巴倫周刊—這場關於價值與成長的辯論，“木頭姐”終究還是輸了

我所見過最有趣的投資辯論之一是Research Affiliates創始人羅布·阿諾特（Rob Arnott）和方舟投資（ARK）創始人“木頭姐”凱茜·伍德（Cathie Wood）之間的價值與成長之爭，這場辯論是在芝加哥舉行的2021年晨星投資峰會上進行的。

由於2024年晨星投資峰會剛剛結束，我決定在整整三年之後，回顧下誰對誰錯，以及投資者可以從中學到什麼教訓。

這場辯論於2021年9月22日舉行，我對此寫了一篇文章，並得出結論：價值與成長之爭是一個錯誤的辯論主題，我稍後會對此解釋。

以下是他們的論點簡要總結:

支援成長股的伍德表示，基因測序和人工智慧等顛覆性公司的成本正在下降，技術正在融合，這將帶來超額收益，而大多數分析師沒有意識到這一點，這個領域的公司被低估了。伍德表示她的模型顯示未來五年的年化回報率為30%。

阿諾特認為，成長和價值之間的估值差距接近歷史最高水平，並且將會縮小，因為這些估值差是未來表現的最佳觀測指標。他的結論是，均值回歸將會到來，價值最終將會跑贏成長。

阿諾特指出，擁有顛覆性技術的公司往往也會被技術顛覆。他以3Com的子公司Palm和黑莓(BlackBerry)為例。阿諾特告訴我，他當時認為明年價值股表現超過成長股的可能性為60%至70%，未來十年的可能性為90%。

雖然對價值股和成長股有不同定義，但我決定使用羅素3000指數來作為美國股市的替代品。我從辯論當天的收盤價開始，並使用截至2024年6月24日的總回報計算結果。

結果顯示，成長股的表現遠超價值股。從2021年9月到2024年6月，羅素3000指數的回報率為8.3%。羅素3000成長指數的回報率為9.6%，羅素3000價值指數的回報率為6.5%。

這表明，到目前為止，凱茜·伍德的表現應該相當不錯，因為成長股表現確實遠遠超過價值股的表現。但這種現象可能具有一定的欺騙性，因為伍德和阿諾特都並不是投資於這些股指。

因此，我決定將伍德的方舟創新ETF (ARKK)與景順富時RAFI美國1000 ETF（PRF）進行比較。後者採用了阿諾特的智能貝塔（beta）策略，結果令人震驚。從2021年9月到2024年6月，景順富時RAFI美國1000 ETF的年總回報率(包括股息再投資)為8.7%，而伍德的方舟創新ETF基金年總回報率為負30.2%。

儘管迄今為止，伍德對成長股表現優於價值股的判斷是正確的，但她的基金給投資者帶來的業績卻遠不如阿諾特的基金。阿諾特的智能貝塔方法將股票權重偏向價值股，在計入0.39%的年費用率後其表現實際上略好於羅素3000指數。

伍德的方舟創新ETF年虧損超過30%，與她在辯論中預測的30%的年化回報率相去甚遠。大部分糟糕表現都發生在辯論後的頭幾個月，儘管她在整個表現比較期間的表現都不佳。

不同的路徑

景順富時RAFI美國1000 ETF與方舟創新ETF自從辯論的不同表現

儘管伍德非常明智地特別指出人工智慧帶來的顛覆性影響是不少公司表現優異的重要原因，但她沒有選擇到正確標的進行投資。

2021年的那場辯論大部分都圍繞著特斯拉的估值。伍德表示，電池的生產成本將繼續下降，到2025年電動汽車的生產成本將遠低於燃油汽車。她表示，特斯拉每股3000美元是合理的股價，但由於特斯拉股票一拆為3，因此這相當於1000美元。這意味著她的估值模型顯示特斯拉的估值是當時辯論時的四倍。

阿諾特當時表示，特斯拉的估值意味著未來10年每年的現金流增長率為50%，他認為這不太可能。

截止2024年6月24日，特斯拉股價下跌27%。許多分析師預測，隨著比亞迪成為全球最大的電動汽車製造商，特斯拉今年的銷量將下降，其2024年前兩個季度的交付量同比下跌（最新資料顯示二季度特斯拉共計交付汽車約44.4萬輛，高出市場預期）。另一方面，由於伍德預測的人工智慧將帶來的顛覆變化，輝達在同一時期上漲了477%，成為全球最有價值的三家公司之一。

經驗和教訓

為什麼我要寫一篇發生在三年前辯論的文章？並不是我想為阿諾特頒獎，也不是因為我想把人們的注意力轉移到伍德給投資者造成的數十億美元損失之上。我的目的是用事後的經驗給未來總結一些教訓，以下是六個教訓：

1、沒人能預測未來一年或三年內價值股或成長股哪個表現更好，這就是為什麼這是一個錯誤的辯論主題，我建議兩者同時擁有。

2、僅僅正確地判斷到成長股將超過價值股，並且深刻地認識到人工智慧將帶來顛覆性影響以及創造財富，還不夠，你必須挑選到正確的標的來投資。

3、犯錯並不一定是壞事。儘管阿諾特關於價值股表現優於成長股的觀點是錯誤的，但他採用的以價值股為權重的智能貝塔方法，實際上表現還略好於羅素3000指數。但不要將此視為未來會跑贏大盤的預測。在我研究的這段時期裡，羅素2000小盤股指數每年下跌1.2%，這可能是阿諾特的基金跑贏大盤的原因。

4、令人信服的論點往往是錯誤的。雖然我之前曾寫過伍德在辯論中提出的論點最令人信服，但這些論點早已為人所知，並已反映在市場價格中。最令人信服的論點往往會牽動我們大腦的情感一面。另一方面，阿諾特使用了統計資料，雖然這些資料通常不那麼令人信服，但卻能吸引我們大腦中更合乎邏輯的那一面。

5、市場集中度很危險。方舟僅持有少數股票，這意味著你要麼大賺，要麼大虧。通常情況下，集中度高的基金最終會損失慘重。傑森·茨威格(Jason Zweig)最近解釋了為什麼熱門基金的回報率會自我膨脹。

6、資金往往會在錯誤的時間湧入熱門基金。

我不知道未來會怎樣，這就是為什麼我推薦同時持有價值股和成長股的全股票指數基金。我仍然認為，無論明年哪只股票表現優異，過分看重其中一隻股票都會增加投資組合的風險。我建議我的客戶按照市值比例來持有每隻股票，這考慮到了數百萬投資者的綜合知識。 (巴倫周刊)