科技四巨頭二季度合計資本開支達1700億美元，同比暴增78%。錢花出去了，賺回來多少？AWS AI年化收入突破250億、Azure達370億，雲業務正成為最硬的變現證明；但四家合併自由現金流跌至十年低點約70億美元，Google史上首現單季負值。這場資本開支與AI收入的生死賽跑，答案懸而未決。
科技巨頭正在經歷一場史無前例的資本擴張，但市場對這場豪賭的耐心正在分化。
本輪業績期揭示出一個核心矛盾：AI投入的規模與速度遠超收入變現的節奏，雲業務的強勁增長為部分公司贏得了喘息空間，而自由現金流的集體惡化則令另一些公司股價承壓。這場敘事爭奪戰的勝負，將在未來數年內逐步見分曉。
本季業績中，$亞馬遜 (AMZN.US)$資本開支同比激增69%至約540億美元，$Meta Platforms (META.US)$資本開支同比激增83%至311億美元，$微軟 (MSFT.US)$資本開支同樣增長69%，$Google-C (GOOG.US)$則宣佈將全年支出目標上調150億美元至最高2050億美元。據FactSet彙編的華爾街估算，今明兩年四家公司合計資本開支預計高達約1.6萬億美元。自2023年AI競賽啓動至今年6月，四家公司累計資本投入已突破1.1萬億美元。
市場的反應分歧鮮明。Amazon雲業務創下2022年初以來最快增速，盤後股價漲近10%；Microsoft Azure單季銷售額創歷史新高，股價次日漲逾15%。Meta則因收入前景不及預期疊加支出持續擴張，股價下挫逾7%。Google出現上市以來首次單季負自由現金流，股價次日跌逾6%。四家公司合併自由現金流降至十年低點約70億美元，創歷史低位。
支出規模：沒有終點線的軍備競賽
從單季數據看，今年二季度四家公司合計資本開支達1700億美元，同比增長約78%。
這一數字每季度都在刷新，且上調已成慣例——Amazon本季將全年資本開支預期上調200億美元至約2200億美元，主要原因是內存晶片價格大幅上漲；Google將全年目標提高150億美元；Meta將全年資本開支下限從1250億美元上調至1300億美元。
支出規模的持續膨脹，部分源於供應鏈壓力。
據報道，內存晶片的短缺推高了採購成本，Microsoft今年4月曾披露，晶片價格飆升將使其今年的支出額外增加250億美元。這一成本壓力甚至波及未直接參與AI競賽的Apple——該公司警告成本上升將壓低銷售額和利潤率，股價隨即下跌6.3%。
RBC Capital分析師Rishi Jaluria表示，"資本開支的增長基本上看不到終點。投資者需要這些公司在AI投入與維護既有業務競爭力之間走鋼絲。"
雲計算：AI變現的核心通道
目前最能支撐"投入有效"敘事的，是雲計算業務的加速增長。
Amazon雲業務AWS二季度銷售額增長37%至422億美元，運營利潤同步提升；Microsoft Azure全年銷售額首次突破1000億美元，單季增速為2022年以來最快；Google雲業務同比新增約110億美元收入。
三家公司的雲業務客戶涵蓋從OpenAI、Anthropic到各類企業用戶，AI算力需求帶動的合同積壓已成為支撐增長預期的關鍵指標。Amazon、Google、Microsoft三家合計簽約積壓合同總額接近1.7萬億美元，較一年前翻逾一倍。
Amazon CEO Andy Jassy在電話會議上表示，雲服務"很可能在未來成為我們每年萬億美元量級的收入業務"。Microsoft CEO Satya Nadella則稱，公司上季度在五大洲開設了31個數據中心，整體算力容量將在兩年內翻番。
AI收入：從投入敘事到變現驗證
本季業績中，四家公司首次以更量化的方式回應了市場最核心的追問——"錢花出去了，到底賺回來多少？"
Amazon率先給出了最具體的數字：AWS的AI業務年化收入運行率已突破250億美元，自研晶片（Trainium與Graviton）同樣突破250億美元，兩項均實現三位數百分比同比增長。Jassy在電話會上將其作為此次業績的核心披露亮點，標誌著Amazon開始將AI收入從雲業務整體數據中單獨拎出來接受市場檢驗。
Microsoft的AI年化收入運行率則達370億美元，疊加Microsoft 365 Copilot付費席位突破3000萬（三個月前約2000萬，環比增約50%），已形成"雲AI + 辦公AI"的雙輪變現結構。Nadella強調，"我們正在推動成本效益曲線跨越新前沿，確保每一位客戶都能將token轉化為實際的業務成果。"
Google雖未單獨拆分AI收入，但管理層確認Vertex AI、Gemini API及TPU算力租賃是雲業務82%增速的核心拉動力——Gemini API每分鐘處理token量從上季度的160億飆升至220億，Gemini Enterprise已被近90%的財富100強公司採用。Google Cloud的積壓訂單從上一季度的約4600億美元飆升至5140億美元，增量超過500億美元，主要由企業AI需求推動。公司預計其中逾50%將在未來24個月內轉化為收入。
Meta的AI變現路徑則完全巢狀在廣告引擎中。
本季AI驅動的Advantage+廣告工具年化收入運行率約750億美元，AI價值優化工具年化超200億美元（一年內翻倍）。AI對推薦系統和廣告轉化率的提升使廣告單價同比上漲12%，廣告展示量增長14%，推動應用家族廣告收入同比增長27%至594億美元。扎克伯格在電話會上表示，"AI正在加速我們今天的核心業務"——但沒有獨立雲業務作為直接變現通道，Meta的AI投入回報比另外三家更難被市場定價。
自由現金流：承壓是共識，分歧在預期管理
儘管收入在增長，自由現金流的惡化是本季業績中無法迴避的共同主題。
Amazon過去12個月經營現金流為1614億美元，同比增長33%，但扣除數據中心等基礎設施投資後，自由現金流驟降至負76億美元。Google二季度出現上市20餘年來首次負自由現金流，單季缺口約為60億美元。四家公司合併自由現金流降至約70億美元，為十年最低，僅Microsoft和Meta實現了正值。
Jassy坦承，在同時建設多個數據中心、且從立項到投產存在約兩年滯後期的情況下，"短期內我們將花費大量資本開支，並面臨自由現金流壓力，直到這些數據中心陸續上線"。
SLC Management董事總經理Dec Mullarkey表示，"對投資者而言，不計代價的增長時代已經過去，他們希望看到支出切實流轉為業績，就像Google、微軟和亞馬遜那樣。"這也在一定程度上解釋了Meta股價為何在業績後承受了更大壓力。
集中度風險：OpenAI與Anthropic的蝴蝶效應
本輪資本開支狂潮的另一隱患，在於其部分需求高度集中於少數AI初創公司。
積壓合同的大幅增長，相當程度上來自OpenAI和Anthropic的多年期算力購買承諾。這意味著科技巨頭的投資回報，部分取決於這兩家公司能否持續融資並履行合同，同時還取決於其各自上市計劃能否落地。
據穆迪警告，這種結構形成了"一個可能掩蓋真實需求的更具循環性的系統"，構成不可忽視的集中度風險。
與此同時，各公司在未來財務承諾上的披露也揭示了更深層的資產負債表鎖定風險。
據英國《金融時報》報道，僅二季度一個季度，Meta、Google和Microsoft三家就新簽了近9000億美元的AI相關義務，涵蓋數據中心租約、基礎設施採購承諾及新增債務。Meta在7月還額外新增了680億美元的數據中心租約。Amazon尚未披露類似的詳細數據。
敘事的分野：誰在贏，誰在等
本輪業績期過後，市場對科技巨頭AI投資的評判標準正在變得更為具體——不僅看"花了多少"，更看"賺了多少"。
Amazon和Microsoft憑藉雲業務的加速增長，暫時贏得了市場對高資本開支的寬容；Google則因現金流問題令投資者產生疑慮，儘管雲業務收入同樣亮眼；Meta的處境相對複雜——AI對廣告定向的賦能推動總收入同比增長28%至610億美元，但沒有雲業務作為直接變現通道，加上CEO Mark Zuckerberg關於出租數據中心算力的表態被認為缺乏清晰規劃，市場給出了負面反應。
Alphabet CFO Anat Ashkenazi在上週的分析師電話會議上表示，"只要我們看到這些有吸引力的投資機會，我們就會持續投入。"這句話代表了四家公司管理層的共同立場。但正如RBC的Jaluria所言，"投資者正被迫重新審視自己的時間表。"這場資本開支與AI收入的賽跑，答案仍懸而未決。
(華爾街見聞)