莫尼什·帕伯萊（Mohnish Pabrai）是帕伯萊投資基金創始人。1999年，他參照華倫·巴菲特早期合夥企業的方式創辦基金。2007年，他與蓋伊·斯皮爾拍下與巴菲特共進慈善午餐的機會。帕伯萊自稱“無恥的克隆者”，長期借鑑巴菲特與芒格的投資方法，強調集中下注、堅守能力圈，並把無法判斷的問題歸入“太難”清單。
在這次訪談中，帕伯萊談到標普500的估值、波克夏的現金儲備、巴菲特投資Google的原因，以及科技巨頭在人工智慧領域的巨額投入。他還以Kaspi、Adobe和SpaceX等公司為例，解釋那些問題屬於自己的能力圈，那些問題應該放棄判斷。帕伯萊也回顧了自己的投資方法如何從格雷厄姆逐漸轉向費雪與芒格。
本文整理自2026年8月2日New Money發佈的帕伯萊的專訪，主持人為布蘭登·范德科爾克（Brandon van der Kolk）。芒格書院對訪談內容進行了整理翻譯，現分享給大家。
01. 市場高位下的投資選擇
布蘭登：莫尼什，謝謝你抽出時間和我交談，我真的非常感激。
帕伯萊：布蘭登，首先很高興在奧馬哈見到你，我真的很享受那次見面。我也很高興今天能來和你聊聊。
布蘭登：第一個問題，我很想聽聽你對此怎麼看。眼下，股市顯然正處於歷史高位。標普500高度集中在“科技七巨頭”上。席勒市盈率也升到了網際網路泡沫以來未曾見過的水平。
另一方面，我們存在地緣政治問題，有戰爭、利率、通膨，所有這些都讓人擔憂。假如你正在給一位新投資者，也就是一個今天才剛剛開立證券帳戶的人提建議，你會對他說什麼？面對我們眼下這樣的市場，他應該怎麼做？
帕伯萊：我的投資方式是，我們下的賭注非常少。這些賭注往往金額很大，而且並不頻繁。至於那些我們沒有買的東西，我對它們的判斷是對是錯並不重要，因為真正重要的是我們實際採取了什麼行動。
比如，我沒有投資標普500。我總體覺得它過熱了。但它究竟是過熱、偏冷、定價合理，還是定價過高，無論屬於那一種，對我都不重要，因為我們沒有在那裡下注。我們通常只想把賭注下在勝算明顯偏向我們的一邊，最好接近那種幾乎不需要多想就能確定的機會。只要事情變得模糊不清或存在爭議之類的情況，我們就會自動放棄。
而我認為，談到個人投資者時，通常我會建議那些投資期限很長的個人投資者，採用定期定額的方式買入指數。但我也認為，以標普500目前所處的位置來看，這可能不是最好的選擇。最保守地說，它不是一個顯而易見的機會；更可能的情況是，它被嚴重高估了。
另一個可能適合很多人的辦法，是把波克夏看作一隻指數。別買標普500，買波克夏B類股。基本上，買入波克夏B類股時，它市值中約40%對應的是現金，另外25%至30%對應的是一些非常優秀的上市公司持股。除此之外，它還全資擁有許多優秀企業等等。因此，波克夏可能定價合理，也可能被低估，但大概沒有被高估。最大的好處是，一旦市場出現任何形式的劇烈錯位，格雷格·阿貝爾就會站上擊球區。
02. 波克夏、Google與人工智慧
布蘭登：這正是我想和你談的一個問題：把波克夏視為“巴菲特ETF”。如今巴菲特退下來了，阿貝爾接棒，這的確讓一些投資者擔憂。你覺得未來10到20年，它還會是“巴菲特ETF”嗎？還是會逐漸變成完全不同的東西？
帕伯萊：假設巴菲特的預期壽命是200歲，再假設他覺得自己身體很好，不打算退下來，他還要繼續管理波克夏70年或80年。他面對的問題和格雷格·阿貝爾面對的問題一樣，那就是規模是一隻沉重的錨。
當巴菲特需要管理1兆美元甚至更多資產時，他就像雙手被縛在身後。這與只管理500億美元或1000億美元的華倫·巴菲特完全不同。這並不是格雷格·阿貝爾和華倫·巴菲特誰更強的問題。真正擺在房間裡的那隻“800磅大猩猩”是規模。
如果只給格雷格·阿貝爾10億美元，甚至500億美元去管理，我認為他會是另一個樣子，他的表現會非常出色，不會像現在這樣受到限制。不過，如果市場真的出現劇烈錯位，他們所處的位置會非常有利。而格雷格和華倫，即使只有格雷格一個人，也絕對具備那種能夠在那種時候果斷出手，全力迎戰的性情。
所以我喜歡“波克夏ETF”或者說“波克夏指數”的原因是，如果市場沒有出現錯位，我們也不會承擔太多風險；如果真的出現了錯位，我們可能會在幾年內獲得一倍回報，那很棒。所以，這有點像你擁有某種很好的選擇權，這是一件非常好的事。
布蘭登：我很好奇你怎麼看，現在媒體不停地談論這筆現金儲備變得多麼龐大，以及巴菲特或阿貝爾究竟準備拿它怎麼辦？如果由你面對現在的市場，你會採取不同於他們的做法嗎？如果由你掌控4000億美元的現金儲備，你會不會更積極地把它返還給股東？它會不會大到讓你覺得，這筆現金儲備實在太大了？還是說，你認同他們的計畫：我們現在就先拿著，我們耐心地等一等，看看能找到什麼？
帕伯萊：他們最近確實向Google投入了約300億美元。他們每年產生500億、600億美元甚至更多的現金流，但他們確實已經把其中相當一部分投了出去。不過，人們不應該對此過度解讀，因為Google是一家市值4兆美元的公司。他不得不下這種賭注，因為他的可選範圍太小了。
他不能像我這樣玩小打小鬧的遊戲。他早就過了那個階段。我仍然可以玩很多小打小鬧的遊戲，而且非常有趣，但他必須登上大聯盟的賽場去做那種事。所以我不認為他們應該派發現金。我認為標普500已經經歷了一輪持續很久、漲幅很大的上漲。未來5年或10年裡，市場很可能出現一次劇烈錯位；而一旦真的出現一次錯位，可能會耗掉他們手上的全部現金。
布蘭登：我還想再深入聽聽你的看法。最近我還專門做了一期視訊，談波克夏持有的Google倉位。因為我一直拿不準究竟是誰作出的決定，因為這件事看起來有點像格雷格·阿貝爾在帶領波克夏走向一個稍有不同的方向。我不知道你有沒有看過CNBC最近播出的那段華倫·巴菲特專訪，他在裡面明確表示那是他做的。我很想聽聽你對這個倉位的看法，以及對巴菲特本人就是作出決定的人這件事怎麼看。
帕伯萊：我認為由華倫作出這個決定，比由格雷格作出更說得通。華倫研究Google已經很長時間了。GEICO一直是Google的客戶。我的意思是，他們一直很懊惱，當初明明知道GEICO每次點選要被收取20美元，而Google提供一次點選的成本甚至不到1美分。他們能夠看清其中的經濟性，看到它對GEICO多麼有效，也看到它對Google而言有多麼賺錢。
而且在Google上市之前，謝爾蓋和拉里曾來拜訪華倫。他們來向華倫請教，因為Google即將成為一家上市公司，他們希望像波克夏那樣經營公司。所以華倫很早就在近距離觀察Google，而他們也長期以來一直是Google的大客戶。不過，我認為我們也必須考慮到，華倫的可選投資範圍非常小。如果他管理的只有1000億美元，我認為他不會下注Google。
布蘭登：我覺得這一點很有意思，因為他在CNBC那段簡短採訪中說過，大意是與他們持有的至少四五家其他企業相比，他沒那麼喜歡它。他幾乎是在淡化這筆投資。
帕伯萊：現在Google成了一家負債的公司。它以前從來不是一家負債的公司，也不是一家資本開支很高的公司。但是現在它的資本開支很高。這些類似的公司如今都有很高的資本開支。
祖克柏公開表示，這場押注能不能成功，他們不知道，但他們必須參與。你想想這句話。他的意思是：“我要投入大量資金，但我不知道它最終能不能帶來回報，可我沒有選擇。”所以我認為，人工智慧這場浪潮最終塵埃落定時，會有兩三家企業大獲全勝。與此同時，路邊會倒下很多失敗者，而我們不知道那些公司會成為失敗者，也不知道誰會勝出。所以我認為，目前這是一場非常困難的遊戲。
布蘭登：從巴菲特在那段採訪中的說法聽起來，現在幾家巨頭似乎正在迫使所有人參與一場他們未必願意參加的遊戲。我覺得，這或許又回到了實力問題。這幾乎在某種意義上成了資產負債表之戰。就像是在說我們要利用自身資產負債表的強大，迫使你們參加這場遊戲。
帕伯萊：我還想指出，Google在2027年花費1000億美元，這差不多隻相當於五六年前花費200億美元。他們所購買的東西，價格漲幅就是這麼大。是不是很瘋狂？所以，基本上這就是一場淘金熱而賣鏟子的人兩頭都能賺錢。他們必須向記憶體晶片廠商付很多錢，他們還必須向所有這些建設資料中心不可或缺的供應商付錢。如今，他們為了得到同樣的東西，付出的價格是幾年前的數倍。所以，這些數字看上去很大——1000億美元、2000億美元、4000億美元。但你必須換算一下，放在幾年前，它可能只有現在的四分之一或五分之一。這太瘋狂了。
布蘭登：我覺得，這就是應該買下那些鏟子製造商的情況。相比直接押注，你更傾向於這樣思考嗎？
帕伯萊：我認為，還有一個比投資鏟子製造商更好的辦法，那就是把整件事都放進“太難”清單。以記憶體晶片廠商為例，現在有三家記憶體晶片公司，第四家企業要進入這個行業，面臨著重重壁壘——專利、規模以及其他所有因素。
我記得幾年前，我曾經和美光的首席財務官交談。他說：“即便是我們擁有所有專利、工程師、工藝人員，所有人都在的情況，假如我們的一座晶圓廠被燒燬，而我們試圖複製那座晶圓廠，即使我們擁有一切，掌握生產的所有資料，還有第一次實際建造它的所有人等等，我們仍不能確定能否實現同樣的產出效率。因為這門生意中有一部分像黑魔法。”這可是美光的首席財務官說的。當你本來不在這個行業，卻試圖進入這個行業，而你既沒有專利，沒有工程師，也沒有那種黑魔法，那就祝你好運了。
我的意思是記憶體晶片廠商看上去受到了保護。三家公司就在那裡，產能跟不上需求，只能實行配額供貨。他們讓客戶“先取號排隊”，同時大幅提高價格。所以，Google現在要付的價格與過去所付價格之間，才會有四五倍的差距。但即便如此，我認為仍然會出現一個問題：三年或五年後，這個行業會在那裡？三家企業中，會不會有一家突然跑到其他兩家前面之類的？我們不知道。所以那些人們在YouTube上熱議的領域、在播客中反覆談論的領域等等，莫尼什有一條簡單的規則——那不是我們想投資的地方。我們要投資無人感興趣的地方。沒有人談論它的那些無聊的東西，而且它是顯而易見的機會，那才是我們想去的地方。
布蘭登：就像你說的，彷彿被一根2×4英吋的木方迎頭敲中。
03. 在冷門角落尋找顯而易見的機會
布蘭登：沿著這個思路談下去很有意思。比如，我們看到了人工智慧，所有人都在談論它。新聞每天都在報導，“科技七巨頭”被不斷追捧。而在光譜的另一端，正如你說的，有些不性感、無人喜愛的企業，比如那些幾年前還風靡一時的SaaS公司。現在它們卻被市場徹底拋棄了。
帕伯萊：我們想要的是讓人爽到極點的東西。我們連SaaS公司都不想要，我們要找比那更無聊的東西。有一家公司總部位於哈薩克，名叫Kaspi。Kaspi在納斯達克上市，每年產生20億美元現金流，它就是哈薩克的微信。微信在中國是一款超級應用，幾乎無所不能。
大約10年前，Kaspi還是一家瀕臨倒閉、經營失敗的銀行。一位明星經理米哈伊爾·洛姆塔澤（Mikheil Lomtadze）進入公司擔任首席執行長，現在他持有公司約40%或43%的股份。他把公司變成了微信式平台，無論你要用駕駛執照，還是想購物，或者想做任何事情都在裡面。
哈薩克是一個只有1000萬人口的小國。在哈薩克，沒有任何其他公司能夠產生20億美元現金流。這個數字非常大，是一個異數。
那位明星首席執行長此前在米哈伊爾的做法是，每年派發10億美元股息，因為公司實在太賺錢了。後來他決定把在哈薩克做的事情複製到土耳其。於是他在土耳其收購了一家小銀行，又收購了一家經營不太成功的金融科技公司。
當他完成這些收購時告訴股東，順便說一句，我要暫停配息一兩年，因為我們接下來的計畫需要這筆現金。當他停止配息後，市場把這只股票打趴下了。投資者說：“什麼？股息沒了？”於是，當市場把股票打趴下、股價已經暴跌時，他完成了自己的押注。隨後他說：“現在，我們已經完成了在土耳其的投資，要恢復配息了。”所以，他只是暫停了12個月或18個月，完成這筆押注，然後重新恢復配息。
他真是個出色的經理人。它的股息率正接近10%。我們根本不需要把錢存進銀行。它的估值大約只有現金流的5至7倍。當它被打趴下，中國的微信進場買下了很大一部分股份。米哈伊爾本人也提高了持股比例。我看這家公司時，首先看到的是它在哈薩克的核心業務，而這項業務實際上仍在增長。他們仍在不斷增加各種新功能，核心業務表現很好，具有壟斷地位等。
此外，他們還在土耳其有登月式押注。即使這場登月式押注完全失敗，你仍能賺到兩三倍。如果它成功了，回報會有多大，我們就不知道了。正面我贏，反面我也贏。甚至不是“反面我輸得不多”，而是“正面我贏，反面我也贏”。
布蘭登：我一直在等你說“正面我贏，反面我輸得不多”。沒想到聽到了新版本。
帕伯萊：我得讓你時刻保持警覺。
布蘭登：我很好奇，你是怎樣發現並追蹤這些機會的？就是靠不停地翻石頭尋找嗎？我肯定不像你這樣經驗豐富。我把自己嚴格限制在能力圈內，而且相當守規矩，因為我不想越界。而你是不是一位好奇心更強的投資者，總想翻開石頭、追蹤這些機會並找到它們？
帕伯萊：那我們得回到大約2500年前，回到印度的《奧義書》。那是一套由一些非常聰明的人寫成的了不起的文字。其中有一段經文，專門是為了讓我們受益而寫的，布蘭登，因為他們知道，2500年後我們會進行這場對話。
因為你的梵文不太好，我就用英語說吧。你的願望如何，你的意志便如何；你的意志如何，你的行動便如何。你的行動如何，你的命運便如何。最後的點睛之筆是：你內心最深的願望，就是你的命運。讀到這句話時，你必須毫無保留地相信它，不要想“內心最深的願望就是我的命運？我不太確定。隨便吧。”你要把它當作福音般的真理：你內心最深的願望，就是你的命運。
你不可能同時擁有三個最深的願望，只能有一個。如果你對一件事懷有燃燒般的熱情，《奧義書》說，它就會發生。假設你說：“我只想買市盈率為1倍的股票，這就是我內心最深的願望。”我買股票時，只願意支付1倍市盈率。全世界有5萬隻股票。只要開始逐一尋找，你就會找到市盈率為1倍的股票。你還會找到市盈率為0.1倍的股票。如果你說：“我只想買市盈率為3倍的股票”，你也會找到。如果你說：“我只想買市盈率為50倍的股票”，你同樣會找到。
這取決於你的願望是什麼。擁有正確的願望非常重要。不要因為一些愚蠢的願望毀掉這一切。內心最深的願望必須是某種能與你的靈魂產生共鳴的東西，它就是你這個人。比如傑夫·貝索斯，當年他開車前往西雅圖，試圖為亞馬遜籌集資金、把公司辦起來時，他只想建成全世界最大的書店，那就是他的願望。他為此全力以赴，無論需要做什麼。埃隆想死在火星上，只是不想死於撞擊。這件事會發生，因為這就是內心最深願望的力量。
但你必須只有一個焦點，而且必須全力以赴。所以，當你問“你在尋找什麼，又是怎樣找到這些東西的？”我的重點是，我希望做出的投資，能夠用大約四句話給一個10歲孩子講明白。我們剛才談到了Kasp，很抱歉剛才用了不止四句話。不過，布蘭登，恕我直言，那是因為你沒有10歲孩子那麼聰明。
如果你和我接觸的那些10歲孩子一樣聰明，我本來可以用四句話講完。Kaspi的投資邏輯很簡單：我們不用花太多錢，就能買到一家企業。而且它不是舊經濟企業，而是一家真正的新經濟科技企業。此外，他還有那場登月式押注。我不知道它能否成功。但我現在知道的是，我去土耳其時，那裡的一切仍是模擬式的，什麼都沒有。
市場肯定存在。問題是他能不能攻下來？我不知道答案。我也不需要知道答案，因為我會下這筆賭注，給他五年時間，看看會發生什麼。如果他沒有成功，每年仍有10%以股息形式回到我手中。我們尋找的就是這樣的等式。找到它們其實很容易。有一個網站名叫Value Investors Club，網址是valueinvestorsclub.com，這個網站免費使用，只要提供電子信箱，你就能看到所有投資想法，我記得會延遲60天。即使延遲六個月也無所謂，完全不重要。不過要成為會員並行布投資想法非常困難。
如果有人真的想找到這類機會，並且告訴自己：“我要讀完Value Investors Club上的每一篇分析，直到某個機會像一根2×4英吋的木方敲中我的腦袋，直到像我這樣遲鈍的人出現‘原來如此’的頓悟。在那個時刻到來之前，我會一直讀下去。”相信我，頓悟時刻一定會出現。
布蘭登：這裡面的確有翻石頭尋找的成分，但歸根結底，就是把功課做完。不過，從你的個人投資經歷、從你講的這些故事聽起來，你好像也喜歡尋找合適的人，比如這位經理，或者傑夫·貝索斯。
帕伯萊：比如，當我閱讀Value Investors Club上關於Kaspi的分析時，它既會告訴我公司的情況，也會告訴我管理者的情況。一切都擺在盤子裡，不需要我自己摸索，全都在那裡。你只需要把它讀完，就是不斷翻石頭。
有人曾問華倫：“美國有5000隻股票。”華倫回答：“那就從字母A開頭的公司看起。”歸根結底，如果這真是你內心最深的願望，它就不會是工作。它會令人興奮，就像觀看世界盃決賽的精彩集錦。
布蘭登：我曾和一位名叫馬特·彼得森的投資者親自去過土耳其。我不知道你是否認識馬特。但這次經歷也讓我覺得，我開始在推動自己的能力圈向外擴張，因為我不是土耳其人，也不太熟悉土耳其經濟。當投資者向不同市場擴展時，你會在那裡劃定界限，也就是在真正向外拓展時？因為就我個人而言，我不確定自己是否會放心投資土耳其，不過這只是我的感受。
帕伯萊：我認識馬特，他就在奧斯汀。巴菲特說過，在投資中沒有“好球不揮棒”的判罰。我知道自己是在和一位澳大利亞人交談，而不是和一位美國棒球手交談。不過，在棒球比賽中，如果投手投出的球進入好球區，而你沒有揮棒，三次之後你就出局了。或者說在打板球對抗賽的時候，你可以無限次打出零分球，或者無限次投出壞球。而且由你決定，你想擊打那一個球。
你沒有必要，而且也不應該投資土耳其或任何其他地方，除非你已經有5000%的把握、願意全力投入。如果你心存疑慮，答案非常簡單。我們放棄，繼續尋找。
正因為不存在“好球不揮棒”的判罰，巴菲特的意思是，棒球手不得不揮棒，因為三次好球不揮棒之後，他就出局了。他說：“我可以放過1萬個球。”他還說：“當一個又大又肥的球從正中央飛過來，當那個球看上去像一個西瓜，而且正朝著球棒中央飛來，而我準備一棒把它打出去，遠遠送上外野看台，那才是我們要揮棒的時候。在那之前，我們不會揮棒。”
泰德·威廉姆斯是過去70年來唯一一個單個賽季打出400次安打的棒球運動員。在《擊球的科學》中，他闡述了他的技巧。他把擊打區劃分為 77 個棒球那麼大的格子。只有當球落在他的“最佳”格子時，他才會揮棒，即使冒著因此三振出局的風險，因為揮棒去打那些“最差”格子會大大降低他的成功率。作為一個證券投資者，你可以一直觀察各種企業的證券價格，把它們當成一些格子。在大多數時候，你什麼也不用做，只要看著就好了。每隔一段時間，你將會發現一個速度很慢、線路又直，而且正好落在你最愛的格子中間的“好球”，那時你就全力出擊。這樣呢，不管你的天分如何，你都能極大地提高你的上壘率。——《窮查理寶典》
你看Kaspi時，可能看不到一個西瓜。你看到的可能只是一顆小彈珠，位置也不在正中，而是在好球區的某個角落。於是你說你要放過它。這完全沒問題。投資是一門容錯度非常高的生意。你不需要投資我所投資的東西。我也不需要投資華倫·巴菲特所投資的東西。重要的是，當我們投資時，要符合那個10歲孩子和四句話的標準：那個10歲孩子會完全信服：“是的，這說得通。”而那根2×4英吋的木方就在附近。那就是我們想要的——完全顯而易見的機會。
因為市場由競價機制驅動，而人類總是在恐懼與貪婪之間搖擺，所以總會有一部分市場，那裡所有人都情緒亢奮，所有人都很貪婪，所有人都過度活躍。讓他們盡情玩吧，不要碰那裡。那不是我們要待的地方。我們要去其他不受歡迎的角落和縫隙。因為我們的資金少得多，只是小額資金，不需要進行輝達那種規模的押注。我們可以做很多小打小鬧的投資。可投資資金越少，你的機會集合就越大，潛在回報也越高。但你必須保持紀律。你必須有紀律，知道自己何時處於能力圈內，知道什麼時候機會完全顯而易見，並且有耐心等待它們兌現。
04. 什麼該投，什麼該放進“太難”清單
布蘭登：我想和你談談“不確定性”。例如，我們可以用一個與我的世界密切相關的例子。我們在業務和個人工作中使用的一家公司就是Adobe。我們非常熟悉它的程序，熟悉我們在剪輯和其他工作中使用的工具。過去一年，它的股價下跌了36%；與2024年的高點相比，下跌了63%。但投資中總有感性的一面，總有某種情緒因素會影響你。你開始想：“它的確跌了。”接著，你又看到這些圖像生成模型，心裡又想：“這裡確實存在風險。”這正是它的股價遭到重創的原因。問題總是存在。投資者把它的股價壓低63%，總有某種理由。這是相對於高點而言。我想知道，當你面對一個投資者確實看到不確定性的市場事件時，你會經過那些步驟，以確保自己的風險回報等式是有利的，能夠保護下行風險？
帕伯萊：Adobe是一個非常簡單的例子。如果你高度確信自己知道Adobe在未來5年、10年或15年裡至少能產生多少現金流，而且能夠把這些現金流折現回來，那麼是否投資的決定就會變得顯而易見。如果這些現金流會非常穩健，而且當你把它們折現回來時，結果表明股票很便宜，同時你對這些現金流非常有信心，你就可以繼續投資。反過來，如果你無法高度確信未來現金流會是多少，答案就是：放棄，繼續尋找。
對某個人來說，Adobe可能是顯而易見的機會，對另一個人來說，它可能屬於“太難”清單。從莫尼什的角度來看，它直接進入“太難”清單。我們就拿Adobe和Kaspi作比較。Kaspi也有風險，因為我不知道會不會有某件事突然出現，從意想不到的方向衝擊它的核心現金流。但我目前看不到任何會帶來這種衝擊的因素。事實上，我們甚至有理由認為，那些現金流可能會更高，因為他們仍在創新，仍在開展新的業務，而且那是一個富裕國家等等。
在這個案例中，我高度確信這些現金流相當確定。它們可能維持在這個水平，也可能繼續提高。土耳其業務可能成功，也可能失敗。但如果成功，土耳其的人口是哈薩克的8倍，向上的空間很大。此後，他們也許還會再進入三個國家。在我看來，如果你拿槍指著我的頭說：“你只能從Adobe和Kaspi中選擇一個投資”，我會說：“我選Kaspi。”而對你來說，你完全可以兩個都不選。如果你不放心，就兩個都不選，繼續尋找。全世界有5萬家公司，你可以繼續一頁頁往下翻。某個機會總會在某個時刻變得說得通。
布蘭登：既然談到現金流的確定性，有一件事，我答應過訂閱者一定會詢問你的看法。我想我們大概都知道你可能會怎麼看，但我的訂閱者非常想聽聽你對SpaceX首次公開募股的看法。它最近完成上市，毫無疑問是全球規模最大的首次公開募股。你怎麼看上市時發生的事情，以及此後股價的表現？
帕伯萊：我會這樣說：埃隆不是人類。他是外星人。你以為他是人類，但他不是。第二點是，我不知道這個星球上是否還有那位經理人像他一樣優秀。埃隆的能力是超人的。他起初對火箭一無所知，卻打敗了所有火箭公司。他能讓兩枚火箭同時倒著著陸。當初他說要讓火箭倒著著陸時，所有人都嘲笑他。他說：“我要讓這些火箭倒著著陸。”然後又有了星鏈，創新一項接著一項。
我想說的是，正如芒格所言：“永遠不要低估一個高估自己的人。”所以，在我看來，埃隆是那種絕對不應該做空的人，因為他是超人。不要做空一個超人。至於做多埃隆，對莫尼什來說，它屬於“太難”清單。
我們接觸過的事情有很多。我們有三個選項：可以，不行，太難。除非我們對某個項目特別看好，否則就會把它歸為“ 太難 ”的選項。你需要做的，只是尋找一塊特殊的能力領域，並把精力放在那裡面就可以了。——查理·芒格
投資其實非常簡單。你可以研究SpaceX，可以閱讀它的發行檔案，看看它所說的一切。它準備開採小行星，還要做其他各種事情，開展星際冒險等等。而這些事情可能真的會實現。因為我們談論的是一個超人般的人物。但我不需要下這筆賭注。如果讓我在Kaspi和SpaceX之間選擇，我會直接選Kaspi。它更容易理解。如果我虧了錢，我知道自己是怎麼虧的。
布蘭登：先不考慮價格，你喜歡SpaceX這門生意嗎？因為我覺得它的業務相當廣泛。
帕伯萊：SpaceX的業務非常出色。我覺得它很有意思，他把一群人聚集在一起，讓他們執行任務，做出一些連他們自己都不曾認為自己有能力完成的事情。SpaceX最初招聘的3000名員工，他全部親自面試過，他不是人類。他同時經營著五家公司，此外還順便去修理美國政府。
我想表達的是：我作為美國人非常自豪，這個國家把馬斯克這樣一個已經成熟的人才吸引到這裡施展才華，是一件非常了不起的事。他不可能在南非做成現在這些事情，但美國讓它成為可能，這是一種共生關係。這就像所有生產要素匯聚到了一起。
我住在德州一個名叫西湖山的小鎮。埃隆的住處離我家只有0.8英里。我活著的時候，他也活著。多麼美好的事情。也許那天我會偶然碰見他。
布蘭登：你見過他嗎？
帕伯萊：我沒見過。他有別的事要忙，沒空見我這樣的傻瓜。德州經濟幾乎是由他一個人在推動。奧斯汀正在發生那麼多事情，還有各種正在來到這裡的項目，這裡的超級工廠以及所有這些進展，實在令人興奮。我非常高興，也非常感激世上有埃隆，感激他是我的鄰居，感激他全速運轉。我祝願他長命百歲，也希望我們能擁有100個埃隆。
SpaceX作為一家企業，能夠經營得很好，在我看來幾乎是顯而易見的。但SpaceX作為一項投資，則是完全不同的問題。那就變得更難，會被放進“太難”清單。
布蘭登：這是一個值得談的話題。我覺得，在自己的投資學習過程中，通過向你這樣的人學習，我越來越習慣使用“太難”清單。但在投資生涯早期，我其實會儘量不使用這份“太難”清單。我認為，這很容易讓人陷入麻煩。
帕伯萊：人類的自尊心很強。他們不願承認這件事我搞不明白。而且，我們的本能傾向是：“SpaceX？當然，我能搞明白。Adobe？當然，我也能搞明白。”
布蘭登：所以，這是一種謙遜練習。
帕伯萊：是的。我們把很多東西都扔進“太難”清單。我們應該非常積極地使用“太難”清單。因為那才是對自己誠實。
布蘭登：我認為這一點非常好。我的觀眾，也許不只是他們，其他一些知名投資者也在關注一個問題。過去幾年裡，人們一直在談論“被動投資泡沫”這個概念。由於大量資金以被動方式流入市場，價格發現機制似乎正在被削弱，尤其是在市值最大的那部分市場。我很想知道，你是否認為被動投資正在造成這些市場扭曲，並最終把我們帶入麻煩。
帕伯萊：我對這個問題的第一反應，是把它放進“太難”清單。我們在印地語中有一句諺語：“一個永遠不會去的家，何必詢問它的地址？”
我沒有投資標普500，既然我沒有投資標普500，我真的有必要說服自己回答你提出的那個問題嗎？對於你提出的問題，更可能的答案是，我們距離那個臨界點還非常遙遠。但無論距離非常遙遠，還是已經非常接近，其實都不重要，因為那不是我們參與的遊戲。
更重要的問題是，Kaspi到底會發生什麼？這是一個重要得多、也相關得多的問題。正如我所說，我們不能同時擁有10個願望。人類常犯的一個錯誤，尤其是聰明人，就是想要對所有事情都有看法。能夠說出“我懂得不多，而且對大多數事情沒有太多看法”，是一種很重要的謙遜練習。我們不必事後對所有事情指手畫腳。
05. 投資檢查清單：管理層與專注
布蘭登：莫尼什，我這裡有一份訂閱者發來的問題清單。在你看來，一個人的投資檢查清單上，最關鍵的項目是什麼？投資時，如果不夠謹慎，那些問題會真正讓人陷入麻煩？
帕伯萊：有些事項是不容妥協的。其中一項絕對不容妥協：必須瞭解管理者和所有者的品性與能力。他們必須極為誠信，同時能力極強。你必須掌握足夠的資訊，能夠證明他們能力極強，而且誠信度極高。如果你無法回答這些問題，或者仍然懷疑事實是否真是如此，那就有問題。
我舉一個最近發生在我身上的例子。美國有一家名叫NVR的住宅建築商。NVR很出名，因為過去20年裡，它回購了大約80%至90%的股票。公司不派發股息，而是持續回購股票，並因此帶來了極佳的回報。但NVR現在的情況是，最初的創始人已經離開，如今由一群經理人經營公司。公司的經營狀況很好，但它回購的股份中，大約40%或50%最終進了管理者的口袋。那些受託管理城堡的騎士，拿走的報酬太多，享受的待遇也過於優厚。看到這一點，我馬上會告訴自己到此為止。
我有一位不便透露姓名的朋友，是一位非常喜歡這家公司的基金經理。他正因為這個問題只持有很小的倉位；如果沒有這個問題，他會持有很大的倉位。我聽後說這在我看來完全說不通。為什麼要和一個騙子有那怕一點瓜葛？不是完全和騙子睡在一張床上，只是沾一點邊。我甚至不想和騙子待在同一個房間、同一套公寓裡，更別提一張床了。
“我只待在床邊，沒關係。我又沒有躺在床中央，只會被輕微燒傷。”這在我看來完全說不通，因為全世界有5萬隻股票，而這裡存在一個非常基本的問題——管理者很貪婪，而我的一條原則，就是不和貪婪的管理者同床。
有人或許會說，看看埃隆這樣的人，你也許會說他是個貪婪的管理者，但他設定的目標又如此瘋狂，那些目標極難實現。所以，對於埃隆的薪酬問題，我沒有太大意見。我的問題在於，其他很多事情實在難以看明白。我只能說，管理層的正直、誠信和能力是不容妥協的。
布蘭登：對於正在收看的觀眾來說，當你說管理層的能力時，具體指什麼？當我們討論管理層的能力或有效性時，人們應該特別盯住那些東西？
帕伯萊：華倫和查理對這個問題回答得非常好。他們說，考察一位管理者時，只需要看他的過往記錄。他們不在意管理者聲稱未來5年或10年要做什麼，而是看過去20年、10年或5年裡實際發生了什麼。隨後，他們據此衡量並判斷管理者的本質。以Kaspi為例，我從未與那位管理者有過任何接觸，但我花了大量時間研究他的過往記錄。這些記錄讓我極有信心，相信自己面對的是一位非常正直而且能力極強的人。很多時候，我們研究一項投資時，這一點並不明顯。只要它不夠明顯，就進入“太難”清單。所有東西都先進入“太難”清單。只有那些異數不會進入“太難”清單。
布蘭登：下一個問題，在你自己的生活中，那一種思維模型影響最大？
帕伯萊：有一個思維模型對所有人都極為重要，那就是專注。否則，我們實際上什麼都做不成。就像“內心最深的願望”，那只是“專注”的另一種表達。基本上，我們必須全力投入。我們必須把全部精力投入一件小事，而且它必須成為我們的一切。如果能做到這一點，人生會非常精彩。
06. 從格雷厄姆轉向費雪與芒格
布蘭登：我喜歡這個答案。假如讓你重新開始自己的投資旅程，同時保留今天的頭腦，你會在那些方面採用不同的做法？
帕伯萊：我曾經過度沉浸於格雷厄姆，而對費雪和芒格吸收得太少。我應該把二者顛倒過來，把過度和不足對調。這個認識來得比較晚，直到七八年前我才意識到這一點。我做投資者大約已經32年了。在這段時間裡，將近四分之一個世紀，我一直在荒野中漫無目的地徘徊，方向也錯了。所以，如果能夠回到過去，我會希望把更多精力放在費雪—芒格模型上，也許採用20%的本傑明·格雷厄姆、80%的費雪—芒格，大概是這樣的比例。
布蘭登：這是你改變我投資觀念的一件事。我過去非常、非常固執地認為，價值投資的科學方法就是：找到一家優秀企業，在它被低估時買入，一直持有到估值合理，然後賣出，再尋找下一個機會。後來我聽你說，華倫·巴菲特曾經談到，波克夏的大部分成功都來自他買入的12項投資，而且他後來一直持有。你當時說，如果擁有一家高品質企業，你現在更傾向於讓它繼續增長。所以我很想知道，你現在怎樣看這個問題，尤其是其中一些企業可能出現非常大的漲幅，甚至變得相當嚴重地高估。你怎樣決定是繼續持有，還是認為“它已經漲得太遠了，我要落袋為安”？
帕伯萊：資本主義非常殘酷。只要有一家成功的企業，就會有很多人等著擊敗你，奪走你的利潤，奪走一切。因此，一家企業能夠長期生存並保持良好發展，實際上是規則中的例外。只有極少數企業會在偶然間建立起護城河。比如Visa、萬事達卡或FICO評分等等，這些企業創立之初都沒有護城河。就連創始人自己也沒有想到，這些企業能夠延續這麼久，並形成今天這樣深厚的護城河。穆迪、美國運通等公司也是如此。有些企業逐漸建立起護城河，而且護城河已經顯而易見。比如法拉利就是一個例子。
如果我們有幸成為其中一家企業的部分所有者，我們就不想賣掉好市多、可口可樂、Visa或萬事達卡或美國運通等企業，除非它們被極端高估。不是一般的高估，而是極端高估。估值必須高到無論如何都無法解釋。對於我剛才提到的所有公司，目前都沒有出現這種情況。事實上，我認為好市多從未出現過這種情況。好市多目前的往績市盈率大約是50倍，它從未被極端高估。按正常化往績利潤計算，250倍市盈率才是極端高估。
這些公司的估值還沒有達到瘋狂的數字。它們可能被高估，但還沒有達到瘋狂的程度。如果真的達到瘋狂的數字，那麼可以考慮賣出。
布蘭登：你的主要原則似乎是，只要護城河完好而且強大，你就更傾向於讓那些能夠長期複利增長的企業繼續發揮作用。
帕伯萊：這太罕見了。能夠擁有一家生存50年、100年、150年，而且始終以對所有者有利的方式經營的優秀企業，實在太罕見了。因此，如果你有幸成為其中一家企業的部分所有者，不要輕易離開。
布蘭登：這裡有一個問題：“請問莫尼什是否擔心最近私募信貸領域的問題或贖回？如果擔心，銀行面臨多大的下行風險？”你對此有什麼看法？
帕伯萊：莫尼什對此沒有任何有見地的看法。它屬於莫尼什的“太難”清單。我從未花時間思考這個問題，所以毫無頭緒。我偶爾會在媒體上看到它。我認為確實存在問題，但我不知道自己是否適合談論這些問題。正如我所說，保持專注，守住一個願望。
布蘭登：我喜歡這個答案。莫尼什，我想，我佔用你的時間已經夠多了。我真的非常感謝你留給我、也留給我們這些頻道觀眾的時間。我知道，我的觀眾多年來一直非常敬佩你的工作。他們看過你的許多YouTube視訊。我想發自內心地向你表示非常誠摯的感謝，感謝你抽出時間來到節目，與我們暢談投資中的種種話題。現在，我得去尋找那件能讓我全神貫注的事情了。當它用一根2×4英吋的木方敲中你、讓你頭上鼓起一個大包時，你自然就知道了。
帕伯萊：布蘭登，和你交談非常愉快。非常感謝。一個小時轉眼就過去了，聊得很開心。謝謝。 (芒格書院)