高盛Jeff Currie的商品研究啟發

Commodity prices have to get to extremes to force people to act—i.e., to put money in the ground or take money out of it—in order to correct physical imbalances.

— Steve Strongin (Former Head of GS Global Investment Research)

商品價格 = 結構定價部分 (Structural Component) + 周期定價部分(Cyclical Component)

結構定價部分 (Structural Component) :

長期價格（可以用3年遠期價格去近似），即邊際成本價(MC:Marginal Cost），主要由地理地質因素、技術因素、政治因素等驅動。

周期定價部分(Cyclical Component)

周期定價部分(Cyclical Component) = 現貨價格(Spot Price) - 結構性定價部分(Structural Component)，主要由短期基本面波動驅動，如：商品庫存水平、宏觀利率水平等。

跨期價差（升貼水，Timespread）就是基本面

升貼水永遠反映著商品現貨基本面的情況，主要原因：無風險套利驅動。

跨期價差（升貼水，Timespread） = S - F = f（Inventory） - K + rS

S：現貨價；F：遠期價（期貨價）
f：某種關係
K：cost of carry （storage, insurance, etc)
r:宏觀利率水平（融資成本）

實證研究：
跨期價差（升貼水，Timespread）與商品庫存水平的負相關性極高。

遠期短缺預期導致近期過剩

遠期短缺預期 → 長期價格（結構定價部分，即長期價格，也即邊際成本價）上升 → 推動短期及現貨價格上升 → 長期產能項目的投資上升，以及需求的同步受壓（因為價格及價格預期高了） → 現貨或近期過剩

原油市場為例

原油價格受當前基本面的實際供求影響遠高於遠期供求預期的影響

長期價格（可以用3年遠期價格去近似），即邊際成本價(MC:Marginal Cost）可以通過追蹤重大產能項目去追蹤估計

舊經濟也有春天(The Revenge of the Old Economy)

長期價格（可以用3年遠期價格去近似），即邊際成本價(MC:Marginal Cost）在產能投資期上升的主要原因：新產能及項目的投資比空置產能利用率上升的邊際成本高得多。

1. 大宗商品周期及能源的盈利周期久期長，通常平均在10年左右
2. 很多時候，成長股表現好壞的宏觀條件是由商品價格創造的的

e.g. 頁岩油的過剩 → 低通膨（通縮）環境  → 宏觀低利率 → 成長股表現優異；

同理 2022年的商品價格飆升的環境裡，股債大幅下跌。

(Dan Ventures)