輝達財報前瞻分析

本周三（5 月 28 日）盤後，輝達就要交出FY26的Q1成績單。華爾街給出的一致預期是：

營收 432.6 億美元，同比增加240%。

• Non-GAAP EPS 0.88 美元（約合淨利 225 億美元）。

我對資料的勇敢預期：

綜合近期大客戶追加訂單、Blackwell GPU 交付節奏和中國業務折扣版 H20 的出貨時間，我的基線預測是：

營收 434 億美元──Blackwell首批交貨略超預期；

• Non-GAAP EPS 0.90 美元──毛利率估 78.3 %，高於公司 77-78 % 指引中樞。因為高端產品毛利更高。
• 淨利潤約 230 億美元（以 255 億股攤薄計算）。
• 如果 HBM3e 供應沒掉鏈子，再多 10-15 億美元收入並非奢望；反之，中國庫存減值可能讓 EPS 少 0.05 美元。

為什麼我比市場樂觀一點？

Blackwell 訂單火爆
微軟、亞馬遜、Meta 以及新晉的 xAI 上半年已鎖定 360 萬片 B100/B200 等級 GPU，比去年 Hopper 一整年出貨量高三倍。另外，Claude4，Google的發佈，微軟的發佈等，說明算力的需求還是非常的大。輝達向台積電預拉的產能說明首批次足夠本季確認一部分收入。

1. 中國“閹割版”H207月可能見光
   出口管制拖掉約 150 億美元年銷，但輝達已備好降規型號，7 月小批次發貨；Q1 可能再計一筆 55 億美元的存貨減值 ，但市場早有心理準備。
2. 毛利率天花板仍在抬高
   Blackwell 單價貴一截，加上高端 HBM 供應壓力緩解，毛利率有望站上 78 %。公司自己在 2 月電話會上給的區間是 77-78 %。

大家可能關注的點

電話會首問一定是 Blackwell Q2/Q3 交付表：如果管理層暗示 7 月收入可破 450 億，股價直接解鎖新高。

• 中國——監管批准速度＋客戶需求；閹割版H20如推遲則 Q2 盈利承壓。但已經在中國建廠，大機率沒有問題。
• 回購和分紅——公司手握 270 億美元現金，上一季回購 100 億，這次有可能再加火力。
• 競品壓力——AMD MI350 和華為 Ascend 新晶片在 AI 訓練端的真實推進度。

股價怎麼走？

目前期權隱含8個點左右的單日波動，與過去四季一致；股價5月回呼8%，估值已從 64× 降到 55× 遠期 EPS。若公司把全年營收指引上調到 >2000 億美元，我看160-170區間。

結論一句話——只要 Blackwell 發貨不失速、存貨減值不過分，輝達大機率再秀一次超預期，而真正決定股價高度的，是電話會裡對下半年 AI 工廠和雲端 GPU 供需的細節。 (老王說事)