香港穩定幣條例系列解讀之四｜市場影響、產業機會與挑戰

2025年5月香港特區政府正式頒布的《穩定幣條例》（下稱《條例》），標誌著香港成為全球首個對穩定幣實施全面法定監管的主要金融中心。這項系統性法律架構不僅重塑了本地市場規則，更對全球數位資產（2025年6月26日之前中國香港稱虛擬資產）格局產生深遠影響。本文結合條例具體條文，深入解析其市場影響、產業機會與潛在挑戰。

一、核心監理框架解析

《條例》建構了「發行准入+活動監管+實體指定」三位一體的監管體系：

（一）定義與範圍（第3-7條）

穩定幣：明確界定為加密保護的數位價值，需滿足四大特徵：作為交易媒介、可電子轉移、基於分散式帳本技術、價值錨定單一或一籃子資產（第3條）。

指明穩定幣：特別指價值完全或部分錨定法定貨幣（如港元）、特定計算單位或經濟價值儲存形式的穩定幣（第4條）。這項定義將主流法幣穩定幣（如USDT、USDC）納入核心監管範圍。

受規管活動：涵蓋在香港發行穩定幣、境外發行但錨定港元的穩定幣，以及金管局指定的其他相關活動（第5條）。本交易所提供穩定幣交易服務需符合「要約提供」的嚴格規定（第6、9條）。

（二）牌照制度（第14-21條）

強制持牌：任何機構在香港進行「受規管穩定幣活動」必須持牌（第8條），違者可處最高500萬港元罰款及7年監禁。

雙重申請主體：僅限香港註冊公司或在境外成立的認可機構（如持牌銀行）申請（第14條）。

動態監理：牌照附帶變動條件（第17條），金管局可隨時附加新條件（如提高資本要求、限制發行規模），持牌人需持續符合「最低準則」（附表2）。

（三）持牌人治理要求（第36-75條）

控權人審查：對大股東（持股>50%）及小股東（持股10%-50%）實施前置審批，金管局可反對「不合適」控制人（第37-42條）。

關鍵人員任命：行政總裁、穩定幣經理必須常居香港且獲金管局批准（第53、66條），董事需通過「適當人選」測試（第58條）。

儲備資產隔離：明確要求持牌人將儲備資產獨立託管並嚴格管理（第17(2)(b)條），清盤時優先保障持有人利益（第98條）。

（四）跨境監理（第100-107條）

指定實體制度：金管局可將在香港以外營運但對港有重大影響的穩定幣發行商列為“指定穩定幣實體”，施加資訊披露等要求（第101條），為全球協同監管預留介面。

二、對市場參與者的深遠影響

（一）穩定幣發行商：合規成本陡增，市場格局洗牌

牌照壁壘：新發行商需滿足資本金（附表2）、公司結構、儲備管理等要求，預估合規成本超千萬港元。現有發行商若無法在過渡期（第175條）內達標，可能被迫退出香港市場（第28條）。

儲備管理壓力：條例要求儲備資產「可供隨時取用以兌付贖回」（第2(1)條），並接受金管局審計（第111條），對發行商的流動性和資產管理能力提出極高要求。

市場集中化風險：傳統金融機構（如持牌銀行）憑藉現有合規基礎更易獲牌（第13條豁免條款），可能導致穩定幣市場向傳統金融巨頭傾斜。

（二）交易所與錢包服務商：業務模式重構

「認可提供者」特權：僅持牌交易所（如證監會VASP牌照持有者）、認可金融機構等可向公眾提供穩定幣交易服務（第9(5)條）。未持牌平台若展示穩定幣交易介面，可能構成「顯示自己要約提供」的犯罪行為（第9(3)條）。

廣告合規風險：為無牌發行商推廣穩定幣服務可被處最高6個月監禁（第10條），迫使平台嚴格稽核上架資產。

（三）傳統金融機構：新賽道機遇

銀行優勢凸顯：認可機構（銀行）在申請執照、跨境服務豁免（第13條）享有特權，可快速推出穩定幣相關產品。

託管業務擴張：條例要求儲備資產獨立託管（第17條），催生新型機構級託管服務需求。

支付創新加速：銀行可整合穩定幣支付系統（第2(1)條定義），提升跨國結算效率。

三、產業機會：香港的全球野心

（一）吸引全球機構落地

明確牌照路徑：金管局須在3個月核心准復控權人申請（第38條）、持牌申請（第15條），程序透明度降低政策不確定性。

法律確定優勢：相較於美歐的分散監管，香港單一牌照覆蓋發行、儲備、贖回全鏈條，為機構提供「監管沙盒」式安全區。

（二）推動金融基建升級

穩定幣支付系統：鼓勵開發合規的穩定幣清算網路（第2(1)條定義），可能挑戰SWIFT等傳統系統。

跨鏈互通性需求：分散式帳本技術（第3條）的合規應用，將刺激跨鏈橋、合規錢包等技術發展。

（三）催化創新應用場景

代幣化現實資產（RWA）：合規穩定幣成為債券、房地產等代幣化資產的理想錨定工具。

央行數位貨幣（CBDC）橋樑：條例排除央行數位貨幣的適用（第3(2)(a)條），為未來港幣CBDC與私人穩定幣協同鋪路。

四、風險與挑戰：未解的難題

（一）合規成本與市場壁壘

中小企業出賽：附表2「最低準則」要求嚴格的管控度、財務資源及風險管理能力，新創企業難達標。

持續合規壓力：持牌人需即時報告財務惡化（第25條）、股權變更（第43條）等，營運成本高漲。

（二）技術及操作風險

儲備審計盲區：雖要求儲備可審計（第111條），但如何即時驗證鏈上儲備透明度仍缺乏技術標準。

智能合約漏洞：條例未明確程式碼審計要求，若穩定幣合約遭駭客攻擊，責任界定模糊（第164條僅提及高階主管責任）。

（三）跨境協調困境

域外管轄衝突：指定境外實體（第101條）可能引發他國監理抵制。

監理套利風險：嚴苛的香港製度可能驅使發行商遷往新加坡、杜拜等寬鬆轄區，僅透過「指定實體」制度間接監理。

（四）市場集中化隱憂

銀行主導生態：傳統金融機構較易獲牌，可能抑制去中心化穩定幣創新（如演算法穩定幣被排除在「指明穩定幣」外）。

系統性風險轉移：若銀行大規模發行穩定幣，其擠兌風險可能傳導至傳統金融體系（第5(5)條雖提及金融穩定，但未設發行集中度上限）。

五、香港穩定幣監管的平衡之道

《穩定幣條例》彰顯香港「同一業務、同一風險、同一規則」的監管哲學，其核心價值在於：

• 投資者保護：透過儲備託管、持牌人審查等制度，降低「泰達幣脫鉤」類風險；
• 金融穩定：將穩定幣納入宏觀審慎框架，防範系統性風險（第77條金管局干預權）；
• 創新包容：豁免特定機構（第13條）、過渡期安排（第175條）為市場預留適應空間。

未來，條例落地效果與細則制定（如金管局指引第171條）與跨國協作進展息息相關。若香港能解決合規成本與技術驗證難題，同時保持監管彈性，則可望成為全球穩定幣樞紐，重塑數位資產價值鏈。反之，過度嚴苛可能迫使創新外流，削弱其Web3中心的競爭力。未來兩年過渡期（第175條）的實施觀察，將為全球穩定幣監管提供關鍵範本。

條例官方連結：中華人民共和國香港特別行政區立法會《穩定幣條例》：https://www.legco.gov.hk/tc/legco-business/council/bills.html?bill_key=10009&session=2025 （數位新財報）