探究日本股市劇烈波動的背後

日經股指在8月5日暴跌12%，創出史上最大跌幅，6日又強烈反彈，創出史上最大漲幅，7日開盤後也是大跌後又大漲。探究劇烈波動的背景，可以發現以日本的“超低利率、低波動、日元貶值”的貨幣環境為前提過度冒險投資者的存在……

日本股市進行著歷史性的劇烈波動。在8月6日的東京股票市場，日經平均指數創出了歷史最大漲幅，不少觀點認為這是前一天下跌過多的報復性反彈。8月7日東京股市開盤後先是下跌936點，之後又迅速反彈，一度比前一日上漲1100點。探究導致行情劇烈波動的背景，可以發現以日本的“超低利率、低波動、日元貶值”的貨幣環境為前提過度冒險的投資者的存在。

曾經歷1987年全球股市大崩盤“黑色星期一”的資深投資者、全日本資產管理公司的石見直樹對此次的行情波動有似曾相識的感覺。他表示“從歷史上看，如果‘免費午餐’行情變得臃腫，就會以某種契機發生重大調整”。

在華爾街，將能夠輕鬆賺錢的交易叫做“免費午餐”。給投資者帶來“免費午餐”機會的是日本央行的超低利率政策。同樣堅持低利率的國家瑞士也在2022年連續上調利率，以抑制通貨膨脹，在發達國家中，日本的低利率也顯得突出。

以低利率(=低廉的融資成本)借入日元、投資於美元和新興國家貨幣等高利率貨幣的“日元套利交易”受到追捧。這是尋求借助融資利率和投資利率之差賺取穩定的利率收益的交易。

認為日本央行無法啟動加息、匯率不會出現劇烈波動等的“過度自信”、以及希望參與熱門交易的從眾心理，都導致了套利的膨脹。美國商品期貨交易委員會(CFTC)的統計顯示，截至7月上旬，被認為反映日元套利動向的投機者的日元拋售額約為2兆日元，達到了17年來的最大規模。

然而，日本央行在7月底出人意料地啟動加息，而且沒有否認進一步加息。疊加經濟衰退擔憂引發的美國聯邦儲備委員會(FRB)提前降息的預期，投機者為了避免損失，加快了日元的回補。日元空頭頭寸在3周內減少了60%。

日元匯率一度升值至1美元兌141日元，在不到一個月的時間裡升值20日元。根據“日元貶值=股價上漲”的經驗法則，以日元貶值傾向為前提的買入日本股票的短期交易也很受歡迎，但面對日本央行的加息姿態和日元暴漲，正在被迫撤出。

一些投機者在日本股票交易中看到了“免費午餐”的機會。持有美元的投資者將買入日本股與抑制日元波動風險的“外匯套期保值”交易相結合，實質上就是借入低利率的日元，借出高利率的美元。除了日本股票的上漲收益之外，日美的利率差有望成為穩定收益。

在低利率、日元貶值和股價上漲持續的前提下，這看起來像是“一舉兩得的美味交易”。法國興業證券(SG Securities)的多元化資產策略師齋藤勉表示，“在擴大(通過融資增加本金的)槓桿，進行外匯套期保值的情況下，投資日經平均股指期貨的基金增加,這擴大了行情波動”。

齋藤勉認為由於此次日元升值和股價下跌，“遭受巨大損失的可能性很高”。日經平均股指在8月5日下午擴大跌幅，似乎是受到基金為避免進一步損失而急於拋售所持風險資產變現的拋售的影響。

個人投資者也擴大了借錢投資的“信用買入”，截至7月26日達到近5兆日元這一18年來最高水平。如果持有的股票大幅下跌，投資者將被要求提供額外的保證金作為抵押。這就是所謂的“追加保證金”。為了籌集保證金而進行的變現拋售加速了行情的下跌。據悉，某大型網路證券公司8月5日發生的追加保證金件數與股價暴跌前的8月1日相比增至10倍以上。

全球股市聯袂出現下跌，但日本顯得突出。日元升值成為額外的負擔，再加上在亞洲市場中交易流動性較高，對投資者來說“容易拋售”，這一點也產生影響。還有觀點指出，以行情的方向性和波動性大小等為標準，進行機械性交易的基金增加存在感，這也是“跟風拋售”局面的背景。

8月5日的股市以亞洲投資者為中心，悲觀情緒籠罩整個市場，導致了對日本股票的集中拋售。但是，日本時間晚間的美國股市跌幅並沒有事先警惕的那麼巨大，6日市場出現了“全面悲觀”的逆轉。這是日經平均指數出現最大漲幅的原因。過去的許多暴跌局面都需要較長時間才能修復。

在對中美摩擦的警惕感等導致避險情緒擴大的2018年2～3月，日經平均股指在反彈之前大幅跌出3個低點，形成了“三重底”。在新冠疫情導致市場動盪的2020年，用了半年以上時間才恢復到暴跌前的水平。

不少觀點認為，這次破紀錄的劇烈波動不會迎來單邊反彈。日本第一生命經濟研究所的高級研究員嶌峰義清表示，“波動率如此之高，要穩定下來需要一段時間”。8月6日，作為期權市場反映的日經平均股指預期變動率，“日經平均波動率指數(VI)”降至51.2。雖然與前一日相比有所下降，但仍是設想相比前一日上下超過3%的水平。(日經中文網)