財經雜誌一誰是寒武紀背後的大買家？
寒武紀衝擊A股第一高價股被認為是一個具有標誌性的事件，意味著A股從傳統消費類的投資權重標的，邁向了以科技為核心主導的成長性賽道
隨著A股市場步入新一輪“科創牛”，A股第一高價股隨之易主，成為2025年資本市場的一大標誌性事件。
今年8月27日，科創板國產人工智慧晶片龍頭寒武紀（688256.SH）於盤中觸及1,464.98元/股高點，股價首次超越白酒龍頭貴州茅台（600519.SH），成為A股第一高價股。
不過，在短暫成為A股新「股王」後，寒武紀股價開始震盪調整。截至9月22日，萬得（Wind）資料顯示，寒武紀股價收在1,398元/股，低於貴州茅台當日1,453.35元/股的收盤價。今年以來，寒武紀股價漲幅達112.46%，尤其是8月單月漲幅翻倍，而其自上市以來的不到五年時間，股價漲幅更是超過了20倍，總市值6000億元，僅次於中芯國際（688981.SH）及海光資訊（688041.SH），位居第三。
寒武紀股價大漲的背後，業績實現轉虧為盈。其自成立以來，由於高強度的研發投入，業績持續處於虧損狀態，截至2024年累計虧損超50億元，於今年上半年才轉虧為盈。
在寒武紀取代貴州茅台登頂A股第一高價股之時，A股市場也正在展開一輪由科技股主導的“科創牛”，這背後反映了市場對中國科技產業的高度期待和對傳統行業估值邏輯的一定轉變，中國硬科技企業迎來價值重估。
9月22日，證監會主席吳清在國新辦舉行的「十四五」規劃系列主題新聞發佈會上表示，目前A股科技類股市值佔比超過四分之一，市值前50名公司中，科技企業從「十三五」末的18家提升至當前的24家。
榕樹投資研究總監、基金經理李立明對《財經》表示：「國產GPU晶片龍頭衝擊A股第一高價股是一個具有標誌性的事件，意味著A股從傳統消費類的投資權重標的，邁向了以科技為核心主導的成長性賽道，而這一過程還會具有一定的慣性，算會進一步推算的估值，因
星石投資合夥人、副總經理、基金經理方磊則對《財經》表示：「目前正處於新一輪科技革命的早期階段，中美算力需求共振推動行業景氣度提升，目前AI行情由海外算力鏈逐步向國產算力擴散。AI算力投資仍處於產業周期早期，相關資本開支仍將繼續，行情中期延續性較強，是投資中需要持續關注的方向。
登頂A股新股王
今年6月以來，以「雙創」為主的A股科技股迎來大漲行情。萬得資料顯示，截至9月22日，科創綜指自6月以來不到四個月時間漲幅達到42.55%，同期創業板指漲幅達到了55.93%，遠超主機板同期表現。
在科創行情的推動下，科創板國產GPU晶片龍頭公司寒武紀股價更是在8月單月上漲110.36%，實現翻倍，並且在8月27日於盤中觸及1464.98元/股高點，股價首次超越貴州茅台，成為A股第一高價股。
不過當日僅維持7分鐘後，寒武紀股價便出現回落，最終收漲至1372.1元/股，與貴州茅台當日1448元/股的收盤價相差75.9元。隔日，寒武紀股價再上漲15.73%，並以1587.91元/股的收盤價超越貴州茅台，正式登頂A股新「股王」。
回顧以往，2023年前，寒武紀的每股股價僅50多元，而貴州茅台的每股股價則達到了1,500元左右，二者相差高達約1,450元。
寒武紀此輪股價大漲始於2023年，其於2023年漲幅達147.36%，2024年更是大漲近4倍，漲幅達387.55%，成為2024年A股「漲幅王」。經過連續三年的上漲，寒武紀的股價由2023年初的54.15元/股漲至今年8月28日的歷史最高價1595.88元/股，其間約上漲1540元，漲幅達到驚人的28.47倍。而同期，貴州茅台的股價則由2023年初的1,603.75元/股跌至2025年8月28日的1,446.1元/股。
「寒武紀此次股價超越貴州茅台，其意義並非單純的數位變化，而是被市場廣泛視為科技產業替代傳統產業的一個標誌，反映了投資者對AI晶片等高技術成長企業的強烈期待，以及對國家經濟轉型和產業升級方向的認同。」北京一位私財經機構投資人對《財經》表示。
在寒武紀上漲的過程中，指數型基金的買入不容小覷。 2024年底，寒武紀先後被納入上證50指數以及富時中國A50指數，加上此前被納入的科創50指數、滬深300指數、中證A500指數、國證晶片指數等多個重要指數，為寒武紀帶來了大量的被動配置買盤。根據寒武紀2025年中報顯示，前十大股東中，有四隻被動指數基金，其中，華夏上證科創板50成分ETF、易方達上證科創板50ETF、華夏上證50ETF分別比一季報時增持了19萬股、73.7萬股以及24.7萬股，分居寒武紀第五、第六、第十大股東，嘉實上證科創板晶片ETF則以443.3萬股持股首度成為寒武紀第九大股東。
萬得資料顯示，截至2025年上半年，由於指數基金的被動配置，寒武紀排在公募基金重倉股第14位，共有399檔基金合計持有寒武紀約6300萬股，總持倉市值達379.85億元。
此外，知名游資章建平也重倉寒武紀，其於2024年第四季首次進入寒武紀前十大股東，今年第一季增持74.75萬股至608.6萬股。半年報顯示，章建平未進行減持，仍持有608.6萬股，位列第七大股東，約合市值85億元。粗略計算，章建平持倉浮盈已至少達40億元。除此之外，融資盤等槓桿資金也助推了寒武紀的上漲，截至9月23日，寒武紀融資餘額達到139億元。
業績緣何成長43倍
2016年成立的寒武紀至今成立不到十年，其全稱為中科寒武紀科技股份有限公司，由創始人陳天石兄弟與中科院計算技術研究所的投資平台中科算源聯合創立，於2020年7月在上交所科創板上市，成為科創板AI晶片第一紀，公司取名“寒武意”，希望自己的新紀元是元能開啟。
然而，寒武紀自成立以來，業績長期處於虧損狀態。財報顯示，2017年至2024年，寒武紀累計虧損金額達54.17億元，2022年，寒武紀虧損金額擴大至12.56億元，為歷年之最，此後虧損逐年縮小，2023年、2024年分別虧損8.48億元。同時，寒武紀的營收卻一直停滯不前，2021年至2023年，寒武紀的營收一直在7億元出頭，到2024年營收才成長至11.74億元。
高額的研發投入是寒武紀虧損的主要原因，2017年至2024年，寒武紀研發費用達65.74億元，而同期營業收入總額為43.6億元，研發費用常年是營收的1倍-2倍。
2022年以前，寒武紀被視為一家主要依賴政府投資的公司。 2022年財報顯示，寒武紀的第一大客戶為南京市科技創新投資有限責任公司，其為一家南京國資委控股的國有企業。但寒武紀自2023年起不再公佈其客戶名單，且營收高度依賴第一大客戶，使得市場對其商業化進展一直瞭解有限。財報顯示，2022年至2024年，寒武紀前五大客戶的銷售金額合計佔營業收入的比例分別為84.94%、92.36%以及94.63%。其中第一大客戶銷售額佔比分別為60.81%、65.88%、79.15%。
滬上一位私募基金經理曾對《財經》表示，寒武紀質地一般，其上漲更多依賴基金抱團。他認為AI硬體算力股中，光模組等個股才有業績和基本面支撐。
在投資者的一片質疑聲中，寒武紀營收於2024年第三季開始爆發式成長，當季營收成長284.59%至1.205億元，2024年第四季營收進一步成長75.51%至9.892億元，寒武紀也於該季首次實現單季成長75.51%至9.892億元，寒武紀也於該季首次實現單季成長75.51%至9.892億元，寒武紀也於該季首次實現單一季營收。而這則是來自第一大客戶的大單。 2024年財報顯示，寒武紀對第一大客戶的銷售額達到9.29億元，比起2023年的4.67億元成長了98.9%。
誰是寒武紀背後的大買家？今年3月10日，有市場消息指出字節跳動向寒武紀下單4萬顆單價2.5萬元的思元580晶片，總價值達10億元，但此後字節跳動公開闢謠。
「對於寒武紀來說，與字節組隊已經成為業內公開的秘密，其採購寒武紀晶片主要用於抖音電商推薦、AIGC多模態互動等場景，關鍵就在於字節下了多少訂單。」有業內人士表示。
進入2025年，寒武紀的營收進一步大幅成長，2025年第一季其營收年增42倍至11.11億元，中報時其營收則成長43倍至28.81億元，其研發投入佔比降低至15.8%，上半年將至28.81億元，其研發投入佔比降低至15.8%，上半年實現歸母淨10.38億元，同比扭為淨10.38萬元。
同時，中報揭露的存貨和合約負債等前瞻性指標大增，更反映了寒武紀目前下游需求旺盛，且在手訂單充足，業務呈高景氣度，進一步增強了市場對寒武紀未來業績的預期。長江證券表示，寒武紀第二季末合約負債5.43億元，季末0.01億元大幅提升，反映公司產品供不應求的態勢。其認為，寒武紀此次新增合約負債較多，與以往有一定差異，或因為客戶結構的多樣化，付款方式差異所致。
寒武紀在中報裡並未披露前五名客戶收入及佔比，不過根據披露的前五大客戶應收帳款和合約資產期末餘額（企業尚未收到的錢，還需要完成其他履約義務才可以收款）合計佔總額的85.31% ，其中前五大客戶的佔比分別為42.5%、18%、8.9%、8.4%、7.6%，第一大客戶佔比已較2024年底的79.15%大幅下降，一定程度上表明寒武紀受到了更多客戶的青睞。根據寒武紀中報介紹，其產品應用於大模型演算法公司、伺服器廠商、人工智慧應用公司，輻射雲運算、能源、教育、金融、電信、醫療、網際網路等產業的智慧化升級。
距離輝達還有多遠？
事實上，寒武紀的快速崛起處於一個關鍵時間點，由於美國長期對華晶片管制，寒武紀國產自主可控的平替價值不斷顯現。美國對輝達高階晶片的對華出口管制始於2022年8月對A100和H100的禁令，此後，輝達為滿足對華出口管制要求，推出了「特供版」晶片H20等，該晶片也是中國科技企業一度能拿到的最高性能的輝達AI晶片。
然而，今年4月，美國政府再次收緊了對H20晶片的出口管制，面對美國的管制和輝達晶片潛在的安全風險，2025年7月，國家網信辦就H20晶片潛在的「漏洞後門安全風險」約談輝達。
在一系列監管措施下，輝達在華銷售份額大跌。輝達執行長黃仁勳今年5月在出席活動時表示，輝達在中國大陸的市佔率已經從拜登政府初期的95%下滑到了目前的50%。他直言，美國出口管制策略“完全錯誤”，如果美國公司不在中國大陸市場參與競爭，那麼中國大陸的技術將傳遍全世界。
事實上，黃仁勳的擔憂不無道理，在輝達晶片被禁下，國產GPU晶片的實力在突飛猛進，華為昇騰910C晶片和寒武紀的思元590晶片算力性能被認為已超過輝達H20，二者被認為是目前頂尖的兩款量產國產AI訓練晶片，這也從市場競爭角度給了寒武紀等國產AI晶片企業相較輝達晶片更多競爭力及國產替代的底氣。
同時，中國科技巨頭也積極支援適配國產晶片。 9月16日，騰訊在全球數位生態大會上宣佈，騰訊已全面適配主流國產晶片，將聚焦軟體優化，針對不同場景選擇最合適的國產硬體，減少對國外晶片的依賴。百度在2025年第二季財報電話會上表示，百度智慧雲端建構了靈活的人工智慧架構，能夠支援包括國產GPU在內的多種晶片。
國際投資研究機構伯恩斯坦（Bernstein）今年8月預估稱，華為昇騰、寒武紀等國產AI晶片的地位日益提升。中國AI晶片國產化率將從2023年的17%提升至2027年的55%。寒武紀作為國產AI晶片企業，可望受惠於此趨勢。
在現今的AI科技革命浪潮下，寒武紀由於其AI晶片產品的較強競爭力以及充分受益於國產自主替代趨勢，加上其目前是A股唯一的AI晶片標的，被投資者類比為「中國版輝達」。
不過，儘管國產AI晶片在設計能力上正在快速追趕，但其在先進製程和軟體生態上也面臨一定瓶頸和差距。寒武紀新一代思元690晶片目前已推出，其採用5nm（奈米）先進製程工藝，算力性能約為輝達H100的85%。但由於光刻機等卡片脖子環節，中芯國際5nm等先進製程產能有限，同時初期的良率相對較低，使得寒武紀交付進度較慢。根據機構調查顯示，目前思元690等高性能GPU的大規模交付時間尚不明確，短期內對其產能釋放持謹慎態度。
「寒武紀的發展主要受限於交付能力和產業鏈協同效率。儘管其在晶片設計能力方面表現出色，但在量產階段仍存在諸多問題，這些問題涉及整個產業鏈條，包括製造、封裝測試及供應鏈管理等環節。因此，實現穩定且高效的大規模交付需要時間。此外，目前國產供應雖有一定，但整體產業供給支援，但整體的企業優勢尚未達到其理想領域。
同時，輝達的護城河不僅是其硬體算力性能，還在於其軟體生態壁壘。輝達的CUDA（輝達推出的運算平台）生態歷經近20年發展，涵蓋了全球超400萬開發者和5.6萬個開源項目，建立了極高的開發者粘性和技術壁壘。而寒武紀的MLUarch軟體生態目前開發者數不足10萬，仍處於起步階段。寒武紀需要透過完善工具鏈與開發平台、推動開源與生態合作、提升相容性與遷移便利性等方面逐步縮小與輝達的軟體生態差距。
隨著新一代思元690晶片推出、國產AI晶片的軟體生態不斷完善以及在DeepSeek等國產大模型及雲廠商支援國產晶片發展下，寒武紀未來能否在這場AI競賽中真正「平替」輝達，成為A股市場投資者關注的焦點。
寒武紀在最新核准的39.85億元定增項目中，擬將20.54億元用於面向大模型的晶片平台項目，14.52億元用於面向大模型的軟體平台項目，用以提升其在硬體架構和軟體生態的實力。
在9月18日的業績說明會上，寒武紀董事長、總經理陳天石表示，新一代智慧處理器微架構及指令集將對自然語言處理大模型、視訊影像產生大模型以及垂直類大模型的訓練推理等場景進行重點優化，將在程式彈性、易用性、效能、功耗、面積等方面提升產品競爭力。
「寒武紀等國產算力生態的發展需要解決多個核心問題，其中之一是如何盡快融入雲端服務體系，使自身產品成為公有雲中的重要資源。此外，與地方政府、大型科技公司建立深度合作關係也是關鍵。同時，自身技術迭代能力必須足夠強，以確保產品性能能夠持續滿足實際應用需求。」前述晶片領域的機構對財經領域的機構表示。
高盛認為，中國雲端服務商加大AI基礎設施投入，DeepSeek V3.1等本土模式推動國產晶片需求，寒武紀透過定增強化研發，且透過DeepSeek相容性測試驗證技術能力，預計寒武紀AI晶片在中國市場的份額將從2024年的1%提升至2025年的3%及2028年的11%，將寒武紀12個月提升至2025年的3%及2028年的11%，將寒武紀12個月內至2025年的3%及2028年的11%。
（財經雜誌）