後房地產時代該如何投資？｜全球資產配置

2024/06/15

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當前是中國家庭資產配置調整的歷史性關鍵性窗口期。

下一個階段，中國家庭資產配置掌握五大策略：

一、減持不動產，增配金融資產。

高成長、工業化、都市化、人口成長時代，人對生存、生活與工作的空間需求大增，政府、企業、銀行和居民均大規模投資空間－基建、城區、園區、工廠、景區、商業和房地產，不動產價格快速上漲。

這個階段，配置在空間資產上的比例為40%-60%。政府專項債投資基礎建設的佔比約60%，銀行對房地產新增貸款佔比最高時期超過40%，家庭資產配置在房地產上的比例超60%。

而高品質發展、後工業化、後都市化、老化和少子時代，人對空間的需求下降，空間投資自然減少，資金開始從不動產撤離。去年開始，銀行的房地產新增貸款佔比降至負數（下跌），房地產開發投資、整體融資較高峰分別下降30%、50%。

巨觀上，都市化拐點、人口拐點、信貸擴張拐點，就是不動產價格的拐點，近三年房地產價格普遍下跌30%-40%。具體到城市，人口淨流入拐點就是城市房價的轉折點。

後房地產時代，整個社會的投資遷移：從空間資產轉向時間資產。

什麼是時間資產？金融資產就是時間資產，金融資產是跨期配置的資產，例如存款、債券、股票、基金、保險、退休金。

空間是固定的，人多的時候，空間是稀少的、是昂貴的資產；時間是流動的，人少的時候，時間是稀少的、是昂貴的資產。不動產是帶不走的，未來要投能帶走、流動性好、時間價值高的金融資產。

時間資產的偏好：一是貼現，對未來的養老、醫療、教育（人力資本）以及未來的科技－本質上是對生命價值和人力資本的貼現；二是流動性。

大多數人無法做主動式投資，只能做被動型投資。過去中國家庭的被動收入主要是房子，現在美國家庭的被動收入主要是金融資產。我們需要跟著大勢走，找到下一個被動收入。

二、現金為王，保險與退休金為基本盤，股票債券看偏好。

金融資產投什麼？

下一個階段，中國家庭應該以現金為王，保險與養老為基本盤，股票和債券則看風險偏好。換言之，掌握流動性資產，增配安全性資產，權益類資產和固收類資產則看個人風險偏好。

為什麼是現金為王？

在日本大衰退之前，居民持有最多的資產是不動產（土地和房地產），比例為41%；大衰退後，日本居民持有的不動產比例下降到22%，所持有的最大資產變成了現金與存款，佔比達34%。

大衰退期間，日本央行將利率降到零，在相當長的時間裡，居民存款利率為零，那麼為什麼日本家庭還願意持有如此規模的現金和存款？

直接原因是泡沫危機衝擊和央行持續降息，導致日本金融資產殖利率接近清零。日本面臨資產荒，家庭無資產可配，買什麼都不賺錢。

深層原因是，大衰退時期，日本長期處於低通膨、通縮狀態。我們知道，通膨驅使人們拋棄現金，將貨幣置換為黃金等抗通膨資產；而通縮時代，物價下跌，現金為王，流動性為本。

當房子價格下跌，汽車價格下跌，手機價格下跌，大類商品價格都下跌，持有現金等於購買力增值。賣出不動產、持幣待跌是最划算的配置策略。當價格下跌到預期位置，隨時可持幣抄低，購入待漲。 2022年、2023年，中國新增存款分別達到了26.26兆、25.74億元。

為什麼保險與退休金為基本盤？

對比美國、日本、歐洲區的家庭資產配置結構，你會發現這三大經濟體的家庭資產配置的風險偏好差異大，但有一個共同特徵：在保險和養老金上的配置比例高度一致，均在26-30%之間。

老齡化少子化趨勢決定了退休金配置比例的增加，經濟增速回落促使風險偏好下降、保險配置比例增加，包括醫療、養老、教育、儲蓄等保險。

增持保險是經濟體投資趨於成熟的表現。當一個經濟體逐步走向穩定成熟的經濟體時，保險和退休金的構形比例也隨之上升。

為什麼股票債券看偏好？

除了保險和退休金外，這三大經濟體居民在股票、債券上的構形差異很大。美國居民風險偏好強而更願意持有股票，日本居民風險偏好弱更願意持有現金和存款，歐元區居民居於二者中間。

所以，風險偏好強的家庭可以多配置一些股票，風險偏好弱的家庭可以多配置一些國債。今年4月份，存款減少了3.92兆元，其中部分「搬家」到債券以及相應的理財產品上。而國內股票投資，還是啞鈴型結構：一是高股息的央企股，可考慮長期持有；二是科技概念股，快進快出、把握輪動。另外，長期可關注老齡化趨勢的大健康股、大眾消費趨勢的大消費股。

三、資產端鎖定收益率，負債端鎖定低利息。

當前正在進入一輪長周期降息。利率持續下降，如何配置資產？

預期利率走勢下的資產配置基本策略：預期利率上升，負債端提前鎖定利息成本（固定利率）；預期利率下降，資產端提前鎖定收益率。

下一個階段，預計利率持續下降，央行降息將推動金融資產收益率整體下降，存款、債券、保險、基金、銀行理財收益率均下降。

哪些資產能夠鎖定收益率？

存款、基金不行，國債、保險可以鎖定收益率。例如，美國最新發行的10年期美債，中標利率4.4%，購買美債意味著鎖定未來十年的殖利率，票息4.4%。例如，中國最新發行的30年期超長期特別國債，中標利率2.5%。有人說，這跟定存利率差不多，沒有吸引力。但是，如果預期利率下降，定存利率也會跟隨下降，而國債利率是提前鎖定的。

2022年、2023年，銀行大規模增持無風險資產，銀行增持國債佔國債發行量的90%、80%，遠高於過去60%的比例。在資產荒的當下，銀行手上大量的存款花不出去，負債端壓力很大，而買債可以提前鎖定收益率，未來隨著央行降息，存款利率下降，國債票息不變，二者淨息差則擴大。

保險也是可以提前鎖定收益率的品種。保險大部分資產都組合在債券上，其中壽險配置債券的比例達到50%。央行降息將推動債券殖利率下降，進而推動保險殖利率下降。保險公司也將不斷地下架高利率險種，近期市場傳言將停售預定利率高於3.0%的險種，因此在下架前購入可以提前鎖定收益率。

在降息的過程中，如何降低負債？負債端的操作方法，就是債務置換。像當前政府的操作一樣，借更低利息的債務償還之前更高利息的債務。如果手上有現金，而預期現金的投資報酬率，無法跑贏貸款尤其是存量房貸，那麼可以選擇提前還貸。

四、無風險匹配長期限，高風險掌握流動性。

資產配置的期限管理非常重要，部分債務風險來自於期限錯配。

無風險資產如國債，低風險資產如保險，可以做長期限設定。在利率下行周期，10年期國債相當於鎖定了未來十年的票息收入。保險的繳納周期一般很長，但周期越長往往收益率越高。

例如美元儲蓄型品種，依照過去近三十年的平均報酬率（複利）簡單推算，20年期2.6倍，30年期5.2倍，75年期141倍，100年期897倍。其投資邏輯就是做「時間的朋友」。期限越長，贖回壓力越小，投資穿越周期的能力越強，複利效應越大。

高風險的品種需要把握流動性。實際上，資產風險一般表現為流動性風險。例如房地產在相當長的時間裡是優質低風險資產，北上廣深一度一房難求，但是當流動性迅速萎縮時，房地產就成為了高風險資產。我們投資高波動的高風險資產時，如股票、期貨、外匯、比特幣，一定要高度關注市場流動性。

宏觀來看，市場的流動性與經濟周期、貨幣周期高度相關。

當經濟進入復甦周期，市場預期改善，貨幣流速加快，流動性增加，權益類資產價格領漲，可增配股票，尤其是大型科技股。

當經濟進入景氣周期，市場信心爆棚，流動性氾濫，現金貶值，商品類資產價格大漲，權益類固收類資產風險大增，需要開始減持，增配黃金、原油抗通膨類資產以及與能源礦產相關的股票。如果資產泡沫或通膨引發央行升息，則需要隨著升息而減配資產贖回現金，開始準備增配存單和貨幣基金。

當經濟進入衰退周期，流動性下降，權益類商品類資產價格均下跌，現金升值，以現金為王，增配更多存單，同時固收類資產開始上漲，可以準備增配國債和高信用債；如果經濟不是衰退而是陷入滯脹，則減持債券，而增配抗通膨資產。

當經濟進入蕭條周期，流動性枯竭，資產價格暴跌，國債大漲，增持更多國債和保險；央行可能大規模降息和量化寬鬆救市，隨著流動性增加，現金開始貶值，應適當減配現金與存款，同時在底部準備增配股票權益類資產。

以上只是依照美林時鐘進行常規推演，投資需因時而變。

五、全球資產配置，多幣種風險避險。

如今是全球資產構形時代，中國家庭要形成全球資產構形、多幣種避險的思維。

天高任鳥飛，擇全球良木而棲之—－全球相對優質的資產包括：發達國家的主權債券、國際頂級金融機構債券、國際大型公司債券、國際大型科技龍頭股、國際大都市核心區房地產、正在崛起的新興國家的大城市房地產、國際金融同業市場貨幣基金、國際大型保險公司的保險、國際大型銀行的儲蓄存款。

全球資產配置一個非常重要的特徵是避險性。所謂東方不亮西方亮，放眼全球，不論經濟處於什麼周期、出現什麼風險，總有資產在漲。資料顯示，從2023年到2024年6月，全球表現最好的股票是美股，納指上漲近70%，王者屬輝達，暴漲756%；其次是日股，日經225指數上漲51%。收益率最高的債券是美債，當前10年期收益率為4.3%，日債收益率因政策調整而翻倍。表現最好的商品是比特幣，大漲298%，其次是黃金和銅，分別為29%和26%。