巴菲特同時投資日本五大商社如同投資一個綜合商社產業指數基金
作為投資界的「伍德斯托克」盛會，今年的波克夏·哈撒韋股東會將在5月4日在奧馬哈舉行。今年是第一年只有巴菲特和兩位高階主管出席，不再有芒格。本刊將會對股東會進行緊密跟踪，即時報道股東會的精彩內容。
若有想請教巴菲特問題的讀者可以在文末留言，本刊籌備組會整理問題後，共同發至股東大會信箱。
今天與大家分享一篇巴菲特投資日本五大商社的剖析文章，在日本經濟有復甦趨勢的時候，巴菲特對於日本商社的看法，直接反應了他對日本發展的判斷。 《巴菲特股票投資策略》譯者劉建位認為，「投資五大商社，大致可以看作是巴菲特投資日本綜合商社產業指數基金」。 「巴菲特明確說，五大商社值得長期持有」。
巴菲特今年信中談到另外一隻股票也會長期投資持有：
“伯克希爾繼續同時持股五家規模非常大的日本商社，這是被動投資，也是長期投資。”
B：業務品質
首先來說明什麼是“商社”，商社在日文裡面就是“貿易公司”的意思，商社就是把產品或是服務從A 國賣到B 國，相當於我們中國人經常說的國際貿易公司。而商社又分成「專門商社」跟「綜合商社」。專門商社就是集中經營某個產業的貿易業務，而綜合商社簡單地說就是什麼業務都做什麼行業都做的貿易公司。但是綜合商社的功能並不僅限於商業交易”，其業務核心是創造商業機遇。綜合商社通過與商業企業合作，或者與多個合作夥伴聯合開展工作。正如伊藤忠商事的岡藤正廣首席執行官所言：「透過幫助合作公司提升業績和企業價值，來為自己創造商業機會」。
日本綜合商社數量很多，依股票市值規模排名前大綜合商社依序為：伊藤忠4兆日元，三菱3.4兆日元，三井3兆日元，住友1.5兆日圓，丸紅1.0 萬億日圓。
巴菲特說：“這日本五大商社經營的業務高度多元化，有些類似於我們伯克希爾集團的經營方式。”
M：管理品質
巴菲特盛贊日本五大商社在管理上有些方面比美國上市公司做得好多了：
一是對股東友好：“在某些重要的方面，伊藤忠、丸紅、三菱、三井、住友這日本五大商社都遵循對股東友好的政策，遠遠優於美國上市公司通常實施的政策。”
二是低價回購：“自從我們開始購買日本這五大商社股票以來，日本這五大商社一直在以誘人的便宜價格回購股票，流通在外的股份數量在持續減少。”
三是管理階層給自己的薪酬激勵水準比美國上市公司低多了：「同時，一般情況下美國上市公司的管理階層給自己的薪酬激勵都非常激進，相較之下日本這五大商社管理層給自己的薪酬激勵水準就低的多了。
四是獲利分紅少留存多：「也要注意的是，日本這五大商社每家公司都只將其獲利拿出來約1/3用於發放股利即現金分紅。日本這五大商社把其餘2/3的盈利做為留存收益，其中大部分資金用來發展公司旗下眾多業務，也有一小部分資金來回購股票。
五是很少發行新股：“與我們伯克希爾一樣，日本這五大商社也不願意發行新股稀釋現有股東股權比例。”
對波克夏來說，投資日本這五大商社的另一個好處是，這些股票投資可能會帶來更多機會，讓我們與這五家規模巨大、管理良好且很受尊敬的日本商社在全球範圍內合作開展業務。他們的投資興趣遠遠比我們伯克希爾公司廣泛得多。另一方面，從對方的角度來說，讓日本這五大商社的執行長們感到欣慰的是，伯克希爾總是擁有規模龐大的流動資金，馬上可以調用過來雙方合作開展併購業務，不管併購專案資金需求規模是大是小，我們有求必應。
P：股價估值
我們在日本買股票是從2019年7月4日開始的。考慮到波克夏目前股東權益超過7,000億美元的資本規模，透過公開市場購買股票建立倉位需要很大的耐心，還需要相當長時期目標企業股票價格一直處於估值比較便宜的「友善」價格水平。這個過程就像一艘體積龐大的戰艦轉彎。在我們伯克希爾公司發展的早期階段，我們一直是船小掉頭快，從來沒有面臨過這種船很大掉頭很慢的巨大劣勢。
去年2023年，我們增持了這日本五大商社的股票，那是我和格雷格·阿貝爾（Greg Abel）一起去東京與五大商社管理層交流之後的投資舉動。
我們對這日本五大商社股票的投資總成本為1.6兆日圓，到2023年底時這些持股總市值為2.9兆日圓。然而，近些年來日圓對美元匯率表現疲軟，我們在2023年度的未實現投資收益以美元計算為80億美元，累計投資報酬率為61%。
我和格雷格都不認為我們能預測全球主要貨幣匯率市場價格走勢變化。我們也不相信我們能僱用到具有這種預測匯率能力的高人。因此，波克夏投資購買這日本五大商社股票用的1.6兆日圓資金，其中大部分資金都來自於我們在日本發行的1.3兆日圓債券。這筆日圓債券發行在日本很受歡迎。我相信波克夏現在發行在外的日圓計價債券市值規模超過其他任何一家美國企業。日圓貶值為波克夏在2023年底帶來了19億美元的投資收益，按照公認會計準則的規定，這筆投資已經在2020-2023四個會計年度期間分期計入當期利潤。
H：長期持有
巴菲特明確說日本五大商社值得長期持有。
個人看法：巴菲特投資日本五大商社如同指數投資。
根據巴菲特在今年信中的說法，把投資日本五大商社視為一檔股票，與西方石油並列，儘管這其實這是五家日本企業的股票：
「今年2023年度，我想談談我們投資持股的另外兩筆股票投資，我們預期將會無限期持有。就像可口可樂和美國運通那兩隻股票一樣，我們這兩筆股票的持股市值，對比我們波克夏公司依照股東權益計算的龐大資本規模，其佔比並不算大。倉這兩隻股票，一個是西方石油公司，一個是日本五大商社。
「波克夏現在這日本五大商社每家公司的持股佔比都是約為9%。（有個細節小提醒一下：日本上市公司在計算發行在外流通股的方式上與美國上市公司的做法不同。
“波克夏也向這日本五大商社每家公司承諾，不會追加買入股票使我們持股佔比超過9.9%。”
這類似於巴菲特當年同時買進美國四大航空公司股票，持股都不到10%。
大致可視為巴菲特投資日本綜合商社產業指數基金。
因為美國四大航空公司足以代表美國航空產業，這5大商社也足以代表日本綜合商社整個產業了。(紅刊價投)