台北時間2026年8月3日晚，瑞幸咖啡發佈了2026年第二季度財報。財報發佈前，在營收新高的預期下其股價持續走高，然而二季報靴子落地後，資本市場震盪加劇、多空博弈極其焦灼。
2026年第二季度，瑞幸咖啡實現總淨營收158.86億元，同比增長28.5%，營收表現超出市場預期——彭博統計的市場一致預期為154.3億元，實際超出約4.6億元。
毛利方面，26年二季度整體毛利率約61.5%，同比上升1.7個百分點，仍維持較高水平。
利潤方面，26年二季度實現GAAP淨利潤14.86億元，同比增長16.1%；Non-GAAP淨利潤（剔除股權激勵等非現金項目）17.53億元，同比增長22.8%。淨利率為9.4%，較2025年同期的10.4%下降約1個百分點。利潤增速低於營收增速，主要受咖啡豆成本上漲及門店快速擴張帶來的費用剛性影響。
整體來看，瑞幸咖啡2026年Q2在營收端延續高增長態勢，核心指標均超出市場預期。
(財報一圖流如下，資料均來源於Wind，單位億元，下同）
我們的核心觀點如下：
l單店效益顯現邊際遞減，但規模擴張依然能換取不俗的增速。二季度營收超預期達158.86億元，但主要由全國3.6萬家門店的加速加密驅動；老店同店增長（SSSG -5.3%）、單店日均營收（-9.5%）與單店月覆蓋客戶數（-11.6%）均出現雙位數下滑。
l折扣縮小與高自提比，推動盈利端“降本增效”。得益於實際客單價（ASP）微幅回升至11.9-12.9元區間，以及門店百米覆蓋帶來的“下樓自提”對高成本外賣的替代，配送費率同比大降3.3個百分點至10.2%，Non-GAAP淨利潤達17.53億元（+22.8%），瑞幸正逐漸擺脫“9.9價格戰的影響”。
l瑞幸二季度財報整體來看是不錯的，但只是回答了市場擔憂的規模化邊界和價格戰的問題，單店坪效的收縮，也向市場暴露了問題。
財務分析如下。
01
規模在漲，單店在降
瑞幸本季度總營收超出市場預期。2026年第二季度，公司實現淨收入158.86億元，同比增長28.5%；同期整體GMV達184億元，同比增長29.8%。
整體來看，本季度收入呈現以規模換增長特徵，總量表現亮眼，但增速見頂與單店稀釋表明增長質量承壓。我們從分業務收入結構與門店經營質量兩個維度進行深入分析：
拆分收入來看，本季度產品銷售收入（自營門店及官方線上管道）和公司合作夥伴收入（加盟收入）均實現明顯上升。
2026年Q2產品銷售收入實現122.18億元，同比增長 28.73%，但增速較2025年同期下滑 15.8 個百分點，其中現制飲品收入達111.55億元，佔比70.2%。核心的自營門店收入實現 115.64億元，同比增長 26.6%，自營同店銷售增長率（SSSG）約為-5.3%，連續三季度下滑。
圖表來源：Luckin Coffee Second Quarter 2026 Earnings Presentation
同期，公司合作夥伴收入實現 36.68億元，同比增長 27.94%，增速較2025年同期大幅下滑 27.03 個百分點。其中加盟門店收入實現36.68億元，同比增長27.9%，增速較25Q2下滑27.1pct。
圖表來源：Luckin Coffee Second Quarter 2026 Earnings Presentation
收入增長主要由門店規模擴張與月均交易客戶數的提升共同帶動：
2026年Q2瑞幸全球門店總數達36,310家，本季度淨增2,714家。其中，自營門店數達23,734家，加盟門店數達 12,576家。
本季度月均交易客戶數達1.127億人，同比增長 22.9%，單季度新增交易客戶超2,500萬人。截至2026年二季度末，瑞幸累計交易客戶數已接近5億人，客戶月均消費杯量創歷史新高。
圖表來源：Luckin Coffee Second Quarter 2026 Earnings Presentation
規模持續攀升的另一面，是收入增速放緩與單店效益下滑的同步顯現。核心原因來自兩方面：
（1）外部因素：2025年Q2高基數效應的消化。2025年同期受外賣平台補貼大戰影響，極大拉動了線上成交量與GMV的爆發式增長，從而形成了基數高壁壘。
（2）內部因素：門店密度增加帶來的“內部分流效應”。結合門店與使用者資料，我們分別測算了瑞幸本季度的單店產出與單店月均服務客戶數，結果表明加密開店帶來的店均效益稀釋較明顯：
單店產出方面，2026年Q2自營門店單店季均營收約48.7萬元，單店日均營收約5,414元。回溯2025年Q2，自營門店收入91.36億元，期末自營門店16,968家，單店季均營收約53.8萬元，單店日均營收約5,982元。單店日營收同比下降約9.5%。2026Q2自營門店數量同比增長約40%，而自營門店總收入僅增長26.6%——門店增速跑贏收入增速，單店產出的下滑幾乎成為必然。
單店覆蓋使用者數方面，若以季度平均門店數34,953家估算，本季度單店月均服務交易客戶數約為3,224人，較2025年同期的3,646人/店/月下滑約11.6%。總門店數同比擴大了約39%，交易客戶總數僅增長約23%——門店增速顯著跑贏客戶增速，單店覆蓋使用者數的下降在所難免。
本季度瑞幸通過高密度的開店網路和龐大的新增使用者維持了整體營收的增長，但老店同店增長承壓、單店產出與單店服務人次雙雙下行，表明公司正面臨“增店不增效”的邊際效益遞減挑戰。
02
價格戰退場，盈利修復超預期
本季度瑞幸咖啡實現毛利約97.7億，整體毛利率61.5%，在行業內處於領先水平。相較於2025年同期，毛利率同比上升約1.7個百分點。
本季度毛利空間改善，主要基於實際客單價（ASP）回升與折扣控制。相較於此前全網無差別“9.9元/杯”的激進補貼策略，本季度瑞幸在產品定價上進行了更精細化的分層。部分常規產品及爆款產品通過減少大額優惠券發放、提高實際實付門檻（如提升至11.9元/12.9元區間）實現了ASP的小幅回升。
二季度原材料成本相對固定，材料成本率同比上升1.7個百分點至38.6%，收入端的高速擴張攤薄了材料成本上漲的壓力，使毛利率仍保持在高位。
圖表來源：Luckin Coffee Second Quarter 2026 Earnings Presentation
淨利潤方面，本季度GAAP淨利潤14.86億元，同比增長16.1%；Non-GAAP淨利潤17.53億元，同比增長22.8%。淨利率GAAP口徑為9.4%，較2025年同期的10.4%下滑約1個百分點。
本季度淨利潤的大幅提升，很大程度上得益於費控有效，具體體現在配送費用的最佳化上。
2026年Q2配送費用16.19億元，費率10.2%，同比下滑3.3個百分點。配送費率回落，原因有二：
一是隨著外賣補貼退潮，外賣訂單佔比顯著回落，無需支付配送費用的到店自提訂單佔比大幅抬升。由於自提訂單完全不產生第三方配送履約成本，訂單結構的轉型直接拉低了整體配送費率。
二是門店密度帶來的“出門即自提”替代效應。瑞幸大部分門店區域實現百米覆蓋，原本需要依賴外賣履約的場景被便捷的“下樓自提”直接替代。消費者自提意願增強，從根本上削弱了對外賣配送的依賴。
03
回答了現在，迴避了未來
總結來看，我們認為瑞幸的二季報有效地回答了兩個問題：
其一，規模化擴張的紅利遠未結束。
中國咖啡市場的天花板仍然很高。2026年Q2，瑞幸全球門店總數達36,310家，單季淨增2,714家——平均每天淨新增約30家門店。同時營收增速依舊能在高基數下維持接近30%的增速，足以證明現制咖啡賽道，規模化擴張紅利還遠未結束。
其二，不靠9.9元補貼的依賴，也能實現有效增長
二季度，瑞幸整體的ASP提升帶動了毛利率提升至61.5%，在外賣補貼明顯退坡的大背景下，月均交易使用者卻創下了1.13億的歷史新高，同時通過門店百米覆蓋的密度，帶來“下樓自提”替代了高成本的外賣配送，配送費率同比大降3.3個百分點至10.2%，有效改善費率空間。
但瑞幸的二季報也有沒有解釋的問題。比如單店坪效、單店使用者量的下滑，也在向市場展現規模化的潛在邊際。
財報發佈後股價的多空博弈，本質上是資本市場對瑞幸定價邏輯的一次劇烈碰撞：多頭押注其3.6萬家門店的規模護城河與供應鏈降本能力，空頭質疑同店銷售持續下滑背後增長質量的邊際遞減。兩者的分歧，本質上是“絕對規模優勢”與“單店產出天花板”兩種敘事之間的博弈。
從估值角度看，若按2026年全年預計約55-60億元的Non-GAAP淨利潤測算，當前瑞幸在美股粉單市場的動態市盈率已被壓縮至15-18倍區間。這一估值水平，與百勝中國等成熟餐飲連鎖企業的定價框架已高度接近。
展望未來，瑞幸能否打破當前的估值天花板， 取決於兩件事能否兌現：
國內端，能否通過產品結構迭代（如瓶裝咖啡、SOE精選等）止住同店SSSG的下滑趨勢，實現單店產出的觸底反彈。新品的市場反饋將直接影響SSSG的拐點何時出現。
海外端，能否將國內驗證成功的“數位化自提+極致供應鏈”模式，在東南亞及中東等市場複製出第二條增長曲線。目前瑞幸海外門店223家，收入體量極小，尚未在財報中單獨列示，其出海節奏仍以試點為主，短期內難以貢獻實質性增量。
在徹底完成蛻變之前，瑞幸的股價或將在當前的估值區間內維持高波動、重業績兌現的“價值重估”格局。這份Q2財報回答了能不能賺錢的問題，但能不能持續賺更多錢的答案，還要再等幾個季度。 (錦緞)