巴黎水要賣了
如果你曾在某家高檔餐廳點過一瓶巴黎水，服務員會用白色餐巾托著那隻標誌性的淚滴形綠瓶，輕輕放在你面前。那一刻，你喝的不是水——是法國南部加爾省的石灰岩地層，是一百六十年的品牌積澱，是達利和安迪·沃霍爾親手繪製的海報美學。巴黎水，這瓶被稱為"水中香檳"的法式氣泡礦泉水，長期以來是世界最大的食品和飲料公司雀巢最得意的資產之一。
然而，它在2026年初被掛上了“待售”的牌子。
據英國《金融時報》報導，雀巢剝離其歐洲瓶裝水業務的計畫近日取得進展，包括KKR、PAI Partners、Dubilier&Rice在內的多家私募股權公司已入圍競標流程。報導稱，雀巢對該業務類股的估值約為50億歐元（約合人民幣396億元），包含巴黎水、聖培露和普娜等多個高端瓶裝水品牌。
雀巢曾經擁有全球規模最大、品牌最豐富的“瓶裝水帝國”。但在這次出售歐洲瓶裝水業務的交易完成後，雀巢將僅在非洲、東南亞等新興市場還保留營運部分水品牌，幾乎已經全面退出了瓶裝水市場。
雀巢“水帝國”從起到落
在34年前，雀巢為了收購巴黎水曾經付出了巨大的代價。
1990年，已佔據全球含氣礦泉水市場半壁江山的巴黎水，突然遭遇了一場危機——由於在生產過程中發現微量苯殘留，被迫在全球範圍內召回1.6億瓶產品。這一事件不僅造成了數億美元的直接利潤損失，還讓巴黎水的品牌形象嚴重受損，市場份額被主要對手依雲大幅蠶食。
於是，當時正雄心勃勃要擴張瓶裝水業務的雀巢看到了機會。彼時的雀巢雖然手中已經有一些瓶裝水品牌，但還不成氣候。而眾所周知，雀巢有一個著名的戰略是“在所有細分市場中爭取領導地位或穩固第二名位置”。要快速實現這個目標，買下具有極高品牌聲望的巴黎水是最好的選擇。
於是，雀巢向巴黎水發起了強勢的敵意收購。這場收購戰後來不斷升級，先是與義大利的阿涅利家族爭得不可開交，後來又招致了歐盟的反壟斷調查。最後的結局是，雀巢補償了阿涅利家族高額的現金，以及波爾多的Châteaux Margaux酒莊、Roquefort奶酪公司、部分巴黎核心地產等資產，說服了阿涅利家族撤退；然後，雀巢又同意把旗下8個較小的礦泉水品牌出售給獨立第三方，以換取歐盟對收購的批准。
最終，雀巢以153億法郎的高價成功收購巴黎水。但這些代價都是值得的，拿下巴黎水之後，雀巢一躍成為全球高端水市場的領導者。而後，雀巢又相繼拿下義大利的聖培露和普娜，逐步將高端水市場的版圖擴張至140多個國家。
到2000年初，雀巢已經打造出全球規模最大、品牌最豐富的“水帝國”，形成了從國際高端品牌、全球主流品牌到區域強勢品牌的龐大多層次矩陣。除了歐洲的高端線，雀巢還在北美持有Poland Spring、Deer Park等大眾品牌，在中國佈局雀巢優活、大山、雲南山泉等地方品牌。一瓶雀巢的水，從法國的天然氣泡礦泉到雲南的山泉，可以說是應有盡有。
然而，20年後雀巢又親手將這個龐大的“水帝國”給拆了。
2020年，雀巢將包括雲南大山、雲南山泉在內的中國飲用水業務打包賣給了青島啤酒。事後來看，這正是帝國收縮的前奏。
2021年2月，雀巢作出了一個歷史性的決定：以43億美元的價格將其在北美的區域性泉水品牌、純淨水業務以及送水服務出售給私募股權機構One Rock Capital Partners和Metropoulos&Co.。雀巢在此次交易中剝離了包括波蘭泉、Zephyrhills、Arrowhead等在內的一系列大眾化品牌，當時給出的理由是，要退出低毛利、高資本支出的基礎水業務，而“將所有資源都傾斜至巴黎水、聖培露和普娜等具有不可替代性的高端品牌”。
然而，僅三年之後雀巢就開始籌劃賣掉巴黎水。2024年11月，雀巢宣佈了一項重大組織架構調整，將旗下的"水和高端飲料業務"整合為一個獨立營運的業務單元，目的是將水業務剝離出來，為資產出售做準備。
果然，2026年初，雀巢正式就出售歐洲水業務向市場發出首輪招標。按雀巢的計畫，自2027年起巴黎水、聖培露和普娜就將從雀巢的財務報表中剝離，但雀巢不會完全退出，而是在保留一定股權的同時引入私募股權機構共同經營這些品牌。這與雀巢之前處理冰淇淋業務的方式如出一轍——私募引入合資公司Froneri盤下了品牌組合，雀巢保持少數股權、分擔風險、收取長期回報。這種模式，已經是雀巢處理非核心資產的標準模式。
雀巢為什麼不想賣水了？
2024年，法國媒體曝光了一件令人錯愕的事：雀巢在法國的水廠對包括巴黎水在內的水源進行了"非法處理"。根據歐盟法規，標註為“天然礦泉水”的產品明確禁止使用紫外線消毒或活性炭過濾等工業手段進行清潔處理，但雀巢就這樣做了。
事件曝光後，雀巢的回應是“所有天然礦泉水產品一直以來都符合飲用安全標準”。但這樣的自我辯護顯然很蒼白。當消費者為一瓶12元的巴黎水買單時，他們支付的不僅是水本身，更是對那個流傳百年的故事的信仰——來自法國加爾省地下深層、與火山二氧化碳天然結合的純淨泉水。已經有消費者權益組織對雀巢發起了多項訴訟，要求禁止巴黎水產品使用“天然礦泉水”標籤。
就跟1990年的那次醜聞一樣，這次事件對巴黎水最大的影響並非直接經濟損失，而是對品牌價值的衝擊。不僅如此，這次事件還折射出高端水在當下面臨的更大困境，那就是高昂的監管合規成本與增長瓶頸之間的矛盾。
在爆出醜聞的2024財年，雀巢的水業務類股的有機增長率是2.3%，內部實際增長率更是-1.0%。2025財年，雀巢水業務的有機增長率回升到2.9%，但仍然低於集團平均水平。不僅增速低，水業務的利潤率也不高，2025年的營運利潤率僅5.6%，同樣大大低於集團平均。
一句話總結就是，以財務表現衡量，如今的高端水業務已經成了“低增長、高風險、低回報”的資產。2025年9月，雀巢新上任的CEO納夫拉蒂爾提出將戰略重心圈定為四個核心支柱：咖啡、寵物食品、營養與健康科學、食品與零食。水業務不在這四根支柱之內。
實際上，雀巢賣掉巴黎水，只是這頭大象轉身動作的一小部分。
作為全球最大的食品飲料公司，雀巢的產品線幾乎囊括了從咖啡到嬰兒奶粉的所有飲食類別。但是，現在雀巢要“在所有細分市場中爭取領導地位或穩固第二名位置”正變得越來越困難，增長越來越乏力。財報顯示，在2025財年，雀巢的有機增長率僅3.5%，且幾乎都是定價增長貢獻的，內部真實增長率僅0.8%。
納夫拉蒂爾上任CEO後，喊出了“不再接受失去市場份額”的口號，想要讓這家老牌巨頭重拾狼性。他跟媒體表示，雀巢旗下品牌總數超過2000個，但80%的利潤來自不到40個品牌產生。這意味著，絕大部分品牌佔用了大量的集團資源和管理精力，卻僅貢獻了極小份額的邊際利潤。
在納夫拉蒂爾主導下，雀巢正在對自己進行外科手術式的業務精簡。雀巢先是宣佈在2027年前削減16000個職位，約佔全球員工總數的6%。然後公開承認有“18個表現不佳單元”，這些業務單元約佔集團總銷售額的21%，長期拖累集團整體增速。納夫拉蒂爾定的調是，這些業務如果在2026年仍無法回歸行業平均增速並貢獻健康的利潤率，集團將毫不猶豫地啟動分拆出售程序。
也就是說，賣掉巴黎水是雀巢的這場自我革命目前最引人矚目的一刀，但不會是最後一刀。
對巴黎水來說，換主人也未必不是好事。雀巢要把資源集中到在咖啡等支柱產品上，對水業務的資源投入會相當有限。引入實力雄厚的私募股權基金，可能讓巴黎水的品牌價值得到更大釋放。
而對於資本來說，巴黎水、聖培露和普娜組成的資產包的吸引力是顯而易見的。儘管增長遇到瓶頸，它們依然是擁有可靠現金流、強大品牌護城河的稀缺資產。報導稱，雀巢的水業務在2025年的EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）約為5億歐元，也就是說這次交易的估值約為10倍EBITDA，這在當前的併購市場形勢下屬於較高水平。 (虎嗅APP)