股價暴跌7%，淨利385億美元的微軟沒能感動華爾街

2026/01/29

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當地時間1月28日，微軟發布了截至2025年12月31日2026財年第二財季財報（對應自然年2025年第四季度）。

在第二財季，微軟給出的資料堪稱耀眼：總營收813億美元，同比增長17%；淨利潤更是飆升60%，達到385億美元。兩項核心指標均穩穩超出華爾街預期。

微軟CEO薩提亞·納德拉宣佈：“我們仍處於AI普及的初級階段，但微軟已經建立了一個比我們某些最大業務部門規模還要龐大的AI業務。”

微軟2026財年第二財季業績資料

然而，市場的反應卻是一盆冷水。財報發佈後，微軟股價在盤後交易中下跌逾7%。

很重要的一個原因：儘管微軟當季利潤增長驚人，但很大程度上得益於與OpenAI重組相關的一次性76億美元收益。若剔除這部分，調整後淨利潤增長為23%，雖仍穩健，卻遠不及表面那般“亮眼”。

更關鍵的是，被視為AI雄心晴雨表的Azure雲服務收入增長為39%，雖然略微超出預期，但增速較前一季度的40%出現了放緩的苗頭。

在第二財季，微軟的“智能雲”部門收入達到329億美元，增長29%。其中的絕對核心——Azure及其他雲服務，實現了39%的收入同比增長（按固定匯率計算為38%）。

單看絕對值和增速，顯然這塊業務表現依然強勁，並繼續成為微軟增長的主引擎。

該公司首席財務官艾米·胡德（Amy Hood ）在內部備忘錄中肯定道：“Azure和其他雲服務收入增長略高於我們的預期。客戶正將更龐大、更複雜的工作負載交予我們運行。”

不過，增速較上個季度回落了1個百分點，儘管只是細微變化，但在投資者對AI敘事極度敏感的當下，任何增速放緩的跡象都會被放大。

DA Davidson分析師吉爾·盧里亞認為，市場期待的或許不是一個“符合預期”的Azure，而是一個能持續加速、碾壓對手的Azure。

根據分析師預測，同期Google雲的增速可能加快至35%左右，而亞馬遜AWS的增速預計在21%上下。雖然Azure在增長率上仍然領先，但Google雲的追趕勢頭和AWS龐大的基數，都意味著微軟不能有絲毫鬆懈。

更值得注意的是，微軟高達6250億美元的剩餘履約義務（RPO）中，有45%依賴於單一客戶OpenAI。

Jefferies分析師布倫特·蒂爾（Brent Thill）就直言：“OpenAI能否實現這些財務目標，以向甲骨文、微軟和許多供應商支付費用？”

微軟第二財季最震撼市場的數字，無疑是375億美元的資本支出和融資租賃支出，同比增長66%，遠超市場預期。這筆巨資中，約三分之二流向了計算晶片，其餘用於資料中心基礎設施。

用納德拉的話說：“僅第二財季我們就增加了近1吉瓦的總計算容量。”

微軟如此“瘋狂”燒錢，是因為客戶需求太大，而現有供給嚴重不足。

納德拉此前已表示，計畫在未來兩年將AI總產能提升80%以上，並稱產能約束將持續至2026年。這種支出，是為了兌現已經拿到手的巨額訂單。

除了OpenAI的2500億美元採購承諾，Anthropic也承諾購買300億美元的Azure服務。微軟在“軍備競賽”中不敢掉隊，亞馬遜、Google等同樣在瘋狂建設資料中心。

但投資者的耐心正受到考驗。

核心問題是：這種堪稱“軍備競賽”的投入，其貨幣化路徑和回報率是否清晰？當毛利率已降至三年低點（略高於68%），且公司指引未來營業利潤率可能持平或承壓時，市場需要看到支出能更高效地轉化為利潤。

Stifel分析師布萊德·雷貝克（Brad Reback）點出了投資者的普遍心態：他們“熱切希望看到Azure的增長速度超過支出速度，並證明微軟的投資水平是合理的。”目前，微軟的敘事是“建設以滿足需求”，但下一步必須向“盈利性增長”平滑過渡。

值得注意的是，Meta宣佈更高的資本支出計畫後股價大漲，而微軟卻下跌時，分歧可能在於：市場或許認為Meta的AI投資更聚焦於自身廣告生態的增效，而微軟的“軍工廠”模式則面臨更激烈的外部競爭和更複雜的回報周期。

除了基礎設施，AI應用的貨幣化是另一大焦點。微軟在此次財報中首次披露了一個關鍵指標：Microsoft 365 Copilot付費使用者超過1500萬。

這是一個重要的里程碑，證明了市場對AI生產力工具存在真實需求。胡德在備忘錄中指出，M365商業雲收入增長17%，部分得益於“Copilot的強勁表現”。消費者業務方面，M365消費者訂閱使用者數也增長了6%，收入大增29%。

然而，光鮮數字下也暗藏挑戰。

首先，1500萬相對於超過4.5億的付費商業M365席位而言，滲透率仍僅有約3%。這表明市場普及仍處於非常早期的階段。

正如納德拉所說——“我們仍處於馬拉松的起始階段”，這一點在應用層體現得尤為真切。

而更大的威脅來自於新形態的競爭。比如近期Anthropic發佈了名為Cowork的AI智能體，它能夠像人類一樣操作多個應用程式（包括Office套件）來完成複雜任務，微軟的產品負責人認為Cowork在某些方面已領先於自家的365 Copilot。

微軟的AI故事，始終繞不開它與OpenAI的特殊關係。

在第二財季，這種關係帶來了顯著的財務影響：不僅貢獻了76億美元的利潤，也撐起了45%的訂單積壓。

OpenAI在第二財季重組，微軟的投資獲得了一次性76億美元收益

與OpenAI的深度繫結是一把雙刃劍。

一方面，它讓微軟在AI浪潮中獲得了無與倫比的先發優勢和模型競爭力。另一方面，OpenAI正在積極尋求獨立和多元化。其重組後，雖然承諾了2500億美元的Azure採購，但也獲得了與其他雲提供商合作的自由，這“可能會降低其對微軟的依賴”。

當然，微軟也沒有把雞蛋放在一個籃子裡。其與Anthropic的緊密合作就是關鍵一步：投資50億美元，並獲得300億美元的Azure採購承諾。

通過同時與AI領域兩大頂尖初創公司結盟，微軟建構了一個強大的“AI模型聯盟”，確保自己能持續獲得最先進的技術，並最大化雲服務的銷路。

縱觀整個科技巨頭賽道，AI開支已成一場沒有退路的競賽。

微軟、亞馬遜、Google和Meta今年在AI上的總資本支出預計將超5000億美元。每家公司都在講述不同的故事：Meta投資AI是為了改進廣告和社交體驗；Google和亞馬遜則與微軟在雲和模型層直接交鋒。

而微軟的獨特之處在於，它既是最大的“AI軍火商”（通過雲出售算力），又是重要的“AI武裝力量”（通過Copilot等產品深入應用），同時還扮演著“AI風險投資家”的角色（投資OpenAI和Anthropic）。

這種全端式佈局提供了協同潛力，也給微軟帶來了前所未有的複雜性和資本壓力。 (騰訊科技)