12月5日，A股科技賽道有2件大事，即摩爾線程正式登陸A股，沐曦開始新股申購。
要知道，摩爾線程新股申購，已經徹底被投資人搶瘋了，一股難求。
根據最新資料顯示，本次摩爾線程網上發行最終中籤率僅0.036%，約482.66萬戶投資者參與了這場搶籌大戰。
12月5日，摩爾線程首日上市開盤大漲468.78%。
投資人為何如此看好摩爾線程？
妙投認為有以下3點：
第一，「國家隊」速度帶來的隱性背書。 從受理到註冊僅用時122天，摩爾線程刷新了科創板的最快紀錄。在A股，監管層的效率往往代表某種態度的傾斜。
第二，極為誘人的「賠率」。 雖然114.28元的發行價創下年內最高，但以2025年預計14億元營收計算，其市銷率（PS）約38倍。相較於寒武紀上市初期動輒80倍以上的PS，這個價格顯得頗具性價比。機構普遍預期上市首日漲幅在50%~100%，對散戶而言，這不僅是一次打新，更是一次「抽獎」。
第三， 今年是結構性多頭市場，AI賽道的賺錢效應就擺在那裡，資金對於GPU這種硬科技標的，有著天然的關注。
相較起來，另一家「國產GPU四小龍」之一，沐曦股份的初步詢價延續了摩爾線程時的「機構狂熱」。
從沐曦股份初步詢價結果來看，本次共有288家網下投資者管理的7962個配售對象提交了初步報價，有效報價投資者為269家、7719個配售對象，擬申購總量高達571.69億股，網下申購倍數高達2227.6倍，了摩爾線程的1600億倍。
那麼，這對「雙子星」的基本面有何差別呢？又該如何看待這次IPO帶來的投資機會呢？
一、殊途同歸的“雙子星”
如果說摩爾線程想做中國的輝達（NVIDIA），那麼沐曦就是中國的AMD。
這種對標並非空穴來風，來自團隊的基因。摩爾線程創辦人張建中曾任輝達全球副總裁，核心團隊也主要來自輝達；而沐曦的團隊則主要源自AMD。
雖然都是GPU廠商，但兩家在GPU上的打法不同，即摩爾線程做全端，沐曦專攻訓練推理。
從技術難度上來說，全端GPU會更難一些。
全端GPU難在“既要又要還要”，即圖形渲染、科學計算、通用性、生態、驅動、相容一個都不能少，而訓推GPU主要聚焦“低精度矩陣乘加+高吞吐”單點。目前國內的寒武紀、壁仞、燧原等大多選擇了後者。
相較之下，摩爾線程的「全端」賦予了它獨有的稀缺性。它的產品不僅能跑AI，還能玩《英雄聯盟》、《原神》，是首個公開發售並完整支援DX12的國產遊戲顯示卡。這意味著它打開了龐大的消費級市場，而不僅僅是盯著資料中心。
那麼，為什麼兩家打法會如此不同？
除了技術難度之外，沐曦打法旨在在訓練推理賽道實現快速商業化。
由於面臨對賭博、回購的壓力，沐曦更需要快速商業化和IPO上市。沐曦的招股書雖未披露細節，但問詢回覆中承認“部分股東附帶上市對賭條款”，若2026年3月31日前仍未完成合格上市，公司或創始人有回購義務。
上市步調被資本鎖定，意味著沐曦必須在單一賽道用最快速度跑出收入與規模。
因此，沐曦在早期將有限的資源全「押注」在訓推產品上。
為了快速商業化，沐曦股份加快多個國產GPU研發速度，快於產業平均。例如：曦思N100於2022年1月交付流片，2022年8月完成回片測試，並於2023年4月正式量產。 2022年底曦雲C500交付流片，2023年6月完成回片測試。
沐曦的營收從2022年的43萬元提升至2024年的7.43億元，期間復合年均成長率也顯著高於國內可比公司。從招股說明書來看，沐曦目前收入集中於曦雲C500系列。
而摩爾線程堅持全端的打法。
一方面，摩爾線程2023年被美國列入實體清單，導致代工受阻。先進製程受限，反而強化「先把成熟過程吃乾抹淨」的邏輯，即用成熟製程做全功能晶片，覆蓋桌面、邊緣、推理，以量補質。
另外，國內消費級獨顯長期處於藍海，摩爾線程是國內少數在京東等電商平檯面向消費者的國產GPU企業。摩爾線程用圖形產品直接吃下黨政、國企、信創PC等對遊戲/圖形剛需但預算敏感的訂單，避開輝達鋒芒，形成現金流來源。
此外，摩爾線程的「野心」還在於生態。
輝達之所以無敵，不僅因為晶片強，更因為CUDA生態鎖死了開發者。輝達透過「賣硬體、送軟體」的策略，把底層的數學函式庫（如cuDNN）做得極好，讓開發者產生了極強的路徑依賴。
摩爾線程顯然深諳此道。其自研的MUSA架構和輝達的CUDA角色如出一轍。摩爾線程推出的MUSIFY工具，可以將開發者的C++原始碼轉換成MUSA C++原始碼，再透過MUSA編譯器MCC編譯產生基於MUSA指令集的二進位程式碼，最終運行在摩爾線程全功能GPU上。這種生態對標，意在降低開發者的遷移成本──既然打不過你，我就盡力相容你，甚至變成你。
相較之下，沐曦雖然也同樣考慮到CUDA相容的問題，也在補齊圖形渲染等短板，但目前的重心仍聚焦在特定場景的快速變現上。
二、如何給「虧損」定價？
談完技術和策略，終究要回到投資人最關心的估價定價。
不管是摩爾線程還是沐曦，目前都沒能逃脫未獲利上市的宿命。
2022年至2024年，沐曦股份歸母淨利分別虧損7.77 億元、8.71 億元及14.09 億元，三年合計虧損約30.57 億元；摩爾線程的情況也類似。
儘管兩家公司都在招股書中給出了“盈利的時點”，即沐曦預計2026年最快盈利，摩爾線程預計2027年盈利。但在當下，資本市場主要是在為「未來」買單。
這時候，本益比（PE）失效了，市銷率（PS）成為了定價的標尺。
摩爾線程先前於2024年底完成Pre-IPO輪融資，投後估值約300億元，相較本次IPO發行市值537億元，不到一年增值80%。在沐曦2025年2月的增資中，葛衛東等投資者入股價格對應公司投後估值已達210.71億元，本次IPO發行市值418億。
那麼，摩爾、沐曦誰更有投資價值呢？
妙投認為，從基本面來看，摩爾的技術實力好於沐曦，但投資要考慮估值。
根據管理層初步預測，摩爾線程全年2025預計營業收入為12.18億元至14.98億元，年增177.79%至241.65%。根據wind一致性預期，2026年摩爾線程營收可望達到25.96億元。
根據機構預測，選取A股的寒武紀、海光資訊、景嘉微作為錨點，考慮到摩爾線程作為「全端GPU」的稀缺性，以及國產替代和AI的雙重紅利，這裡給予其2026年行業平均33倍的PS。
這意味著，摩爾線程的遠期市值可望觸及856.68億元。相較於目前的發行市值，確實還有拔高的空間。
再看沐曦。華泰證券預測其2026年營收為28.43億元。雖然營收略高於摩爾線程，但考慮到其尚未完全實現“全端化”，且Pre-IPO輪估值約為摩爾線程的七成，給予其23倍的PS或許更為合理。
據此測算，沐曦的對應市值約為656.73億元。
然而，摩爾線程首日上市表現已經超出了預期，開盤市值達到3000億左右，遠高於機構的計算。
這背後都是，資金願意為「高端製造+AI+國產替代」這三大硬派邏輯付出高溢價。
由於大漲，摩爾線程的估值不再具備性價比。沐曦還未上市，還可繼續打新。
摩爾線程作為先發的“帶頭大哥”，具有極強的錨定效應。摩爾線程上市後股價的超預期表現，也會為上市的沐曦的估值拔高帶來情緒溢價。
對於長期關注GPU賽道的投資人而言，真正的考驗不在上市首日，而在未來的兩三年。我們要關注這個關鍵的時間節點：2026年和2027年。
只有當這兩家公司的業績轉折點如約而至，定價邏輯從「看市銷率（PS）」回歸到「看市盈率（PE）」時，即從「做夢」到「數錢」。這場宏大的國產GPU敘事，才算是真正完成了閉環。 （虎嗅APP）