巴倫周刊—價值投資並未過時，這裡是15隻低風險價值股

價值效應是股票市場的永恆現象。

三十年來，價值投資的表現一直落後於成長投資。一項尚未發表的研究為長期受困的價值投資者提供了保持信心的新理由。

價值股是指那些在華爾街不受歡迎的股票，其股價低於帳面價值(衡量淨資產的指標)。它們與所謂的成長股截然相反，後者正受到市場的高度追捧，估值普遍較高。雖然價值股在過去一個世紀的總體表現要優於成長股，這種趨勢被稱為價值效應。但在過去的三十年裡，除個別例外，情況並非如此。

事實上，如果我們用來檢驗價值效應的唯一資料是來源於過去30年，那麼統計學家就會得出根本不存在價值效應的結論。它將加入數百種其他股票市場樣本，這些股市樣本存在於一個時期但不來自特定樣本。杜克大學的坎貝爾·哈維(Campbell Harvey)、德克薩斯農工大學的呂妍(Yan Lui)和俄克拉荷馬大學的朱和清(Heqing Zhu)在2015年的一項研究中分析了此前學術研究的300多種股市樣本，並得出結論:“金融經濟學中大多數所謂的研究結果可能是錯誤的。”

一項尚未發表的研究拯救了價值效應理論，該研究名為《CRSP之前的股票回報橫截面》(The Cross Section of Stock Returns Before CRSP)，於2021年開始在學術界流傳，但在上個月進行了大幅修訂。該研究由鹿特丹伊拉斯姆斯大學的吉多·巴爾圖森（Guido Baltussen）, 巴特·范·弗利特（Bart Van Vliet）和皮姆·范·弗利特（Pim Van Vliet）負責。

具體來說，作者分析了1866年至1926年這段時期，重點關注他們建立的一個包含1000多隻美國股票的資料庫。雖然這一時期沒有公司帳面價值的資料，但有股息收益率的資料，而股票的市淨率和股息收益率是高度相關的。這使得作者能夠測試1866年以來的價值效應，他們發現這一時期的價值效應甚至比之後的時期更強。

測試效應

不同策略跑贏市場的程度，以年化百分比計算

這就是為什麼價值投資者不應該用過去30年的經驗作為放棄價值效應的理由。巴爾圖森在一封電子郵件中表示，價值效應在1866年至1926年期間的樣本外表現強勁，加上1926年之後幾乎同樣強勁的表現，這些事實表明“價值效應是股票市場的永恆現象”。他補充說，之前也有類似時期與過去30年一樣價值股表現落後於成長股的情況，所以我們最近經歷的情況並非唯一。在這些時期過後，價值效應最終又捲土重來。

其他因素

該研究還分析了除價值因素外的其他投資因素在1866年至1926年期間的表現，這些因素在最近幾十年表現不佳：所謂的規模效應(小盤股表現會優於大盤股)和低風險效應(低風險股票表現會優於高風險股票)。研究人員發現，這些近期表現不佳的股票中，有一個通過了樣本外測試，即低風險效應，而小盤股效應則失敗了。

研究人員分析的另一個因素具有更為一致的歷史記錄：動量效應。根據動量效應，過去一年表現最好的股票在接下來的幾個月裡會繼續跑贏大盤。研究人員發現，動量效應是1926年前後各種因素中最強的因素之一，如附圖所示。

巴爾圖森認為，在完全追求動量股策略時要三思而行的原因是，動量效應也面臨著最高的交易摩擦成本。價值股面臨的這種摩擦成本最小，因為它們不受市場歡迎，投資者在交易時幾乎沒有競爭。

有吸引力的價值股

價值股目前特別便宜，不僅是因為價值效應往往體現的是不受歡迎的股票，還因為這種價值效應本身就很不受投資者歡迎。一種多元化投資價值股的便宜的方式是先鋒價值股ETF (VTV)，其費率為0.04%。該基金以CRSP美國大盤股價值指數為基準。

對於那些想要投資價值型個股投資組合的投資者，附表列出了至少兩家由能夠跑贏市場的投資通訊推薦買入的股票。根據FactSet的資料，該表包括15隻市淨率最低的股票。研究發現低風險效應具有非常好的歷史表現，為了利用這一效應，附表中的股票列表僅限於貝塔係數小於1.0的股票，這意味著當標普500指數上漲或下跌時，這些股票的漲幅或跌幅往往更小。

(巴倫周刊)