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大摩：機構投資者年中展望反饋
儘管宏觀背景平淡，但從對中國資產更高的配置意願以及對科技/新消費領域更強的信心來看，我們發現投資者對中國市場的情緒有所改善。投資者好奇為何A股表現不及港股，以及這種情況是否會持續。
投資者與我們觀點一致的方面：
在全球多元化配置需求推動下，投資者更願意增持中國股票：我們交流過的大多數全球投資者都明確表示有興趣重新增加對中國市場的敞口。投資者承認，總體而言，對中國市場的敞口仍處於極低水平。我們的分析顯示，與MSCI新興市場指數基準相比，全球只做多頭的投資者在其全球新興市場投資組合中，對中國股票的配置總體仍低配2.4個百分點——這是我們記錄的市場當前在全球新興市場投資組合中的配置與我們的配置建議之間的最大差距。這確實表明存在進一步配置的潛在空間。
隨著時間推移，中國市場的可投資性逐步提升，新技術和新商業模式最受投資者關注：投資者對與新消費主題以及人工智慧/科技相關主題的理念尤為感興趣。投資者普遍承認，自2021/2022年以來，他們中的許多人忽視了中國市場/投入研究的時間大幅減少，這導致他們對科技和智能製造領域的最新技術突破，以及同期獲得廣泛市場份額和關注的眾多新消費品牌瞭解有限。
中國在全球科技競爭中展現出的實力，在多極世界格局下邊際改善了其地位：投資者過去（下意識地）認為，由於在先進晶片和人工智慧技術獲取方面受限，以及出於安全相關擔憂在全球市場諸多領域面臨准入限制，中國在全球科技競爭的新時代會遠遠落後。然而，以深度求索（DeepSeek）等人工智慧領域科技公司引領的最新技術突破和創新能力，以及在電動汽車、電池、類人機器人等方面取得的進展，讓投資者開始思考，相較於同時投資兩個競爭對手（可能配置規模不同），選擇單一體系是否是正確選擇。但錯過中國科技發展的擔憂再次出現。
投資者提問最多的方面
為何今年以來A股市場表現遠遜於港股，且我們為何持續更青睞港股而非A股？
今年以來，中國A股市場表現大幅落後於港股及廣義離岸中資股市場。
截至2025年6月6日，滬深300指數今年以來下跌1.5%，而同期恆生指數和MSCI中國指數分別上漲19%和16%。投資者感到困惑，因為他們認為兩個市場在很大程度上應受相同宏觀背景影響。
我們認為，有三個關鍵原因導致今年以來在岸與離岸市場表現出現分化：港股市場上市了更多與人工智慧和新消費相關的個股機會，尤其是大盤股。與此同時，一些長期受青睞的A股公司選擇赴港雙重上市，比如2024年末的美的集團以及今年的其他案例。因此，從個股機會角度看，離岸中資股市場顯得更具吸引力。
從行業構成來看，兩個市場也有很大差異。優質、高淨資產收益率（ROE）的公司（集中在網際網路、金融和資訊技術領域）在MSCI中國指數中佔比高得多（超70%）。受宏觀環境/通縮制約的行業（集中在材料、重工業、房地產、能源領域）在A股市場佔比更大（滬深300指數中佔26%，而MSCI中國指數中佔12%）；
在當前指數水平（上證綜指處於3300-3400點區間），“國家隊”對A股市場的流動性支援較為溫和。若上證綜指跌至接近或跌破3000點，“國家隊”更有可能入市提供支援。
所有這些情況目前依然存在，因此我們繼續推薦離岸中資股（港股+美國存托憑證）而非A股。
為何摩根士丹利從原本認為人民幣兌美元將貶值轉變為相反觀點？考慮到中國相較於過去仍面臨更高的關稅挑戰，這似乎有悖直覺：這主要反映了對美元全球走弱的看法。我們目前預測，到2026年末美元指數（DXY）將走弱至89，在此期間，歐元、日元等主要發達市場貨幣兌美元都將升值超10%。
相對而言，到2026年末人民幣兌美元升值（至7.05）的幅度是較為有限的。我們確實認為，儘管面臨出口/貿易挑戰，中國政策制定者不太可能讓人民幣兌美元大幅貶值，因為他們希望為了貨幣國際化的目的維持人民幣相對穩定，同時防止包括組合投資資金在內的潛在資本外流。
我們收到最多反對意見的方面
總體而言，TS環境會持續讓投資者卻步：我們不反對這一宏觀判斷——我們的團隊繼續預測，2025年到2026年TS環境會持續，這意味著可能要到2027年才會首次走出TS。同時，他們認為政策立場可能會保持克制，覺得沒有大規模刺激經濟的迫切性；尤其是針對消費的刺激會相當有限。
話雖如此，正如我們之前討論的，中國股票市場的構成（優質、高淨資產收益率（ROE）的行業在指數中的權重越來越大）並非宏觀經濟的完全鏡像。得益於那些企業的自救舉措以及提升股東回報的努力，我們已經看到MSCI中國指數的ROE在2024年下半年觸底回升。
科技和新消費領域估值已偏高，可投資性下降：我們一直建議採取平衡策略來獲取超額收益，只挑選科技和新消費領域中盈利表現和盈利能力有清晰記錄的優質標的。同時，我們也建議保持一定比例的股息類投資，這類投資能提供穩定的現金回報，有助於平抑波動。 (機構調研記)