承認低估阿里，大摩：AGI目標下，阿里雲收入三年將翻倍，估值能給1400億美元

2025/02/26

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大摩預計，阿里雲收入將在三年內翻倍，從2025財年的1180億元增長至2028財年的2400億元。基本情景下，將阿里目標價上調至200美元，其中雲業務估值為每股60美元。結合阿里已發行股票數量，阿里雲市值可達1400億美元。

雲端起風了，大摩預計阿里股價、估值要起飛？

23日，摩根士丹利Gary Yu團隊發佈研報，大幅上調阿里巴巴評級至“超配”，目標價從100美元上調至200美元，樂觀估值更是達到300美元。

大摩坦承，此前低估了人工智慧驅動的雲端運算需求激增，以及阿里核心電商業務的韌性。大摩預測阿里雲收入將在三年內翻倍，從2025財年的1180億元增長至2028財年的2400億元。阿里雲的EBITDA利潤率將從2025財年的約20%提高到2028財年的約35%。

基於對阿里雲增長前景的樂觀預期，以及對電商業務韌性的重新評估，大摩預計，在基礎情景下，阿里的分拆估值（SOTP）為每股200美元，其中雲業務估值為每股60美元（對應5倍EV/銷售額）,結合阿里已發行股票數量，阿里雲市值為1400億美元。

值得注意的是，吳泳銘24日宣佈，未來三年，阿里將投入超過3800億元用於建設雲和AI硬體基礎設施。這也創下中國民營企業在雲和AI硬體基礎設施建設領域有史以來最大規模投資紀錄。

大摩分析師承認此前低估了阿里巴巴,特別是在人工智慧驅動的雲端運算需求激增和核心電商業務韌性方面。

大摩認為，作為中國最大的超大規模雲服務商，阿里巴巴憑藉其卓越的技術和備受好評的開源大語言模型（LLM）“通義千問”（Qwen），有望抓住AI雲端運算的巨大機遇。

基於以下幾點，大摩預測阿里雲收入將在三年內翻倍，從2025財年的1180億元增長至2028財年的2400億元。

AI需求激增：DeepSeek模型發佈後，阿里雲需求顯著增長，其中推理需求佔增量需求的60-70%。AI相關產品收入已連續六個季度實現三位數增長。
激進的資本支出：阿里巴巴在最近的2025財年第三季度財報中，承諾將在未來三年加大資本支出，預計將超過過去十年的總和（約3000億人民幣）。
競爭格局改善：中國雲行業競爭激烈，雖盈利能力低於美國，但GPU（而非CPU）基礎設施的競爭格局有所改善，供應限制僅限於少數幾家超大規模雲服務商（阿里巴巴、騰訊、字節跳動）。

大摩預計，阿里雲的EBITDA利潤率將從2025財年的約20%提高到2028財年的約35%。雖然由於折舊增加，EBITA利潤率在2026-2027財年將暫時下降至5-8%，但隨著AI相關產品收入規模的擴大，預計將在2028財年恢復至8%，長期來看有望達到15%。

基於對阿里雲增長前景的樂觀預期，以及對電商業務韌性的重新評估，大摩基於DCF模型，將目標阿里股價從100美元上調至180美元，對應2027財年的預期市盈率（P/E）為16.6倍，高於當前2026財年的13.6倍市盈率。

基礎情境下的分拆估值為每股200美元，其中TTG（阿里核心業務，包括淘天集團、國際電商業務、本地生活服務和菜鳥）估值為每股90美元（對應10倍市盈率），雲業務估值為每股60美元（對應5倍EV/銷售額）。
在樂觀情景下，分拆估值為每股300美元，其中TTG估值為每股120美元（對應12倍市盈率），雲業務估值為每股100美元（對應7倍EV/銷售額）。

值得注意的是，在樂觀情景下，阿里雲的估值（100美元/股）已接近TTG的估值（120美元/股），凸顯了其在阿里巴巴整體業務中的重要性。

大摩同時將中國網際網路行業的評級上調至“有吸引力”。報告認為，隨著市場關注點轉向中國的技術突破，中國網際網路公司為AI的推動者和採用者提供了絕佳的投資機會。

(硬AI)