人民幣不會很快取代美元——《美元陷阱》序言

近期在讀埃斯瓦爾·S.普拉薩德的《美元陷阱》，其中的序言是由黃益平先生寫的，感覺比較簡單客觀地說明了為何在可預見的時間內美元不可取代，不僅人民幣取代不了，別的貨幣也不行。

黃益平先生是北京大學國家發展研究院副院長、中國人民銀行貨幣政策委員會前委員。

本文只做分享，不摻雜個人觀點，有興趣的朋友可以反覆讀讀原著。

原文如下：

2007-2008年，美國次債危機爆發，美元國際地位的可持續性成為國際經濟界的一個熱門話題。2009年年初，時任中國人民銀行行長周小川發文提出國別貨幣擔當國際貨幣角色的內在邏輯矛盾，更是將國際貨幣體系改革問題的討論推向了新的高潮。同時，聯合國秘書長任命一個以諾貝爾經濟學獎得主、哥倫比亞大學經濟學教授斯蒂格利茨為主席的國際專家委員會，探討國際貨幣體系的未來。中國社會科學院院士余永定也是這個委員會的委員。

最早系統性地對美元國際地位的可持續性提出疑問的是耶魯大學經濟學教授羅伯特·特裡芬，他的結論可以簡單地概括為：美元價值要穩定，就很難長期承擔國際貨幣的責任。但如果美元要承擔國際貨幣的責任，美元的價值就無法穩定。這就是所謂的“特裡芬兩難”。用通俗的語言來說，既然美元要發揮世界貨幣的功能，就需要向全世界不停地釋放流動性，而最為易行的方法就是通過經常項目逆差，即進口遠遠超過出口。但這同時也意味著美國對外的負債將不斷增加。而隨著世界經濟不斷增長，對美元流動性的需求越來越大，美國只能通過越來越大的經常項目逆差來提供流動性。一旦美國經濟負債達到相當的高度，國際市場就會對美元價值的可持續性產生懷疑。

後來的很多學者對“特裡芬兩難”做了修正，經常項目逆差並非美國向國際經濟提供流動性的唯一管道，海外援助、投資、貸款等同樣可以達到這個效果。即便這個問題可以得到解決，另一個問題更難解決：負責制定美元貨幣政策的聯準會只關注美國經濟狀況，只向美國國會負責。但聯準會制定的政策卻會實實在在地廣泛影響到世界經濟，也就是說，聯準會決策的外部溢出效應非常明顯。這就是我們通常說的“美國感冒，大家跟著吃藥”。前一段時間，聯準會實施量化寬鬆政策，現在開始退出，它做“實施”與“退出”決定的時候考慮的就是美國的經濟狀況，這已經成為當今世界經濟最大的不確定因素之一，有些國家的經濟甚至已經被嚇出了毛病。

因此，由國別貨幣承擔國際貨幣功能的這種制度安排，有很多內在的缺陷。國際貨幣體系必須改革，這一點在學界、業界及政界達成了一定的共識。現在的問題是:雖然美元體制有問題，但沒有更好的選擇。康奈爾大學經濟學教授埃斯瓦爾·S.普拉薩德在其新著《美元陷阱》中就為大家指出了這樣一個嚴酷的事實。作者的主要觀點是：在可預見的將來，美元還將繼續保持國際儲備貨幣的地位，世界經濟被卡在這個“美元陷阱”裡了。

次債危機期間以及之後的經歷也清楚地驗證了普拉薩德的觀點。每當全球金融風險提高，國際金融市場對“安全資產”的需求增加，美元作為全球儲備貨幣的地位就被進一步增強，即便在美國次債危機加重時也是如此。道理很簡單，這個世界上還沒有出現比美國國債更安全的金融資產。正如普拉薩德所指出的，很多國家不喜歡美元繼續統治國際金融市場，但他們干預外匯市場、積累外匯儲備，最後卻進一步支援了美元的國際地位。

在很多新興市場經濟中，確實有人擔心央行持有過多的外匯儲備，主要就是美國國債，這些資產未來能否保值是個問題。過去十幾年，很多央行開始分散投資，但最後都得不償失。不是風險太高，比如歐元區資產，就是流動性太差，比如新興市場國債。最後發現還真是沒有比美元更安全、流動性更充裕的市場。

假如世界經濟放棄美元作為國際貨幣，用什麼呢?周小川和斯蒂格利茨都建議強化國際貨幣基金組織的特別提款權(SDR),這個建議有一定的革命性，但實施起來難度也很大。目前的SDR只是幾個主要貨幣匯率的加權平均，其實並沒有獨立的匯率。更重要的是，目前沒有任何以SDR 計價的資產。如果要把SDR改造成國際儲備貨幣，那至少得有一個全球央行，無論是新建一個機構還是改造國際貨幣基金組織，都不是一件容易的事情，起碼從政治上看短期內毫無可能性。那麼另一種選擇是走向多元國際儲備貨幣，比如將來由美元、歐元和人民幣共同承擔主要國際儲備的責任。應該說，這個可能性要大於另外建立一個超國別的貨幣。不過，現在的問題是歐元已經自身難保，雖然目前還不至於垮台，但起碼短期內很難發揮更大的國際作用。

那人民幣能否承擔這個歷史責任呢?短期內恐怕也無這個可能。我曾和普拉薩德同時作為研究人員參與亞洲開發銀行研究院關於人民幣國際化的課題，我們在這點上的看法完全一致。國內外有不少專家覺得美元已經日薄西山，下一個就該輪到人民幣了。特別是目前中國已經是世界第二大經濟體，很快將超過美國成為世界最大的經濟體，人民幣的國際地位上升幾乎是指日可待了。殊不知，經濟規模只是國際金融體系的眾多變數之一，有時候甚至還不是最重要的變數。二十世紀初，美國的經濟規模已經超過了世界第二、三、四大經濟體(即英國、德國和法國)之和，但美元並非最重要的國際貨幣。美元地位的崛起，得益於1913年成立的聯準會促進了金融問題的解決，還得益於第一次世界大戰，美國向交戰雙方提供融資，終於讓美元走向了世界。

曾任國際貨幣基金組織研究員的經濟學家王戴黎、中國經濟體制改革研究會副會長樊綱和我曾經做過一個數量分析，測算人民幣在今天的國際儲備貨幣體系中能佔多少份額?我們首先用其他儲備貨幣國家的資料做了一組回歸，然後代入中國的資料來做測算。假如經濟規模是唯一決定因素，那麼人民幣在國際儲備體系中的比重也許可以達到12%，但如果決定因素包含了金融市場的規模、深度、匯率的靈活度、資本項目的開放度以及經濟自由度等，所測的人民幣佔比就會不斷下降。如果把所有因素都放入模型，今天人民幣在國際儲備體系中的比重大概是2%。橫向比較，這可能是一個比較合理的數字。而如何從2%升到12%，這將是一個十分艱巨的任務。我們需要保持經濟增長，提高開放度，促進金融市場化，甚至政治改革。即便所有這些都做了，人民幣是否就能取代美元成為主要的國際儲備貨幣，也很難說。

普拉薩德的新著指出了一個很多人不願承認的事實：美元還將主宰世界經濟。當然，普拉薩德並非只是那個指出皇帝沒穿新衣的小孩，曾作為國際貨幣基金組織的高官、全球最著名的國際金融問題專家之一，他對這個問題的思考、分析都富有深意。特別值得指出的是，普拉薩德也是一個中國經濟專家，曾經在國際貨幣基金組織擔任中國處處長多年，對中國經濟有十分豐富的觀察，更有相當獨到的見解。這樣一本兼具理論、市場與政策的新著，值得大家仔細閱讀、體會。 ( Freeman大白話 )