐宣佈達成框架協議，次日（1月21日）指數反彈1.16%，第三天再漲0.55%。資本支出擔憂（1月29日）標普500在1月27日再創歷史新高，但僅兩天后（1月29日），盤中一度下跌1.54%。 導火索是微軟財報顯示其資本支出遠超分析師預期，引發市場對其投資回報周期的擔憂；疊加SAP業績疲軟，軟體類股遭受重創。 儘管如此，指數當日迅速收復大部分失地，最終僅微跌0.13%。金屬價格暴跌波及整體市場（2月2日）周一開盤，貴金屬遭遇拋售，標普500期貨在歐洲市場開盤前一度下跌1.45%。 當時多項負面因素似乎同時發酵，但市場隨後強勁反彈，最終標普500當日收漲0.54%——相當於盤中約2個百分點的V型反轉，收盤僅比歷史高點低0.03%。縱觀歷史，大規模的股市下跌始終伴隨著對宏觀經濟前景的根本性重估。例如： 去年的“解放日”市場動盪，恰逢市場真正擔憂美國可能陷入衰退；2022年的熊市則發生在一代人以來最迅猛的央行加息周期之中；即便是網際網路泡沫破裂，也並非孤立事件——當時美國經濟增長預期從此前多年持續預測的4%左右被大幅下調，隨後經濟在2001年短暫陷入衰退。相比之下，當前的全球增長圖景依然強勁： 美國第三季度GDP年化增速達+4.4%，而亞特蘭大聯儲的GDPNow模型目前預測第四季度增速為+4.2%； 就在本周，1月ISM製造業指數升至2022年以來最高水平；歐元區第四季度GDP環比增長0.3%，超預期，且綜合PMI已連續一年多處於擴張區間；此外，德國今年還將推出財政刺激措施，進一步支撐區域經濟。只要這一宏觀背景保持穩健，風險資產就仍有繼續上行的基礎。需要牢記的是，積極的經濟資料始終是比喧囂新聞頭條更可靠的訊號。事實上，今年1月就出現了極為廣泛的資產上漲——幾乎所有主要資產類別當月均錄得正回報。這也是我們在一季度展望裡，依然看好風險資產和新興市場的原因。二、市場認為華許鷹派可能是誤解市場目前普遍將近期劇烈的去風險化歸咎於華許被提名為下一任聯準會主席。認為他反對量化寬鬆、主張縮表，會收緊金融流動性。但這種看法過於簡單。事實上，華許能被川普提名，除了他的家族跟川普的親密關係，更重要的是他本人展現出相當程度的靈活性。華許“鷹派”聲譽主要源於他過去反對量化寬鬆（QE）和龐大的聯準會資產負債表。但這其實與斯蒂芬·米蘭，甚至貝森特的觀點一致（詳見前文：貝森特手撕聯準會（萬字長文））。他們真正的政策重點並非“一味緊縮”，而是推動結構性改革——通過協調財政部與聯準會，有序縮減央行資產負債表，同時啟動商業銀行體系的中介功能。換句話說，他希望讓市場流動性不再過度依賴聯準會“印錢”，而是由銀行系統更高效地傳導。這一思路的關鍵抓手，是將於2026年4月1日全面實施的eSLR（增強版補充槓桿率）。過去，所有大型銀行及其子公司都被要求在3%的槓桿率基礎上額外持有2%緩衝，導致持有美國國債和開展回購業務所佔用的資本，與高風險資產一樣多——這明顯扭曲了市場激勵。新規則將取消“一刀切”的附加要求，改為按銀行系統重要性分級設定：最大銀行仍需較高緩衝，其他大型銀行槓桿率從約5%降至3.5%–4.25%，而此前適用6%要求的銀行子公司也將納入更合理的框架。為什麼這很重要？因為真正活躍在國債做市、回購融資和衍生品清算一線的，正是這些銀行子公司。槓桿要求降低後，它們的資產負債表容量可提升40%–70%，全系統預計釋放超1兆美元的操作空間。需要強調的是：這些新增容量並不能“憑空創造”基礎貨幣。銀行不能像聯準會那樣發行準備金。它們只能在現有準備金總量不變的前提下，更高效地使用這些資金——比如更多參與回購市場、增持國債、為避險基金提供有擔保融資等。因此，eSLR改革的效果有一個前提條件：銀行體系的準備金必須仍處於“充裕”水平。只要聯準會縮表節奏可控、財政部一般帳戶（TGA）不大幅回流資金，準備金就不會快速枯竭，銀行就有“彈藥”去運用新釋放的槓桿空間。因此一旦改革落地，預計到2026年二季度，回購市場深度將顯著改善，當前約3000億美元的有擔保融資缺口有望彌合，SOFR利率運行也將更平穩。這不僅能減少市場對聯準會持續擴表的依賴，還能提升金融體系對美債發行的承接能力。因此短期來看，在聯準會仍在提供基礎流動性的同時（RMPs），讓銀行更敢用、更會用這些錢”，疊加降息的政策組合將更具有順周期效應，可能繼續支撐利差縮小、期限溢價下降，並幫助延長本輪經濟周期至2027年。長期而言，即使開啟縮表，節奏也會可控，保證在基礎貨幣縮減的同時，可以通過提升金融中介效率（貨幣乘數）來保持廣義貨幣規模穩定。三、對於黃金長期可以更加樂觀儘管華許上台後，量化寬鬆（QE）可能會不再是聯準會政策工具箱中的常規手段。“在財政主導時代無休止印鈔”一直是支撐黃金和比特幣看漲敘事的重要邏輯之一，而如今這一前提似乎不再那麼確定。但昨晚有一條消息仍值得關注：這個趨勢在之前的文章裡其實有提過：黃金關稅背後的陽謀：殺死美元，拯救美債？即面對全球加速“去美元化”趨勢，尤其金磚國家正在推進的本幣貿易和獨立結算系統（計畫以黃金支撐貿易結算，正好印證了Zoltan提到了布列敦森林體系3.0）。儘管文章剛發佈時，很多人認為是陰謀論居多，但隨著香港金庫的建立，很多趨勢其實在一一驗證，值得關注。當然這些都是慢變數，短期仍需關注黃金的波動率（GVZ）走穩後再適度佈局。(衛斯李的投研筆記)

美股市場的波動率（VIX）已飆升至 21 以上，納指2月4日跌1.5，今天又下跌。AMD昨天下跌17%，今天又跌4個點。BE也是昨天12個點，今天直接下跌6個點，明天早上還要發財報。大機率財報還會超預期，展望也會不錯，有可能提及供應鏈加大等。為什麼下跌呢？1. 晶片巨頭的“降溫效應”：AMD 與 Arm 接連遇冷AMD帶頭下殺：雖然 Q4 業績超預期，但 Q1 指引略顯保守，股價在 2 月 4 日暴跌 17.3%。市場擔心的不是它現在不賺錢，而是擔心它的 AI 晶片增速無法維持高估值。AI晶片是AI發展的前景，如果AI晶片都賣不動了，那其他更加難，因此導致大家擔心AI敘事下行。SanDisk ：單日跌幅近 16%，儲存類股也未能倖免。BE也下跌明顯，之前漲的多的都在回呼當中。2. 巨額 Capex（資本支出）引發的恐懼：Google雖然利潤亮眼，但披露 2026 年預計資本開支將達到驚人的 1800 億美元。投資者開始懷疑：如此海量的投入，什麼時候能轉化為利潤？這種“AI 焦慮症”正在從硬體向下游軟體蔓延。3. “小非農”與裁員潮的警報周三發佈的 ADP 就業資料僅增加 2.2 萬人，遠低於預期的 4.5 萬，暗示勞動力市場正在快速冷卻。周四早間 Challenger 的報告顯示，1 月份裁員人數激增至 10.8 萬，這是自 2009 年以來的同期新高。市場開始擔心聯儲降息的速度可能趕不上衰退到來的速度。而且裁員主要在交通，科技，醫療行業產生。代表整體經濟可能下行。4. 華許縮表的擔憂對於即將上任的聯準會主席華許，他一慣喜歡縮表抑制通膨的做法，大家擔心。後續會怎麼樣呢？1. 初步判斷還是情緒殺，畢竟美股實質上是反映經濟的，經濟沒有明顯弱化，K型走勢仍然非常明顯，這些Capex都會最終演變為實際的電力與算力的開支，因此，電力+儲存+算力的故事仍然將持續。2.華許真的會不降息，比現在的老鮑還麻煩嗎，其實不會的，選他是因為既認可他的理念，當然還是因為他願意選擇聽話。該降還是會降的。所以，之前這些漲的多的，情緒下殺的時候，會有些厲害，但是過一段時間就都會回來了。敘事不會變，Capex遲早變營收。 (老王說事)

當地時間2月4日，美股三大股指收盤漲跌不一，在多家科技權重持續回呼的壓力下，納指連續第二天跌超1%。因最新財報中一季度指引不及預期，AMD大跌超17%，美光科技跌逾9%，特斯拉跌近4%，輝達跌超3%。受美國“小非農”就業資料疲軟、AI晶片需求波動及聯準會降息節奏不確定性影響，投資者對成長股估值與經濟韌性信心承壓，風險偏好趨於謹慎。納指兩連跌AMD大跌超17%當地時間2月4日，美股三大股指收盤漲跌不一。道指漲0.53%報49501.3點，標普500指數跌0.51%報6882.72點，納指跌1.51%報22904.58點。大型科技股多數下跌，萬得美國科技七巨頭指數下跌1.32%。個股方面，特斯拉跌近4%，臉書、輝達跌超3%，亞馬遜跌逾2%，Google跌近2%，蘋果漲超2%，微軟漲0.72%。晶片股表現疲軟，費城半導體指數跌4.36%。其中，超威半導體（AMD）跌超17%。消息面上，由於業績指引缺乏亮點，AMD周三收跌17.31%，創2017年5月以來最大單日跌幅。AMD發佈的2025財年第四財季報告顯示，AMD去年四季度營收超百億美元創新高、保持30%以上同比增速，EPS盈利增長放緩但較分析師預期高近16%。但與此同時，部分分析師認為，雖然AMD公佈了超預期的營收利潤表現，但一季度指引不及預期，市場期待AMD在AI加速器上有更快的份額侵蝕與更高的短期出貨量，任何相對保守的節奏都會被視作“不及預期”。受AMD大跌影響，AI應用股AppLovin、Palantir均跌超10%。“儲存四巨頭”也集體下跌，閃迪跌15.95%，美光科技跌9.55%。此外，中概股普遍下跌，納斯達克中國金龍指數跌1.95%。個股方面，金山雲跌超7%，萬國資料跌近7%，嗶哩嗶哩跌超6%，世紀互聯跌逾5%，網易跌超5%。漲幅方面，晶科能源漲超8%，百勝中國漲逾4%，再鼎醫藥漲超3%。美股太陽能太陽能股全線沖高受“SpaceX團隊考察中國太陽能產業鏈”的消息影響，美股太陽能類股隔夜全線大漲。其中微型逆變器製造商Enphase Energy漲38.60%，SolarEdge漲13.14%，太陽能元件龍頭晶科能源漲8.66%。在太陽能行業，太空太陽能成為近期市場熱點。這一前沿領域融合了商業航天與新能源，其核心在於突破地面太陽能的應用場景限制。具體而言，就是在太空軌道、月球等地外環境中，借助太陽能太陽能技術獲取能源，再通過無線傳輸的方式，既能為地面提供電力，也能為衛星、空間站、太空資料中心等太空設施提供穩定的能源支援。中信證券研報分析稱，太空太陽能正在進入規模化部署的前夜。中信證券認為，太空太陽能的爆發，不僅源於“太空算力+AI”的新需求，更深層的驅動力，是全球正在上演的“低軌軌道資源爭奪”。太空太陽能成於通訊星座的大規模部署，爆發於AI算力的能源革命。這不是PPT故事，而是一條清晰的“軌道→通訊→算力”演進鏈條。美國“小非農”僅增2.2萬 不及預期宏觀經濟資料方面，周三美股盤前，美國ADP私營部門就業報告正式公佈。資料顯示，2026年1月美國私營就業崗位僅增加2.2萬個，遠低於市場普遍預期的約4.6萬個，前值也經修訂下調至3.7萬個。ADP報告寫道，在招聘乏善可陳的一個月裡，健康服務行業表現突出。引領放緩的是製造業、專業/商業服務行業，以及大型企業。報告特別提到，製造業自2024年3月以來每月都有工作崗位流失。ADP首席經濟學家Nela Richardson表示：“過去兩年的低增長一直讓我保持警惕，而招聘路徑如此狹窄也令人擔憂。”儘管近幾個月美國就業出現了一些走穩跡象，但弱於預期的私營部門就業增長表明，1月勞動力市場仍在降溫。值得注意的是，由於聯邦政府部分停擺，美國勞工統計局（BLS）的官方就業資料發佈被推遲，因此ADP資料可能成為本周能最完整反映1月就業狀況的指標。BLS表示，將重新安排原定於本周五發佈的1月非農就業報告。該報告還將包含2025年度就業資料修正。市場分析預計，截至2025年3月的一年內就業增長遠低於最初預估。 (上海證券報)

減肥藥巨頭遭遇猛烈拋售。今晚（2月4日），美股開盤後，三大指數漲跌不一，歐洲減肥藥巨頭——諾和諾德股價大幅跳水，一度跌超5%。在歐洲交易時段，其歐股股價一度暴跌近20%。消息面上，該公司在最新發佈的財報中表示，預計2026年銷售額、營業利潤均將下降5%至13%，下滑幅度遠超預期。與此同時，多家華爾街機構近期下調了全球減肥藥市場規模增長預期。其中，高盛分析師預計，到2030年全球肥胖症藥物銷售額將達到1050億美元，低於此前1300億美元的預測，原因是價格侵蝕幅度加大以及消費者使用模式發生變化。歐洲巨頭暴跌2月4日，歐洲股市開盤後，諾和諾德歐股股價重挫，盤中一度暴跌近20%，截至發稿，跌幅超18%。受此影響，丹麥哥本哈根OMX20指數 (OMXC20) 大幅跳水，跌超6%。美股開盤後，諾和諾德股價亦大幅走低，盤初一度跌超5%。前一交易日，其美股股價大幅收跌14.64%。消息面上，諾和諾德於丹麥股市（公司主要上市地）收盤後發佈了2025全年銷售額以及2026年展望報告，公司預計2026年銷售額、利潤都將下降。具體來看，2025年全年，諾和諾德的銷售額增長6%至3090.6億丹麥克朗，按固定匯率計算增長10%，略高於分析師預期的3076.2億丹麥克朗。2025年營業利潤為1276.6億丹麥克朗，同比下降0.5%，按恆定匯率計算增長6%；淨利潤為1024.3億丹麥克朗，同比增長1.4%。如果不計入約80億丹麥克朗的公司轉型成本，營業利潤將增長6%，按恆定匯率計算增長13%。2025年第四季度，該公司的銷售額為791.4億丹麥克朗，同比下降7.6%，但高於分析師預期的769億丹麥克朗。其中，口服減肥藥Wegovy貢獻的銷售額為218.6億丹麥克朗，超過預期的210.7億丹麥克朗。展望2026年，諾和諾德預計，按排除匯率影響的固定匯率（CER）計算，2026年全年銷售額將較2025年下降5%至13%，遠超分析師預期的下降1.4%。這一超預期下滑的指引引發市場劇烈反應。諾和諾德指出，2026年的業績指引反映了國際業務的銷售增長預期和美國業務的銷售下滑預期。諾和諾德首席執行長Mike Doustdar表示，2026年諾和諾德將在競爭日益激烈的市場中面臨定價壓力。雖然全球GLP-1市場預計將繼續擴張，但美國總統川普推動的“最惠國價格”政策，以及司美格魯肽在多個國際市場專利到期的影響，將對營收造成顯著衝擊。回顧2025年，受多次下調業績指引、管理層動盪以及競爭加劇影響，諾和諾德歐股股價累計跌幅接近49%，2025年成為該公司史上股價表現最糟的一年。面對疲軟的股價表現，諾和諾德試圖挽回投資者信心。最新發佈的財報顯示，諾和諾德董事會決定啟動一項規模最高達150億丹麥克朗（約24億美元）的新股票回購計畫。Doustdar表示，公司對Wegovy口服版在美國上市後的早期接受度感到非常鼓舞，並對未來幾年推動銷量增長保持信心。華爾街：大幅下調有分析認為，隨著全球兩大巨頭禮來、諾和諾德在美國降低GLP-1類藥物的價格，以及自費消費者市場競爭加劇，全球減肥藥市場的增長預期正面臨較大的不確定性。另外，新藥即將上市以及仿製藥競爭的加劇，快速變化的市場格局正促使投資者重新評估減肥藥市場的峰值規模以及達到峰值的時間點。Bellevue Asset Management投資組合經理、禮來股東Terence McManus表示：“市場峰值被下調了一點。”傑富瑞此前將其對減肥藥市場峰值的預測下調20%，從之前預計的2030年超過1000億美元，調整為800億美元。高盛分析師同樣下調了預期，該行預計，到2030年全球肥胖症藥物銷售額將達到1050億美元，低於此前1300億美元的預測，原因是價格侵蝕幅度加大以及消費者使用模式發生變化。匯豐銀行分析師Rajesh Kumar表示：“價格下滑相當明顯，因此銷量必須大幅提升才能彌補。”他尚未調整其長期市場預測，並認為2026年將是觀察消費者需求的關鍵一年。Rajesh Kumar稱，若銷量無法實現顯著提升，該領域最樂觀的市場預測將 “岌岌可危”。他預計，到2030年底，全球減肥藥市場規模將超過1200億美元。另外，市場研究機構也下調了相關假設。IQVIA近期將全球減肥藥市場規模達1300億美元的預期時間，從2028年推遲至2034年。TD Cowen分析師Michael Nedelcovych指出，若直接面向消費者的銷售量能抵消價格下滑，其所在機構對減肥藥市場規模的預測（1390億美元）仍有上調空間。晨星分析師Karen Andersen認為，減肥藥銷售額很可能突破1000億美元，但定價壓力使得收入下滑的衝擊提前到來，大多數人此前認為這一影響會在2027年出現，而非2026年。 (券商中國)

進入2026年，其實最離譜的都不是黃金、白銀，而是美股的儲存閃迪的大幅上漲，這個圖大家看下，1個月閃迪的股價3倍了，注意，只是1個月：當前，因為儲存的全球的巨頭們，普遍都在給AI大模型公司，輝達等公司做HBM的供應，所以導致大家都產能都嚴重受限。HBM其實是 “需求放大器 + 產能擠佔器”。當下AI發展太猛，基建做的太迅速，而AI 訓練/推理嚴重依賴 HBM，但 HBM擴產每1單位擠佔 3 單位傳統DRAM產能，倒逼eSSD 補位高速儲存缺口，NAND 需求被動激增。而1月7號黃仁勳說未來的輝達的GPU會更多的去適配NAND，而閃迪最受益。這也是閃迪大漲的核心原因。所以邏輯很簡單，DRAM 是 “供給緊縮傳導鏈”，HBM 與 DDR5 搶產能，傳統 DRAM 供給減少，推高伺服器整體儲存成本，NAND 作為高性價比方案的替代需求進一步放大，形成 “全儲存漲價共振”。誇張的是，價格漲了400%。大家要知道，漲出來的價格，對於儲存公司來說，成本沒有增加的，這漲價的部分全部都是利潤，注意，全部都是利潤！這就閃迪這麼漲的原因。而且按照機構的預期，2027年的閃迪的利潤，對標下當前的市值，只有5-10倍的市盈率，這麼看，閃迪的價格還要漲。有同學說，不能摳計算器，上一個這麼說的，是提到的易中天：現在全球漲價潮的基礎上，儲存這種如果擴產，沒有個2年，基本上是沒辦法擴產的。而且現在感覺是大家很默契的不擴產，反正現在能漲價為什麼要擴產？擴產大家的價格都下來了，擴產的意義在那裡？亞洲有2個做儲存的公司，一個是三星：一個是海力士：股價也是離譜。像三星昨天市場調整了5-6個點，今天直播反包了10-11個點。這就是業績的魅力。美股、韓國、日本的市場基本上都是這樣，業績為王。所以每次業績出來之前，市場都會有預期。業績超預期，股價繼續漲；業績要是低於預期，股價會被砸成狗。 (柳葉刀財經)