【番外】達利歐：看好黃金的理由

黃金是今年最強勢的資產之一，特別是9月以來，黃金不斷創下歷史新高，上周COMEX黃金一度逼近4400美元/盎司，而相較年初的2641美元/盎司上漲幅度高達66%，在全球主要資產的漲幅中名列前茅。

不斷上漲的黃金逐漸成為熱點議題，近日，橋水基金創始人瑞·達利歐（Ray Dalio）發表了一篇關於黃金的文章。該篇文章闡述了達利歐對若幹個相關的重要問題的看法。

筆者不準備對這篇文章進行逐字翻譯（需要原文的可私信留言），這樣的工作大家大可以丟給AI完成。筆者要做的是根據自己對聯準會和達利歐今年出的新書《國家為什麼會破產：大周期》（How Countries Go Break：The Big Cycle）的理解對這篇文章進行分析，從而為大家講清楚這篇文章到底說了什麼。

在筆者看來，這篇文章主要回答了兩個問題：

• 配置黃金是必要的嗎？
• 黃金現在還可以買嗎？

配置黃金是必要的嗎？

達利歐的回答是肯定的，在當前的環境下有必要配置黃金。在他看來，不配置或者極少配置黃金的人可能正在犯錯。

達利歐為什麼會得出這樣的結論，筆者認為主要有以下三點：

資產配置多元化的必然要求

相比於在一個市場上All in，達利歐更傾向於多元化資產配置。精準地說，達利歐的策略是“全天候資產配置”，這也是橋水基金的金字招牌，該策略的目標是建立在任何環境下都能有穩定表現的資產配置。而黃金是這種資產配置的必要一環，因為黃金可以在股市或者債券市場發生危機時有效地達成避險效果。

當前環境呼喚硬通貨

達利歐在《國家為什麼會破產：大周期》中著重描述了國家破產的一個常見原因，即大債務周期。大債務周期如果展開講篇幅將會過長，如果大家感興趣的話，後續可以另闢專欄介紹。在本篇文章中，我們只需要知道，在大債務周期的末期，政府債務已經累積過多，以至於支付利息都成了問題。達利歐回顧歷史，總結出政府在這種情況下只有兩種選擇：

• 如果政府發行的貨幣是硬通貨（金銀等），政府只能選擇違約。
• 如果政府發行的貨幣是法定貨幣（紙幣），政府通常選擇超發貨幣，而超發貨幣必然會造成貨幣貶值。

而在達利歐看來，美國目前存在嚴重的債務可持續性問題，甚至可能已經處於大債務周期的末期，今年美國通過的《大而美法案》更是為美國債務的前景蒙上了一層更深的陰影。如果美國未來發生債務危機，美國可能不得不通過超發美元解決債務問題，而這將不可避免地造成美元的大幅貶值。

或許有人會問：聯準會會配合美國政府嗎？如果是以前的聯準會或許還會有一定抗爭餘地，而現在聯準會的獨立性正在面臨川普的終極考驗。鮑爾2026年5月卸任後，接替鮑爾的大機率是川普的忠實擁躉。在這樣的情況下，聯準會配合白宮超發貨幣的可能性大幅增加。

如果美元大幅貶值，美元或者美債的持有人將面臨巨大損失，在這樣的前景下，持有不受法定貨幣貶值影響的硬通貨對保持財富非常有必要。

黃金是最佳硬通貨

在達利歐看來，黃金是最佳的硬通貨。首先黃金作為硬通貨已經被全球使用了數千年，其接受度足夠高。其次其他常見的硬通貨各有各的問題，白銀的問題在於價格波動過大，鉑金則是供應過於受限，至於加密貨幣，近期穩定幣發行商Paxos誤鑄300兆枚穩定幣（等價於300兆美元，相當於全球GDP的兩倍）也凸顯加密貨幣存在濫發的可能性。如果用一句簡單的話概括達利歐的觀點：黃金天然不是貨幣，貨幣天然是黃金。

黃金現在還可以買嗎？

黃金漲了這麼多，還能買嗎？達利歐認為應該從戰略的角度來看待這個問題。

比起簡單的回答能還是不能，達利歐的這個回答很有啟發性。從戰略角度看待黃金配置的問題，意味著我們需要糾結的不是黃金在這個價格能不能買的問題，而是我們的資產中應當配置多少比例黃金的問題。在達到戰略比例之前，無需過於糾結價格，因為價格更多是個戰術問題，而戰術應當服從於戰略。

那麼，我們應該配置多少比例的黃金呢？達利歐認為，鑑於黃金歷史上和其他資產（主要是股票和債券）的負相關性，15%的配置比例是最佳選擇，該比例對應的風險調整後收益最佳。不過從長期角度看，黃金的平均回報較低，如果不想黃金拉低自己的資產整體預期收益，可以將黃金作為疊加配置（overlay）或適度增加槓桿，以提高黃金投資的收益。

至於黃金的價格，達利歐是看多的，他認為黃金是多元化資產配置的極佳標的，如果包括個人、機構和中央銀行在內的投資人將自己的黃金配置比例提高到合理水平，考慮到黃金供應的稀缺性，黃金的價格會比現在高得多。 (聊聊FED)