自2023年以來，輝達公司（NASDAQ：NVDA ）的GPU需求一度回升，並幫助公司實現了三位數的回報，同時其股價也一路飆升至新高。然而，近期，該公司開始面臨嚴峻挑戰，激進的成長率很可能成為歷史。自2024年底以來，輝達的股價已下跌約30%，最糟糕的時期尚未結束。

該公司繼續面臨越來越多的重大風險，其股價即使在近期下跌之後仍然被高估，考慮到最新的發展，分析師認為最好拋售Nvidia 的股票，因為下行空間仍然很大。

輝達在2024年迎來了輝煌的收官，營收飆升，華爾街對其成長前景普遍保持樂觀。然而，市場情緒正在慢慢轉變。

甚至在第四季度業績公佈之前，我們就見證了Deepseek的崛起，與西方同行相比，它們顯然效率更高，因為它們似乎以極低的成本取得了與競爭對手相似的成果。這讓市場開始質疑超大規模企業和其他公司是否需要大量輝達GPU 來運作他們的模式。最近，我們收到了有關輝達最新GB300 服務器的混合信號，顯然需求並不高。最後，彭博社上周報導稱，微軟公司(  MSFT  ) 已暫停其一些資料中心項目，這可能表明AI 資料中心產能過剩。如果是這樣的話，那麼由於其AI 加速器的需求可能下降，輝達在未來幾季的表現可能會不佳。

除此之外，輝達的主要客戶也正逐漸成為該公司的直接競爭對手。亞馬遜公司、OpenAI 、Google和Meta等公司正準備推出各自的定製晶片，以減少對輝達的依賴，並削弱後者在AI 加速器市場的主導地位。雖然這不會一蹴而就，但如果輝達的主要客戶推出自己的晶片，並且不再像以前那樣依賴其GPU，輝達的銷售額可能會隨著時間的推移而受到打擊。

雖然競爭對手的崛起和潛在的需求下降對輝達來說無疑是一個大問題，但全球貿易戰的升級正使該公司面臨更大的麻煩。即使在去年，輝達在華業務擴張也遇到了困難，因為其在華的資料中心銷售額至今仍低於出口管制前的水準。上個月美國加強了出口限制，這可能會使輝達在可預見的未來進一步擴大其在華市場的業務。

與此同時，美國宣佈新的關稅，以及歐盟可能採取的措施，都可能導致供應鏈嚴重中斷，這可能會阻礙輝達的成長。如果川普政府也對晶片製造商徵收關稅，那麼我們認為輝達短期內無法繼續創造強勁回報並大幅超出預期。

大環境的惡化對輝達而言是一個重大的負面因素，因為該公司的成長率以及整體業績在未來幾個季度都可能受到影響。在2024年末，也就是全球貿易戰升級之前，輝達的估值已被高估。當時該公司的股價為每股132美元，而我們的估值模型顯示，當時該公司的內在價值為每股91.20美元。儘管該公司目前的股價接近這一水平，但由於最新的經濟因素以及本文前面所述的其他因素，其內在價值可能會更低。輝達的股價尚未觸底，仍有較大的下跌空間。

為了證明這一點，我們更新了我們的估值模型，該模型現在包括最新收益期的數據和更好地反映當前環境的新假設。

在該模型中，永續成長率維持在3%。該模型是在輝達股價為每股95.32美元時建立的，現金和總債務數據取自最近的收益報告，模型中的預測期涵蓋未來五年。

貼現率為11.16%。通過計算輝達的債務成本、稅後債務成本和股權成本得出了這一結果。債務成本計算中的債務總額取自最新的收益報告，而所有其他資料，例如利息支出、所得稅支出和稅前利潤，均來自過去12 個月。對於股權成本的計算，使用了4.20% 的無風險利率、 1.96 的貝塔係數和7.77% 的市場回報率。詳細計算如下圖所示。

預測表也經歷了幾次調整。對於2026財年，目前分析師的預期是銷售額成長率將在56%左右，而我們根據2024年末的最新模型估計，銷售額年增將達到51.3%。然而，由於貿易戰升級，未來幾個月銷售額預測將大幅下調，這可能會導致市場普遍預期的成長率下降。因此，我們暫時將2026財年的銷售額成長率下調至50%。

與此同時，一旦今年春季晚些時候公佈第一季業績，並且對當前事件將如何影響公司今年及以後的業績有更深入的理解，我們很有可能會進一步下調這一預期。由於風險持續上升，我們也將其他年份的年銷售成長率從近期模型中假設的20%下調至目前的15%。

該模型中的息稅前利潤率也從先前的62%下降到目前的60%。考慮到最新的形勢發展可能擾亂輝達的供應鏈並降低其獲利能力，息稅前利潤率還有可能進一步下降。該模型中其他指標的假設基本上保持不變。

根據這些假設，我們的估值模型顯示，輝達的企業價值為1.79兆美元，而其股權價值為1.83兆美元。這相當於每股73.87美元的內在價值，這意味著輝達仍然被高估了約22%。

與此同時，下行風險也有可能更大。不過，我們需要等待5月下旬第一季財報發布，才能更清楚貿易戰對輝達業績的影響有多大，並進一步修正我們的假設。

儘管形勢看起來嚴峻，但輝達仍有辦法避免最糟糕的情況，從而削弱我們的悲觀論調。我們已經收到一些信號，表明川普政府願意與其他國家進行貿易談判，這可能會緩解全球經濟的壓力。

輝達也可能尋求與合作夥伴合作，將其先進晶片的生產轉移到美國。去年，台積電和輝達已就在美國亞利桑那州生產晶片進行了洽談。本月稍早，有報導稱，台積電願意與英特爾公司成立合資企業，在美國經營晶片製造工廠。如果輝達的晶片生產能夠逐步轉移到美國，那麼該公司將能夠在一定程度上減輕近期宣佈的關稅的影響。

目前，儘管輝達有潛在的成長催化劑，但其股價仍有較大的下行空間，並非一項有吸引力的投資。風險的上升、競爭對手的崛起以及潛在的需求惡化，可能導致該公司未來幾季的業務表現不佳。 （美股研究社）