4月28日，專注於光電混合算力的上海曦智科技股份有限公司（以下簡稱“曦智科技”，股票程式碼：01879）公司正式登陸港交所，於港交所主機板上市，成為全球光計算晶片第一股。
此次曦智科技的發行價為183.2港元/股，今日開盤價為880.00港元，較開盤價暴漲380.35%，市值達到了809.32億港元。
從曦智科技公佈的配發結果來看，公司全球發售約1379.52萬股股份，香港公開發售佔20%，國際發售佔80%。最終發售價每股183.2港元，全球發售淨籌約23.77億港元。其中，香港公開發售獲5,784.70倍認購，國際發售獲53.83倍認購。
在基石投資者方面，曦智科技獲得了阿里巴巴、GIC、Baillie Gifford、BlackRock、富達國際、Schroders、淡馬錫、上海中移基金、高瓴旗下HHLRA FUNDS、UBS AM、3W Fund、Aspex、CPE Fir、景林、GF Fund、聯想、未來資產證券（香港）、中興通訊（香港）、工銀理財、平安資產管理等知名企業和投資機構一共認購2.1億美元（約16.44億港元）。
其中，阿里認購2600萬美元，GIC認購2000萬美元，Baillie Gifford、BlackRock、富達國際、Schroders、淡馬錫分別認購1500萬美元，上海中移基金認購1460萬美元；上海中移基金、高瓴旗下HHLRA FUNDS、UBS AM、3W Fund、Aspex分別認購1000萬美元，CPE Fir、景林、GF Fund、聯想、未來資產證券（香港）分別認購500萬美元，中興通訊（香港）認購430萬美元，工銀理財、平安資產管理分別認購250萬美元。
顯然，在AI大模型引爆算力需求的背景下，曦智科技憑藉88.3%的國內Scale-up光互連市場份額和全球第一的光計算晶片出貨量，引發了市場的追捧。
一、突破傳晶片瓶頸，光電混合已是大勢所趨
當前，人工智慧（AI）對算力的需求正在持續爆發式增長，傳統電子晶片正逐漸逼近物理極限，面臨算力、功耗、頻寬及傳輸速率、成本等多方面的瓶頸，發展“光電混合”技術被視為突破這些關鍵瓶頸的關鍵路徑。
根據弗若斯特沙利文資料，受超大規模AI叢集對高速、低延遲互連技術的需求所驅動，全球AI計算與互連產品市場規模預期將由2025年4836億元擴大至2031年的2.03兆元，復合年增長率為27.0%。其中，中國Scale-up光互連市場規模預計將從2025年的57億元增長至2030年1805億元，復合年增長率為99.6%。中國光計算產品市場規模也將從2025年的6370萬元增長至2030年的14.62億元，對應復合年增長率達87.2%。
這一高速增長的背後，是AI大模型對算力的指數級需求。傳統電晶片逐漸逼近物理極限，發熱、功耗等問題日益突出，而光晶片可以通過頻率更高的光波作為資訊載體，具有更低的傳輸損耗、更短的時間延遲等優勢。
值得注意的是，就在曦智科技遞表前不久，輝達宣佈向光通訊巨頭Lumentum和Coherent各投資20億美元，總計40億美元。輝達CEO黃仁勳明確表示：“光互連和先進封裝整合是下一代人工智慧基礎設施的基石”。此外，Marvell以32.5億美元收購矽光子初創公司Celestial AI，AMD亦通過收購Enosemi佈局光學互連技術。
二、光計算晶片出貨量連續兩年全球第一
招股書顯示，曦智科技成立於2017年，總部位於上海，是一家專注於光電混合算力領域的創新型科技企業。公司開創性地將光學技術引入計算與資料傳輸環節，致力於解決傳統電晶片在AI時代面臨的“記憶體牆”和“功耗牆”瓶頸。
公司的核心技術體系包括三大支柱：片上光網路（oNOC）：實現晶片內部的高速光訊號傳輸；片間光網路（oNET）：實現晶片之間的光互連；光子矩陣計算（oMAC）：利用光子進行資料處理。
基於這三大技術，曦智科技建構了兩大產品線：
（1）光互連解決方案：主要部署於AI基礎設施（特別是資料中心）中，用於建構高性能GPU“超節點”。超節點是指由數十至數百個GPU組成、配置為單一計算單元的大型緊密互連叢集，專門用於應對大模型的訓練及推理等前沿AI任務。光互連技術通過光訊號替代電訊號，有效突破了傳統電互連在傳輸距離、頻寬及功耗上的物理極限。
在核心的光子收發器片方面，智曦科技預計其光子積體電路（Photonic Integrated Circuit，PIC）收發器將支援當今的400G模組以及行業向800G和1.6T模組的遷移。隨著超大規模資料中心和AI工作負載的持續擴展，相信PIC將成為光收發器市場的關鍵驅動力，尤其是在向高速可插拔和下一代構架（如線性可插拔光模組（LPO））過渡的過程中。
在當前熱門的共封裝光學（CPO）解決方案方面，智曦科技表示，公司研發的交換機CPO解決方案代表了下一代交換構架，其中光學引擎與交換機專用積體電路緊鄰整合，取代了通過電路跡線連接外部可插拔光模組的傳統模式。通過將電互連距離縮短至毫米級，該構架顯著降低了功耗，增強了寬頻密度，並實現了更高效的熱管理。
智曦科技透露，公司的CPO解決方案正在進行基於下一代交換機專用積體電路的概念驗證演示，初步結果計畫於2026年完成。該項目所需的光學小晶片已進入流片階段，預計將於近期回片以進行整合。鑑於CPO技術所面臨的多重挑戰，包括需要先進的光學封裝、電氣封裝及系統級協同設計，智曦科技已在晶片設計、光學封裝和電氣封裝等領域建立了自主技術能力。
（2）光計算產品：包括全球首款基於片上光網路（oNOC）的光電混合計算加速卡OptiHummingbird及全球首款三維矽通孔（TSV）封裝的光電混合計算加速卡PACE 2（曦智天樞）。這些產品以光子替代電子進行資料處理，在低延遲、低功耗和高平行度方面展現出獨特優勢。
經過數年時間的發展，曦智科技目前已經成功取得了多項行業領先地位。
在光互連領域，曦智科技是中國境內唯一實現大規模商業化的獨立Scale-up光互連解決方案供應商，也是市場上唯一能夠提供端到端整合式大規模Scale-up光互連解決方案的獨立供應商。按2025年收入計，曦智科技在中國獨立Scale-up光互連解決方案市場中排名第一，市場份額高達88.3%。
在光計算領域，曦智科技是全球首家實現光電混合算力大規模部署的公司，2024年至2025年，光計算晶片出貨量連續兩年位居全球第一。
在商業化落地方面，曦智科技已成功部署三個光互連千卡GPU叢集，並與GPU及伺服器製造商展開超過15項設計匯入合作。2026年初，公司與壁仞科技、中興通訊合作發佈了國內首個光互連光交換技術GPU超節點產品“光躍超節點128商用版”，已完成數千卡部署並適配DeepSeek、Kimi、GLM等主流大模型。實測顯示，在同等規模下訓練DeepSeek V3 671B模型時，傳輸延遲較傳統電交換降低90%以上，充分驗證了公司技術路線的實際效能。
三、營收高增長與高虧損並存
得益於全球AI計算與互連產品市場需求的快速增長，曦智科技近年來營收也持續快速增長。招股書顯示，2023年，曦智科技實現營收0.38億元；2024年增長至0.60億元，同比增長57.9%；2025年進一步增長至1.06億元，同比增長76.7%。從2023年到2025年，公司營收的年複合增長率達到66.9%。儘管增速可觀，但1.06億元的年度營收規模，對於一家估值數十億元的獨角獸企業而言仍然偏小。
與營收增長形成鮮明對比的是，公司淨虧損持續擴大。2023年，公司淨虧損為4.13億元；2024年淨虧損擴大至7.35億元，同比擴大77.8%；2025年淨虧損進一步擴大至13.42億元，同比擴大131.5%。三年累計虧損接近25億元。
對於虧損擴大的主要原因，曦智科技解釋稱：一是向投資者發行的金融工具公允價值變動損失增加，這部分屬於帳面損失，與公司實際經營現金流無關，但反映在淨利潤中；二是研發開支的持續投入，2025年單年研發支出就達到4.79億元。
此外，曦智科技整體毛利率呈現逐年下滑趨勢也是導致虧損的一個重要因素。2023年，公司整體毛利率為60.7%；2024年下降至53.5%；2025年進一步下滑至39.0%。而毛利率下滑的主要原因包括：產品組合變化以及成本上升。
具體來看，產品組合方面，光互連產品收入佔比上升，而該類產品毛利率相對較低。成本方面，產品整合度提升、測試與驗證、外包加工費用的增加都推高了整體成本。2025年，光互連產品的毛利率為35.1%，同比下滑了14個百分點，這與新一代Scale-up EPS產品在交付前必須使用公司自研軟體進行測試和驗證有關，增加了成本壓力。
四、光互連業務是主要營收來源，光計算業務高速增長
曦智科技的主營業務由兩大類股構成：光互連解決方案和光計算產品。其中，光互連解決方案是公司當前的核心收入來源，而光計算業務雖然基數較小，但展現出強勁的增長潛力。
光互連解決方案是曦智科技的業績支柱，其中尤以Scale-up光互連產品最為關鍵。這類產品主要部署於AI基礎設施的資料中心中，用於建構高性能GPU超節點叢集。招股書顯示，2024年Scale-up光互連產品的收入為4,702萬元，到2025年增長至7,558萬元，同比增長60.7%。到2025年，Scale-up產品收入已佔公司總營收的約71%，是絕對的核心收入來源。
除了Scale-up產品外，公司還提供其他類型的光互連產品，但Scale-up系列憑藉其在AI大模型訓練和推理場景中的不可替代性，成為公司商業化落地的旗艦產品線。公司已成功部署三個光互連千卡GPU叢集，並與GPU及伺服器製造商展開了超過十五項設計匯入合作，顯示出該業務線在行業中的滲透深度。
與光互連業務相比，光計算業務目前體量較小，但增長速度極為驚人。光計算產品主要包括全球首款基於片上光網路技術的光電混合計算加速卡OptiHummingbird，以及支援科學計算與商用演算法的曦智天樞計算平台。
從收入資料來看，2024年光計算業務收入約為300萬元，佔公司總營收的比例不足5%。到2025年，這一數字躍升至2,020萬元，同比增長幅度高達579%，佔公司總營收的比例也提升至近20%。這一爆發式增長，反映了市場對光子計算技術商業價值的初步認可。
五、八成收入來自前五大客戶
智曦科技的客戶主要包括科研機構、網際網路公司、GPU及伺服器製造商、系統整合商以及算力基礎設施建設及營運商。
招股書披露，曦智科技的客戶集中度處於較高水平。2023年、2024年及2025年，公司來自前五大客戶的收入佔比均維持在約80%的水平。這意味著公司近八成的收入依賴於前五大客戶，這一比例在行業中處於較高水平。
客戶集中度過高帶來的風險主要體現在兩個方面。一是收入波動風險，一旦某家頭部大客戶因戰略調整、項目周期結束或預算削減而減少採購，公司的營收將直接面臨衝擊。二是議價能力受限，過度依賴大客戶容易導致公司在價格談判中處於劣勢地位，進一步擠壓本就承壓的毛利率。
招股書披露的一個典型案例是，前五大客戶中的客戶G，2025年向其銷售的產品毛利率僅為23.4%，不僅相比2024年下滑了13個百分點，也遠低於其他大客戶，這在一定程度上反映了部分大客戶對公司定價權的擠壓效應。
儘管客戶集中度較高，但公司正在努力拓展客戶基礎。從新增客戶數量來看，2023年公司新增客戶11家，2024年新增客戶10家，2025年新增客戶數量提升至22家，顯示出公司在客戶拓展方面的持續努力。這些新增客戶的類型較為多元，涵蓋科研機構、網際網路公司、GPU及伺服器製造商、系統整合商以及算力基礎設施建設及營運商等多個領域。
六、出口管制與供應鏈風險可控
智曦科技的供應商主要包括EDA/ IP、裝置、原材料及第三方製造服務供應商。
儘管美國已對中國實施一系列與先進計算相關的出口管制限制，但據智曦科技的國際制裁法律顧問霍金路偉告知，根據該等適用的美國先進計演算法規，董事認為目前的業務活動、產品及採購的原材料不受美國出口許可證要求的規限。
1、製造已轉向國內供應鏈
智曦科技也指出，曾聘用供應商F作為主要製造合作夥伴，最近一次流片服務是針對PACE 2（曦智天樞） 項目，於2024年6月完成。但是在2024年11月，美國指示若干半導體工廠停止向中國客戶供應若干先進晶片，理由是國家安全考量。但是該限制並未直接影響曦智科技與供應商F的合作，因為所需的流片服務已於2024年6月完成。
雖然首批晶圓於2024年6月返回，但若幹流片後的晶圓仍留存在供應商F的設施中。自2024年底至2025年，智曦科技持續與供應商F商談合規取回留存晶圓事宜。
最終，在曦智科技於2025年12月12日就PACE 2獲得美國工業與安全域（BIS）發出的商品分類自動追蹤系統（CCATS）認證後，供應商F同意向公司交付留存晶圓。
而為了應對出口管制風險，曦智科技自2023年4月起開始接洽替代製造合作夥伴，以提高供應鏈的穩定性及韌性。截至2025年3月，基於PACE 2晶圓交付過程中遇到的問題，公司決定將後續項目轉移至國內製造合作夥伴。通過緊密合作與技術監督，國內製造合作夥伴已達到與供應商F相當的性能水平。該等安排能夠製造公司所有在研產品，包括下一代產品。
智曦科技認為，出口管制措施未曾、且預期亦不會對整體營運、技術發展或產品供應進度產生重大不利影響。公司與供應商F目前並無維持活躍的合作或生產活動，亦不依賴供應商F滿足當前及未來的生產需求。自身的製造需求可大致並持續由國內製造合作夥伴滿足。
2、EDA工具未受限
曦智科技向多名領先的EDA提供商採購EDA工具。根據許可協議，公司的使用權有效期至2026年第四季度或2027年第一季度。公司計畫於2026年年中與EDA提供商續簽多年期協議，確保許可期限屆滿後繼續獲得使用權，且預計不會遇到障礙。
曦智科技科技強調，在整個使用期間，沒有任何EDA提供商告知無法繼續供應EDA軟體，也沒有任何提供商因《出口管理條例》限制或BIS通函要求公司停止使用EDA軟體。如果美國的主要EDA供應商因出口管製法律變化或地緣政治緊張局勢，被禁止提供軟體更新或新許可證，公司的晶片設計工具可能被切斷。但是，根據弗若斯特沙利文的資料，市場上存在多種EDA工具的可替代產品。公司相信，即使終止與現有供應商的合作，也能找到替代供應商。
七、持續高強度研發投入
曦智科技在研發方面的投入力度極大，這也是公司虧損擴大的主要原因之一。
招股書顯示，2023年、2024年及2025年，曦智科技的研發開支分別為人民幣2.798億元、3.521億元及4.79億元，分別佔同期收入的731.8%、584.9%及450.4%。雖然研發佔比在逐步降低，但從絕對金額來看，僅2025年一年，公司的研發支出就達到4.79億元。從2023年到2025年，公司三年累計研發投入超過11億元。整體而言，公司仍處於典型的高投入、早期商業化階段，研發投入強度在行業中處於極高水平。
從研發團隊來看，曦智科技研發部門共有174名僱員，其中117人擁有碩士學位，佔我們僱員總數的67.2%。曦智科技核心管理及技術團隊具有深厚的學術背景和豐富的行業經驗。
曦智科技創始人、董事長兼首席執行長沈亦晨博士，1989年出生於浙江杭州，畢業於麻省理工學院，獲物理學博士學位。2017年，他以第一作者和通訊作者身份在《自然·光子學》期刊發表封面論文，首次從實驗上驗證了利用光子進行深度學習計算的可行性，成為光計算領域的開創性成果。沈亦晨曾入選《麻省理工科技評論》全球“35歲以下科技創新35人”及世界經濟論壇“全球青年領袖”。
曦智科技聯合創始人、首席技術官孟懷宇博士，擁有麻省理工學院電子工程博士學位，主要研究方向為整合光子學在人工智慧、通訊等領域的應用。博士期間，他曾作為核心成員參與研發全球首個片上光互連技術，相關成果發表於《自然》雜誌。孟懷宇已申請全球專利超130項，獲授權20項，並榮獲2022年WAIC“雲帆獎·璀璨明星”稱號。
在智慧財產權方面，曦智科技也已建構起顯著的技術壁壘。截至招股書披露日，公司持有410項專利組合，其中超過半數的專利同時適用於光互連與光計算兩大領域，顯示出公司核心技術的高度協同性。此外，公司還主導制定了13項行業標準，在行業規則制定方面擁有一定的話語權。
八、沈亦晨是實際控制人，騰訊、紅杉、中國移動是股東
曦智科技的股權結構呈現出“創始人控股、明星資本加持”的典型特徵。
創始人、董事長兼首席執行長沈亦晨博士是公司的第一大股東，通過直接持股及一致行動協議控制公司股權。根據招股書披露，沈亦晨直接持股比例為7.57%，通過有光熠輝、有光致遠等持股平台間接持有較大比例股份，合計持股約34.76%，為單一最大股東。這一持股比例保證了創始團隊對公司的控制權，有助於保持公司戰略的連續性和穩定性。
曦智科技成立至今已完成多輪融資，吸引了眾多知名投資機構，形成了“產業資本+國資背景+財務投資”的多元化股東結構。
在網際網路巨頭方面，Tencent Mobility（騰訊）持股4.19%，北京百度畢威企業管理中心（有限合夥）持股1.01%。騰訊的持股比例接近5%，是公司重要的戰略股東之一。
在國資背景投資者方面，陣容頗為強大。上海中移數字轉型產業私募基金合夥企業（有限合夥）（中國移動關聯基金）持股3.83%；上海國孚領航投資合夥企業（有限合夥）持股2.56%；上海浦東引領區投資中心（有限合夥）持股1.28%；此外，國新基金、深創投等國有資本也通過相關主體持有公司股份。
在知名投資機構方面，經緯創投通過MPC V L.P和MPC V-A L.P合計持股約4.99%，是公司重要的財務投資者之一；紅杉資本通過Lumina Orbis (HK)等主體合計持股約3.02%；祥峰投資（Vertex Ventures China IV）持股2.07%；中金資本通過旗下基金持股約2.16%；中科創星合計持股約2.83%；招商局創投持股0.52%。此外，P7（沙烏地阿拉伯阿美關聯基金）持股2.04%。
從融資歷程來看，曦智科技在C輪系列融資中估值持續攀升。2024年，公司完成C1、C2、C3輪共計12.65億元融資，投前估值為44.58億元，投後估值達到62.79億元。2025年4月，公司完成C4輪3億元融資，投前估值升至75億元，投後估值達到78億元，每股成本為99.78元。整個C輪累計融資約15億元，吸引了中國移動、上海國投、騰訊、紅杉等一批重量級機構入場。
九、對賭協議
招股書披露，2018年至2025年，公司完成了從A輪到C4輪的多輪融資，並與投資者就上市時間等簽署了帶有贖回權的對賭協議。
為推進赴港上市處理程序，曦智科技與投資者於2025年9月修訂了投資協議，約定暫不觸發贖回權等對賭條款。然而，這僅是一份“限時豁免”——根據協議，若公司自向港交所提交上市申請檔案起計的24個月內未能獲批上市，此前被中止的對賭條款將自動恢復效力，且具有追溯力。
截至2025年末，公司資產總值為11.38億元，而負債總額高達53.86億元，導致淨負債達到42.48億元，資產負債率高達473%。其中，公司向投資者發行的金融工具金額就高達49.24億元。若IPO失敗，這筆巨額贖回義務將對公司生存構成致命威脅。因此，這場IPO本質上是一場與時間的賽跑。
十、募資超24億港元
曦智科技本次IPO預計募資總額為24.13億港元，募資淨額22.67億港元。根據招股書披露，募集資金將主要用於以下幾個方向：
一是用於研發投入。公司計畫將大部分募資用於持續發展光互連業務及光計算業務，特別專注於晶片設計技術的提升，以及PACE 3及下一代光學處理器的研發。光互連業務方面，公司將繼續拓展光互連硬體及解決方案；光計算業務方面，將持續推進PACE系列產品的迭代升級。
二是用於商業化工作。公司將加強市場拓展和客戶推廣力度，擴大產品的市場覆蓋範圍，推動更多商業化項目落地。
三是撥付至營運資金及用於一般公司用途。考慮到公司目前的流動性壓力較大——截至2025年末流動比率僅0.16，這部分資金對於維持公司正常營運具有重要意義。
從募資投向可以看出，曦智科技仍處於“高投入、廣佈局”的發展階段，研發和商業化是公司未來的兩大核心任務。
結語：機遇與挑戰並存
曦智科技正站在AI算力革命的風口上。公司擁有領先的技術、壓倒性的市場份額、明星投資機構的背書，所處的光互連與光計算賽道更是千億級的藍海市場。88.3%的國內市佔率、全球第一的光計算晶片出貨量，以及輝達等巨頭的同向佈局，都印證了公司技術路線的戰略價值。
然而，招股書也揭示了公司面臨的嚴峻挑戰：持續擴大的虧損、高達473%的資產負債率、不足0.2的流動比率、緊迫的對賭協議時間表、高企的客戶集中度，以及仍在不斷下滑的毛利率。
曦智科技在獲得資本市場助力之後，能否快速實現規模化的自我造血，將是決定這家“光算力晶片第一股”未來命運的關鍵。對於投資者而言，這既是一個充滿想像空間的技術故事，也是一個需要審慎評估風險的投資決策。 (芯智訊)