TL;DR：
· 比特幣本周累計上漲超過 20%，一度升至 79,455 美元，創約三個月新高。
· 美國財政部宣佈擴大後續長期國債回購規模，市場將其解讀為緩解長端收益率壓力，美元走弱及“貨幣貶值交易”成為直接催化劑。
· 8 月 19 日整個加密市場約 27 億美元空頭倉位被清算，創 CoinGlass 自 2021 年開始統計以來最高紀錄；其中比特幣空頭在約一小時內清算超過 10 億美元。
· 美國現貨比特幣 ETF 於 8 月 17 日至 20 日連續淨流入，四個交易日合計約 16 億美元，顯示真實現貨需求正在接棒。
· CoinShares 認為巨鯨停止拋售並重新積累，比特幣也已突破 200 日均線，但 8 萬美元仍是重要上沿。
· 後續需關注 ETF 資金能否持續流入，以及傑克遜霍爾會議對利率和美元預期的影響；若空頭強平結束後缺乏新增現貨資金，漲勢可能降溫。
比特幣在持續數月低迷後突然大幅反彈，一度升至 79,455 美元，創下約三個月新高，本周累計漲幅超過 20%。ETH、XRP、SOL 等主流加密貨幣及多隻加密概念股也同步走強。
這輪行情並非由單一因素推動。美國財政部宣佈擴大後續長期國債回購規模，成為本輪行情的直接催化劑；美元走弱與貨幣政策預期變化改善了宏觀環境；與此同時，擁擠的空頭倉位遭遇集中清算，進一步放大漲幅。隨後，美國現貨比特幣 ETF 資金流入加速，為行情提供了來自現貨市場的需求。
不過，各方對這輪上漲能否持續仍存在明顯分歧。樂觀者認為，空頭擠壓只是行情啟動時的放大器，ETF、現貨買盤和宏觀環境正在接棒；謹慎者則指出，美國財政部的回購操作並未解決債務和通膨問題，強平潮消退後，比特幣仍需接受新增資金與聯準會政策的檢驗。
美國財政部宣佈擴大美債回購，成為行情導火線
據 Reuters 報導，美國財政部宣佈，將針對 10 年至 20 年期及 20 年至 30 年期長期名義附息國債的流動性支援回購操作最高規模，由每次 20 億美元提高至“不低於 40 億美元”。調整將於 9 月 9 日至 11 月 4 日生效，因此當前市場上漲反映的是投資者對公告的反應，並非新增規模的長期國債回購已經執行。美國財政部長 Scott Bessent 隨後表示，實際回購規模還可能進一步增加。
財政部表示，此次調整旨在為長期名義國債提供更大的流動性支援。美國自 2024 年恢復國債回購以來，相關機制主要用於改善流動性相對較低的舊券交易狀況，並進行現金管理。
不過，由於此次調整發生在長期國債遭遇拋售、收益率快速上升之際，部分投資者將其解讀為美國政府開始更主動地緩解長端收益率壓力。消息公佈後，長期美債收益率短暫回落，美元走弱，黃金與比特幣同時上漲，“貨幣貶值交易”重新升溫。
市場交易的並非 40 億美元的回購規模本身，而是其釋放的政策訊號。美國公共債務已經突破 40 兆美元，30 年期美債收益率一度升至 2007 年以來最高水平。如果美國政府不願接受長期融資成本進一步上升，投資者預計其未來可能繼續通過債券回購、調整債務發行期限等方式緩解市場壓力。
據 Reuters 報導，豐業銀行首席外匯策略師 Shaun Osborne 表示，財政壓力不會憑空消失，代價要麼表現為更高的美債收益率，要麼由美元作出讓步。
德意志銀行策略師 George Saravelos 則將債券回購與鼓勵海外央行使用聯準會回購工具等措施形容為一種“軟性金融壓抑”，即通過政策措施限制長期收益率上升。
對於投資者而言，美元走弱、主權債務風險上升以及政府更積極地介入債券市場，均強化了黃金和比特幣等稀缺資產的配置敘事。
利率預期變化提供宏觀基礎
財政部回購公告並不是獨立發生的事件。在此之前，美國通膨資料趨於溫和、就業市場逐漸走弱，已經促使投資者重新評估聯準會繼續收緊貨幣政策的可能性。
CoinShares 研究主管 James Butterfill 在 8 月 20 日發佈的市場報告中表示，比特幣最新一輪上漲首先是一個宏觀故事，而非加密市場內部獨有的行情。雖然聯準會會議紀要顯示，內部對通膨和貨幣政策的討論比最終政策決定更為鷹派，但此後公佈的溫和通膨和疲軟就業資料，持續削弱了進一步收緊政策的理由。
CoinShares 認為，短期美債收益率下降顯示債券市場對聯準會進一步加息的預期有所減弱。與此同時，長期收益率卻因財政赤字、債務發行和美國財政可持續性問題而上升。
CoinShares 指出，“貨幣政策預期趨於寬鬆”與“主權債務可持續性受到質疑”同時出現，歷史上通常會為比特幣創造較為有利的環境：一方面，流動性壓力有所緩解；另一方面，比特幣作為非主權、去中心化貨幣資產的配置邏輯得到強化。
不過，市場對加息路徑並未形成一致判斷。最新期貨定價顯示，投資者仍在為年內加息保留較高機率，這也意味著比特幣當前獲得的宏觀支援仍可能發生變化。
創紀錄的空頭擠壓放大漲幅
宏觀環境變化解釋了市場為何轉向，卻不足以單獨解釋比特幣在短時間內出現的巨大漲幅。真正讓行情急劇加速的，是衍生品市場上的空頭擠壓。
此前，比特幣長期處於低成交量和低波動環境，市場倉位明顯偏向防禦和做空。當財政部公告推動價格突破關鍵阻力位及 200 日移動平均線後，大量空頭被迫平倉。
由於平掉空頭倉位需要在市場上買入比特幣，價格上漲由此觸發了“空頭清算 — 被迫買入 — 價格繼續上漲 — 更多空頭清算”的連鎖反應。
據 Investor’s Business Daily 援引 CoinGlass 資料，自 8 月 19 日以來，整個加密市場累計已有超過 43 億美元的空頭倉位遭到清算。據 Bloomberg 報導，僅 8 月 19 日當天，整個加密市場便有約 27 億美元的空頭倉位被清算，創 CoinGlass 自 2021 年開始統計以來最高紀錄；其中，比特幣空頭在約一小時內清算超過 10 億美元。
CoinShares 則將本輪空頭擠壓稱為有記錄以來規模最大的一次，但其報告沒有提供具體清算金額。因此，43 億美元、約 27 億美元及比特幣一小時內超過 10 億美元的資料，分別對應不同統計期限和範圍，不宜直接視為同一口徑。
部分分析認為，衍生品買盤在這輪行情中的作用可能過大。據 CryptoQuant 平台分析師 BorisD 的分析，幣安平台的空頭擠壓指標升至 2024 年 11 月以來最高水平，表明期貨市場的被動買入是本輪上漲的重要組成部分。如果現貨成交量、機構買盤和鏈上資金流入不能繼續吸收上漲後的拋壓，行情可能出現回撤。
據 The Block 報導，MEXC Research 首席分析師 Shawn Young 認為，加密市場可能給予財政部干預“遠超其實際影響的定價”。財政部公告更像是打開了一個壓力閥，觸發已經高度擁擠的空頭倉位快速退出，而非立即改變了比特幣的宏觀基本面。
Zeus Research 分析師 Dominick John 向 The Block 表示，空頭清算短期內仍可能推高價格，但同時也會消耗一項重要的被迫買盤來源。當擁擠的空頭倉位被清理後，行情必須依靠真實現貨需求、流動性和宏觀基本面繼續運行。
因此，空頭擠壓是本輪暴漲的重要解釋，但它只能提供階段性的被動買盤。一旦大部分空頭完成平倉，行情能否繼續便取決於真實資金是否接棒。
ETF 資金流入顯示真實需求正在回歸
雖然空頭清算放大了漲幅，但將這輪上漲完全歸因於衍生品市場同樣並不精準。ETF 資金資料顯示，機構現貨需求已經出現明顯回升。
據 SoSoValue 資料，美國現貨比特幣 ETF 在 8 月 17 日至 20 日的四個交易日內連續錄得淨流入，累計淨流入約 16 億美元。其中，美東時間 8 月 20 日淨流入約 6.06 億美元。
CoinShares 統計的全球數位資產投資產品（ETP）口徑則顯示，截至其 8 月 20 日報告發佈時，本周資金流入約 22 億美元，為 2026 年以來最高，其中比特幣投資產品貢獻約 16 億美元，並推動其年內累計資金流重新轉為正值。
兩組資料的統計範圍不同：前者僅包括美國現貨比特幣 ETF，後者涵蓋全球不同類型的數位資產投資產品，因此不能直接視為同一組資料。但兩者共同顯示，機構資金正在重新進入市場。
據 The Block 報導，STS Digital 聯合創始人兼董事長 Gideon Hyams 表示，空頭擠壓可以啟動一輪上漲，卻無法獨自維持趨勢。本輪行情除了被迫平倉外，還得到長期收益率變化、ETF 資金回歸以及美國監管路徑逐漸明確等因素支援。
Nansen 高級研究分析師 Nicolai Søndergaard 向 The Block 表示，空頭回補加速了突破，但並未獨自創造這輪行情。比特幣的技術結構已經改善，並獲得更強的現貨和 ETF 需求支援。不過，隨著空頭擠壓逐漸結束、槓桿多頭開始變得擁擠，比特幣能否繼續守住關鍵區域，將取決於現貨買盤能否延續。
巨鯨行為與技術結構出現改善
除 ETF 資金外，比特幣的市場內部結構也較前幾個月有所改善。
CoinShares 在報告中表示，此前持續出售比特幣的巨鯨已經停止減持，並開始重新積累。雖然目前的積累規模尚不足以表明比特幣即將出現立即且持續的突破，但賣方壓力減弱為價格提供了支撐。
與此同時，比特幣重新突破了 200 日移動平均線。這一指標通常被市場用於判斷中長期趨勢，價格由下向上突破後，可能觸發趨勢交易者和量化策略的進一步買入。
VanEck 在 8 月 18 日發佈的鏈上報告中指出，截至報告統計時間，美國現貨比特幣 ETP 在此前 30 天內錄得約 6.63 億美元淨流入，扭轉了前一個月約 24 億美元淨流出的局面。儘管當時現貨成交量處於接近 2023 年熊市時期的低位，但比特幣在長期收益率上升、地緣衝突以及部分大型持有者活動增加的背景下仍保持相對穩定，顯示下方承接有所增強。
需要注意的是，VanEck 報告的大部分資料截至 8 月 11 日或 12 日，反映的是本輪暴漲啟動前的市場結構。
報告顯示，在截至 8 月 11 日的此前 30 天內，持有時間超過一年的 BTC 供應量淨減少約 35.6 萬枚，長期持有供應佔比降至 59.1%。VanEck 將其視為潛在的長期持有者分發跡象，但同時提出，近期錢包安全事件可能促使部分持有者出於預防目的遷移資產。不過，報告強調，這一解釋尚無法驗證，且相關安全事件涉及的 BTC 規模遠小於長期供應變動，因此不能據此認定相關變化主要由錢包遷移造成，也不能直接認定這些 BTC 已全部進入市場出售。
因此，VanEck 的資料可以用於說明本輪暴漲前的市場基礎和潛在供應壓力，但不能直接用於證明突破後的市場結構已經出現變化。
美國監管進展改善市場情緒
除宏觀環境、資金流和空頭清算外，美國監管政策近期釋放的積極訊號也改善了市場風險偏好。
美國總統 Donald Trump 近日再次呼籲國會通過“公平版本”的《CLARITY 法案》，CFTC 同時準備推動加密市場結構規則。更明確的監管框架有望降低傳統金融機構配置數位資產時面臨的法律和合規不確定性。
據 Barron’s 援引 Dow Jones Newswires 報導，Zaye Capital Markets 分析師 Naeem Aslam 將本輪上漲歸因於監管進展、機構現貨需求、收益率下降預期和空頭回補等多重因素。他認為，監管不確定性下降可能促使銀行、資產管理機構和企業增加對數位資產的資金配置。
不過，CoinShares 認為，《CLARITY 法案》等監管進展對 Ethereum、Solana 和其他山寨幣的直接影響可能大於比特幣。比特幣本輪上漲的主要驅動仍是利率、美元、財政風險、空頭倉位和資金流，監管利多更多發揮了情緒助推作用。
財政部回購也可能帶來反作用
儘管財政部宣佈擴大國債回購在短期內支援了比特幣，但其長期影響並不一定完全有利於風險資產。
CoinShares 指出，回購舊有長期債券所需資金仍然需要通過發行新債籌集，並沒有解決財政赤字和債務增長問題。如果財政部更多轉向短期融資，美國政府債務的平均期限將進一步縮短，財政利息支出也會對聯準會短期利率更加敏感。
其中還存在政策矛盾。較高的長期收益率本身具有收緊金融條件的作用；如果財政部主動壓低長期收益率，金融條件將重新寬鬆，可能增加通膨壓力，迫使聯準會維持高利率更長時間，甚至再次加息。
美元走弱也可能推高進口成本和通膨，從而進一步限制聯準會放鬆政策的空間。
據 Reuters 報導，Bannockburn Global Forex 首席市場策略師 Marc Chandler 表示，Bessent 壓低收益率的措施目前並未真正壓低美債收益率，反而削弱了美元，顯示市場正在對政策進行反擊。
CIBC Capital Markets 外匯策略主管 Sarah Ying 則表示，財政部如果過度放鬆金融條件，可能重新推高通膨並迫使聯準會採取更鷹派的政策。對於臨近中期選舉的美國政府而言，聯準會再次加息也並非理想結果。
因此，同一個催化劑可能在不同階段產生相反影響：短期內，美元走弱和流動性預期改善支援比特幣；如果後續引發通膨並促使聯準會轉鷹，則可能重新壓制行情。
後勢研判：強平之後，真實需求能否接棒？
綜合各方觀點，本輪上漲可以分為三個階段：宏觀和財政政策變化提供上漲理由；技術突破觸發大規模空頭清算；ETF 與現貨資金隨後進入，決定行情能否從逼空反彈轉化為持續趨勢。
短期而言，8 萬美元是市場普遍關注的重要關口。CoinShares 認為，比特幣現階段仍可能維持區間波動，8 萬美元附近構成重要上沿。更明確的突破需要聯準會確認，貨幣政策風險已經明顯遠離進一步收緊。
傑克遜霍爾全球央行年會將成為下一項關鍵事件。市場將關注聯準會主席 Kevin Warsh 如何評價通膨、就業及未來利率路徑。如果其表態偏鴿，或者未能緩解市場對美元和財政可信度的擔憂，比特幣可能繼續受益；若其強調通膨風險並釋放進一步收緊訊號，當前的宏觀利多可能發生逆轉。
據 Reuters 8 月 21 日報導，聯邦基金期貨交易員當時預計，聯準會 9 月加息的機率約為 40%，截至 12 月加息的機率約為 72%。由於期貨定價會隨市場變化而即時波動，上述資料反映的是 Reuters 報導時的市場預期。
TD Securities 分析師認為，Warsh 如果在傑克遜霍爾強調通膨可信度，對美元的支援作用可能有限；但如果其未能充分回應通膨問題，美元可能面臨更明顯的下行壓力。這也意味著，傑克遜霍爾講話可能通過美元和利率預期對比特幣產生雙向影響。
從市場結構看，後續可以重點觀察三項指標。
第一，美國現貨比特幣 ETF 能否持續淨流入。隨著空頭被陸續清算，被迫買盤會逐漸減少，行情需要真實增量資金維持。
第二，比特幣能否守住此前突破區域。據 The Block 報導，Nansen 的 Søndergaard 認為，持續站穩 7 萬美元上方將維持積極的技術前景；即使回落至 69,000 至 69,700 美元附近，也可以被視為正常的突破回測，而不一定意味著趨勢逆轉。
第三，美元和長期美債收益率的後續表現。如果美元繼續走弱，市場對財政可持續性和貨幣貶值的擔憂延續，比特幣的非主權資產敘事可能繼續受益；如果長期收益率重新上升，或通膨壓力促使聯準會進一步轉鷹，則可能提高比特幣及其他風險資產面臨的壓力。
整體來看，本輪上漲並非單純的消息推動，也尚不足以確認一輪新的長期牛市。財政部公告成為導火線，空頭擠壓放大漲幅，ETF 和現貨買盤則提供了初步的持續性依據。
空頭擠壓已經幫助比特幣突破關鍵技術位置，但也消耗了相當一部分被動買盤。當強平潮逐漸退去，ETF 流入、現貨成交和宏觀政策能否繼續提供支援，將決定這輪行情最終是一場劇烈反彈，還是一次更長期趨勢的起點。 (吳說Real)