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動真格的！央企告別快錢時代
經濟觀察家獨家獲悉，在「限金令」之後，中國監管會陸續出台和資本市場、上市公司有關的新政。具體包括央企出售金融資產的後續措施，例如資產出售後出現虧損，可能會受到相應的限制措施。同時，國資委會擬在內部下髮針對央企上市公司以及資本市場方面的新政策，鼓勵上市公司併購，並專門就央企市值管理提出新要求。
導讀
壹 ||中國國資委的本意並非只讓央企剝離金融資產，向財政上繳收益也是監管層考慮的深意之一。在確保資產保值增值的同時，央企也要面對地方政府財政收入的挑戰，以及從股權財政中尋找新的成長點。
貳 ||目前，市場上還有很多金融股權待賣，現在還能賣個好價錢。有“限金令”“站台”，對於國資流失方面的顧慮少一些，如果不抓住這個時機，未來這部分非核心金融股權可能就真賣不出去了。
參 || 一些央企準備出售金融機構股權時，自己都尚難理清高風險的邊界。令國資人士頭痛的是，那些是需要出售的高風險金融資產，國資委人士有時都很難辨別。
肆 || 「限金令」的出台，將促使各大央企的下一步產融結合，適度調轉船頭，按照「一利五率」的新考核要求，以一種更穩健的方式產融結合，更多傾斜支援企業主營業務，而不是賺快錢。
這次，中國國務院國資委（下稱「國資委」）對央企中佔比超過半數的金融資產下手了。
2024年6月3日，國資委會擴大會議明確，各中央企業原則上不得新設、收購、新參股各類金融機構，對服務主業實業效果較小、風險外溢性較大的金融機構原則上不予參股和增持。業內稱此為「限金令」。
經濟觀察發現，「限金令」推出後，包括中化資本、中國保利在內的數家央企，陸續開始出售手中的金融機構股權。
央企此舉，不僅是在回應“限金令”，也是在搶佔一個先機。
經濟觀察家獨家獲悉，在「限金令」之後，監管會陸續出台和資本市場、上市公司有關的新政。具體包括央企出售金融資產的後續措施，例如資產出售後出現虧損，可能會受到相應的限制措施。同時，國資委會擬在內部下髮針對央企上市公司以及資本市場方面的新政策，鼓勵上市公司併購，並專門就央企市值管理提出新要求。
一名國資人士說：“資本市場的運作需要一致性和穩定性。”
監管層的態度明確，旨在加強對央企金融業務的監管和風險防範，控制和抑制企業過度金融擴張的現象。
一名央企人士認為，這也意味著，央企過往靠金融業務賺快錢的時代，要結束了。
這並非易事。
央企總會計師正面臨「痛苦的抉擇」：現在出售金融機構股權，興許還能賣個好價錢；一旦錯過時機，未來可能就賣不出去。不過，要是真的將這利潤貢獻的主力軍賣掉，勢必影響年底的央企考核。
儘管問題棘手，在當前各方因素之下，央企必須盡快做出決定。
國資研究學者王絳建議，下一步，各大央企需要從防範經營風險入手，特別是防範金融風險，聚焦增加價值管理，提升價值創造功能，在促進中國產業轉型升級中做好耐心資本，發揮關鍵作用。
01. 風向
監管層的眼光，盯住了“金融”，盯住了“高風險”，盯住了“非主業”。
在發佈「限金令」之前，有關部門對央企金融資產進行整體評估。
經濟觀察家獲悉，當前，金融資產在央企中佔有相當大的比例；尤其是上市央企，其資產80%以上涉及金融領域。
上述國資人士認為，聚焦央企參股、控股金融機構的監管背後，是日趨顯現的金融風險。金融業的發展也關係著中國經濟的穩定。
該人士表示，中國優質的企業多是上市公司，或是由國資委管理的央企，但這些企業的收入和利潤正在下降。這說明經濟面在承壓。
想要應對風險，就得從金融先入手，從央企先入手，並讓央企回歸主業。
央企的反應很迅速。在「限金令」推出後，經濟觀察報透過產權交易平台統計發現，中國保利集團、鞍鋼集團、中化資本等均有所動作。
2024年6月17日，攀鋼集團西昌新鋼業有限公司掛牌轉讓涼山州中小企業信用融資擔保有限責任公司3%股權。前者是鞍鋼集團旗下攀鋼集團的控股子公司。
2024年7月，中化資本掛牌轉讓所持有的江泰保險經紀1,238.4萬股。這已經是其第三次轉讓這部分股權。該股權的轉讓底價從最初的5,583.33萬元降至第二次的5,151.74萬元，如今再降至5,040.30萬元。
2024年8月7日，中國保利集團旗下廣州保利小額貸款股份有限公司的2億股股份在廣州產權交易所掛牌，佔總股本的100%，轉讓底價約為2.81億元。
截至目前，相關央企掛牌出售的金融股權，皆屬於「非主業」。這與國資委會的政策思路吻合。
上述國資人士表示，央企的核心金融資產必須保留，原因很簡單：「假設我是一個賣茶杯的商家，就不能只專注賣茶杯，而忽視存款。存款對任何企業來說都是重要的流動資金和安全墊。
上述國資人士建議，相關央企在處理金融資產時，應綜合考慮企業的長期戰略和市場環境，確保金融資產的管理和運用能為企業帶來最大的價值，而不是簡單地將其視為可以隨意出售的資產。
而且，國資委的本意並不僅僅是讓央企剝離金融資產，向財政上繳收益也是監管層考慮的深意之一。在確保資產保值增值的同時，央企也要面對地方政府財政收入的挑戰，以及從股權財政中尋找新的成長點。
基於此，聚焦主業，防範風險，緩解財政壓力，推動經濟發展，是監管層提出「限金令」背後的「一石多鳥」之策。
02. 最困難的決策
在政策風向之下，相關央企卻有著更現實的考量。
如果不是“限金令”，很多央企不會逼自己走到出售金融機構股權這一步。
上述央企總會計師表示，長期以來，面對金融資產釋放風險時，該央企集團內的財務人員與董事會成員之間，會發生意見相左的情況。
例如，集團內部財務人員可能會提出預警並建議採取行動，但董事會或其他管理人員會從產業發展、策略性投資佈局、市場地位和拓展方向等多方面考慮，並不依靠單純的金融或財務標準來決定。在董事會做決議時，財務人員的意見只是一個面向。
該總會計師表示，在風險沒有實際發生之前，很難說服他們相信風險的存在。在這種情況下，確實很難規避金融風險。如果最終風險爆發，旗下金融機構出現嚴重的財務問題，央企董事會成員也需要共擔責任。
一名央企董事會成員認為，問題在於，當金融機構是集團的一部分時，對集團來說有益；但如果放在整個金融體系來看，就不是那麼樂觀。換句話說，單純從金融機構的角度來看，決策會變得容易；但從產業集團的整體佈局和發展邏輯去考慮，情況就會變得複雜。而且，面對已經存在風險的金融資產，央企不能立即出售，因為這涉及國有資產保值增值的責任。
上述央企董事會成員表示，和其他企業董事會相比，一旦出現國資流失的問題，就會有嚴厲的追責機制。他說：“在央企，如果沒有發生風險，就不被視為有風險，這與其他企業不同。在這種情況下做決定，大家都會感到很痛苦。”
在上述央企總會計師看來，目前，市場上還有很多金融股權待出售，現在還能賣個好價錢。有“限金令”“站台”，對於國資流失方面的顧慮少一些，如果不抓住這個時機，未來這部分非核心金融股權可能就真賣不出去了。
經濟觀察報獲悉，如果相關央企此時不處置部分非核心金融股權，下一步，國資委很可能會有進一步措施。例如，在股權出售方面，可能監管會推出匹配資產出售的後續措施；如果央企出售股權發生虧損，可能會受到相應的限制措施。
不過，現在賣出部分非核心金融股權，會對一些央企的年終考核產生影響。因為，許多央企的金融板塊都是利潤貢獻的主力軍。
隨著頂層考核導向的變化，上述問題也有望得以逐步解決。
上述央企總會計師認為，以前監管對央企的考核要求企業獲利，或配合政府行為。如果沒有這些導向，央企之前也不會有那麼大的衝動頻繁地買賣金融股權。
國資委會最新推出的「一利五率」考核，指利潤總額、資產負債率、營業現金比率、淨資產收益率、研發經費投入強度、全員勞動生產率這六個經營指標，旨在引導央企更加註重經營效益與品質，強化風險管理，優化資源組態。
在這種情況下，央企剝離非核心金融資產，集中資源和精力發展主營業務，亦契合「一利五率」中強調的目標。
在層層因素疊加上下，「限金令」的背書，給了上述央企往前邁一步的勇氣。或許，這是一個出售高風險金融資產的時機。不過，也將是一次艱難的抉擇。
03. 售賣的邊界
依照國資委的導向，企業應該棄掉與核心業務不相關的金融機構股權，盡可能剝離相關資產。
在實際操作過程中，央企的考慮卻是千差萬別，有些企業現在還不能全部退出。因為其手中的股權包含了許多投資項目，如果這些投資項目表現良好，會有很多人願意接盤。
上述國資人士表示，從某種程度上說，現階段，國資委確實鼓勵央企出售高風險的非主業金融資產。當央企有動力盡快轉手時，也意味著有可能以較低的價格出售這些資產。
不管資產的價格高低，現在的重點是，首先要將風險轉移出去。這是央企當前的首要任務。
上述國資人士擔憂，這又引出了一個問題：誰來接手這些可能有風險的資產？特別是如果這些資產即將出現問題，誰會願意購買它們？
這就像買房子一樣，如果首付已經支付，後續貸款無法償還，買家就會面臨風險。央企出售的金融資產，如果有潛在的問題，買家同樣需要謹慎考慮。
該人士認為，現在，金融機構和銀行都在購買國債，這表明在當前的市場環境下，金融機構正在尋求更安全的投資管道。因此，對於央企出售的高風險金融資產，潛在買家可能會非常謹慎，甚至可能需要政府或其他機構的介入來確保交易順利進行。
經濟觀察報聯絡數家央企後發現，有些央企準備出售金融機構股權時，自己都尚難理清高風險的邊界。
令上述國資人士頭痛的是，那些是需要販賣的高風險金融資產，國資委人士有時都很難辨別──很難透過央企提交的集團總資料看出來。以資產負債率指標為例，這些金融資產的資料看起來好像「都還可以」。
上述央企董事會成員正在和團隊討論高風險金融資產的定義。他希望國資委能盡快推出具體的操作細則，例如那些類型的股權需要出售，以及判斷標準是什麼等。
根據中國人民銀行發布的《商業銀行金融資產風險分類辦法》（2023年第1號），他在團隊內部提出以下幾點判定原則：真實性原則，風險分類應真實、精準地反映金融資產風險水平；及時性原則，根據債務人履約能力及金融資產風險變化情況，及時、動態地調整分類結果；審慎性原則，金融資產風險分類不確定的，應從低確定分類等級；獨立性原則，金融資產風險分類結果取決於商業銀行在依法依規前提下的獨立判斷。
該央企董事會成員將企業下屬的金融資產依風險程度分成正常類、關注類、次級類、可疑類、損失類，後三類合稱「不良資產」。
他表示，高風險金融資產的界定涉及對資產的風險程度進行分類，並根據其履約能力、逾期情況、信用減值等因素進行綜合評估。但央企的情況又很特殊，疊加國資委的考核要求，央企需要考慮更多的風險管理和資產管理因素。在這一點上，需要國資委給出更明確的操作意見。
上述國資人士表示，首先，國資委不會簡單地要求央企把所有的金融股權都賣掉，畢竟金融對於央企的運營和發展有重要作用。適當的金融資產可以幫助企業進行風險管理、資本運作和增強收益。
其次，企業也不可能一夜之間就把所有金融資產全部出售，這樣的操作會造成市場動盪，對企業的穩定營運造成不利影響。
該國資人士透露，下一步，當相關央企金融資產出現問題時，國資委會採取果斷措施進行處理，例如加強監管、追責等，以確保風險得到有效控制。總體來說，國資委對央企金融資產的管理將更加重視風險控制和合規性，而不是簡單地全部出售。
04. 向快錢說再見
上述央企總會計師認為，央企通過產融結合跑馬圈地賺快錢的時代，可能要結束了。
此前，一些央企出於投資驅動，擁有了屬於自己的金融機構。其手握金融牌照時，就會感到「很衝動」。上述總會計師表示，當央企既做金融又做產業，事情就會變得很難控制，原有的許多機遇，最後也演變出問題。
他說：“我們擁有一個信託公司或基金公司時，就想搭建很多架構，想自己融集大量資金。在投資時，這些資金就是一種籌碼。”
他認為，部分央企並不是因為真正看到投資本身的長期價值去做金融。這在某種程度上會增加風險。
另一位貿易央企人士也認為，在企業發展到一定規模時，產融結合似乎成為一種普遍現象。大型企業在發展過程中，為了進一步擴大影響力和控制力，一般都會涉足金融領域。金融業具有高槓桿、高回報的特點，能夠為企業帶來更多的資金流動性和獲利機會。因此，許多大型企業最終都會形成以金融業務為核心的商業模式。
多年來，央企的產融結合是一個逐步發展和深化的過程，涉及產業資本與金融資本的結合，以促進企業集團內部資金、資本、資產、資源的高效運作。
在實踐探索中，產融結合曾對央企的發展發揮重要作用，例如提升了資金運作效率，降低融資成本，透過財務公司延伸產業鏈金融服務，支援集團主業發展。
部分央企以股權劃轉、收併購、股權投資等方式取得銀行、證券、信託、期貨等金融執照，拓展了企業本身的產業鏈服務能力。
隨著時間推移，央企的產融結合開始出現一些問題，例如一些央企在產融結合的過程中，產業與金融之間缺乏有效的互動和協同，金融業務不能很好地服務於產業發展；部分央企的金融業務資產負債率較高，超出適宜水平，增加了企業的財務風險。
一家建築央企人士表示，以PPP（政府和社會資本合作模式）項目為例，其所在企業在產融結合的過程中，因政策導向的調整，以及內在對風險管理不夠重視、風險防控體係不完善，導致了一系列的風險累積和暴露。
有的央企則過於追求金融業務的發展，而忽視了主業的穩定與提升，導致企業資源組態失衡。此外，企業與金融機構之間的相互參股可能會增加內部交易和道德風險。
而「限金令」的出台，將促使各大央企的下一步產融結合，適度調轉船頭，按照「一利五率」的新考核要求，以一種更穩健的方式產融結合，更多傾斜支援企業主營業務，而不是賺快錢。
從落實「限金令」的路徑上看，參股控股，各有各的難題。
上述國資人士和多家央企接觸後認為，控股的情況相對容易處理，參股的情況則更為複雜。
參股的問題在於，雖然央企是投資者之一，但沒有決定權，決策上的影響力有限。當他們被問及參股的原因和背後的具體情況，往往難以給出清晰的解釋。
他建議，下一步，央企在金融資產的管理上要更加謹慎，確保自己的投資決策是透明的，並且能夠對可能的風險和責任有清晰的認識和控制。
不過，上述央企總會計師覺得，控股的操作難度更高。
他認為，參股時，企業期待的是高額回報；控股時，企業考慮的是更大的話語權。
他說：「比起參股，控股的風險會相對更高。當一個產業集團自己控股金融機構時，風險尤其顯著，因為可能會出現方向不明確的情況，難以做出正確的判斷。」目前，控股金融機構，尤其是當許多央企本身就擁有基金公司、信託公司和財富公司時，風險會不斷增加。在控股時，企業也很難控制自己的產業和金融集團之間的關係，這會增加風險管理的難度。
上述國資人士建議，下一步，央企必須保留其核心金融資產，以維持企業的長期穩定和可持續發展。對於非核心的金融資產，央企應根據市場情況和企業戰略進行合理組態，有時可能需要適時出售或重組，以最佳化資產結構，提高資產效率。同時，央企在處理金融資產時，應保持透明和負責任的態度，確保所有操作都有利於企業價值的最大化和風險的最小化。 （經濟觀察報）