12月5日，摩爾線程正式登陸科創板，在上市首日暴漲425.46%。儘管業界早已對「科創板年內最大IPO」達成共識，但此般漲幅還是有些出人意料。單從其開盤3000億的市值來看，即便是把茅台頂下A股王座的寒武紀，也是花了近4年的時間才達到這個體量。那麼摩爾線程是否有機會，再次復刻「寒王」一年暴漲15倍的神話？甚至說超越後者的成就？01. 不同的價值體系雖然摩爾線程在今天的瘋狂表現，讓人很容易聯想到今年年初的寒武紀，但兩家公司的估值邏輯完全不同。如果你看寒武紀過去幾年的表現，就會發現一個問題，這家公司的獲利確定性早在2022年就開始出現苗頭，彼時隨著思元290、370系列晶片匯入頭部企業，雲端收入比去年同期激增173.52%。當然還是要說，這個時候的寒武紀存在著很大的隱患，例如當時仍比較依賴端、邊緣業務，而且370系列晶片在業界的評價普遍不理想。但在隔年年底發佈590系列晶片時，該型晶片的遠超預期的表現，疊加輝達出口受到限制，讓資本市場瞬間遺忘上述問題。也就是說，最晚在2024年初，寒武紀已經展現了非常明顯的獲利確定性。那麼摩爾線程呢？這家公司的管理層預計最早於2027年實現盈利。但筆者認為，這個目標可能很難達成。根據摩爾線程的招股書，從2022年至2024年，摩爾線程營收分別為4,608萬元、1.24億元及4.38億元；同期淨虧損分別為18.40億元、16.73億元及14.92億元。透過這組資料能夠看出來，摩爾線程的淨虧損的確在收縮，但有一個問題是，摩爾線程的研發投入，即便在燒錢的GPU產業也屬於是最高的那一檔。根據招股書的資料，截至2024年，摩爾線程的累計研發投入高達43億元，而同期的營業收入總計為6.08億元，相當於研發投入是營收的7倍有餘，而寒武紀發佈的財報顯示，其2024年研發投入佔營收比例約為91.3%。為什麼摩爾線程的研發投入會如此之高，可以透過其業務佈局窺知一二。同樣對比寒武紀，後者在2024年，雲端晶片業務佔比從13%飆升到99%，早前的核心業務諸如終端晶片IP授權、邊緣晶片全部被剝離乾淨，主營業務完全聚焦在如何交付板卡上。而同時期的摩爾線程，建構了AI智算、圖形渲染、計算虛擬化和面向個人娛樂與生產力工具等應用領域四大產品線，涵蓋從資料中心到消費性電子的全場景。其中部分應用場景研發成本龐大，最典型的是消費級GPU，在這個領域摩爾線程在國內幾乎是獨一份的存在，但投入的資金與市場回報完全不相匹配。例如摩爾線程需要為各種遊戲去進行驅動程式的開發與最佳化，而且不同於輝達有龐大的開發者社群和遊戲廠商作為支援，摩爾線程的驅動程式開發，幾乎是從零做起。在去年11月，摩爾線程發佈了DX12驅動正式版v280.90，首次官方宣對《黑神話：悟空》的完整支援，此時距離黑神話發售剛過了一個月。曾有業內人士評價到，在中國任何驅動團隊都無法實現這樣的效率，但作為桌面級顯示卡的拳頭產品MTT S80售價僅為1599元，因為在紅綠兩廠的夾縫下，只有“平價卡”才有生態位。另外還有一個無法忽略的問題是，摩爾線程大部分桌面級顯示卡的出貨主要以「信創」產品為主，例如透過與龍芯、飛騰等國產CPU完成適配，摩爾線程在過去三年的桌面級顯示卡出貨量達到百萬級。既然如此，摩爾線程為什麼還要費時費力地去給顯示卡寫遊戲驅動？實際上，這些看似「費力不討好」的工作，才是支撐摩爾線程高估值的關鍵。02. 想像空間巨大今天的摩爾線程，相較於早期的寒武紀要更佔據「天時、地利」。最重要的變化體現在AI產業對於國產替代的心態發生了變化。在寒武紀590系列密集鋪貨的2024年，它在行業中定位實際上是“補齊算力缺口”，而隨著國產替代成為共識，摩爾線程這類企業更能適應市場的長期需求。一方面，摩爾線程與寒武紀的對比，本質上是ASIC晶片與GPU晶片的對比。二產業的市場容量直接決定了二者的上限。例如今年，全球ASIC晶片市場規模約200億美元，但全球GPGPU市場規模超過1000億美元，儘管隨著大模型進入推理階段，ASIC晶片開始展現出更好的能源效率優勢，但由於「客制化窗口期」的存在，大部分廠商仍無法選擇ASIC作為智算中心的主力晶片使用。短時間內，GPU晶片在AI加速卡中扮演的角色不會改變，這直接決定了摩爾線程的上限。而在中國市場中，由於摩爾線程「全功能通用GPU」的屬性，更是讓資本市場對它的預期拉滿。對於全功能通用GPU，簡單地來說就是透過底層架構設計，來實現“一芯多能”，例如同時具備AI 運算加速、圖形渲染、物理模擬、超高畫質視訊編解碼等能力。這就需要一個統一的系統機構，扮演算力調度的中樞系統。在創業之初，摩爾線程就設計MUSA架構去解決這個問題。該架構涵蓋了統一的程式設計模型、軟體運行庫、驅動程式框架、指令集架構等，它最大的意義是能夠幫助開發者在基於MUSA開發的應用上賦予更好的可移植性，這是目前GPGPU這類單一AI加速卡產品所不具備的。而目前國內，能夠實現如此廣度的架構搭建的，也只有摩爾線程一家，這也成為了資本市場對其賦予高估值的核心所在。當然，這背後的工作不僅僅是設計一個架構的問題。為了提高開發者的易用性，摩爾線程還需要保證MUSA架構的程式模型、指令集與記憶體模型與CUDA高度對齊，同時也開發了MUSIFY程式碼遷移工具鏈，幫助開發者轉換並編譯CUDA程式碼為MUSA程式碼。應該說，被冠上「國產輝達」名頭的企業很多，但只有摩爾線程是這麼做的。不過還是要說，摩爾線程的佈局在國內AI晶片產業中，絕對算是異類，甚至是與當前產業主流敘事相悖的。根據筆者的觀察，最近一年國內AI晶片其實明顯呈現出「碎片化」特徵，大多聚焦單一細分場景的「短平快」突破，規避全端架構搭建的長周期。例如有廠商曾直言不諱地跟筆者表示，他們的核心競爭力是“能搞定TSV（矽通孔）產能”，這聽起來很奇怪，因為TSV產能在封測端，能拿到這部分產能只能說明是搞定了供應鏈。但事實情況就是，下游廠商在聽到這句話後，會覺得你們的異質整合能力應該沒問題，進而在市場中形成競爭力。因此，儘管摩爾線程這種“大而全”的策略具備長期價值，但短期內能否讓市場買單，從而將“長期想像性”轉化為“盈利確定性”，可能還需要觀察。 （虎嗅APP）

被稱為「國產GPU第一股」「中國版輝達」的摩爾線程，不僅以88天的稽核周期創下科創板最快紀錄，更在上市首日掀起一場震撼市場的造富風暴。12月5日，開盤第1分鐘，該股最高漲至688元，漲幅達502%。此時賣出的中籤者，一簽最高可浮滿28.68萬元。後續交易時段雖有回落，漲幅基本上也維持在400%以上。從全天85.49%的換手率來看，大多數中籤者都選擇了落袋為安，有投資者表示：“開盤即巔峰，我馬上一鍵賣出。”《每日經濟新聞》記者也注意到，在這場狂歡中，幻方量化、九坤投資等頭部量化私募賺得盆滿缽滿，百億私募大佬林業旗下39隻產品此前也現身獲配名單。圖片來源：視覺中國（圖文無關）中籤率僅2.7萬分之一「開盤即巔峰」後，有人果斷離場摩爾線程的IPO熱度從申購階段便可見一斑。其網路中籤率僅0.036%，代表約2.7萬投資者中才有1人能成功中籤，足見市場追捧之熱烈。 12月5日該股上市，開盤即打破今年新股漲幅紀錄，股價最高可達688元，即中籤者賣出後最高可賺28.68萬元。有中籤的游資朋友直言：“開盤即巔峰，我馬上一鍵賣出，連相關概念股初靈資訊也一起清了。”還有私募基金經理理性分析：“開盤價基本上就是短期頂點，市場預期已經打滿，當前股價全是情緒推動，明視訊記憶體在巨大泡沫，根本支撐不了這麼高的估值。”市場情緒的快速切換也反映在股價走勢上。摩爾線程盤中大幅回撤，截至收盤報600.5元，較最高價回落12.7%，最終漲幅定格在425.5%，全天換手率高達85.49%。這意味著大量追高入場的投資人面臨浮虧，而這現像在先前中芯國際、寒武紀、海光資訊等科創板大市值晶片股中並不少見。量化私募成最大贏家梁文鋒一天浮盈近3000萬元與一般投資人「中籤難、守股慌」形成反差的是，量化私募憑藉資金與技術優勢，在此次摩爾線程IPO中收穫頗豐。私募排排網資料顯示，共有113家私募旗下2019檔產品獲得網下配售，合計獲配50.18萬股，獲配金額達5734.10萬元。其中，量化私募佔絕對主導地位：51家量化私募旗下1673隻產品成功獲配，獲配數量42萬股、獲配金額4800.15萬元。頭部量化機構的參與力道特別驚人。如九坤投資動用超150隻產品參與申購，幻方量化動用160隻產品，衍復投資動用250多隻產品，靈均投資動用約70隻產品。從獲配結果來看，DeepSeek創辦人梁文鋒旗下的幻方量化以6.13萬股的獲配數量位居榜首，對應獲配金額700.59萬元；衍復投資、九坤投資分別以6.00萬股、3.97萬股的獲配數量緊隨其後，獲配金額分別為686.176萬元。以摩爾線程收盤價計算，幻方量化帳面浮盈約2,981萬元，衍復投資約2,919萬元，九坤投資約1,930萬元。主觀私募也未缺席這場盛宴。 39家主觀私募旗下246檔產品成功獲配，其中百億私募大佬梁宏的海南希瓦動用近10隻產品參與申購；林園旗下林區投資的39檔產品合計獲配3014股，獲配金額約34.44萬元。從整體獲配格局來看，資金向頭部機構集中的特徵明顯。獲配金額超100萬元的13家私募均為百億級機構，獲配金額前30名中，量化私募佔23家，主觀私募僅佔5家，百億量化私募成為此次配售的核心力量。業界：打新「貧富差」待平衡散戶需警惕短期炒作針對摩爾線程上市首日的極端表現及打新市場的機構化特徵，多位私募人士給出了專業解讀。黑崎資本首席策略長陳興文表示，結合A股歷史資料，大市值新股上市首日買進後往往面臨短期波動，甚至虧損風險，但長期來看，摩爾線程這類標的受益於國產替代浪潮，成長潛力值得期待。 “投資者應穿透短期情緒波動，以戰略思維把握產業確定性機會，而非參與短期投機。”銓景基金總經理鄭彥欣則直言首日暴漲背後的風險：「中籤者獲利豐厚導致拋壓巨大，而暴漲後的股價可能已透支未來多年成長，估值處於極高水平。首日追高本質上是博弈短期情緒的投機行為，需謹慎承接大量獲利對於打新市場「機構易中籤、散戶難喝湯」的現象，鉅陣資本投資總監龍舫解釋道，量化私募作為B類機構投資者，可同時參與網下配售與網上申購，加上資金規模龐大、報價精準度高，中籤率遠高於普通投資者。而中小投資者僅能參與網路申購，受市值門檻和單一帳戶限制，中籤率自然偏低。 「當前新股配售規則向公募、社保、量化私募等專業機構傾斜，符合鼓勵長期投資的政策導向，但也導致機構與散戶中籤比例分化，可能削弱市場公平性。”在如何平衡市場效率與公平性的問題上，龍舫建議，監理機關可透過提高網路發行比例、限制機構過度集中申購、降低散戶參與門檻等方式最佳化機制。對中小投資者而言，透過購買公募基金等方式間接參與新股申購，或許是分享優質標的成長紅利的更優選擇。鄭彥欣則從市場規律角度補充：「新股網下配售大部分向公募等長線資金傾斜，量化私募獲配看似數量多但單只產品規模有限。散戶中籤率低，本質上是在支援實體經濟與維護市場流動性間的平衡——若會大幅散戶中籤後首日集中拋售，反而可能會加劇股價福建大佬追蹤研究6個月提前下注重倉摩爾線程福州閩江畔，盧春霖沏了一壺肉桂，這位福州市拓鋒私募基金管理有限公司（以下簡稱拓荒）的董事長顯得既鬆弛又敏銳。這背後，是盧春霖在摩爾線程的融資過程中壓下的重注。「一下就達成共識了，沒有一票是否決的。因為之前投過相關領域，看得越來越清楚。而且寒武紀的成功讓我們認清楚了這個方向。」當回憶團隊投資摩爾線程的決策時，盧春霖說道。以12月5日收盤價計算，拓鋒在摩爾線程的投資浮盈超過700%。窗外車水馬龍，而盧春霖的腦海裡裝的是一張價值千億元的中國半導體版圖。如果說寒武紀（SH688256，股價1355元，市值5714億元）的成功讓他嶄露頭角，那麼摩爾線程的上市，則讓這家隱匿在福建的投資機構浮出水面。作為摩爾線程的重要股東，盧春霖不僅押中了中國GPU（圖形處理器）的“獨角獸”，更投資了沐曦積體電路（上海）股份有限公司（以下簡稱沐曦）、北京清微智能科技有限公司（以下簡稱清微智能）等多張半導體王牌。這是一場關於科技信仰的豪賭，也是中國本土資本在「卡脖子」時代下的生存進化論。拓鋒董事長盧春霖圖片來源：受訪者供圖根據官網，拓鋒是一家完全市場化、專業化、規範化運作的私募股權投資基金管理公司。在摩爾線程的招股書中，有兩位股東與拓鋒有關：福建吉芘酉科技投資合夥（有限合夥）（以下簡稱福建拓鋒）和沛縣干曜興科技合夥企業（有限合夥）（以下簡稱沛縣干曜）。拓鋒第一輪投資摩爾線程的會議決議圖片來源：受訪者供圖盧春霖向記者證實，拓鋒投資摩爾線程的路徑並非單兵作戰。 「沛縣乾曜背後的股東上海諸神諮詢管理有限公司的核心股東陳柏霖，是拓鋒的合夥人。」盧春霖表示。陳柏霖也是福建人。這種基於地緣和血緣的信任紐帶，讓福建資本在資本市場上展現了驚人的爆發力。「我個人與陳柏霖先生的合作也起到了關鍵作用。陳柏霖先生是知名投資人和拓鋒的合夥人，他透過上海諸神資本早期佈局了多個半導體項目。他的視野和資源幫助我們卡位了摩爾線程等明星企業。例如，2022年，由陳柏霖先生引薦了摩爾線程團隊，那時公司剛成立不久，但團隊背景強大（核心成員來自輝達），技術路徑清晰（全功能GPU）。盧春霖表示。盧春霖透露，拓鋒對摩爾線程進行了長達6個月的追蹤調查，重點考察三個面向：第一，技術架構方面，摩爾線程的「元計算平台」強調軟硬體協同，支援圖形渲染和AI計算，相容主流框架如TensorFlow（Google 端到端的開源機器學習平台）和PyTorch（FacebookFacebook（Facebook）旗下開源學習框架）。這與純硬體公司不同，更容易生態適配。第二，市場時機方面，2023年美國升級晶片管制，國產GPU需求爆發。摩爾線程的產品可用於資料中心、雲端遊戲、自動駕駛等領域，市場空間龐大。第三，團隊能力方面，創辦人張建中先生有20年GPU經驗，團隊曾主導多款晶片量產。「2023年，在摩爾線程融資困難階段，我們參與B+輪投資2億元；2024年追加Pre-IPO輪1.8億元。」盧春霖表示。投資之外，拓鋒也進行了賦能。 「產業資本做的事情，是需要對企業賦能。」盧春霖向記者復盤了一個細節。作為晶片設計公司，摩爾線程對配套有著巨大的需求，且對品質要求極高。而盧春霖敏銳地發現，國際GPU巨頭的供應商之一，恰好就在他的資源池裡。“我對張建中說，國際GPU巨頭用的就是這家公司，品質非常穩定。我又去跟這家公司說，摩爾線程是中國的輝達，潛力無限。”在盧春霖的撮合下，雙方不僅建立了業務合作，同時也幫助摩爾線程吸引了股東。根據摩爾線程招股書，截至上市前，福建拓鋒在2023年10月以2億元的價格認購了摩爾有限新增註冊資本，並在後續的股份制改造及增資中持續持有大量股份，截至發行前持有509.3424萬股，持股比例達1.27%。此外，與拓鋒關係緊密的沛縣干曜位居前十大股東，持股比例高達4.25%。截至12月5日收盤，福建拓鋒對摩爾線程的持股市值已達30.6億元，以此計算，拓鋒的投資報酬率已高達705%。盧春霖透露，目前，拓鋒半導體投資版圖邏輯包括三個方面，首先是技術覆蓋，從雲端（寒武紀）到邊緣（清微智能），再到終端（中科物棲），形成完整算力鏈條；其次是生態聯動，所有企業可透過拓鋒投資生態網路共享資源，實現真正良性的競爭與合作關係；例如，可重構晶片（清微智能）可能成為後摩爾定律時代的突破點。這位福建投資人正試圖用「真金白銀」證明：在中國，硬科技依然是穿越周期的解藥。而對於拓鋒而言，屬於他們的千億版圖拼圖，或許才剛完成了一半。此外，盧春霖認為，半導體產業目前的短板也是投資的重要機會。 “我們的供應鏈需要去替代，包括晶圓、裝置、光刻機等都是機會。我覺得5到10年，一定會形成中國的供應鏈體系。換句話說，這5到10年也是投資的黃金期。” （每經頭條）

上市首日的驚人表現在A股看半導體，一定要分辨也是做這件事的和只能用它的差別。今日摩爾線程的上市表現，直接掀翻了先前一級市場300億估值的桌子，市場給出了近3000億的驚人定價。2025年12月5日，摩爾開盤即報650元，盤中最高觸及688元，收盤報600.50元，全天暴漲425.46%。總市值定格在2822.5億元。這是什麼概念？它一上市就超越了許多成熟千億白馬股的體積。全天成交額153.07億元，換手率高達85.49%。這意味著中籤的籌碼在一天內完成了一次徹底的清洗，600元成了新的成本鐵底。為什麼資金敢給2800億？目前國產GPU賽道擁擠（海光、華為升騰、寒武紀等），但摩爾線程是目前國內唯一也是最接近全功能GPU定義的廠商。華為升騰強在AI算力（NPU路線），但摩爾線程堅持做圖形渲染+AI計算兩條腿走路。如果你需要在國產替代系統裡跑Windows/Linux桌面、搞3D建模、打遊戲，同時兼顧AI訓練推斷，摩爾線程幾乎是目前唯一的輝達平替。它想做的是GeForce + Tesla，而不僅僅是Tesla。100天奇蹟摩爾成立於2020年10月，但這不僅是個創業故事，更像是預謀的復刻。公司的靈魂人物張建中（James Zhang），前輝達全球副總裁、中國區總經理。他在老黃（Jensen Huang）手下幹了15年，深諳生態（CUDA）和管道（Channel）的玩法。公司成立100天宣佈研發成功首顆GPU，18個月發表全端產品。這種速度在晶片界是不符合物理規律的。圈內普遍認為，摩爾在成立之初就獲得了極為成熟的IP授權或擁有極其完整的成建制團隊（直接從輝達成建制挖人）。這不僅是研發能力的體現，更是供應鏈整合能力的體現。今天的上市名單揭開了其豪華的資方背景。深創投、紅杉、字節跳動等頂級資方早已入局。深創投透過旗下基金（如中原前海、中保投信雲算等）進行了多層滲透。為什麼？因為投資人知道，ToB的AI卡很難賣，但ToC的顯示卡是現金乳牛。摩爾的故事能講通以游養AI（用遊戲顯示卡的現金流養AI研發），這是輝達當年的發家史。為什麼必須是MUSA？摩爾的核心護城河，是其自研的MUSA (Moore Threads Unified System Architecture)統一系統架構 。許多國產廠商選擇GPGPU路線，去掉了圖形渲染單元，這樣設計簡單，面積小，能源效率高。但摩爾保留了3D渲染管線。這步棋走得很險。因為圖形驅動（Driver）的開發難度是硬體設計的10倍。這就是為什麼摩爾早期產品（S80）硬體參數炸裂，但打遊戲在這個驅動下幀數極低的原因。他們在補輝達過去20年補過的課。市面上所有宣稱完美相容CUDA的都是在扯淡。摩爾做了一個工具叫MUSIFY，用來把CUDA程式碼翻譯成MUSA程式碼。實測回饋，這種轉譯會有表現損耗（Loss），通常在10%-30%之間。但在目前的制裁環境下，能跑通比跑得快重要一萬倍。只要不用重寫程式碼，客戶就能接受。2023年10月，摩爾線程被美國列入實體清單。這既是勛章，也是緊箍咒。摩爾的高階卡S4000原本依賴台積電的高級製程（7nm/5nm）。進清單後，意味著代工受阻。還好有國產產線兜底，摩爾迅速轉向中芯國際（SMIC）的N+1/N+2製程。雖然良率和功耗不如台積電，但能產出就是勝利。Chiplet與先進封裝方面，單晶片算力受限，就靠堆料。摩爾正在瘋狂佈局誇娥（KUAE）千卡智算叢集。既然單卡打不過A100，我就用兩張、三張卡透過高速互聯來打。 這對互聯頻寬（MTLink）提出了極高要求。怎麼看摩爾的估值？財務狀況方面，目前還是巨額虧損。流片一次數千萬美元，加上龐大的軟體團隊（驅動開發極度燒錢）。營收主要靠G端（政府/信創）和少量的B端採購。 C端顯示卡目前不僅不賺錢，甚至可能是賠本賺吆喝（為了跑通驅動資料）。不要看PE，看了就沒辦法投。要看PS和TAM（潛在市場規模）。中國每年進口GPU晶片數百億美元。只要摩爾能拿下黨政軍+央國企的辦公電腦顯示卡的50%份額，加上20%的智算推理份額，支撐3000億市值毫無問題。摩爾的對標的是寒武紀，摩爾的技術堆疊比寒武紀更寬（多了圖形），市值的理論上限應高於寒武紀。普通投資人如何參與？既然摩爾已經漲到了600元，對許多投資人來說，車門已經焊死。這時候，機會往往在影子股上。筆者認為，以下標的值得加入自選：EDA（設計工具）：華大九天。提供全流程EDA設計工具，這是晶片設計的呼吸器。IP授權：芯原股份。提供GPU IP授權及設計服務，填補了摩爾在部分設計環節的拼圖。關鍵材料：勝宏科技提供HDI高階PCB板，這是高階顯示卡做工的基石。華工科技提供800G光模組，主要用於智算叢集的高速互聯。麥捷科技提供超微型電感。製造與封測（兜底環節）： 雖然摩爾早期依賴台積電，但目前戰略重心已轉向中芯國際（SMIC） 進行兜底。通富微電和 長電科技負責晶圓測試（CP）、功能測試（FT）及系統級測試（SLT）。未來的Chiplet先進封裝必須依靠這兩大巨頭。AI大模型落地：與三六零（360） 攜手打造360智腦大模型一體機。這意味著摩爾在B端有了強力的銷售管道。智算中心建置：東華軟體（打造「甬」字號智算品牌）、科華資料、光環新網這些是包工頭，他們得標，摩爾就有卡賣。總結與投資建議結論：摩爾線程的上市，標誌著國產GPU進入了明牌賽局階段。它不是一家單純的晶片公司，而是中國必須擁有一張能打遊戲的顯示卡這個國家意志下的硬邏輯載體。對於正股（688795），不建議在600元上方追高。這只票是鎮國神器，不會死，但可能會套人。等待第一次情緒退潮，觀察在450-500元區間的承接力度。對於產業鏈（ETF策略），摩爾上市後大機率會快速納入科創晶片50ETF 。買ETF等於被動配置了摩爾，且平攤了風險。最強Alpha策略：盯緊和而泰（股權增值）和三六零（業務落地）。如果摩爾繼續逼空，這兩家是彈性最大的補漲龍。一句話評論：2800億的摩爾線程，是帶血的籌碼，也是最硬的矛。在這個位置，信仰很貴，請理性充值。 （軒轡凱）

今天摩爾線程正式上市，漲幅超過4倍，市值近3000億，一口氣漲完，中國特色。新股中一簽賺30萬，歷史第一，載入史冊，有幾個小夥伴中籤了。今天的摩爾線程爆炒充分證明了A股熱錢真多，85%換手率，市場主打一個情緒博弈。追高的不在少數，很多人對標寒武紀6000億市值，認為還有溢價空間。更多的人認為可能是下一個中油，分歧比較大。現在關鍵問題是流動性只有6%，170億的市值，所以炒作空間大，特別是機構容易控盤。今天也是沐曦股份上市申購日，估計正式上市時候漲幅會超過摩爾線程。沐曦發行價格為104.66元/股，募集資金為39億元，藉此推算其市值418.74 億元。這相比摩爾線程上市估值537億低20%，算有點良心，給二級市場留了一點喝湯的空間。站在風口比啥都重要，年營收4.38億的摩爾線程3000億市值，年收入1158億的榮耀估值才2000億不到。所以沐曦股份上市首日的估值會超過3000億，畢竟前面有寒武紀打開的想像空間。1. 沐曦是AMD的班底，三個創辦人都是從AMD中國區辭職創業。因此技術路線也是GPGPU，完全跟隨輝達，技術路線選對了，剩下就是努力往前干。2. 沐曦產品矩陣豐富，主要產品聚焦於高性能GPU 領域，全面覆蓋人工智慧計算、通用計算和圖形渲染三大核心場景，形成了曦思N 系列、曦雲C 系列、曦彩G 系列三大產品線，且圍繞GPU 晶片提供配套的軟體棧與計算平台。這次募資的重點投入方向也是通用GPU，還有未來規模上量的推理GPU。3. 沐曦的產品高度相容CUDA 生態，這是核心競爭力。沐曦打造的自主智慧財產權MXMACA 軟體棧從API 層面實現了對CUDA 生態的深度適配。沐曦的曦雲C 系列等硬體產品也依託MXMACA 軟體棧，實現了與CUDA 生態的協同適配，例如曦雲C500 的程式設計介面在API 層面高度相容CUDA 生態，能支援大規模叢集部署和複雜計算任務。雖然AMD不相容CUDA，但AMD 提供了ROCm 開源平台作為替代方案，可透過技術手段實現CUDA 程式碼的遷移和適配，沐曦在此之上做了更進一步的改進。4. 沐曦的收入增速是摩爾線程的5倍，收入也高70%，利潤虧的少一些。從經營上看，沐曦整體的競爭力更強。5. 沐曦股份的AI晶片只佔國內市場的1%，未來的市場空間還很大。輝達退出國內，留下95%市場空間夠國產廠家吃五年，都是川普的神助攻。國產GPU上市的越來越多，加上壁仞科技、遂源等排隊上市的企業，很快就能湊齊國產GPU七龍珠。6. 今天是AI的大年，摩爾線程和沐曦要感謝大哥寒武紀市值6000億，寒武紀要感謝華為不上市。大家都要感謝AI帶頭大哥輝達，5億美金市值頂在前面，給了市場足夠的信心。目前全球經濟下行，只有科技上行，算是冬天裡的一把火，點燃了資本市場的熊熊大火。（科技錨）

回看中國「國民GPU第一股」是如何誕生的？1572倍網下申購倍數、88天科創板最快過會、年內最貴「百元股」…隨著一連串數字被刷新，有著「中國輝達」之稱的摩爾線程，今日正式登陸科創板。盤面上，摩爾線程開盤最高報688元/股，較114.28元/股的發行價上漲502%。截至發稿，公司市值2,800億元。回望摩爾線程的融資歷程，公司自創立伊始便備受資本關注，迅速成為一級市場的「集體共識」——2020年成立僅三個月便完成兩輪融資，隨後以每年一輪的節奏穩步推進，累計融資規模超百億元，至IPO前股東數量多達86位。作為最早入局的投資方，沛縣干曜若以最新280​​0億市值粗略計算，其最初投入的190萬元已增值至約118.98億元，回報超過驚人的6262倍。當然，在摩爾線程的融資故事中，也伴隨著一些錯失的遺憾。今年初，投中網就曾寫過一位投資人因未能在一日內湊足1000萬元，從而與摩爾線程老股的投資機會失之交臂。從早期融資的瘋狂搶籌，到上市前的激烈份額爭奪，五年來圍繞摩爾線程的資本角逐，不僅見證了中國半導體產業的快速成長，也再次印證了一個深刻的道理：在核心技術突破的道路上，最昂貴的成本往往不是金錢，而是因猶豫而付出的機會成本。那麼，在硬科技投資的浪潮中，這家公司究竟有那些特質，能夠穿越周期，成為資本不願放任的核心資產？那些看似「冒險下注」背後，又藏著怎樣的產業判斷與價值堅守？誠摯邀請您帶著這些問題閱讀本文，回看「國產GPU第一股」是如何誕生的？“高起點出道”摩爾線程誕生的2020年，恰值中國GPU領域風頭正勁，燧原科技、壁仞科技等一眾選手陸續登場，資本市場湧向半導體領域的熱情也空前高漲。儘管對手林立，但頂著「中國輝達」頭銜的摩爾線程，開局依然可以用「驚豔」這兩個字來形容——3個月內完成兩輪融資，成立不到100天估值即超過10億美元，一舉刷新了當年「最快晉陞獨角獸企業」的行業紀錄。該公司的首輪融資發生在2020年9月，投資方是「沛縣干曜」和「深圳明皓」。關於這筆投資，我的同事楊博宇老師曾在《狂賺700倍，起底摩爾線程第一個投資人》一文中提到：沛縣乾曜的股東之一周啟，與老牌顯示卡廠商七彩虹淵源頗深，是其關聯企業的個人投資者。而七彩虹早在2000年就與輝達展開合作，2010年更成為輝達核心的AIC夥伴。這輪融資還有一個關鍵細節：深圳明皓的入局，正是由沛縣干曜牽線搭橋。作為最早的外部投資人，沛縣乾曜因此獲得了1元/註冊資本的優惠價格——以投前估值1000萬元，出資190萬元。如今回看，這筆190萬元的「信任票」帶來了豐厚回報。招股書顯示，到上市前，沛縣干曜仍持有摩爾1,699.87萬股股份，持股比例4.2494%（發行前）。以發稿前的最新280​​0億市值計算，其所持股份估值為118.98億元，已增加了6262倍。如果摩爾線程的首輪融資仍帶有「熟人提攜」色彩，那麼緊接著的天使輪融資，則更符合一個明星計畫的標準敘事。2020年12月，摩爾線程完成天使輪融資，投資方包括五源資本、紅杉中國、聞名投資及和而泰等頭部機構。有投資者回憶，在這輪融資敲定時，摩爾線程甚至“連原型機都沒有”，而打動頭部機構的，正是其無可挑剔的團隊配置。摩爾線程的創始人張建中，是黃仁勳曾經的重要“副手”，從2006年開始便成為輝達全球副總裁和中國區總經理，帶領團隊建立了GPU在中國的完整生態系統，並把大中國區打造成輝達在全球最重要的GPU市場，可以說完整見證了GPU從圖形處理到神經網路的圖形變化。他身後的團隊，同樣星光熠熠──核心成員皆來自NVIDIA、Microsoft、Intel、AMD、ARM等全球頂尖科技業者，人均經驗超過十年。「摩爾線程擁有全球頂尖的現代GPU架構設計團隊。」這是來自紅杉資本中國基金合夥人周逵的評價。雲岫資本的評論則更加直白：“摩爾線程是國內少數真正世界級的、能夠覆蓋GPU研發設計、市場銷售、服務支援等完整架構的成熟團隊。”可以說，頂尖團隊、頂尖技術，再疊加恰到好處的時機，共同成就了摩爾線程的高起點。“只要把晶片做出來，未來不可限量”有了前序融資的鋪墊，摩爾線程在隨後的兩輪融資中，算是徹底點燃了資本市場的熱情。2021年2月，公司完成Pre-A輪融資，由深創投、紅杉中國、紀源資本聯合領投，招商局創投、字節跳動、小馬智行、陽光融匯資本、海松資本、聞名投資、第一創業、五源資本、和而泰、明浩等聯合參投；同年11月，又從上海國盛資本、五源資本、中銀國際旗下渤海中盛基金、建銀國際、前海母基金、招商證券和湖北高品質發展產業基金等手上拿到20億元A輪融資，上演了兩場十余家機構「大團購」的名場面。陽光融匯資本正是在2021年初參與了摩爾的Pre-A輪融資。當時機構已經在半導體賽道深耕兩年，自2018年下半年起，他們持續追蹤AI晶片領域，幾乎覆蓋了當時所有頭部標的。 2020年國慶日後，成立僅三個月的摩爾線程進入視野。陽光融匯資本科技賽道負責人鄭焱是清華電子技術方向科班出身，他坦言，當時摩爾線程的估值並不低，但其團隊從接觸項目到完成投資僅用了兩個月。「頂級團隊」依然是快速做出投資決策的核心錨點之一。用他的話來說，創辦人張建中2006年4月至2020年9月任輝達全球副總裁兼中國區總經理，幾乎可以說是「一手締造了中國的GPU生態與產業鏈」。此外，晶片研發負責人馬鳳翔豐富的流片經驗，以及公司「優先保障首顆晶片落地速度與確定性」的務實思路，也與團隊的技術判斷不謀而合。儘管當時市場存在一些對公司技術開發路線的質疑，但團隊深知，對於新創大晶片公司而言，首顆晶片的快速破局與後續研發的快速迭代最為關鍵。「初次接觸摩爾線程時，我們就形成一個明確判斷：我們對摩爾線程產業頂尖的GPU生態、產業鏈與銷售能力充滿了信心，只要把晶片做出來，未來不可限量。」鄭焱表示。當然，除了技術實力外，打動他的還有企業內部對張建中的高度認同。 “在與摩爾線程團隊接觸中，我發現所有員工對公司品牌及創始人本人都有著極強的認同感和歸屬感。摩爾線程展現出極強的凝聚力，員工全身心投入，積極性非常高。”同樣在Pre-A輪入局的投資人張遠（化名）回憶道，其機構在投資過程中曾出現過小插曲：有LP因公司淨利潤表現而對高估值提出過質疑，但團隊基於對其前景的堅定看好，認為這個價格仍在合理接受範圍，成功說服了資方，最終快速過會並按時打過款。市場也回報了這些果敢的投資者。據接近摩爾線程的投資人透露，在Pre-A和A輪融資中，未能按時打款的機構，出現了同一輪次估值上調的情況。隨後由中國行動數位新經濟產業基金和和諧健康保險領投的B輪融資中，其投前估值更是推到了225億元的高位，相較Pre-A輪的37億估值大幅躍升。回顧四年前的這筆投資，鄭焱表示，從公司發展層面，摩爾線程也持續超出了他的預期。依照初期規劃，公司計畫一年到一年半推出一顆晶片，四年完成三顆落地，但實際推進中，研發效率大幅提升：第一顆晶片按時交付，後續兩顆晶片的迭代速度進一步加快，實現「三年三顆」的跨越式進展。更令人驚喜的是產品落地的成色。 2022年底，摩爾線程舉辦秋季發布會，推出業界首款國潮顯示卡MTT S80、以及元計算一體機MCCX和系列GPU軟體棧與應用工具，打破了當時業界「只曬晶片不秀應用」的怪圈。隨後，其自主研發的顯示卡以2999元定價在京東開售，成為國內少數能實現ToC端落地的AI晶片公司——鄭焱表示，這意味著普通遊戲玩家、投資機構、競爭對手乃至海外用戶均可獲得摩爾線程的晶片產品，彰顯了團隊對技術的絕對自信。投後追蹤中，鄭焱團隊發現，摩爾線程的研發節點把控精準到「重點工程研發節點達成時間偏差不超過一個月」。更意外的是AI功能的提前落實：初期規劃中，公司計畫先聚焦圖形影像處理，後續再切入AI領域，但實際AI功能提前了一代融入產品線，進一步拓寬了市場想像空間。招股書顯示，截至2023年，公司實現數億元營收，驗證了商業變現能力。其中，2023年摩爾線程營收1.24億元，相較於2022年的0.46億元，年增169%。“中國GPU不存在至暗時刻”回望摩爾線程的成長軌跡，從不缺乏戲劇性轉折。 2023年，無論對公司或投資人而言，都是一個關鍵的分水嶺。2023年10月17日，美國將摩爾線程列入實體清單，疊加其對積體電路算力密度、頻寬密度的新規限制，多重壓力直指這家正處於快速成長期的中國AI晶片公司，使其迎來自成立以來最嚴峻的考驗。「刻骨銘心。」投資人A如此形容那天的感受，「當時我正在徐州出差，消息傳來後，我立刻在酒店花園裡不停打電話溝通。事實上，不止摩爾線程，整個中國整合電路行​​業一度陷入某種程度的恐慌——幾乎所有頭部AI晶片公司都面臨同一困境：必須重新修改設計，才能獲取先進製造產能；一級市場的融資環境也幾乎一夜冰封。」作為早期投資方，A所在機構內部也曾出現過短暫的遲疑。然而，在與公司管理層的密切溝通中，他們迅速堅定了信心。 A回憶，面對突如其來的危機，摩爾線程管理層並未選擇收縮防禦，反而向所有股東明確表態：“加大研發投入，全力推進下一代產品研發。”隨後張建中發出的一封內部信，進一步印證了A的說法。他在信中強調：「中國GPU不存在'至暗時刻'，打造中國最好的全功能GPU，摩爾線程會將這項事業進行到底。」同時，他明確了四大攻堅方向：加速自主研發與創新、打磨優質產品、推動應用落地、打造高效團隊。這一表態與行動，猶如一劑強心針極大地穩定了市場信心，同時也迅速轉化為資本的實際支援：在內部信發出十天內，摩爾線程宣佈完成數億元B+輪融資，投資方包括中關村科學城、厚雪資本、中和資本、拓鋒投資、策源資本和恆基浦業等機構。面對這輪在產業極端壓力下的融資，不少投資人表示，「彌足珍貴」。這輪融資不僅為市場注入了堅實底氣，也讓關注摩爾線程的各方股東暫時鬆了一口氣。同時，面對這場硬仗，摩爾線程也以持續成長的業績彰顯自身韌性。 2024年公司營收進一步成長至4.38億元，較2023年年增252%，營收曲線始終維持向上態勢。而2025年上半年：營業收入約7.02億元，超過過去三年營收總和。IPO前的「火熱」與搶不到老股許多早期投資人親身經歷了摩爾線程估值從“高漲”到“回調”再到“暴漲”的完整周期，而讓他們最近一次深切感受到資本市場對這家公司的熱情，是在2024年下半年。2024年11月初，摩爾線程與中信證券簽署上市輔導協議，正式啟動IPO進程。消息一出，持有摩爾線程股權的上市公司和而泰，在短短數個交易日內股價接近翻倍——賺錢效應第一次如此直觀地呈現在公眾面前。外在環境也迎來根本轉變。隨著國家對科技創新政策的持續加碼與AI產業的全面爆發，寒武紀等晶片公司在二級市場持續大漲。整個市場開始用新的眼光審視摩爾線程——作為「中國版輝達」的價值被重新發現、重新定價。一級市場的狂熱在年底的Pre-IPO輪融資中體現得淋漓盡致。投中嘉川CVSource顯示，這一輪進入的投資機構多達38家，合計對該公司增資52.25億元，投前估值高達246.2億元。比這組數字更震撼的是，各方資本為了爭取份額，幾乎是各顯神通，競爭程度異常激烈。我們所聽到的版本中，有同行懇求轉讓老股的，有LP以「投資下期基金」為條件換取入場券的，甚至有人透過家人關係輾轉聯繫；可謂真正是「一票難求」。時間來到2025年初，摩爾線程又宣佈拿到了一筆戰略融資，資方包括高粱資本、明德博雅、善達投資等。上文提到的投資人張遠透露，他們機構也想在此時追加投資，但即便是作為早期股東，仍拿不到任何份額。無奈之下，只得轉投另一家競爭公司，後者也在近期宣佈了IPO計畫。市場上還流傳著更多「錯失」的遺憾。投資人B向我展示了一張聊天記錄：去年11月摩爾線程IPO消息剛傳出時，曾有朋友提醒他有份額可以“上車”，估值在240億元左右，但他以“IPO不確定性太大”為由婉拒。後面的故事大家都知道了，摩爾線程以88天火速過會，發行市值約537億元，創下今年科創板最大IPO紀錄；那些曾經猶豫的、錯失的、放棄的投資者，如今只能望著這個數字，在心中默默計算那原本可能屬於自己的回報。從2020年橫空出世、出道即巔峰，到產業突遇「黑天鵝」陷入調整，再到如今成功登陸科創板，摩爾線程這五年的創業旅程，堪稱峰迴路的硬核突圍之路。11月21日，在IPO招股路演現場，公司創辦人張建中再次重申初心：「儘管公司在技術累積、產品性能上仍落後於輝達、AMD等國際巨頭，尤其在超大規模GPU叢集構建和生態成熟度方面，差距依然明顯，但我們的產品部分性能已接近或達到國際先進水平，實現了部分」國際先進度方面，差距依然明顯，但我們的產品部分性能已接近或達到國際先進水平，實現了部分「國際先進」領域的差距。他舉例道，MTTS80顯示卡的單精準度浮點算力接近輝達RTX3060，基於MTTS5000所建構的千卡智算群集效率甚至超過同規模國外同代產品。張建中也提到，在外部限制性政策與國家資料安全保護需求的雙重驅動下，中國GPU市場正加速國產化進程，本土GPU企業正不斷突破智慧財產權技術壁壘。結合弗若斯特沙利文的預測，未來中國GPU市場國產化率將顯著提升，逐步實現對進口產品的替代；當前AI算力需求的爆發，無疑也為國產GPU開啟了前所未有的發展窗口。 （36氪Pro）

2025年12月5日，頂著「國產GPU第一股」光環的摩爾線程正式登陸科創板。上市首日，摩爾線程股價一度漲超500%，股價拉升至688元/股，隨後漲幅逐步縮小，回落至600元/股以下。截至上午10：38，摩爾線程股價報575.01元/股。摩爾線程本次在科創板共發行7000萬股新股，發行價114.28元/股。若以盤中最高價格688元/股計算，中一簽（500股）可賺約28.69萬元。摩爾線程在先前公告顯示，共有482萬戶股民參與申購，網路發行的中籤率低至0.036%，相當於每1萬名申購者中僅有不到4人中籤。在網路發​​行部分，共有267家機構投資人參與申購，總申購數量達704.06億股，網下最終僅獲配3,920萬股。就在一般投資者「一簽難求」之際，一場資本狂歡拉開國產晶片的創富大幕。圖源：視覺中國張建中身價或超300億，鎖定期超3年憑藉早期入股或股權激勵，摩爾線程至少有9位公司高層及核心技術人員因持股而在上市時身價過億元。根據發行方案，公司設立了員工持股平台，幾位掌握核心技術與公司股權的創辦人及高階主管，個人財富將實現跨越式成長。摩爾線程曾在招股書中公佈公司董事、審計委員會委員、高階主管及核心技術人員直接或間接持有公司股份的情況。截至 2025 年 6 月 30 日，摩爾線程創辦人、董事長兼總經理張建中直接及間接持股比例為12.7304%，以本次發行前40002.8217萬股的總股本及600元/股的股價計算，張建中持有摩爾線程股票價值超300億元。張建中曾在輝達工作超過十年，曾任全球副總裁、中國區總經理。2020年成立摩爾線程，並確立了「全功能GPU」的技術路線。在創辦人團隊中，持股比例僅次於張建中的是摩爾線程的共同創辦人——周苑、張鈀勃、王東，他們未直接持有發行人股份，透過持有南京神傲合夥份額從而間接持有發行人股份。截至 2025 年 6 月 30 日，周苑間接持股比例為4.0161%，以本次發行前40002.8217萬股的總股本及600元/股的股價計算，周苑持有摩爾線程股票價值約96.39億元；張缽勃間接持股比例為4.8894%，以本次發行前40002.8217萬股的總股本及600元/股的股價計算，張鈀勃持有摩爾線程股票價值約117.35億元；王東間接持股比例為4.0161%，以本次發行前40002.8217萬股的總股本及600元/股的股價計算，王東持有摩爾線程股票價值約96.39億元。需要指出的是，摩爾線程核心高層及技術人員所持股份目前僅體現為帳面財富，實際變現仍受嚴格限制。根據《上海證券交易所科創板股票上市規則（2025年4月修訂）》，若發行人無控股股東或實際控制人，則相關股東需承諾所持首發前股份自公司上市之日起36個月內不得轉讓。這意味著，即便公司市值高企，創辦人及主要股東在三年內也無法通過減持套現。張建中在招股書中也對減持股票定了嚴格且長期的「軍令狀」。除了老股（上市前就有的股份）先自動鎖定3年外，張建中還將所持股票鎖定期和公司盈利直接掛鉤，比如，若摩爾線程 2027 年仍尚未盈利或者上市當年的利潤比上市前跌超50%，股票鎖定期在原有基礎上再加12個月等。幻方量化、九坤投資等量化機構也賺了在這場資本盛宴中，量化機構無疑是投資的主力之一，如幻方量化、九坤投資、靈均投資、衍復投資等。根據私募排網統計顯示，113家私募的2019只產品獲配了摩爾線程的網下申購，合計獲配50.17萬股，合計獲配金額為5734.10萬元，其中百億級私募高達49家，50-100億私募20億私募。其中，獲配金額位居前三的量化機構分別是：寧波幻方量化合計獲配6.13萬股，上海衍復投資獲配6.004萬股，九坤投資獲配約3.97萬股，獲配金額分別為約700.59萬元、686.17萬元、453.65萬元。在已經「上車」的量化機構裡，寧波幻方量化備受關注。根據天眼查資料顯示，幻方量化主要包括浙江九章資產管理有限公司和寧波幻方量化投資管理合夥（有限合夥）兩部分。兩家都在基金協會備案，實控人都是梁文鋒。其中，梁文鋒持有九章資產85%的股份，持有寧波幻方量化76.2684%的股份。2025年開年來，梁文鋒以DeepSeek驚豔全球科技圈。幻方量化也是最早探討用機器學習取代傳統量化策略的量化機構之一。根據幻方官網資訊顯示，2016 年10月21日，幻方第一個由深度學習演算法模型產生的股票部位上線實盤交易，使用GPU進行計算。在此之前，演算法主要依靠線性模型和傳統機器學習演算法，模型計算主要依賴CPU。若以600元/股計算，上市首日，寧波幻方量化帳上資金可賺超2800萬元。在策略配售方面，摩爾線程共引進10家策略投資者，包括中信證券投資有限公司、天翼資本控股有限公司、深圳三快網路科技有限公司（美糰子公司）、中國保險投資基金（有限合夥）等，合計投資金額達15.9992億元。其中，中國保險投資基金（有限合夥）獲配437.52萬股，金額達4.999億元，為本輪最大策略投資方。上述策略投資者的股份限售期為12至24個月。 （深網騰訊新聞）

一個值得記住的日子2025年12月5日早晨9點30分,上海證券交易所的開盤鈴聲響起。摩爾線程智慧科技的股票代號688795.SH跳上大螢幕,開盤價650元,相比114.28元的發行價,漲幅468.78%。這家成立僅5年的公司,市值一度衝破3,000億人民幣。盤中最高漲幅達502.03%,股價一度觸及688元/股。中一簽(500股)最高可獲利約28.69萬元,成為年內最賺錢新股之一。但如果翻開它的財報,會看到另一組數字——過去三年零九個月,累計淨虧損接近60億元。從2022年到2024年,摩爾線程每賺一塊錢,就要在研發上燒掉超過六塊錢。資本市場卻用腳投票。 88天,這是摩爾線程從IPO申請到過會的全部時間,遠低於科創板平均180天的稽核周期。 38家投資方在pre-IPO輪合計砸進超過50億元,紅杉、騰訊、字節跳動的名字赫然在列。甚至在2023年10月被美國列入"實體清單"後,它仍然逆勢完成了新一輪融資。開盤後半小時,財經評論區和社群媒體就炸開了鍋。小紅書使用者@財智星球感慨:"真羨慕中籤的,一下就賺那麼多。"雪球使用者@晶片觀察員則冷靜分析:"122倍市銷率,這個估值已經把未來三年的成長空間透支了。但換個角度想,這不是在給摩爾線程估值,而是在給國產GPU賽道的戰略價值定價。"東方財富股吧裡,有投資者直言:"上市這錢太好賺了,但散戶追高需謹慎。國產替代是大方向沒錯,可技術差距還很大,別被情緒裹挾。"有趣的是,摩爾線程暴漲的同時,相關概念股卻集體下跌——和而泰跌9.4%,盈趣科技跌5.29%,初靈資訊跌7.66%,中科藍訊跌8.88%。市場似乎在用這種分化告訴我們:真正的龍頭已經浮出水面,炒作概念的時代過去了。這不是一個正常的商業故事。它更像是國家意志借助資本市場進行的策略性動員。摩爾線程的上市,不只是一家公司敲鐘,而是中國在一個關鍵戰場上打響的一槍——這個戰場的名字叫GPU,戰場的核心是算力主權。一個無法迴避的問題是：為什麼中國需要自己的輝達?圖1:2025年12月5日摩爾線程上市首日,開盤價650元,較發行價114.28元漲幅468.78%,盤中最高觸及688元,市值一度衝破3000億人民幣,成為年內最賺錢新股之一。資料來源:公開市場資料算力是新時代的石油AI革命的本質,是一場算力競賽。訓練一個GPT-4等級的大模型,需要1萬張輝達A100 GPU,成本超過千萬美元。 2024年,中國大模型公司的痛點不是沒有人才,也不是沒有資料,而是買不到GPU。國內AI新創公司的CTO在接受採訪時說,他們去年花了半年時間排隊採購輝達H800,"不是價格問題,是根本買不到。我們看著DeepSeek、智譜等競爭對手的模型一個接一個發佈,自己的訓練計畫卻因為缺晶片而不斷推遲。"這不是個例。根據弗若斯特沙利文預測,2029年中國AI晶片市場規模將達到1.34兆元,從2024年到2029年的年均復合成長率高達52.7%。在這場洪流中,GPU是AI的心臟,也是國家競爭力的底座。但這顆"心臟"長期掌握在輝達手中。在AI訓練市場,輝達的市佔率超過90%。這不只是一個商業數字,它意味著全球絕大多數AI大模型——不管是OpenAI的GPT,Google的Gemini,還是中國的文心一言、百川——都跑在輝達的晶片上。這種依賴,在和平時期是成本問題。當地緣政治的風向變了,它就成了生存問題。2024年,整個中國AI產業都在經歷"缺芯之痛"。字節跳動為了訓練豆包大模型,動用關係從各種管道湊GPU;阿里雲的通義千問團隊,不得不最佳化演算法來適應算力不足;百度的文心一言,則開始嘗試在華為升騰晶片上做適配。一位大模型公司的演算法工程師私下抱怨:"最諷刺的是,我們做的是中文大模型,用的是美國晶片,然後還要擔心那天突然買不到了。這種感覺就像你在自己家蓋房子,地基卻是租來的。"圖2:中國AI晶片市場規模預測(2024-2029),預計到2029年將達到1.34兆元,年均復合成長率高達52.7%。在AI算力需求爆發的背景下,GPU晶片成為整個產業鏈的核心環節。資料來源:弗若斯特沙利文那些年被卡過的脖子2022年10月,美國商務部發佈新規,禁止輝達向中國出口A100和H100晶片。這兩款是當時AI訓練領域中表現最強的GPU。輝達迅速推出"特供版"——A800和H800,透過降低連網頻寬來符合管制標準。但一年後,2023年10月,美國再次收緊政策,連這兩款也被封鎖。輝達只能繼續"閹割"。第三代中國特供晶片H20於2024年上市,但它的性能已經被大幅削弱。對比資料更能說明問題。輝達H100的FP16/BF16算力約1979 TFLOPS,H20隻有約148 TFLOPS－相當於被砍掉了近九成算力。更尷尬的是,華為升騰910B(約320 TFLOPS)都比H20強。一位資料中心採購負責人無奈地說:"H20就像被拆掉引擎、只能掛一檔的跑車。你說它是跑車吧,確實還是那個品牌;但你說它能跑嗎?連國產車都跑不過。關鍵是價格還貴,一張卡要十幾萬,性價比完全崩了。""這種"閹割"不是第一次。2018年,中興被禁運,公司幾乎停擺。 2019年,華為被列入實體清單,無法採購高階晶片和關鍵軟體。 2023年10月,摩爾線程、壁仞科技等國產GPU公司同樣被加入這份名單。被卡過脖子的不只是晶片。載人航太的火箭引擎、光刻機、汽車引擎－中國工業化的每一步,都曾在某個時刻受制於人。但GPU的情況更特殊。它不僅是硬體,更是一個龐大的生態系。輝達用近二十年時間打造的CUDA平台,擁有全球超過400萬開發者。這些開發者的每一行程式碼、每一個演算法,都深度繫結在CUDA上。這就像微軟的Windows。你可以做出一個更好的作業系統,但如果所有軟體都只相容Windows,你的系統再好也沒人用。曾有科技公司嘗試以其他GPU取代輝達產品,但最終因無法完美支援CUDA架構而不得不重新採購輝達。遷移成本太高。程式碼需要全部重寫,效能調優需要重新來過,甚至可能面臨各種相容性問題。一個在CUDA上最佳化過的深度學習模型,直接遷移到其他平台,性能損失可能超過30%。"算力主權"vs"美國優先"—AI時代的新對峙。中國必須找到答案。更嚴峻的是,這場封鎖還在升級。 2025年12月4日,就在摩爾線程上市前一天,美國國會議員提出《安全可行晶片出口法案》(SAFE法案),要求美國商務部長在30個月內停止向中國等國家發放先進AI晶片的出口許可。這意味著,連H20這樣的"閹割版"未來都可能買不到。圖3:輝達GPU效能比較圖表。 H100擁有1979 TFLOPS算力,H20被"閹割"至148 TFLOPS(性能削減92%),甚至不如華為昇騰910B的320 TFLOPS。這種層層限制展示了技術封鎖的升級路徑。國產GPU的前世今生摩爾線程並不孤單。中國的GPU賽道,已經累積了壁仞科技、沐曦科技、範幃等一批玩家。這些公司的創辦人,幾乎都有一個共同特徵:輝達、AMD等國際大廠背景。摩爾線程的創始人張建中,在輝達工作了15年,曾任全球高級副總裁,是黃仁勳的得力幹將。2020年離開輝達後,他沒有選擇安逸退休,而是回國創業,帶著一支中國人組成的團隊,開始攻堅GPU。壁仞科技的創辦人張文,曾任微軟Azure全球資深架構師,負責資料中心晶片架構設計。沐曦科技的CTO李原,出身於史丹佛大學,曾任AMD首席系統架構師。這些人回流,背後是中國在GPU賽道上的幾波探索。第一波,高校主導的學院派。清華的神威、北大的眾志,都為國產GPU探路。但這條路最後沒走通。學術氣氛濃厚,但產品化和市場落地能力太弱。晶片能跑通demo,卻無法應付真實應用場景的複雜需求。第二波,網路大廠的自研。2010年代中後期,阿里巴巴的平頭哥、百度的崑崙,都嘗試在AI晶片領域分一杯羹。但它們的定位是自用,對外開放性有限。平頭哥的含光800主要服務阿里雲內部,百度崑崙也優先支援百度的AI業務。這種"自產自銷"模式降低了生態建設的動力。第三波,就是以摩爾線程、壁仞為代表的創業公司。它們的優點是團隊基因－創辦人和核心團隊都有國際大廠經驗,懂產品,懂市場,也懂輝達的打法。更重要的是,他們從一開始就瞄準商業化和生態建設。摩爾線程的選擇是"全功能GPU"策略。與某些只專注AI訓練或推理的公司不同,摩爾線程的產品矩陣涵蓋了雲端服務、智慧汽車、工業模擬、個人電腦圖形顯示等多個場景。它的第一代產品蘇提MTT S80,設計理念就是"單晶片全場景"。到了第三代,MTT S4000的參數已經相當亮眼:採用第三代MUSA架構,配備Tensor核心,單卡支援48GB顯存和768GB/s的顯存頻寬。支援FP64、FP32、TF32、FP16、BF16、INT8等主流精度算力,全面相容CUDA和PyTorch訓練系統。更關鍵的是,摩爾線程開發了自己的統一運算架構MUSA。這個架構對標輝達的CUDA,但並不完全照搬。它的策略是三步走:第一步,透過MUSIFY工具鏈自動轉換CUDA代碼,降低開發者遷移門檻。一個典型的CUDA專案,用MUSIFY可以達到70-80%的自動轉換率,剩下的20-30%需要手動調整。第二步,建立自己的開發者社群和演算法庫。摩爾線程的KUAE千卡模型訓練平台已經能實現91%的千卡叢集線性加速比,支援Megatron-LM、DeepSpeed、FSDP和Colossal-AI等大模型分散式訓練框架。第三步,逐漸形成獨立的生態。截至2024年中,MUSA開發者數量已達數萬人,與超過600家軟體合作夥伴建立了合作。這個數字雖然離CUDA的400萬還很遠,但至少走到了從0到1的階段。一位使用過摩爾線程產品的演算法工程師評價:"MUSA現在大概相當於CUDA十年前的水平。基礎功能都有了,但細節優化、文檔完善度、社區活躍度還差很多。不過考慮到他們才做了五年,這個進度已經很不錯了。"圖4:摩爾線程第三代產品MTT S4000 AI加速卡。採用第三代MUSA架構,配備Tensor核心,單卡支援48GB顯存和768GB/s顯存頻寬,支援多種精度算力,全面相容CUDA和PyTorch訓練系統,展示了國產GPU的最新技術水準。四小龍的資本化競賽國產GPU賽道,現在有個響亮的名字:"四小龍"－摩爾線程、沐曦、壁仞科技、燧原科技。摩爾線程率先登陸資本市場,給後來者開了個好頭。沐曦股份的上市申請已於11月13日獲證監會核准同意,有望成為第二家登陸A股的國產GPU公司。市場傳言壁仞科技已向港交所遞交上市申請,燧原科技也重新進行了上市輔導備案。這意味著,2025年底到2026年初,國產GPU賽道將進入資本市場的"高頻曝光期"。四家公司的打法各有不同:摩爾線程走的是"全功能GPU"路線,既做AI訓練推理,也做圖形顯示,產品線最全。壁仞科技專注超大算力晶片,它的BR100晶片在發佈時號稱"算力全球第一",FP32算力達到512 TFLOPS,雖然後來因為技術和量產問題褒貶不一,但展示了追求極致性能的野心。沐曦科技聚焦AI訓練和推理,強調多卡互聯能力,它的曙光C500支援128卡NVLink互聯,瞄準千卡叢集場景。燧原科技則主打雲端AI推理,它的邃思2.0晶片在推理性能和能效比上做了專門優化,適合大規模部署。一位半導體產業分析師說:"四小龍各有特色,本質上都在做同一件事——在輝達陰影下找生存空間。誰能突圍,看三點:技術迭代速度、生態建設能力、資本支援力度。摩爾線程先拿到了資本市場入場券,後面幾家壓力更大。"社群媒體上,投資人也在熱烈討論:微博用戶@半導體觀察:"四小龍都要上市了,這是國產GPU的最好時代,還是泡沫的開始?我覺得要辯證看。好的一面是,有了資金支援,研發投入能更持續;壞的一面是,估值這麼高,未來業績壓力會很大。"知乎用戶@晶片民工:"在輝達打工的朋友說,他們內部對中國GPU創業公司的評價是'有威脅,但十年內追不上'。我覺得這個判斷比較客觀。技術差距確實存在,但不代表沒機會。關鍵看這十年能不能把生態做起來。"圖5:國產GPU"四小龍"比較。摩爾線程走全功能GPU路線,壁仞科技專注超大算力,沐曦科技強調多卡互聯,燧原科技主打雲端AI推理。四家公司各有特色,共同探索在輝達陰影下的生存和突圍之路。輝達的護城河有多深說完國產GPU,必須說輝達。因為後者的存在,決定了前者的難度。輝達的護城河,不只是晶片。硬體上,輝達已經進化到第五代架構Blackwell。它的GPU採用台積電4nm先進製程,涵蓋超過2000億個電晶體,單塊晶片的FP16/BF16算力已經突破5000 TFLOPS。但真正的護城河,是軟體。輝達的CUDA生態,從2007年發佈到現在,已經累積了18年。它的優勢不是某一項單點突破,而是系統的全面成熟。全球超過400萬開發者掌握CUDA編程。他們寫下的每一行程式碼、調試過的每一個演算法,都像鎖鏈一樣將整個AI產業綁在輝達的船上。CUDA擁有cuDNN、TensorRT、cuBLAS等數十個高度優化的演算法庫,涵蓋從深度學習到科學計算的全部場景。這些庫的性能經過十幾年打磨,已經達到極致調優。一位AI研究員曾做過測試,同樣的ResNet-50模型訓練,用cuDNN優化過的版本,速度能比未優化版快3-5倍。Nsight系列提供效能分析、程式碼調試、圖形化分析等全套工具,開發者可以快速定位效能瓶頸。這種"一條龍"服務,國產GPU廠商短期內無法提供。PyTorch、TensorFlow等主流AI框架與CUDA的結合已經達到"預設支援"的程度。你去GitHub隨便找一個深度學習專案,99%的情況下,README第一句就是"Requires CUDA"。使用其他GPU,意味著需要大量的相容性開發。這就是為什麼即使輝達的H20被閹割得體無完膚,仍然有公司願意買。因為CUDA生態太成熟,遷移成本太高。一位曾經嘗試將模型遷移到國產GPU的工程師分享經驗:"我們花了三個月時間,把一個CUDA項目遷移到某國產GPU平台。代碼層面倒還好,工具鏈幫忙轉了大部分。但性能調優是個噩夢。原本在A100上跑12小時的任務,遷移後要跑25小時。這就是輝達的護城河。它不是一道牆,而是一個系統－硬體、軟體、開發者、生態,每一部分都在強化其他部分。一位行業資深人士的評價很到位:"輝達現在的地位,就像20年前的微軟Windows,10年前的GoogleAndroid。你說它技術上不可戰勝嗎?不是。問題是它形成了自我強化的生態閉環。開發者因為用戶多而選它,用戶因為應用多而選它,應用開發者多級而選它的它是這個循環循環,後來打破它、用戶因為應用多而選它,應用開發者多級而選它的它。圖6:輝達CUDA生態循環圖。 CUDA平台擁有數百萬開發者,與cuDNN/TensorRT等演算法庫、PyTorch/TensorFlow主流框架、全球AI公司形成自我強化的生態閉環。這個18年累積的系統性優勢,是國產GPU需要跨越的最大障礙。給摩爾線程十年時間摩爾線程能成為中國的輝達嗎?坦白說,短期內不行。從硬體效能看,摩爾線程第二代產品MTT S4000的理論算力約14.4 TFLOPS(FP32)。而輝達H100已經超過1979 TFLOPS(FP16/BF16)。兩者不在一個量級。即使考慮到不同精度的差異,差距依然巨大。從軟體生態看,摩爾線程的MUSA開發者數量是數萬,而CUDA是400萬。前者還在累積演算法庫,後者已經成為業界預設標準。從市場份額看,輝達在全球AI訓練市場佔據90%以上份額,摩爾線程在中國市場的份額可能連5%都不到。問題的關鍵不是"能不能",而是"什麼時候"。輝達從1993年成立到今天,花了32年才走到今天。它的CUDA平台從2007年發佈到現在,也經歷了18年打磨。摩爾線程2020年才成立,才5年。給它十年時間。這不是盲目樂觀,是現實判斷。摩爾線程所處的環境,跟當年輝達有本質區別。國家意志的支援。 摩爾線程88天閃電過會,背後是國家對算力主權的判斷。它的IPO不是普通的商業項目,而是策略資源的調配。長期追蹤半導體的A股策略負責人程恆祥說:"摩爾線程上市的意義已超越單一企業成長,更像中國半導體產業鏈在高端算力環節突破封鎖的縮影。"市場空間巨大。 中國是全球最大的AI市場之一,2029年市場規模預計達1.34兆。只要摩爾線程能在本土市場站穩腳跟,就能滋養出一個可持續的生態。下游應用的倒逼。 當中國的AI公司買不到輝達頂級晶片時,它們只有兩個選擇:停止創新,或者適配國產方案。後者的需求,會倒逼摩爾線程快速迭代。字節跳動、阿里雲、百度等大廠,已經開始在內部測試國產GPU方案。雖然目前還是"備胎"角色,但需求在那裡,機會就在那裡。人才的回流。 張建中們的回國,不是孤例。越來越多在國際大廠工作過的華人工程師,選擇回來加入這場戰役。他們帶回的不只是技術,還有對產業規律的理解、對生態建設的經驗。資本的持續投入。 上市給了摩爾線程持續投入研發的底氣。晶片是個燒錢的行業,動輒幾億、十幾億的研發投入,沒有資本市場支援很難撐下去。摩爾線程2022年至2024年研發費用分別為15.62億元、21.27億元、26.43億元,研發費用率分別高達338.83%、171.52%、60.35%。上市後,這種高強度投入能夠持續。十年後,摩爾線程也許還是追不上輝達的絕對性能。但它可能成為中國自己的輝達——一個在本土市場有足夠競爭力、有自己生態、能支撐中國算力底座的GPU平台。就像華為的鴻蒙,雖然市場份額和生態完善度比不上Android,但至少讓中國手機廠商有了Plan B。當美國真的切斷Android授權時,中國不會因此崩盤。摩爾線程的意義,也是如此。圖7:摩爾線程發展路線圖(2020-2035)。 2020年創立,2022年首款產品MTT S80發表,2024年推出MTT S4000及MUSA架構,2025年成功上市,2027年預計獲利,2030-2035年目標建立獨立生態。給國產GPU十年時間,也許能走出一條自己的路。網友怎麼看:從狂熱到理性摩爾線程上市後,網路輿論呈現有趣的兩極化。樂觀派認為這是國產晶片崛起的標誌性事件。微博大V@科技雜談Pro發文:"摩爾線程上市,意義不亞於當年中芯國際回歸A股。GPU是AI時代的戰略武器,我們終於有了自己的玩家。468%的漲幅,是市場對國產替代投的信心票。"這微博獲得2.3萬按讚,留言區一片叫好:"支援國產!""終於不用被輝達卡脖子了!""中國晶片加油!"理性派的聲音同樣響亮。知名科技部落客@晶片觀察所發長文:"摩爾線程確實值得肯定,但請大家理性看待。它的MTT S4000算力只有14.4 TFLOPS(FP32),輝達H100是1979 TFLOPS(FP16)。這篇文章引發了更多討論:用戶@理性投資者:"468%的漲幅太誇張了,這是在透支未來。摩爾線程2024年營收才4.38億,虧損20多億,憑什麼值3000億?這個估值已經把未來十年的成長空間都定價進去了。"用戶@半導體從業者:"做過晶片的都知道,GPU是最難的晶片之一。輝達做了30年才有今天,摩爾線程才5年。大家要有耐心,也要有心理準備——這條路很長,可能要摔很多跟頭。"用戶@AI工程師:"我們公司測試過摩爾線程的產品,說實話,和輝達差距還是很大。但比兩年前已經進步明顯了。給他們時間,也許真的能做出來。關鍵是,即使只能做到輝達80%的性能,只要價格便宜、供應穩定,在中國市場也有生存空間。"小紅書上,一般投資者更關心實際收益:使用者@投資小白:"沒中籤,錯過了一個億的感覺。但看了財報,這公司還在巨虧,這個估值是不是太貴了?"使用者@價值投資者:"摩爾線程是典型的'戰略股',不能用傳統估值方法看。它的價值不在於現在賺多少錢,而在於它代表的產業方向和國家戰略。但散戶追高需謹慎,這種股票波動會很大。"雪球平台上,專業投資者的討論更深入:使用者@晶片產業研究:"摩爾線程上市,最大的贏家其實是背後的VC/PE。紅杉、騰訊、字節這些機構,投資成本可能只有幾塊錢一股,現在600多塊,回報率上百倍。散戶在二級市場接盤,風險收益比已經很不划算了。"使用者@長期主義者:"不要只看市值,要看產業趨勢。AI算力需求在爆發,國產替代是大勢所趨。摩爾線程2025年上半年營收7.02億,已經超過過去三年總和。這個增速說明市場在接受國產GPU。給它3-5年時間,也許真的能成。"這些討論反映出一個事實:中國社會對國產晶片的態度,正從簡單的民族情緒,轉向更理性、更專業的判斷。大家既期待國產GPU崛起,也清楚知道差距在那。這種理性,或許正是國產晶片真正成熟的開始。尾聲:算力主權的意義2025年12月5日,摩爾線程的上市鐘聲,或許並不代表一家公司的成功。但它代表了一種姿態——中國不再被動等待別人的閹割版晶片,而是主動選擇自己的路。算力主權,不是口號。它是AI時代的生存權。當你的每一個大模型都跑在別人的晶片上,當你的每一行程式碼都繫結在別人的平台上,你的創新就始終有一把懸在頭頂的劍。這把劍可能永遠不會落下,但它的存在,就已經是一種威懾。摩爾線程、壁仞、沐曦、燧原——這些名字今天還不夠響亮。但它們至少開始了。它們的存在,讓中國的AI公司在談判桌上多了一張底牌。即使今天這張底牌還不夠強,但它的存在,就已經改變了遊戲規則。一位投資人的話說得很好:"摩爾線程現在可能只有輝達20%的性能,但這20%,決定了中國AI產業不會被人一招斃命。而從20%到50%,再到80%,是時間問題,也是決心問題。"中國需要自己的輝達,不是因為輝達不夠好,而是因為中國需要一個屬於自己的答案。這個答案,不一定完美,但一定要有。摩爾線程的上市,就是這個答案的開始。它的未來會怎樣?十年後,它能否真正撐起中國的算力底座?沒人知道。但至少,在2025年12月5日這個早晨,當那個代表著國產GPU的股票程式碼跳上大螢幕時,很多人感受到了一種久違的東西——希望。理性的、帶著清醒判斷的、知道路還很長但依然選擇出發的,希望。 （產業報告研究院）

12月5日，A股科技賽道有2件大事，即摩爾線程正式登陸A股，沐曦開始新股申購。要知道，摩爾線程新股申購，已經徹底被投資人搶瘋了，一股難求。根據最新資料顯示，本次摩爾線程網上發行最終中籤率僅0.036%，約482.66萬戶投資者參與了這場搶籌大戰。12月5日，摩爾線程首日上市開盤大漲468.78%。投資人為何如此看好摩爾線程？妙投認為有以下3點：第一，「國家隊」速度帶來的隱性背書。 從受理到註冊僅用時122天，摩爾線程刷新了科創板的最快紀錄。在A股，監管層的效率往往代表某種態度的傾斜。第二，極為誘人的「賠率」。 雖然114.28元的發行價創下年內最高，但以2025年預計14億元營收計算，其市銷率（PS）約38倍。相較於寒武紀上市初期動輒80倍以上的PS，這個價格顯得頗具性價比。機構普遍預期上市首日漲幅在50%~100%，對散戶而言，這不僅是一次打新，更是一次「抽獎」。第三， 今年是結構性多頭市場，AI賽道的賺錢效應就擺在那裡，資金對於GPU這種硬科技標的，有著天然的關注。相較起來，另一家「國產GPU四小龍」之一，沐曦股份的初步詢價延續了摩爾線程時的「機構狂熱」。從沐曦股份初步詢價結果來看，本次共有288家網下投資者管理的7962個配售對象提交了初步報價，有效報價投資者為269家、7719個配售對象，擬申購總量高達571.69億股，網下申購倍數高達2227.6倍，了摩爾線程的1600億倍。那麼，這對「雙子星」的基本面有何差別呢？又該如何看待這次IPO帶來的投資機會呢？頭圖| 摩爾線程一、殊途同歸的“雙子星”如果說摩爾線程想做中國的輝達（NVIDIA），那麼沐曦就是中國的AMD。這種對標並非空穴來風，來自團隊的基因。摩爾線程創辦人張建中曾任輝達全球副總裁，核心團隊也主要來自輝達；而沐曦的團隊則主要源自AMD。雖然都是GPU廠商，但兩家在GPU上的打法不同，即摩爾線程做全端，沐曦專攻訓練推理。從技術難度上來說，全端GPU會更難一些。全端GPU難在“既要又要還要”，即圖形渲染、科學計算、通用性、生態、驅動、相容一個都不能少，而訓推GPU主要聚焦“低精度矩陣乘加+高吞吐”單點。目前國內的寒武紀、壁仞、燧原等大多選擇了後者。相較之下，摩爾線程的「全端」賦予了它獨有的稀缺性。它的產品不僅能跑AI，還能玩《英雄聯盟》、《原神》，是首個公開發售並完整支援DX12的國產遊戲顯示卡。這意味著它打開了龐大的消費級市場，而不僅僅是盯著資料中心。那麼，為什麼兩家打法會如此不同？除了技術難度之外，沐曦打法旨在在訓練推理賽道實現快速商業化。由於面臨對賭博、回購的壓力，沐曦更需要快速商業化和IPO上市。沐曦的招股書雖未披露細節，但問詢回覆中承認“部分股東附帶上市對賭條款”，若2026年3月31日前仍未完成合格上市，公司或創始人有回購義務。上市步調被資本鎖定，意味著沐曦必須在單一賽道用最快速度跑出收入與規模。因此，沐曦在早期將有限的資源全「押注」在訓推產品上。為了快速商業化，沐曦股份加快多個國產GPU研發速度，快於產業平均。例如：曦思N100於2022年1月交付流片，2022年8月完成回片測試，並於2023年4月正式量產。 2022年底曦雲C500交付流片，2023年6月完成回片測試。沐曦的營收從2022年的43萬元提升至2024年的7.43億元，期間復合年均成長率也顯著高於國內可比公司。從招股說明書來看，沐曦目前收入集中於曦雲C500系列。而摩爾線程堅持全端的打法。一方面，摩爾線程2023年被美國列入實體清單，導致代工受阻。先進製程受限，反而強化「先把成熟過程吃乾抹淨」的邏輯，即用成熟製程做全功能晶片，覆蓋桌面、邊緣、推理，以量補質。另外，國內消費級獨顯長期處於藍海，摩爾線程是國內少數在京東等電商平檯面向消費者的國產GPU企業。摩爾線程用圖形產品直接吃下黨政、國企、信創PC等對遊戲/圖形剛需但預算敏感的訂單，避開輝達鋒芒，形成現金流來源。此外，摩爾線程的「野心」還在於生態。輝達之所以無敵，不僅因為晶片強，更因為CUDA生態鎖死了開發者。輝達透過「賣硬體、送軟體」的策略，把底層的數學函式庫（如cuDNN）做得極好，讓開發者產生了極強的路徑依賴。摩爾線程顯然深諳此道。其自研的MUSA架構和輝達的CUDA角色如出一轍。摩爾線程推出的MUSIFY工具，可以將開發者的C++原始碼轉換成MUSA C++原始碼，再透過MUSA編譯器MCC編譯產生基於MUSA指令集的二進位程式碼，最終運行在摩爾線程全功能GPU上。這種生態對標，意在降低開發者的遷移成本──既然打不過你，我就盡力相容你，甚至變成你。相較之下，沐曦雖然也同樣考慮到CUDA相容的問題，也在補齊圖形渲染等短板，但目前的重心仍聚焦在特定場景的快速變現上。二、如何給「虧損」定價？談完技術和策略，終究要回到投資人最關心的估價定價。不管是摩爾線程還是沐曦，目前都沒能逃脫未獲利上市的宿命。2022年至2024年，沐曦股份歸母淨利分別虧損7.77 億元、8.71 億元及14.09 億元，三年合計虧損約30.57 億元；摩爾線程的情況也類似。儘管兩家公司都在招股書中給出了“盈利的時點”，即沐曦預計2026年最快盈利，摩爾線程預計2027年盈利。但在當下，資本市場主要是在為「未來」買單。（圖片來源：沐曦股份招股意向書）（圖片來源：摩爾線程招股說明書）這時候，本益比（PE）失效了，市銷率（PS）成為了定價的標尺。摩爾線程先前於2024年底完成Pre-IPO輪融資，投後估值約300億元，相較本次IPO發行市值537億元，不到一年增值80%。在沐曦2025年2月的增資中，葛衛東等投資者入股價格對應公司投後估值已達210.71億元，本次IPO發行市值418億。那麼，摩爾、沐曦誰更有投資價值呢？妙投認為，從基本面來看，摩爾的技術實力好於沐曦，但投資要考慮估值。根據管理層初步預測，摩爾線程全年2025預計營業收入為12.18億元至14.98億元，年增177.79%至241.65%。根據wind一致性預期，2026年摩爾線程營收可望達到25.96億元。根據機構預測，選取A股的寒武紀、海光資訊、景嘉微作為錨點，考慮到摩爾線程作為「全端GPU」的稀缺性，以及國產替代和AI的雙重紅利，這裡給予其2026年行業平均33倍的PS。這意味著，摩爾線程的遠期市值可望觸及856.68億元。相較於目前的發行市值，確實還有拔高的空間。再看沐曦。華泰證券預測其2026年營收為28.43億元。雖然營收略高於摩爾線程，但考慮到其尚未完全實現“全端化”，且Pre-IPO輪估值約為摩爾線程的七成，給予其23倍的PS或許更為合理。據此測算，沐曦的對應市值約為656.73億元。然而，摩爾線程首日上市表現已經超出了預期，開盤市值達到3000億左右，遠高於機構的計算。這背後都是，資金願意為「高端製造+AI+國產替代」這三大硬派邏輯付出高溢價。由於大漲，摩爾線程的估值不再具備性價比。沐曦還未上市，還可繼續打新。摩爾線程作為先發的“帶頭大哥”，具有極強的錨定效應。摩爾線程上市後股價的超預期表現，也會為上市的沐曦的估值拔高帶來情緒溢價。對於長期關注GPU賽道的投資人而言，真正的考驗不在上市首日，而在未來的兩三年。我們要關注這個關鍵的時間節點：2026年和2027年。只有當這兩家公司的業績轉折點如約而至，定價邏輯從「看市銷率（PS）」回歸到「看市盈率（PE）」時，即從「做夢」到「數錢」。這場宏大的國產GPU敘事，才算是真正完成了閉環。 （虎嗅APP）