「全都是泡沫」？矽谷AI泡沫論正急劇升溫

在AI資本狂歡之下，被譽為“全球科技之都”的矽谷，圍繞“AI企業估值是否嚴重高估”的爭論正迅速升溫。海外媒體分析稱，當前人工智慧熱潮正推動股市逼近2000年網際網路泡沫高峰的水平。如此集中押注少數幾家公司，一旦信心動搖，股價暴跌或將引發更大範圍的經濟震盪。

越來越多投資者擔心，一場迫在眉睫的AI泡沫，可能成為下一個全球金融風險引爆點。

1. 「全都是泡沫」

近月來，從OpenAI首席執行官薩姆·奧爾特曼（Sam Altman）到亞馬遜創始人傑夫·貝索斯（Jeff Bezos）等多位知名人物都表示，投資者對人工智慧的熱情已經過度。此外，英格蘭銀行、國際貨幣基金組織等亦警示：我們或已處於可能導致數兆美元市值蒸發的崩盤處理程序之中。

市場資料進一步加劇了這種焦慮：

受AI支出及其相關生產力效益的推動，美國股市屢創新高。資料顯示，AI相關企業貢獻了今年美國股市80%的驚人漲幅。

以科技股為主的納斯達克100指數今年已上漲18%，推動其前瞻市盈率升至近28倍，高於過去十年23倍的平均水平。

據市場諮詢公司Gartner估算，到2025年底，全球AI領域的支出或將達到驚人的1.5兆美元。

這導致一些市場參與者質疑估值是否已經超過了這些公司的盈利預期，尤其是在企業投入數十億美元發展這項技術、卻尚未看到實質性回報的情況下。

今年早些時候，麻省理工學院的一項研究發現，高達95%的公司生成式人工智慧試點項目都失敗了，未能推動收入的快速增長。對許多企業而言，AI 仍是“成本中心”而非“利潤引擎”。

當前，美國科技巨頭正在不斷籌集資金來擴張資料中心，但這種商業模式尚未得到驗證，尚不確定AI產品的收入能否支撐節節攀升的支出。如果不能，美國經濟可能面臨股市崩盤等風險。

此外，哈佛經濟學家傑森·弗曼（Jason Furman）研究指出：2025年上半年，美國GDP增長幾乎完全由資料中心和資訊處理技術推動。在這些技術以外的其他領域，美國的增長率僅為0.1%，幾乎停滯不前。

弗曼補充說，如果沒有AI行業的繁榮，美國可能降低利率和電價，從而推動其他行業的增長，但這些增長可能只有AI熱潮帶來的收益的一半左右。AI熱潮正在幫助美國經濟避免陷入衰退，但這種狀況無法無限期持續。

本周在矽谷電腦歷史博物館舉辦的一場專題討論會上，“平板電腦之父”、史丹佛人工智慧商業化先驅Jerry Kaplan表示已觀察到幾個明顯訊號，表明AI領域乃至整個經濟都可能面臨危機:

企業常會宣佈一些“尚無足夠資金支撐的重大計畫與產品方案”

散戶投資者會爭相湧入初創企業領域

基礎設施大規模鋪設，追趕“看似無窮的”AI需求

作為親歷過四次科技泡沫的“過來人”，Kaplan指出，當前投入AI領域的資金規模遠超網際網路泡沫時期，一旦泡沫破裂，損失將難以估量。他尤其擔心，現在的資金規模遠超網際網路泡沫時期，“破裂時後果將不只是AI從業者要承受——它會拖垮整個經濟。”

可以預見，一旦AI泡沫破裂，將有大量行業受到波及。其中，半導體和AI領域的從業者首當其衝，金融機構也將遭受重創——尤其是那些在輝達和OpenAI等公司上投入巨資的機構。

雖然普通人可能會認為自己沒有直接持有這些公司的股票因而“安全”，但實際上，普通人的銀行、養老金和其他金融工具很可能已經投資於這些公司，一旦泡沫破裂，將引發廣泛的市場混亂與連鎖衝擊。

2. 大量部署的資本無法帶來回報

“當投資者感到興奮時，他們往往只想到可能發生的好事，而忽視那些值得懷疑、可能出錯的地方，”高盛CEO David Solomon直言，“我認為，大量已部署的資本最終將無法帶來回報。”

Solomon稱部分AI資產已進入“泡沫區域”，存在約20%的回呼風險。他補充說：“市場將經歷一次重設與調整，其嚴重程度將取決於這波（牛市）能持續多久。”

懷疑論者質疑人工智慧科技公司價值的快速上漲是否至少在一定程度上是他們所謂的“金融工程”的結果。換句話說，人們擔心這些公司被高估了。

據美國銀行10月《全球基金經理調查》顯示：在新一輪強勢上漲後，54%的受訪者認為科技股估值過高，創歷史新高；認為“全球股市整體高估”的比例亦觸及峰值。

此外，對於AI泡沫的擔憂還因AI支出日益“循環化”而進一步加劇，例如輝達、OpenAI和AMD等公司，接連宣佈看似“自我喂養”的新交易。

其中，OpenAI作為2022年通過ChatGPT將AI推向主流的公司，如今站在這些複雜交易的中心，備受關注。作為一家私營企業，OpenAI的近期估值已飆升至驚人的5000億美元，超越馬斯克的SpaceX，成為全球最大初創企業。

截至目前，OpenAI已與輝達、AMD、甲骨文、軟銀等巨頭，達成了超過1兆美元的基礎設施和晶片協議。9月，OpenAI與輝達達成了一項價值1000億美元的交易，而輝達本身就是全球市值最高的上市公司。這筆交易擴展了輝達之前對OpenAI的投資，未來OpenAI將使用其先進晶片建設資料中心。

隨後，OpenAI宣佈，計畫從輝達的競爭對手AMD購買價值數十億美元的人工智慧開發裝置，此舉可能使其成為AMD的最大股東之一。輝達持有人工智慧初創公司CoreWeave的股份，而CoreWeave為OpenAI提供其部分龐大的基礎設施需求。

對此，一些人直言不諱地稱這些合作模糊了客戶與投資者的界限，將之稱為“供應商融資”（vendor financing）或“循環融資”（circular financing），即企業通過向客戶投資、放貸，確保對方持續購買自身產品。這讓人們聯想到Nortel Networks——這家加拿大電信巨頭當年為客戶融資，虛增需求，最終崩塌。

奧爾特曼回應：“史無前例的投資貸款對應的是同樣史無前例的營收增長。”但須承認，儘管OpenAI的營收增長迅猛，但尚未實現盈利。

輝達創始人黃仁勳而言為自己與OpenAI的交易辯護，表示他們並未強制對方用這筆錢購買自家產品：“他們可以隨意支配這些資金。”

此外，黃仁勳強調，目前的AI熱潮與2000年的網際網路泡沫有本質區別，因為如今的超大型科技公司，如微軟、Google和Meta，實力遠勝當年泡沫中的企業。

3. 「迫不及待看到泡沫破裂」

近日，在義大利舉行的一場科技大會上貝索斯承認，人工智慧行業正處於“一種產業性泡沫”之中，除了企業估值已經與其“業務基本面脫節”之外，貝索斯還表示，“人們如今對人工智慧的興奮情緒高漲”。

然而，貝索斯表示已經「迫不及待看到泡沫破裂」。在貝索斯看來，AI行業的崩盤最終可能是一件好事——因為在他眼中，這場泡沫“可以淘汰市場中的弱者”。

“泡沫如果是產業性的，並沒有那麼糟，甚至可能是好事。因為當塵埃落定，贏家浮出水面時，整個社會都能從這些發明中受益。這一次也會是同樣的情況。”貝索斯表示：“人工智慧給社會帶來的好處將是巨大的。”

貝索斯的這番話突顯出科技領袖與投資者持續堅持的一個觀點：人工智慧技術最終將“開啟一個富足時代”——屆時生產率將大幅提高，商品價格降低，人們的生活更健康。這種樂觀主義在該行業中扮演著重要角色，推動了大量資金湧向一項仍有許多待證明之處的技術。

“我們現在是否處於投資者整體對AI過度興奮的階段？我認為答案是肯定的。”在本周的OpenAI開發者日上，奧爾特曼表示，“某些人”將損失“一筆天文數字的資金”，OpenAI不在擔憂名單中。

“人們確實會做出一些愚蠢的資本配置決策，部分不靠譜的初創企業也會拿到離譜的融資。”他補充說，“但從我們必須規劃的時間跨度來看，我們相信AI技術將推動一波前所未有的經濟增長浪潮。”

一個世紀前，全球有超過100家汽車公司，其中大多數讓投資者虧損——但也因此催生了一個強大的美國汽車產業。20世紀90年代末的網際網路泡沫讓投資者損失了數十億美元，Pets.com和eToys等公司紛紛倒閉——但亞馬遜和eBay等倖存下來的公司證明了線上購物可以蓬勃發展。樂觀主義者認為，人工智慧可能也是如此：投資者可能會損失慘重，但如果AI真的像人們想像的那麼重要，那麼這場泡沫就值得了。

事實上，從長遠來看，AI發展最終受益的通常是普通大眾。“悲觀主義者認為少數億萬富翁將主宰人工智慧。在我看來，這太荒謬了，新技術的社會效益——社會回報率，通常是私人回報率的兩倍或三倍。”

對AI前景持樂觀態度的投資者認為，網際網路就是在電信泡沫的灰燼上建立起來的。即使AI基礎設施被過度投資，雖然會有金融風險，但也會催生大量我們今天還想不到的新產品與體驗。

目前，那些在人工智慧領域投入最多的科技巨頭們，主要依靠充足的現金流來推動擴張，而非通過高負債運作。新一代AI企業也並非盲目投入，他們在資金實力與組織建設上相對穩健，並致力於開發有實際訂單支撐的有形技術。

“我覺得這可能太小題大做了，”AMD首席執行官蘇姿丰本周在談到人們對人工智慧過度支出的擔憂時表示。“我們必須認真審視這項技術的力量能為世界帶來什麼。”

4. 家辦如何投資AI？

家族辦公室（以下簡稱為“家辦”）作為長錢，通常非常適合投資於創新前沿領域。在一份彙集245位家辦決策者觀點的行研報告中，大多數家辦預計在未來12個月內將對科技類股超配，僅有5%預計會低配。

其中，絕大多數家辦(86%) 都以某種形式投資於人工智慧。事實上，儘管52%的受訪者表示他們通過公開股票進行投資，38%的受訪者表示他們通過人工智慧賦能的公司投資，值得注意的是，這些數字可能被低估了。鑑於人工智慧在主要公開股票指數中的作用和影響，許多家辦幾乎肯定比該資料所反映的更直接或間接地接觸人工智慧。

單一家辦Globaltec Capital的家族所處的半導體產業與AI產業鏈天然相關。 據悉，Globaltec Capital圍繞AI主要投資AI基礎設施（直接投資於資料中心、GPU算力等）、AI相關企業、早期AI應用三大領域。

Globaltec Capital CIO喬希在接受家辦新智點時表示，從目前來看，AI的發展已經對AI的基礎設施及相關企業帶來了巨大的收益，投資確定性最高，投資表現也最為亮眼。喬希直言這一輪AI熱潮興起僅兩年多，AI應用的發展仍處於早期階段，仍需保持耐心觀察，目前對於那一類型企業以及應用會成長為新的巨型科技公司還沒有定論。

值得注意的是，在全球AI賽道的佈局中，家辦也面臨系統性的挑戰，尤其是在一級市場。比如參與美國頭部AI初創公司融資（進入Cap Table）的機會日益稀缺，資訊不對稱和滯後性對決策構成了障礙，以及不合理的費用結構。面對這些現實問題，家辦需要持續調整自身的投資策略，通過多維度最佳化佈局來提升競爭力。

面對顯示挑戰，家辦從業者安序（化名）向家辦新智點透露，自己家辦的破局方法是更加聚焦於挑選那些更接近創投核心圈層、具備差異化項目源的新銳基金（emerging GP）——這類基金管理人往往具有更強的早期項目觸達能力，同時能提供更靈活的跟投機會。

總體而言，家辦在2025年的運作中保持了謹慎應對的姿態。宏觀層面的不確定性——包括貿易戰、利率周期、地緣政治與債務風險，促使其更加重視適度的投資多元化、流動性管理與投資治理,“全球多元化配置”成為大多數家辦的優先事項之一。 (家辦新智點)