熱鬧的港股IPO市場，迎來一家極“特殊”且見證歷史的公司。熱鬧的港股IPO市場，迎來一家極“特殊”且見證歷史的公司。投資家網獲悉，近日港交所披露了一則重大IPO處理程序事件，來自香港本土的亞洲最大區域性在岸平台、持牌加密資產巨頭HashKey Holdings Limited（下稱HashKey）已通過聆訊，摩根大通、國泰海通、國泰君安國際為聯席保薦人。若順利，港交所會誕生首家“加密資產第一股”。HashKey的IPO征程具有里程碑意義。標誌著，香港欲加速打造“全球虛擬資產中心”。HashKey成立於2018年，早期深耕區塊鏈技術，目標是“合規、高效”的服務平台。2023年，公司獲批升級牌照開展零售業務飛速成長。如今，HashKey已是亞洲成熟的加密資產公司，香港平台支援BTC、ETH等加密資產交易，累計促成現貨交易規模達到1.3兆港元。此次IPO，HashKey將一步完善“香港虛擬資產市場合規生態閉環”，為亞洲提供“稀缺的合規加密資產服務入口”。有分析人士解讀，港交所為HashKey敞開IPO大門釋放三大訊號：一是，政策層面加碼，持續壯大加密資產在香港的發展；二是，美國監管收緊背景下，亞洲市場急需“合規”平台填補市場真空；三是，香港要爭奪“Web3.0時代”的全球話語權。“Web3.0時代”，新的兆級市場正向香港招手。一“錯過”前沿科技生態的香港，要在“Web3.0時代”扳回一局。HashKey稱得上2025年港股IPO市場裡的極“特殊”甚至最“特殊”公司，沒有之一。這家公司能開港交所“先河”，很大程度受益於香港想建設“全球虛擬資產中心”的決心。沒有政策培育與支援，本就“特殊”的加密資產很難起飛。香港，對加密資產及虛擬資產的關注要追溯到2014年。這一年，加密資產在全球面臨“洗牌”，BTC價格在2013年達到峰值後迅速回落，投機情緒銳減，主流科技創業者越發重視區塊鏈技術帶來的產業“變革”。也是這一年，香港金融管理局和證券及期貨事務監察委員會處理了大批“違規”加密資產，並行布相關風險提示。該階段，香港監管機構把加密資產定性為“商品”而非“貨幣”，採取了相對保守的監管立場。在此期間成立的加密資產公司“非死即傷”，前途一片渺茫。2017年，市場轉圜。香港證監會罕見發佈《有關首次代幣發行的聲明》。明確指出，“如果數字代幣符合證券定義，其發行或銷售便須遵守香港的證券法例。”《聲明》預示，“香港不再一拳打死加密資產，開始嘗試把加密資產資產納入現有監管框架。”次年，香港證監會進一步發佈《關針對虛擬資產投資組合的管理公司、基金分銷商及交易平台營運者的監管框架的聲明》，“首次提出對加密資產交易平台的監管構想。”給了相關創業者以希望。亞洲最大區域性在岸平台HashKey就是在政策“沃土”中誕生。不過，HashKey早期發育格外低調。相關資料中，HashKey的創始人是南開大學經濟學博士肖風。他曾在博時基金擔任總裁、萬向集團擔任副董事長，“主導了香港首批加密資產牌照申請，參與制定《穩定幣條例草案》”。但肖風並非HashKey實控人，實控方是“中國製造業500強”萬向集團。肖風創立HashKey時跟萬向集團有著深厚淵源。2015年，在萬向集團擔任“萬向區塊鏈實驗室”負責人的肖風，敏銳地捕捉到區塊鏈技術的潛在價值，於是在集團內部提出並建設了區塊鏈研究項目。肖風預見性的判斷出，“區塊鏈是全球金融體系的基礎設施更替”。2018年，肖風背靠萬向集團在香港創業成立HashKey。所以，HashKey也是萬向集團在區塊鏈領域的投資孵化佈局。在香港，肖風一邊研究區塊鏈技術，一邊參與加密資產行業在香港的“合規”成型，過程中未“冒進”、“走捷徑”，因此避開了加密資產的“違規”風險。幾年後，香港發佈了《有關香港虛擬資產發展的政策宣言》，HashKey抓住歷史機遇，拿到香港證監會第1類（證券交易）和第7類（自動化交易服務）牌照，又在2023年獲批升級牌照開展零售業務，加入香港“合規”推動加密資產市場成長的正規軍陣營，逐漸起飛。二精準說，2018年成立的HashKey在2023年才真正“成立”。在香港沒有明確支援加密資產前，該領域不算“合規”業務。HashKey厚積薄發，贏在“運氣”，踩到香港打造“全球虛擬資產中心”的風口。任何風口怎能少的了VC/PE獵頭們？2024年，剛拿到零售業務牌照不久的HashKey就斬獲了近1億美元融資，直接晉級獨角獸。2025年初，公司又拿到高榕創投等“頂流”VC/PE參投的3000萬美元融資。高榕創投是中國VC/PE行業裡“投資眼光最毒辣機構之一”。它們總是“出其不意”的投出“外界做夢也想不到的項目”。當年，押寶“電商之王”拼多多，高榕創投就是最大外部機構贏家之一。常人“看不懂”的項目，高榕創投“15分鐘做決策”，兼具“快准狠”的投資特點。HashKey這類介於“合規”與“違規”間的項目，沒點魄力的VC/PE肯定不敢碰、不敢投，從某種程度來說，這也是一場“豪賭”。結果看，肖風及萬向集團、VC/PE“賭對了”，風口起舞。2023年起，HashKey進入了“神速”生長周期。公司搭建了交易促成服務、鏈上服務、資產管理服務三大體系，打通了虛擬資產與現實資產的關係。公司還推出了“HashKey鏈”，“採用OP Stack和Rollup技術建構，提供高性能、低成本、合規的Web3.0金融服務體系。”“Web3.0”俗名“第三代網際網路”。是全球範圍內最受矚目的超龐大概念。“Web3.0”的底座是區塊鏈技術，目前市場規模已突破8000億美元。百度文庫報告預計，2025年底，加密資產使用者有望達到5.6億人，佔全球人口的6.8%。HashKey在亞洲率先吃到了規模紅利。僅用幾年時間，HashKey就獲得了全球席位，業務遍及香港、亞洲、全球。根據弗若斯特沙利文資料，“按交易量計，HashKey是亞洲最大區域性在岸平台。按質押資產計，HashKey是亞洲最大鏈上服務供應商。按在管資產計，它們是亞洲最大加密數位資產管理機構。”具體到“好理解”的業務上。HashKey的香港平台支援USDT、BTC、ETH、USDC、SOL等多種加密資產交易。公司的百慕達平台，支援交易的加密資產種類就更多了，涵蓋72個類別。驚人的是交易規模，截至2025年9月底，平台累計促進現貨交易量達到1.3兆港元。一個實際發展周期較短的公司，有1.3兆港元交易規模，可見加密資產有多熱？三熱對應著風險。加密資產這幾年在全球資本市場異軍突起，卻也令人“膽寒”。“有人靠炒作BTC一夜暴富，有人一夜返貧。”人生大起大落是全球加密資產交易的“真實寫照”。如何讓交易“合規”、平台“合規”是個不能忽視的問題。在“合規”問題上，HashKey建立技術保障，制定“反洗錢機制、客戶身份識別系統、交易監測技術”，確保符合監管要求。公司與京東穩定幣合作，“實現法幣與穩定幣的無損兌換”，並強調穩定幣在普惠金融和跨境貿易中的價值，HashKey推動條例明確儲備資產隔離、贖回保障等要求。值得注意的是，除了自己做加密資產。HashKey還搞出了一個類似“資產管理機構模式”的投資結構，涉及VC/PE創投基金和二級基金投資，在管資產約78億港元。弗若斯特沙利文資料裡，“HashKey彷彿是Web3.0領域的傑出VC/PE代表。”通過運作兩支旗艦基金完成了逾400筆投資，投資回報是行業平均水平的兩倍。“加密資產+VC”的玩法，挺新鮮。這或許是HashKey奔向港股IPO的底氣。讓虛擬資產與現實資產之間有了資金端的閉環效應，虛擬聯動實體。隨著HashKey向港交所發佈招股書，亞洲最大區域性在岸平台不再“神秘”。2022年、2023年、2024年，公司分別實現營收1.29億港元、2.08億港元、7.21億港元。自從獲批升級牌照後，HashKey的營收大跨越較2023年暴增超3倍，公司毛利率73.9%。雖然，HashKey營收呈倍數增長，但其仍未擺脫虧損。2022年、2023年、2024年，公司對應期內虧損分別為5.85億港元、5.8億港元、11.9億港元。營收暴增的同時虧損也在加劇。總結下來有兩個原因。一是，高昂的“合規”成本。HashKey每月營運成本高達1000萬美元，其中，30-40%用於“合規”支出。包括審計費用、“合規”諮詢費用等。公司接受“四大”會計師事務所審計，年費比傳統行業高5-10倍。二是，巨額研發投入。別看HashKey表面做著加密資產生意，公司對區塊鏈、人工智慧等技術投入的執著，超越了硬科技行業。2024年，HashKey研發支出達到5.8億港元，佔營收比重77.2%。公司把賺來的錢幾乎都用到了“合規”投入和技術上，導致公司陷入虧損泥潭。真沒想到，干加密資產生意的HashKey竟然比“很多幻想改變人類未來命運”的公司更捨得投入研發。平台類公司前期虧損是正常現象，需擴大規模磨平成本。規模化的前提是資本化，恰逢香港推進加密資產行業“合規化”，HashKey有了去港股大顯身手的契機，進而幫助香港成為全球穩定幣監管的“試驗田”。最近，HashKey已通過港交所聆訊，衝刺“加密資產第一股”。香港通過《穩定幣條例》等一系列監管措施，形成了“全球首個法幣穩定幣監管體系”，HashKey上市會進一步吸引全球加密資產行業集聚香港，釋放兆級市場空間。全球加密資產看香港的時代，要來了。 (投資家)

酒店裡的配送機器人你可能已經見過了：點個外賣，不一會兒有個小機器把餐送到你房門口。最近，做這類機器人的公司——優地機器人——已經獲准在香港上市。優地機器人主攻“商用服務機器人”，就是做能在酒店、餐廳、園區、商場、文娛場所等各種公共空間裡跑來跑去的配送和清潔機器人。公司成立於2013年，前身是UT斯達康（中國）的終端事業部。今天，記得UT斯達康的人恐怕不多了，“小靈通”你一定聽過，就是它家出的。優地機器人從這個團隊裡走出來，成立同月就拿到了原東家的天使輪投資。此後十多年裡，公司又連續融資11輪，最新進展是完成E輪。投資方既有阿里系餓了麼這樣的本地生活巨頭，也有首旅如家等產業資本，甚至包括科大訊飛等AI企業，並有多家“國家隊”資本加入。人形機器人火爆，看似很傻的服務機器人，背後藏著一門怎樣的生意？- 01 -優地機器人的創始人盧鷹和顧震江，早年一直在做通訊和智能硬體，是UT斯達康的核心工程師。2013年，盧鷹帶著原終端事業部的一批同事出來創業，組建了優地科技。公司最初做的是無人駕駛相關的技術服務，甚至還是輝達在國內這一塊唯一的合作夥伴。但很快他們發現一個現實問題：技術很酷，但賺錢太慢，項目周期動輒幾年，公司撐不住。2016年，公司換方向：先做能馬上落地、能被真實場景需要的東西——室內自主導航機器人。而且，他把產品落在兩個非常具體的地方：KTV和酒店。理由很簡單——這些地方送東西特別頻繁，如果有機器人能幫忙跑腿，老闆肯定願意嘗試，比招人划算。2017年，優地推出第一款產品“優小弟”，專門負責KTV的酒水配送。機器人能跑能送，還不會抱怨累，效果立竿見影。但技術跑得快，公司帳上錢並不多。2019年，深圳高新投上門給他們伸了把手：提供了1000萬元的融資擔保，還幫他們申請到政策補貼。正是這筆錢，讓公司熬過去了最難的現金流時期。優地的商業模式也非常親民：不是賣機器人，而是按月租。費用大概只相當於一個服務員工資的一半。一台“優小弟”能承擔KTV一層樓三分之二的配送量，對老闆來說性價比太高，很快就鋪開了。同年，公司又推出了面向酒店的“優小妹”。到2022年，如家旗下的首旅集團再次入股，幫助優地把機器人快速推向更多酒店。一幫做自動駕駛的，來做場景相對單一的室內配送，是降維打擊。優地團隊70%是研發人員，自主掌握導航、避障等核心技術。“優小弟”、“優小妹”如今已遍佈600多個城市，服務9000多家客戶。每天，超25萬人次接受它們的服務。從成立到現在，優地機器人已經拿到了 11 輪融資，背後站著的一批投資方很有代表性。2016 年，拿到新恆基、科大訊飛的數千萬元 A 輪。2018 年，又得到君聯資本、元禾潤新的數千萬元 B 輪。2019 年融資密集，一口氣完成了兩輪：索道投資投了數千萬元 B2 輪；同年雪球資本領投 1 億元 B3 輪。2021 年是關鍵節點：雲鋒基金、餓了麼領投 3 億元 C 輪；後續又有誠鼎基金、雲鋒基金聯合投了 2 億元 C2 輪。2025 年，完成了規模最大的戰略融資：Fluidra、雲啟資本等機構共同投資了 10 億元。根據公開資料計算，優地機器人累計融資額接近20億。如果從投資者構成來觀察，你能看到三類力量：產業資本：首旅如家、餓了麼等。這些企業本身就是優地機器人最重要的應用場景，投錢也等於在押注自己的未來營運方式。知名 VC/PE：君聯資本、雲鋒基金、雪球資本、58 產業基金等，它們押的是增長和技術路線。“國家隊”資本：誠鼎基金、新尚資本、招商局資本等，為優地打開園區、公共空間、醫院項目等更大規模的落地機會。優地機器人獲得了產業鏈上下游、資本市場、政策資源三方的共同認可，這也是它能在一個燒錢又漫長的行業裡跑到准上市的重要原因。值得注意的是，優地機器人的“阿里味”比較重，餓了麼、雲鋒基金合計持股接近15%。- 02 -2024 年中國服務機器人市場規模大約 738 億元，比上一年漲了 22.9%。在所有細分裡，商用服務機器人——比如配送、清潔、公共服務這些——佔了最重要的一塊。從產量來看，中國在這個行業也相當強勢。2024 年，全國服務機器人產量達到 1051.9 萬台，同比大漲 34.3%。如果放到全球來看，中國廠商佔了商用服務機器人出貨量的 約 85%，基本就是全世界的供應鏈中心。但行業熱鬧，賺錢卻不容易。服務機器人過去一直有一個共同難題：增長跟不上預期。為什麼？原因其實很現實：·很多機器人只能適應少量場景，通用性不強；·成本高，客戶要反覆評估是否值得；·使用者的需求很雜，往往需要大量定製；也就是說，機器人想成為大眾產品，還欠火候。在這種背景下，優地機器人沒有去捲“家用機器人”，而是盯住三個場景剛需：·酒店、KTV裡的配送需求；·園區、商圈裡的公共清潔；·商業場所迎賓的人力替代。這些場景有一個共同點：頻次高、真的缺人、老闆願意付錢。從格局來看，中國的服務機器人行業還沒到“巨頭一統天下”的階段，但一些領先公司已經跑出來，比如優地、擎朗智能、雲跡科技、達闊科技、九號機器人、獵戶星空等。真正上市的還不多，大多數還是在融資階段，行業整體比較分散。這些機器人企業賺錢嗎？拿另一家已經上市的雲跡科技對比。2022年至2024年，雲跡科技分別實現營收1.61億元、1.45億元、2.45億元；淨利潤分別為虧損3.65億元、虧損2.65億元、虧損1.85億元。三年累虧8億。這就凸出另一個問題：服務機器人做專、做精之後，又會高度依賴有限的場景來創收。- 03 -服務型機器人行業這幾年一直卡在一個根本矛盾上：場景需要“像人一樣泛化的智能”，但商業現實只允許企業買得起“低成本、專用型裝置”。這導致過去十年服務機器人要麼不夠好用，要麼不夠便宜，要麼無法規模化。對服務機器人企業來說，商業化要跑通，取決於一個最簡單的公式：人工節省成本 > 硬體成本 + 部署成本 + 維護成本。現實情況是：機器人硬體成本高，不可能像掃地機一樣壓到1000元以內；企業客戶對 ROI 要求嚴格，不能只看“酷不酷”，要看“值不值”；機器人部署成本高，場景差異巨大；維護成本長期存在。所以常見的情況是，送餐機器人：一年節省不了一個服務員的工資。酒店機器人：高峰時段還要人盯著。醫院機器人：流程複雜，適配成本極高。於是大部分產品停留在“展示、噱頭、行銷資產”，而不是“生產工具”。這裡就會有朋友疑問了：為什麼AI進步了，機器人依然難落地？機器人不是缺 AI，而是缺以最低成本完成任務的工程系統能力。具體體現在三個難點：1. 認知能力不足以應付真實環境機器人對現實世界的理解不可能像人一樣泛化，這些不是演算法問題，是現實世界太複雜。2. 場景碎片化導致規模效應非常差酒店 ≠ 餐廳 ≠ 醫院 ≠ 商場流程、地圖、任務、語音、標準完全不同。機器人企業開發一次卻賣不了多少，成本根本攤不開。3. 硬體是剛性成本，降價速度慢於使用者預期不同於演算法、SaaS：電機、電池、結構件、工藝；供應鏈規模小，降不下來。那未來還有沒有機會？答案不是“有”或“沒有”。真正的判斷邏輯是：機器人什麼時候“不再被拿來和人對比”？只要機器人承擔的是“人類原本就可以做，而且更便宜”，它就會難受。真正的機會在於：機器人做“人做不了的事”，比如：無人倉儲與夜間物流，醫療耗材自動配送，智慧商業空間營運。這些場景不是替人，而是拓展新的效率邊界。在未來，機器人行業會爆發，但只有一小撮高價值、高標準、高ROI的場景，會被機器人全面接管。服務型機器人不應該與“人力替代”做比較，而應該創造人類無法直接實現的效率紅利。 (鉛筆道)

華為“朋友圈”，即將再衝出一家年輕的IPO。長安汽車的豪華「親兒子」品牌阿維塔，在股改完成兩個月後，剛正式向港交所遞交招股書。在央企新能源車企中，這還是第一家以正常途徑申請港股上市。賣車滿打滿算三年時間，阿維塔剛好走到了一個轉捩點——這個節點之前，阿維塔三年四款車​​，連續8個月銷量過萬，毛利率剛剛突破了兩位數，但三年累計已虧損超110億元。在這個節點之後，阿維塔2026年要和華為合作5款升級車型，2027年要達到40萬億年銷，年收入千億元…央企「創二代」衝刺港股IPO阿維塔衝刺IPO，實際上在不久前已有預兆。工商資訊顯示，今年9月30日，阿維塔就已完成股改，企業類型從“有限責任公司（外商投資、非獨資）”，變為“股份有限公司”。依照阿維塔對外揭露的規劃，公司計畫要在2026年第二季完成上市。在國央企的新能源「創二代」品牌裡，還是第一家以常規途徑遞表的公司，而此時距離阿維塔賣出第一輛車，也不過三年時間。在資本市場裡，阿維塔動作算得上飛速。這很可能和阿維塔的核心模式有關——和傳統車企「重資產」模式不同，阿維塔採取的「輕資產」路線。也就是說，阿維塔不重投建廠造車，而是專注於產品設計、研發、品牌行銷、用戶營運這些「能為用戶帶來高價值」的事，同時也能保持精幹高效的團隊。至於生產、供應鏈這些重資產環節，則由公司的策略夥伴負責。而這些合作夥伴我們也很熟悉了，就是長安汽車、寧德時代和華為：長安汽車負責智慧製造、供應鏈、研發測試和通路資源；寧德時代提供頂尖的動力電池技術；華為則作為智慧汽車解決方案供應商，提供汽車的「智慧大腦」。由四方聯合打造的產品線，目前已經有四款量產車面世，分別是阿維塔11、阿維塔12、阿維塔07和阿維塔06，覆蓋SUV和轎車。所有車型均提供純電和增程兩種動力選擇，售價區間在20~70萬元。首款車2022年底才開始正式交車，當年只交了114輛。但之後隨著每年一款車的推出，阿維塔交付量開始猛漲，2023年交了20021輛車；2024年爆發，全年交付了61588輛，是前一年的三倍還多。今年上半年，增勢仍在持續，6個月累計交付5,6729輛，幾乎追上去年全年水準。從具體的交付數據來看，今年上半年的交付主力是阿維塔07，半年交付了2.5萬台。在過去10個月裡，阿維塔已經連續8個月銷售過萬，特別是今年10月的13,506台刷新了單月最高紀錄。而阿維塔的財報業績，也隨著交付量的成長而水漲船高。阿維塔財務表現如何？2022年、2023年、2024年及2025年上半年，阿維塔的營收分別為0.28億元、56.5億元、152億元、122億元，2025年上半年年增率達98.52%。其中，賣車是阿維塔的主要收入來源，總收入貢獻的比例始終維持在90%以上。而在銷售乘用車以外，阿維塔還出售汽車零件、售後、輔助駕駛方案等等，這部分收入佔比從2023年的1.8%，漲到2024年的5.1%，同樣潛力不小。獲利水準也隨之改善，2022年及2023年，阿維塔的毛損分別為-1億元、-1.69億元，2024年毛利轉正為9.6億元。今年上半年，毛利為12.38億元，較去年同期暴漲364%。對應到2022年~2024年，公司的毛利率分別為-365.5%、-3%、6.3%，今年上半年更是突破兩位數，達到10.1%。在支出上，阿維塔還處於持續大投入的階段。2022年~2024年，公司銷售及行銷費用為10.2億元、23億元及30億元，是開支的大頭；行政費用分別為3.9億元、5.8億元、7億元。不過研發仍是阿維塔的投入重點，過去三年的研發費用分別為5.4億元、6.6億元、12.14億元；公司的3700名員工中，有超57%是研發人員。而今年上半年，公司研發費用為8.31億元，較去年成長了167.2%；行政費用和銷售及行銷費用分別為3.2億元和16.9億元。由於在銷售、行銷和研發上投入成長，公司目前仍處於淨虧損狀態。2022年~2024年，阿維塔的淨虧損為20億元、36.9億元、40億元；今年上半年淨虧損了15.9億元。從2022年到今年上半年，阿維塔已累積虧損113億元。不過截至今年上半年末，阿維塔的現金及現金等價物還有134.8億元。那麼阿維塔為什麼選擇在這一節點，站出來衝刺IPO呢？阿維塔這一路：自備頂配朋友圈回顧阿維塔這一路，從出生起就不平凡。公司最早成立於2018年，當時是長安汽車和蔚來各佔一半股份。到2020年時，長安增資買下了蔚來的大多數股權，長安所處股份一度上漲到95.38%。同年，長安、華為、寧德時代三家官宣，要一起打造高階智慧電動車平台，阿維塔就成了這個合作的落地品牌。引入外部投資後，「阿維塔（AVATR）」 品牌正式推出。2022年，阿維塔和華為、寧德時代分別簽署了更深度的合作協議，年底交出了聯合打造的第一款量產車－阿維塔11，就此正式開啟了幾方合作的造車路…從2022年到2025年，阿維塔累計經歷了超5輪融資及增資，今年6月剛完成110億元的C輪融資，累計籌資超190億元。根據不久前博泰車聯的股權轉讓公告顯示，蕪湖恆和三號創業投資基金合夥企業，已和博泰車聯子公司簽訂股權轉讓協議，購買了阿維塔0.24%的股權，代價為人民幣6244萬元。如此估算下來，阿維塔最新估值應該在260億元左右。到目前為止，長安汽車仍是阿維塔的第一大股東，目前持股約41.57%；第二大股東寧德時代佔9.17%，其他股東多是投資機構、地方基金等等。而阿維塔和華為之間，則是前者透過以115億收購了華為引望（華為車BU）10%的股權來實現的連結。而阿維塔選擇這個時間節點赴港上市的目的，也在招股書的上市募資用途中得以解釋。阿維塔計劃，最大部分比例的資金將用於產品和技術開發，同時公司也計劃用於品牌建設及銷售網絡拓展，最後還會用以保障公司的正常運作。而公司的策略方向也就此十分明了，總結起來，就是阿維塔將多推爆款大單品，加速出海找新市場，再砸錢搞研發，鞏固智慧技術優勢。而非常關鍵的一點是，需要持續加深與合作夥伴的關係。結合阿維塔的外部動作，也能感知到公司正在把合作夥伴間的關係綁得更緊——根據多家媒體消息，阿維塔計畫2026年聯合華為推出5款升級車型，2030年累計推出17款車型，涵蓋轎車、SUV、MPV等細分市場。對應的未來長期市場規劃，也在阿維塔9月發布的策略2.0目標中一覽無遺：公司計畫2027年實現全球銷量40萬輛，年收入千億元；2030年全球銷量提升至80萬輛；2035年挑戰全球銷量150萬輛…如今看來，背靠三位大佬的阿維塔，要透過獨立上市來講一個新的故事了。 （智慧車參考）

這是一家讓華爾街巨頭“低頭認錯”的中國企業。摩根大通，這家素來以專業嚴謹著稱的全球頂級投行，突然將陽光電源的目標價一口氣上調186%，還罕見地公開致歉“此前低估了其盈利潛力”。緊隨其後，美銀證券也給予高度認可，將陽光電源封為 “全球儲能行業隱形冠軍”。從4月的約50元，到如今的約177.36元，半年斬獲約3倍的漲幅，讓陽光電源在2025年的A股市場徹底“支棱”了起來。而今，這家市值暫破3500億的新能源巨頭，於11月20日正式啟動香港上市NDR（非交易路演），距2026年Q1港股掛牌僅一步之遙。這場不涉及交易卻決定估值命運的"資本面試"，究竟藏著多少待解的謎題？頂著“儲能冠軍”光環的陽光電源，又能否在港股市場續寫增長神話？01. 儲能+出海+AIDC陽光電源NDR亮王牌毫無疑問，這次NDR對陽光電源來說，絕對是足以改寫發展軌跡的 “年度大事件”。它既是陽光電源港股上市前精準探測市場熱度的 “市場體溫計”，也清晰傳遞出行業趨勢、業務佈局、增長潛力等多重關鍵訊號，更成為公司正式邁向A股+港股兩地上市格局的關鍵里程碑。每一個動作都踩在行業風口上，每一個訊號都讓市場屏住呼吸。作為港股IPO的 “必考題”，NDR雖不直接搞股票發行交易，卻藏著滿滿的戰略乾貨。陽光電源藉著這場全球面對面溝通，既能摸清市場對估值的接受底線、對業務邏輯的認可程度，還能搭起和全球投資者長期牽手的 “友誼橋樑”。更關鍵的是，公司能根據市場反饋及時調整上市定價、發行節奏這些關鍵操作，為2026年一季度港股登陸之路掃平荊棘、鋪穩紅毯！陽光電源總部 圖源：陽光電源官網縱觀這次全球路演，陽光電源的 “進攻路線” 非常清晰，全程盯著儲能+出海+AIDC三大主線猛發力，就盼著讓投資者眼前一亮。在NDR前的電話會上，公司也已經甩出兩大重磅消息，一是2026年全球儲能市場預計將會衝刺40%-50%的高速增長，高預期直接點燃了市場熱情；二是公司自身也把海外市場佈局的最佳化方案拆解得明明白白，從戰略到落地思路清晰，妥妥展現出 “深耕全球” 的野心和實力。當然，陽光電源敢於發起這場覆蓋全球的重磅路演，背後離不開一份超預期的業績答卷撐腰。2025年前三季度，公司經營業績表現格外亮眼。九個月裡，它淨利潤狂攬約118.81億元，直接超過2024 年全年總和，增長勢頭猛得沒話說。而經營性現金流淨額更是飆到約99.14億元，較上年同期暴增11倍以上，錢包越來越厚實，現金流健康度直接拉滿；更值得關注的是，截至今年上半年，陽光電源海外收入佔比首次突破58%，這不僅證明全球化佈局 “開花結果”，更意味著海外市場已正式成為陽光電源的核心增長引擎。圖源：陽光電源招股書一邊是業績狂飆，一邊是上市提速，陽光電源的估值戰場早已 “硝煙四起”，機構之間直接吵翻了天！當前，陽光電源市值穩坐行業頭把交椅，甚至超過隆基綠能+通威股份兩大龍頭的市值總和，龍頭氣場直接拉滿。但與此同時，約1.8倍於行業平均的市盈率，也讓資本圈出現明顯分歧，樂觀派和謹慎派各執一詞。樂觀派機構普遍看好其AIDC業務的發展潛力，認為這一新賽道有望為公司再造一個百億級增量市場。美銀更是直接給出預測：到2030年，全球資料中心新增儲能需求將對應約500億元電源裝置市場，陽光電源只要拿下約10%份額，就能輕鬆達標；而謹慎派機構則關注到了今年上半年181天的存貨周轉天數，直言存貨變現速度變慢，提醒公司得趕緊最佳化流動性管理，給經營風險 “降降溫”。02. 營收結構大反轉高增長下的 “甜蜜煩惱”當前，陽光電源的增長結構正在上演一場 “歷史性巨變”，儲能系統業務直接超越太陽能逆變器，坐穩第一大收入支柱的寶座！2025 年上半年，儲能業務營收狂飆至約178.03億元，同比暴增約127.78%，佔總營收比例一舉提升至約41.0%；而此前的核心業務太陽能逆變器，同期收入約153.27億元，佔比約35.3%，首次退居第二。圖源：陽光電源招股書這一關鍵轉變的背後，是海外市場的 “強力托舉”：前三季度儲能海外發貨佔比從去年同期的約63%飆升至約83%，憑藉海外成熟的電力市場環境和健全政策機制，儲能業務毛利率穩穩鎖定在約30%-40%，直接甩開國內20%左右的行業平均水平，賺得盆滿缽滿！陽光電源毛利來源情況。圖源：美銀在行業價格戰愈演愈烈、同質化競爭白熱化的背景下，陽光電源放棄低價內卷，果斷走出了一條差異化的高端路線。公司推出的PowerTitan 3.0智儲平台堪稱“黑科技”，實現了“到站即並網”的高效體驗，還將基建誤差容忍度壓縮到5毫米的極致標準。另一方面，通過“工程產品化”的創新思維，陽光電源也成功破解了行業同質化競爭的痛點。PowerTitan 3.0智儲平台發佈現場。圖源：陽光電源正如工商業儲能總經理曹偉所言：“好電芯不等於好產品，好產品不等於好方案”，這種聚焦全生命周期價值的系統思維，讓公司在全球市場一路領跑。截至2025年6月，陽光電源儲能系統累計出貨量突破70GWh，太陽能逆變器更是連續十年蟬聯全球出貨量冠軍，2024年市佔率高達約25.2%，龍頭地位堅不可摧。不過，在高增長的耀眼光環之下，陽光電源也面臨著規模擴張帶來的一系列 “甜蜜煩惱”，精細化管理成為必經的闖關之路。儲能業務方面，儘管陽光電源持續規模領先，但在產業鏈核心環節仍藏著不少可最佳化的空間。由於電芯主要依賴外購，公司毛利率會隨鋰價波動出現一定調整，從2022 年的約21.3%變動至2025年上半年的約39.9%，波動超過18個百分點，這也為成本轉嫁能力的進一步提升留足了潛力。在高速擴張的快車道上，現金流管理也同時迎來階段性的考驗。截至2025年上半年，公司應收帳款達到約294.24億元，存貨規模也逼近300億元大關，周轉效率還有提升空間。不過，公司也早已正視這些問題，在招股書中坦誠表示，未來會持續應對相關潛在風險，穩步最佳化管理效率。最後，在海外業務一路高歌猛進的同時，也遇到了新的發展壁壘。美國對中國儲能電池徵收高達155.9%的懲罰性關稅，導致對美儲能系統發貨暫時調整；歐洲市場還面臨特斯拉、Fluence等國際巨頭的競爭擠壓，必須跟上市場拓展的步伐。不過值得慶幸的是，陽光電源有著約20年的出海積澱，目前已覆蓋全球100多個國家和地區，海外分支機構與代表處超過80家，這為公司應對貿易壁壘、持續深耕海外市場奠定了堅實基礎。2024年全球儲能電池市場份額，陽光電源僅次於特斯拉。圖源：美銀03. 從出租屋到行業頂流 一個大學老師，和他的商業奇蹟一家偉大企業的崛起，往往始於掌舵人在十字路口的關鍵抉擇。時間拉回1997年，30歲的曹仁賢做出了人生第一個“敢為人先”的決定：辭去合肥工業大學的鐵飯碗教職，在不足20平米的出租屋裡支起桌子，就這麼把“陽光電源”的種子埋進了創業土壤。然而，真正奠定企業航向的，是2003年一場英雄斷腕式的決策。當時，公司剛研製出中國第一台擁有自主智慧財產權的太陽能逆變器，新能源業務曙光初現，但UPS不間斷電源業務仍是公司最賺錢的“搖錢樹”。就在所有人以為公司會“兩條腿走路”，左手賺錢右手追夢時，董事長曹仁賢卻力排眾議砍掉UPS業務，毅然All in新能源賽道。如今，我們再度回望，正是曹仁賢這份“不貪眼前利、只謀長遠局”的遠見與決絕，為陽光電源後來的爆發式增長築牢了根基。即便走到如今的行業地位，陽光電源骨子裡的“較真勁兒”仍藏在各處細節裡：副總裁的辦公桌上，總擺著PCB板這類太陽能核心元器件，只為和客戶溝通時能直接上手演示，讓技術參數變成看得見摸得著的實物；產品研發設計時更帶著“長線思維”，會提前預判未來五年的行業走向。如此一來，不僅能幫客戶省下後續維護升級的麻煩錢，更能逼著自己時刻緊盯市場需求的變化，不被眼前的技術侷限困住腳步。而面對行業愈演愈烈的低價內卷亂象，始終堅定拒絕低維度內卷、堅持價值競爭的曹仁賢，更是在2024年太陽能行業年度大會上“激情開麥”：“低於成本價投標是飲鴆止渴，別想著走別人的路讓別人無路可走！”2024太陽能行業年度大會開幕如果說戰略抉擇是陽光電源的指南針，那技術創新就是它最堅硬的鎧甲。而這鎧甲的鑄造者，正是一支清一色的“技術派”高管團隊。副總裁徐清清提出的VUCA時代儲能破局論，對行業趨勢的洞察堪稱“神預判”；AIDC事業部負責人帶著華為、艾默生等巨頭的實戰經驗加盟；核心班底更是清一色深耕電力電子領域多年的老將，技術基因滲透到企業每一個毛孔。在對研發的投入，陽光電源更是從不手軟、鈔能力拉滿。目前，公司研發團隊佔比已超30%，2025年前三季度更是投入了約31億+研發費，同比上漲約32%。真金白銀的投入，換來了實打實的技術領先：在固態變壓器領域，陽光電源提前10年佈局預研，成功卡位輝達提出的SST配大儲方案；2025年5月更是火速設立合肥陽光源智科技有限公司，高起點切入AIDC電源業務，劍指海外高端市場。更難得的是戰略佈局的前瞻性。前三季度銷售費用重點投向海外核心市場，研發費用一碗水端平，均衡覆蓋太陽能與儲能雙主線，每一筆投入都在為未來鋪路。這種“技術複利”思維，讓陽光電源從逆變器行業的絕對龍頭，一步步逆襲成為儲能領域的新晉冠軍，如今又在AIDC新賽道上強勢起跑，真正實現了“一條主線引領，多條賽道開花”的增長奇蹟！結語：從4月的約50元股價，到現在飆升至183元，半年時間裡，陽光電源硬是把股價漲幅幹到接近3倍。從9月初市值破3000億，到10月底摸高4000億，兩個月內，陽光電源完成了千億市值的“三級跳”！不少人說，它是一隻踩中了儲能+出海風口的行業錦鯉。但大家都心知肚明，在這場堪稱驚豔的爆發背後，實則是20年技術沉澱、戰略聚焦與全球化佈局的必然結果。此次港股上市 NDR，既是陽光電源向國際資本秀肌肉，證明“製造業也能實現複利奇蹟”的契機，更是檢驗它能否破解成長難題、穩住高品質發展的行業大考。從逆變器業務穩坐“壓艙石”，到儲能業務沖成全球領跑者，再到AIDC業務搶先佔坑佈局，陽光電源的成長邏輯從來沒變過：死死把握住電力電子核心技術，一路迭代升級不鬆手。華爾街已經為之前的低估“修正過一次認知”，這次陽光電源能不能用持續的價值創造，避免第二次被“看走眼”？答案或許早就藏在董事長曹仁賢的那句話裡：“有意義的競爭，才是行業最健康的樣子。”對陽光電源來說，赴港上市不是終點。一切的一切，只是這家中國新能源企業在全球舞台上續寫增長神話的新起點。 (財經人言)

“魚子醬第一股”又來了近日，全球最大的魚子醬企業——杭州千島湖鱘龍科技股份有限公司（簡稱“鱘龍科技”）向港交所遞交主機板上市申請，中信證券與中信建投國際擔任聯席保薦人。這是公司第四次衝擊資本市場。此前，三次A股上市嘗試均未成功，此番能否在港股實現“首發”，備受關注。鱘龍科技在全球魚子醬市場的領先地位已持續多年。根據灼識諮詢，公司自2015年以來連續十年位居全球魚子醬銷量首位。2021年至2024年間，其市場份額始終超過30%，2024年更達到35.4%，是全球第二大企業的五倍以上。換言之，全球每三罐魚子醬中，就至少有一罐來自鱘龍科技。公司已建構覆蓋鱘魚育種、養殖、加工、銷售及品牌營運的完整產業鏈，並打造了“KALUGA QUEEN（卡露伽）”品牌，獨家為漢莎航空、新加坡航空、國泰航空等國際航空公司的頭等艙供貨。其產品還廣泛進入全球米其林星級餐廳，並曾出現在奧斯卡晚宴等場合。財務資料同樣亮眼。2022年至2024年，鱘龍科技營業收入從4.91億元增長至6.69億元，復合年增長率16.7%；淨利潤從2.33億元增至3.24億元，復合年增長率17.8%。這一增長態勢在2025年上半年得以延續，公司實現營收3.02億元，淨利潤1.76億元。更受關注的是其利潤率水平，2022年至2025年上半年，公司淨利潤率分別為47.5%、47.3%、48.4%和58.3%。如此高的淨利潤率即使在高端消費品行業中也屬罕見，2025年上半年甚至超過了貴州茅台52.56%的銷售淨利率。亮麗數字背後，鱘龍科技也面臨一系列挑戰和風險。首先是毛利率波動明顯，2024年甚至出現毛虧損。報告期內，公司計入生物資產公允價值變動影響前的毛利率分別為65.6%、70.1%、66.3%和71.3%，但扣除生物資產公允價值變動影響後，毛利率分別僅為1%、1.3%、-2.9%、0.4%。對於2024年的毛虧損，公司在招股書中解釋稱：“主要由於生物資產公允價值變動前的銷售成本增加及生物資產公允價值變動影響產生的淨虧損所致，主要歸因於公司其中一間附屬公司遼寧鱘龍科技發展有限公司於2024年7月遇到夏季洪災。”生物資產公允價值本身具有不確定性。公司魚苗、未成熟雌魚、成熟雌魚及雄魚均按公允價值計量，而這項估值依賴市場價格、加工數量等不可觀察參數，因此波動較大。另一大風險是公司對海外市場的重度依賴。2022年至2024年，公司海外銷售佔比分別達79.8%、76.7%和80.1%，2025年上半年進一步升至80.9%。截至目前，公司產品已出口至46個國家和地區。如此高的海外收入佔比，使得公司容易受到貿易保護措施、出口管制或貿易制裁的影響。此外，公司上市歷程頗為曲折，三次A股衝擊均告失敗。2011年，公司首次提交創業板上市申請，但由於若干關聯方交易金額佔公司當時總收入及淨利潤的比例引發關注，上市申請未獲批准。2014年，鱘龍科技提交第二次創業板上市申請，但再次折戟，這次是由於對海外銷售、存貨水平及公司當時股權架構的關注。在此期間，鱘龍科技還陷入了財務真實性爭議。公司與供應商資興良美之間的一場官司，讓市場對鱘龍科技財務資料的真實性產生了質疑。2022年12月，鱘龍科技提交深市主機板上市申請，但未收到中國證監會的受理通知。在A股屢戰屢敗後，鱘龍科技於2024年3月掛牌新三板，但僅一年多，就於2025年8月摘牌，隨後把目光轉向港股市場。報告期內，鱘龍科技還多次宣派股息。2022年、2023年及2025年上半年，公司分別宣派股息約2.32億元、8160萬元、4510萬元，三年半累計配息3.59億元。值得注意的是，2022年的配息金額接近公司同期淨利潤。相比此前在A股的推進，鱘龍科技此次赴港上市更顯穩健。招股書顯示，募資將主要用於未來五年的產能擴張、技術升級、品牌建設及潛在併購。根據灼識諮詢資料，全球魚子醬市場仍處於快速增長期，銷量從2019年的402.5噸增至2024年的729.2噸，復合年增長率12.6%，但仍遠低於1977年1988噸的歷史峰值，存在巨大增長空間。若此次成功上市，不僅將為公司提供更充分的資本支援，也意味著其全球化戰略邁出關鍵一步。 (未來消費)

據知情人士透露，總部位於香港的加密貨幣交易所營運商HashKey集團（HashKey Group）已向香港交易所（HKEX）提交機密上市申請。若獲得批准，此次上市最早可能在今年完成，也將成為香港受監管數位資產框架下首批以交易所業務為核心的加密貨幣相關企業上市案例之一。此舉出台之際，投資者對受監管數位資產相關企業的投資意願正受到考驗。今年6月，美國穩定幣發行商Circle Internet Financial上市首日股價暴漲近168%，但隨後因市場對其盈利可持續性的擔憂加劇，遭遇發展阻力。HashKey上市後，大機率也將面臨估值與盈利能力方面的類似審查。HashKey總部位於香港，業務遍及新加坡、日本及百慕達，定位為Web3生態系統建構者。其業務版圖涵蓋持牌零售虛擬資產交易平台（HashKey Exchange）、代幣化服務、風險投資、資產管理及區塊鏈基礎設施。監管資質方面，HashKey Exchange持有香港零售虛擬資產交易牌照，以及香港證券及期貨事務監察委員會（SFC）頒發的證券交易牌照與自動化交易牌照。面向普通（非專業）使用者，該平台提供比特幣、以太坊（Ethereum）、Solana、雪崩幣（Avalanche）、柴犬幣（Chainlink）等有限種類代幣交易；專業交易者則可訪問更廣泛的交易品種，包括瑞波幣（XRP）。但合規營運需付出相應成本。據悉，在香港獲取虛擬資產服務提供商（VASP）牌照的申請費用約為2,000萬至5, ·· 000萬港元（折合260萬至640萬美元），持牌機構還需聘請至少兩名負責人員，每人年薪在200萬至500萬港元（折合26萬至64萬美元）之間。這些監管相關開銷遠高於許多無牌或離岸交易所的營運成本，而受限的零售代幣交易清單也限制了HashKey的目標使用者範圍。儘管如此，HashKey仍認為合規路線能帶來競爭優勢。行業資料顯示，該交易所在全球數位資產交易平台中排名第16位，在香港持牌同行中位居榜首。其合規資質有助於吸引對合規要求更敏感的機構客戶、家族辦公室及高淨值人群。不過，盈利能力仍是懸而未決的問題。另一家香港持牌交易所OSL集團去年上市後，市值實現大幅增長，但近年持續虧損，未能實現穩定盈利。對HashKey而言，核心挑戰在於平衡短期手續費收入與長期戰略投資——短期收入易受加密貨幣價格波動影響，而長期投資則聚焦於代幣化、資產管理及區塊鏈基礎設施領域。隨著香港加大力度推進全球受監管數位資產中心的建設目標，HashKey此次潛在IPO將成為檢驗投資者對亞太地區加密貨幣行業信心的關鍵試金石。 (Blockwind)

11月6日，本應是中國IPO圈、自動駕駛圈一個值得鑼鼓喧天、共襄盛舉的“高光時刻”。中國本土知名度極高的自動駕駛“雙子星”——文遠知行與小馬智行，就好像約好一樣，選擇在同一天登陸港股。按理說，“同在廣州、同日招股、同日掛牌”的歷史性一幕，原該成為佳話；然而，等著投資者的不是香檳與慶賀，而是一場在上市前夜爆發、充斥著“資料造假”“刻意貶低”指控的口水戰。10 月 30 日深夜，文遠知行 CFO 李璇在多個分析師微信群中發文，怒指小馬智行港股路演材料“造假”，稱其對同行“潑髒水”，甚至是“對投資者的公然誤導”。實話說，在汽車和智駕圈，企業互撕並不稀奇。但這一次的口水戰，被不少網友、媒體稱為“歷史罕見”，因為不僅是兩家獨角獸的親自下場互撕，而且整個過程都顯得“倉促混亂”，把商業競爭，變成了“泥地肉搏”。資料羅生門這場衝突的導火索，是一份小馬智行用於港股IPO路演的演示材料（PPT）。據業內流傳的版本，小馬智行在材料中直接對比了自身與文遠知行、百度的中國營運資料，聲稱其業務已覆蓋北京、上海、廣州、深圳四個一線城市，而文遠知行“僅在北京 1 個城市營運”；在“完成訂單數”一欄，文遠更被標註為“0”。最核心的營運資料只有“1”和“0”，文遠知行自然難以接受。李璇在微信群中迅速回應，強調文遠擁有 700+ 的 Robotaxi 車隊、超過 2200 天的公共營運記錄，且在北京、廣州、中東多地開展商業化營運，“已完成單數為 0”的說法“毫無事實依據”。這次互撕的另一個重點，技術方面的對比也同樣激烈。小馬智行宣稱文遠知行僅停留在"兩段式"端到端技術階段，而自己已實現"L4完全一段式端到端"技術。在自動駕駛行業內，早已經跟隨著馬斯克的腳步將“端到端“技術，即“從感知到決策一體化的演算法架構”奉為圭臬，其中“一段式端到端”又要比“兩段式端到端”更有優越性。因此，這個描述的言外之意，是“小馬智行相對於文遠知行在技術上有著代際的差距”，並且自己才是更先進的“端到端”技術，是下一代自動駕駛技術的領導者。對此李璇也進行了強烈駁斥，稱文遠的“一段式端到端”方案已獲博世和奇瑞的佐證，這種對比既不符合事實，也缺乏量產項目支撐。最後，李璇要求小馬智行“立即更正所有不實資訊”，並“保留一切法律訴訟權利”。有意思的是，連百度也“被誤傷”。材料中稱百度 Robotaxi 僅在北京和上海營運，引發百度投資者關係部連夜回應，表示“已依法維權”。另外，互撕“爆發時點”更顯微妙。10月14日，兩家公司同時拿到中國證監會的境外上市備案；10月17日和19日，小馬和文遠先後通過港交所聆訊；隨後，雙方的公開招股期從10月28日至11月3日完全重疊，面向的是同一批國際長線基金。最終，雙方在11月4日同日定價，並計畫於11月6日同日掛牌——這構成了名副其實的“鏡像IPO”。而這次的互撕爆發時間節點，10月30日，正處於雙方IPO最關鍵的“路演”階段。在這樣一個“貼身肉搏”、爭奪同一批資金的關鍵時刻，雙方不約而同地選擇在最核心的營運資料和最前沿的技術路線上大做文章，歸根究底還是想爭奪“技術路線領先” “營運資料領先”的敘事權，說服投資者在後面的 IPO 中支援自己，成為“Robotaxi第一股”。畢竟，如果無法拿下“Robotaxi 第一股”的敘事權、搶到估值高地，很可能會在後續"燒錢決勝"階段處處被壓制，甚至無法翻身。藏不住的焦慮文遠知行與小馬智行的互掐，本質是行業集體焦慮的集中爆發。L4賽道的故事已經講了近十年，但盈利依然遙遙無期，市場對自動駕駛行業的態度，也從"技術故事"轉向"成本模型"。換言之，“你想從我們這融到錢，得先告訴我們你能賺錢。”在這個殘酷拐點下，"Robotaxi第一股"的敘事權已不再是虛名之爭，而是關乎生死的"估值槓桿"和"融資生命線"。這裡不得不提，港股這個 “零和博弈”戰場的特殊性。兩家之所以在口水戰上鬥得你死我活，是因為誰若被貼上“第二名”標籤，誰就可能失去在港股資本市場的“估值錨”地位。港股的資金池有限，換手率又全球墊底。一旦市場認定“A是龍頭”，B的股票將面臨 “想買的人不多，想賣的人賣不掉” 的困境，從此失去估值成長的想像空間。與之相反，如果能成為龍頭，也就成了估值錨，市場會用你作為參照系來給整個行業定價，還能拿到最關鍵的“敘事主導權”，在未來擁有更多的融資機會。所以，吵架是為了融資，也是為瞭解決“企業燒錢看不到盡頭”的資金焦慮，更是未來盈利的關鍵。L4自動駕駛的研發和營運是一個無底洞，根據雙方財報2025年上半年，小馬智行營收3543萬美元，虧損6.81億元，同比擴大75%；文遠知行營收2787萬美元，虧損7.92億元，同比縮小10%。若拉長時間看，三年半累計，小馬智行虧損34億元，文遠知行虧損高達65億元。雙方的研發支出常年佔營收的250%以上，再加上車輛改裝、安全員成本、資料維運，每一項都是“吞金獸”。兩家公司本次在港股上市，小馬募資72億港元、文遠募資29億港元，這筆錢將直接決定誰能有更多的子彈，先擴到千輛車隊、先實現成本拐點。根據小馬智行官方資料，1000台車隊規模才是盈虧平衡線。目前日均訂單15單，單車年收入約12萬元，仍遠低於覆蓋成本所需。這就意味著誰先斷糧，誰就可能在行業洗牌中出局。另一方面，融資也是為了更好應對來自新玩家“降維打擊”的壓力。在過去，小馬智行和文遠知行的對手只有百度蘿蔔快跑和滴滴；但隨著更多傳統車企開始覬覦Robotaxi 這塊肥豬肉，相比動輒千億市值的車企，兩家可以出的牌實在少太多了。11月5日，何小鵬在小鵬科技日上宣佈，將於2026年推出前裝量產的Robotaxi，採用純視覺方案並搭載自研高算力晶片，支援整車OTA升級。相比行業常見的後裝改裝模式，前裝方案在成本控制上更具優勢。同時，小鵬的軟體系統已在數十萬台量產車上積累資料閉環，並拉上了高德進行管道合作，使用者可通過平台直接呼叫，在“叫車”這件事上將會比目前的 Robotaxi 更加靈活。由此可見，傳統車企憑藉前裝量產能力與管道資源入局，使小馬智行、文遠知行等純 L4 玩家面臨更緊迫的競爭壓力。一時間，文遠、小馬面臨的不是單純的“同行競爭”，而是生存模式的再審判——如何活下去，成了更現實的命題。口水戰的結局如果是現實中的兩個人打架，下場只有“打贏賠錢，打輸住院”。而在文遠知行和小馬智行互撕之後，市場對這場“帶傷”的IPO，給出了最真實的反饋。認購情緒上，文遠知行公開發售獲73.44倍超額認購，但暗盤仍收跌14%（盤中一度跌逾26%）；小馬智行則獲15.88倍超額認購，5名基石投資者鎖定13.9%份額，然而暗盤一度暴挫28%，一手100股帳面浮虧約2000港元。11月6日首日掛牌，市場用"腳"投票，雙方均以大幅下跌收場。小馬智行的發行價為139港元，但收盤時未能守住，報126.10港元，首日跌幅9.28%，導致市值從發行時的約592.52億港元縮水至538.76億港元，單日蒸發53.76億港元。文遠知行的跌幅更深，其27.1港元的發行價在收盤時跌至24.40港元，首日跌幅達9.96%，市值也相應地從約278.35億港元降至250.49億港元，單日蒸發了27.86億港元。也就是說，這場"口水戰"並未帶來贏家，兩家公司在上市首日市值總計蒸發約81.62億港元，四捨五入上百億。市場普遍認為，口水戰加劇了投資者的謹慎情緒，加上整體市況低迷，導致首日破發。”不過，雖然口水戰下看似兩敗俱傷，但這次 IPO，小馬智行還是有所斬獲。截至首日收盤，小馬智行市值仍是文遠知行的兩倍以上。無論資料的真真假假，對投資者、市場來說，輿論的“突襲”似乎確實能起到一些作用。不過，L4 自動駕駛講了十年故事，依然未講到 “賺錢”的章節。歸根究底，動嘴皮子能贏得短期爭鬥，但從長期來看，還是得靠真本事：之前講求的是過硬的技術，後面就是詳密的商業模型了。所以，對整個Robotaxi 行業來說，真正的“高光時刻”不是“第一股”的敲鑼，而是誰先交出第一個實現盈利的財報。 (金角財經)

“Robotaxi 駛進港股。”11月6日，自動駕駛科技公司文遠知行（0800.HK）在港交所主機板掛牌上市，根據香港交易所周三發佈的盤後檔案，最終發行價確定為每股 27.10 港元（約合人民幣 24.6 元），公司在全球發售中發行 8830 萬股。上市招股期間，公司於2025年10月28日發佈公告，創始人兼 CEO 韓旭博士已正式簽署自願鎖定協議，承諾自該日起未來三年內，不減持其持有的公司股份。這一舉措被視為管理層與公司長期發展深度繫結的訊號，它是一份傳遞給市場、投資者、合作夥伴和內部團隊的戰略宣言——“我對公司未來充滿信心”。在公司衝刺港股上市的關鍵時刻，這無疑給市場注入了一劑“強心針”。文遠知行創始人兼CEO韓旭在港股上市儀式上發言上市前夕，文遠知行更是宣佈，其和博世合作研發的一段式端到端組合輔助駕駛解決方案已順利達成SOP（Start of Production，量產啟動），從啟動到落地僅花了7 個月的時間，創下行業新紀錄，向市場證明其領先優勢。此次登錄港股距離其美股上市僅隔一年——2024 年 10 月 25 日，文遠知行敲鐘納斯達克，成為“全球 Robotaxi 第一股”，也是“全球通用自動駕駛第一股”。此次成功上市港股，不僅意味著摘下港股“Robotaxi 第一股”，填補了該賽道在港股的標的空白，最重要的是文遠知行自此形成“美股+港股”雙重上市格局。選擇“美股+港股”雙重上市，是文遠知行未來搶佔 L4 “橋頭堡”的重要戰略之一。公司搶先登陸港股，在資本市場搶占身位，意味著佔據更多資源。無論是技術迭代、車隊擴容還是海外市場拓展，企業都需要資金投入，未來 L4 賽道無疑是一場資源卡位賽。近年來，美股市場對中概股的監管環境有所收緊，建立雙融資平台可以打開新的融資管道，吸引多元化資金，有效分散單一市場的風險，為未來的持久戰補充彈藥。此次港股 IPO ，文遠知行獲戰略投資者、主權基金、長線基金等專業投資者踴躍認購，據傳包括全球知名投資機構Morgan Stanley Investment Management、淡馬錫，全球出行平台巨頭Uber、Grab以及全球最大Tier 1博世Bosch等產業上下游戰略投資者。根據公告，文遠知行募資總額為23.92億港元（綠鞋前），其中 40% 將用於自動駕駛技術堆疊開發，40% 投向 L4 級車隊的商業化量產與營運擴張，加速 Robotaxi 等產品的規模化落地，其餘資金則用於建立團隊以拓新市場和用作營運資金。文遠知行大部分資金用於自動駕駛技術研發和商業化營運，可以看出，技術和商業化依然是行業未來競爭發展的兩大目標。文遠知行成功登陸港股市場，標誌著中國 Robotaxi 產業技術驗證向規模化商業化的關鍵一躍。文遠知行港股敲鑼現場01. Robotaxi 玩家湧現，競爭加劇，而先發優勢難以踰越近年來，Robotaxi 玩家迎來大爆發，競爭加劇。但 Robotaxi 領域，先發優勢明顯：如先行者文遠知行，成立至今已經深耕 L4 八年，在這個領域已經形成了先發優勢。根據文遠知行招股書所披露的，其業務佈局覆蓋 11 個國家、30 多座城市，是全球唯一旗下獲得 7 國自動駕駛牌照的公司。目前，其在全球擁有超過 1,500 輛自動駕駛車輛，躋身全球最大的 L4 自動駕駛車隊——根據全球商業資料平台 Statista 統計，截至 2025 年 6 月，美國自動駕駛計程車領域的領跑者 Waymo 營運著約 1,500 輛自動駕駛汽車。文遠知行已經在中東地區跑通了它的 Robotaxi 商業模式，在文遠的 1,500 輛自動駕駛車隊中，700+ 為 Robotaxi，100+ 在中東地區，部署在Uber、TXAI等平台上。而文遠知行和 Uber 在阿布扎比營運著除中美外最大的商業化 Robotaxi 車隊，已經在阿布扎比開展純無人測試。目前營運區域覆蓋約 50% 阿布扎比核心區域，並且展現出了領先的營運效率，在 2025 年 10 月，單台文遠知行的 Robotaxi 在每 12小時輪班中可完成最高 18 筆乘客訂單，實現了顯著的增長。儘管多家自動駕駛公司已經宣佈進入中東市場，但文遠知行至今仍然是該地區內唯一實現商業化 Robotaxi 營運的公司。日前，公司獲阿聯批准開展城市級全無人駕駛Robotaxi商業營運，進一步鞏固其在中東地區的先發優勢。這首先得益於團隊的自動駕駛技術實力——開發的 WeRide One 平台支援從 L2+ 到 L4 的全系列產品矩陣，自研閉環模擬引擎 WeRide GENESIS 有效降低真實道路測試成本與安全風險，加快了產品迭代與商業部署。目前，文遠知行在不同國家和地區建立業務，形成了國際影響力和 L4 自動駕駛技術壁壘。但對於後進入的玩家而言，前兩項能力尚能通過一些方式加緊彌補，但最重要的海量資料和營運里程的積累不能“巧取”。這需要 L4 自動駕駛車輛在真實路況下運行足夠的駕駛時間和行駛里程，而這些資料是用於解決極端情況、避免潛在安全事故的依據。在自動駕駛領域，積累的開放道路營運里程可以為先行者建立競爭護城河。根據文遠知行披露，至今已累計實現約 5,500 萬公里自動駕駛里程。而極其難得的是，自 2019 年啟動公開營運以來，公司從未因自動駕駛系統故障遭受監管處罰，持續保持全球領先的安全與可靠性。同時，根據加州 DMV 資料及行業顧問的資料，2022 至 2024 年的各年，文遠知行的 MPI（干預一次行駛的英里數）指標持續位列商業化自動駕駛企業中的首位，超過美國的Waymo。02. 文遠知行進入商業化加速階段作為 L4 領域的代表性公司，文遠知行應用場景覆蓋智慧出行、智慧貨運和智慧環衛，已進入自動駕駛商業化營運階段，形成自動駕駛計程車（Robotaxi）、自動駕駛小巴（Robobus）、自動駕駛貨運車（Robovan）、自動駕駛環衛車（Robosweeper）、組合輔助駕駛（Advanced Driver-Assistance System）等五大產品矩陣。在Robotaxi迅速崛起的歐洲和中東，文遠知行已經成為這些地區的先行者和領導者。其不僅營運著中東地區最大的 Robotaxi 車隊，還獲得了阿聯及沙烏地阿拉伯的國家級許可支援；在法國、瑞士和比利時，文遠知行是唯一成功部署L4級自動駕駛解決方案的先行者。相比之下，大多數玩家仍處於測試或試點階段。在國內，文遠知行在廣州和北京已經實現了 L4 級完全無人駕駛商業化營運——在北京，文遠知行的自動駕駛計程車覆蓋了 600 多平方公里的密集城市交通區域，包括日均客流量超 15 萬人次的北京南站等主要樞紐；在廣州，文遠知行在市中心開通了八條自動駕駛計程車示範營運專線，落成了中國首個覆蓋一線城市核心城區的 24 小時自動駕駛出行服務網路，在黃埔區也開啟了24小時純無人商業營運。除了 Robotaxi 業務在全球多地已經建立了先發優勢，公司其他業務也在一些地區取得領先的成績。例如在自動駕駛發展尚處於早期階段的歐洲，文遠知行已經在法國推出了首個純無人商業化的 L4 級自動駕駛小巴服務，並獲得了比利時的首個 L4 級公共道路測試許可證，截至最後實際可行日期，尚無同行在該地區啟動測試；在法國巴黎連續兩年為法網公開賽提供 Robobus 接駁服務，並開展歐洲首個夜間自動駕駛小巴接駁服務。與此同時，文遠知行是新加坡唯一一家同時部署 Robotaxi、Robobus、Robosweeper 服務的公司；在沙烏地阿拉伯部署 Robobus，覆蓋埃爾奧拉等多個區域；文遠知行的無人掃地機 S1 首進沙烏地阿拉伯，於利雅德落地中東首個智慧環衛商業化項目。文遠知行在阿布扎比的Robotaxi車隊上述業務的進展，一部分商業化成績直接體現在文遠知行 2025 年 Q2 的財報資料中。文遠知行 2025 年 Q2 業績顯示其自動駕駛商業化進入加速階段。公司 Q2 營收達 1.27 億元，同比增長 60.8%，這是公司近年來季度營收的最高水平之一。Q2 增長主要來自 Robotaxi 業務實現歷史突破，收入同比暴增 836.7% 至 4590 萬元人民幣，佔總收入比重達 36.1%，為 2021 年以來最高水平，創下公司成立以來單季度Robotaxi 收入新高，這意味著 Robotaxi 已經成為公司核心增長引擎。對於 Robotaxi 業務營收增長的原因，文遠知行 CFO 李璇在財報會上解釋稱首先是車隊擴張，更大的車隊規模將直接轉化為更高收入；其次，文遠知行的 Robotaxi 業務有“三重增長引擎”：以硬體銷售為起點，隨後是服務收入，再到收入分成。“硬體銷售是當前增長的基石，而隨著營運成熟，服務收入和分成模式將帶來長期增長空間。”為了進一步說明文遠知行的商業化進入加速階段，我們將分析的範圍擴大到 2025 年上半年，根據招股書披露，文遠知行 2025 年上半年總收入約 2.00 億元，同比增長 32.8%；去年上半年 Robotaxi 及相關服務收入達 667.7 萬美元，佔總收入的 13.2%，今年上半年增至 865.9 萬美元，佔比躍升至 31%。在自動駕駛行業普遍尚未盈利的背景下，文遠知行實現了近 30% 的毛利率，意味著其商業模式正變得可持續。其毛利率的強勁增長意味著其已經跨過了“純燒錢”階段，進入“有自我造血能力”的商業化加速期。但毛利率的增長並不等於公司已經盈利，文遠知行目前仍然處於虧損狀態（Q2 淨虧損 4.06 億元），這緣於其高昂的研發費用，但虧損幅度同比縮小，意味著成本控制和營運效率有所改善。不過，這已經是走向全面盈利的堅實一步，證明了文遠的自動駕駛生意本身是可行的。根據 2022 年到 2025 年文遠知行的收入構成，Robotaxi 的收入佔比從 2022 年的7.3%，2023 年的 13.7%，2024 年上半年的 8.9%，一躍上升到 2025 年上半年的31.1%，可以看到隨著技術突破、車隊規模擴大和硬體成本下降，Robotaxi 的盈利模型有望進一步最佳化，成為支撐文遠知行收入的核心增長引擎。並且 Robotaxi 是一個擁有巨大潛力的全球市場，文遠知行還大有可為。03. Robotaxi 的荊棘之路，誰能先看到“綠洲”？在未來，全球 L4 級自動駕駛市場規模在 2030 年預計將會達到 14,640 億美元，在所有應用場景中，由於 Robotaxi 比傳統計程車服務節省最多 70% 的成本，Robotaxi 正在全球範圍內獲得支援。美國、新加坡、阿聯和中國等國家已經出台規範自動駕駛汽車測試的規定，近 20 個國家現在已經允許汽車進行測試和商業部署。根據文遠知行的招股書，Robotaxi 2024 年市場規模低於 10 億美元，預計到 2030 年將達到 5870 億美元，2024 年到 2030 年的年複合增長率為 367%，到 2035 年將進一步達到 29,929 億美元，2030 年到 2035 的年複合增長率為 39%。Robotaxi 預計坐擁兆市場的巨大規模和利潤潛力，並顯示出自動駕駛領域最大的增長勢頭，因此，這樣一個充滿巨大經濟效益和潛力的市場，勢必不會缺少玩家，更大競爭也終於在今年迎來爆發——特斯拉、哈囉單車等各領域巨頭紛紛湧入。在這樣的趨勢下，玩家擁有的競爭籌碼越多，未來成為頭部的機會越大。目前，文遠知行已經手握多個籌碼，包括在各個市場積累的先發優勢、日益堅固的技術壁壘以及充足的資金儲備和產業巨頭的聯盟。根據 2024 年全球城市道路 L4 級及以上自動駕駛產生的收入計，文遠知行全球排名第二，佔了 21.8% 的市場份額。根據第一章所示，文遠知行已經在中東、歐洲等多地區形成先發優勢，在中東營運者最大規模的 Robotaxi 車隊，而歐洲及中東等海外市場是 Robotaxi 的理想之地，因為其自動駕駛技術的潛在滲透率更高，且具有更高的性價比，根據公開資料顯示在阿布扎比，乘車票價高出中國一線城市約 4 倍。目前文遠知行擁有充足的資金儲備，截至 2025 年 6 月 30 日，文遠知行持有現金及現金等價物 38.36 億元，定期存款為 2.52 億元，及以公允價值計量且其變動計入損益的金融資產（流動部分）17.35 億元，總計 58.23 億元。根據招股書文遠知行稱自己的資金儲備足夠公司營運 6 年以上，足以支撐到下一個行業發展周期的到來。而此次港股成功上市，意味著又多了一個融資管道，給未來多增加了一份現金流保險。不僅如此，文遠知行還唯一獲得全球打車平台 Uber 和東南亞網約車和送餐平台公司 Grab 承諾投資的中國自動駕駛公司，其中 Uber 承諾將進一步投資 1 億美金，文遠知行亦曾獲得 Uber、輝達、博世、雷諾日產等全球頂級產業夥伴的戰略投資。這些產業巨頭的投資加持，使得文遠知行建立了強大的生態資源，幫助加速推動文遠知行全球車隊規模化部署。文遠知行也正是繫結了 Uber，在中東、歐洲市場突破了本地營運限制。在技術側，文遠知行推出了HPC 3.0 計算平台，它是全球首款搭載 NVIDIA DRIVE AGX Thor X晶片的 Robotaxi 平台。在兩顆 NVIDIA DRIVE AGX Thor X 晶片加持下，平台可提供 2,000 TOPS AI 算力，遠超友商的500-1000TOPS。而且，這一平台是 100% 車規級計算平台，還能助力 GXR 自動駕駛套件成本下降50%。目前，HPC 3.0 已經搭載上車運行了。這得益於過去文遠知行在研發上的巨大投入，過去三年（2022 年到 2024 年）在研發投入高達 29.084 億元，在未來，文遠知行預計還會加大研發投入以提高技術能力。根據招股書，文遠知行稱未來幾年將會部署上萬輛 Robotaxi。Robotaxi 是自動駕駛領域一片“未來流淌著奶與蜜之地”，它擁有兆市場規模和利潤潛力，吸引著無數玩家前赴後繼，然後，通往這片“應許之地”的道路依然漫長且佈滿荊棘，需要穿越技術、成本和法規的“荒漠”。而文遠知行很可能是那個最先到達“綠洲”的公司。 (雷峰網)