今年以來，華爾街銀行作為承銷商參與了 19 筆中國高科技企業的股票發行與上市交易，總額達到 172 億美元。但在公開市場之上，一隻無形的大手正在悄然攥緊。
10 月 22 日，美國財政部公佈了一份對外投資限制草案，計畫將對華投資從分級管理轉為原則禁止，涉及 AI、半導體、量子計算等敏感技術領域。其中，AI 領域受影響最深，過去一些只需申報的投資，未來可能被直接禁止。
這項規定目前尚未正式生效，仍處於公開徵求意見階段，截止日期為 12 月 7 日。之後，美國財政部將根據反饋制定最終規則。
事實上，美國對中國科技企業的投資限制已經實施近兩年。而這次收緊究竟有那些新變化，又會對中國 AI 產業產生多大影響？
美國對華 AI 投資限制進一步擴大
根據美國財政部公佈的檔案，新規主要是為了落實 2025 年 12 月通過的《全面對外投資國家安全法》（COINS Act）。
與此前相比，此次草案擴大了受限制的技術範圍。原有規則主要覆蓋半導體與微電子、量子資訊技術以及 AI 三個領域。新草案則增加了高性能計算與超級計算、高超音速系統、生物技術，限制範圍擴展至六大領域。
其中，生物技術原本並未出現在 COINS Act 的原始清單中，在國會多名議員的持續施壓下，財政部最終行使法案授予的擴展權限，將這一領域納入管制範圍。
變化最明顯的當屬 AI 領域。根據 2025 年 1 月生效的規則，美國政府此前主要按照 AI 系統的用途和訓練算力，判斷相關投資是否需要申報或直接禁止。
此次草案則準備進一步擴大禁令，按照新方案，美國投資者對符合規則定義的 AI 系統開發企業進行相關投資，將在原則上被禁止。原先部分只需申報的 AI 投資，也可能進入禁止範圍。
美國財政部解釋稱，過去兩年 AI 技術的發展速度超出預期，繼續依靠訓練算力等指標區分先進模型，已經變得越來越困難。
隨著多模態模型、AI 智能體和具身智能快速發展，AI 系統的能力與應用範圍也在不斷變化。美國政府因此希望擴大限制範圍，減少逐一判斷模型用途和技術能力的需要。
不過，這並不等於美國將禁止所有資金投資中國 AI 公司。規定針對的是美國投資者及其控制的部分境外實體，包括美國公民、永久居民、在美國設立的企業等，並非所有使用美元進行投資的機構。如果一家中國科技企業通過境外控股公司融資，仍可能因為實際控制關係、經營活動和技術業務而受到限制。
其次，限制主要涉及直接股權投資、部分可轉換債務、合資企業以及符合條件的基金投資等交易。通過公開市場購買上市公司股票、部分符合條件的基金投資和既有投資承諾，仍可能適用例外條款。
草案還提出，部分小額交易可免除申報義務，但這一豁免只適用於需要申報的交易，不能用於豁免已被禁止的投資。對於需要通知財政部的交易，投資者原則上應在交易完成後 30 天內提交相關資訊。
除了 AI，新規還進一步擴大了其他技術領域的限制。
在半導體領域，高頻寬記憶體、光子積體電路等技術被納入更嚴格的監管範圍；量子領域增加了部分演算法與應用；生物技術則涉及腦機介面、生物製造和部分自動化科研技術。
總體來看，對於正在開展美元融資或跨境投資的中國科技企業而言，新規將讓交易結構和合規審查變得更加複雜。
從限制晶片出口，到限制資本流入
美國對中國科技產業的投資限制，不是從這次草案才開始。兩年之內，這套限制從總統行政令變成了國會立法，從單獨針對中國擴展到多個國家，從三個技術領域擴展到六個。
早在 2023 年 8 月，時任美國總統拜登簽署行政令，要求建立對外投資安全機制，限制美國資本進入中國部分敏感技術領域。
2024 年 10 月，美國財政部公佈最終實施規則，並於 2025 年 1 月 2 日正式生效。當時，這套制度主要針對半導體、量子計算和 AI 三個領域，採取禁止投資與強制申報相結合的方式。
例如，在半導體領域，涉及先進晶片製造裝置、先進積體電路製造等活動的部分投資被禁止；在 AI 領域，限制重點則集中在特定軍事用途和達到訓練算力門檻的系統。
到了 2025 年 12 月，美國國會進一步通過 COINS Act，將原先主要依靠總統行政令實施的限制措施寫入法律，並授權財政部擴大監管範圍。
該法案將所謂“受關注國家”從中國擴展至俄羅斯、古巴、伊朗、朝鮮和委內瑞拉（馬杜洛政權下），不過在新版草案中，財政部認定馬杜洛政權已不存在，委內瑞拉暫不適用。
此次公佈的新草案，正是這一處理程序的延續。
不過，在政策正式實施之前，美國資本對中國科技產業的投資已經出現明顯收縮。
標普全球市場財智的資料顯示，2023 年，有美國風險投資機構參與的中國企業融資總額約為 39.3 億美元，比 2022 年下降 52%；相關融資交易數量也從 216 筆減少至 116 筆。2024 年上半年，美國私募股權和風險投資機構在中國參與的交易及融資總額降至 6.5 億美元。
今年 10 月，美國財政部還公佈了一起處罰案例。
美國企業 Amidi 關聯的一家中國基金，2025 年 4 月向上海具身智能企業穹徹智能（Noematrix）投資約 9.25 萬美元，但沒有按照規定申報。美國財政部通過常規市場監控主動發現了這筆交易，對 Amidi 處以 20 萬美元民事罰款，罰金是投資額的兩倍還多。
這一案例說明，即使資金通過中國境內基金投入，只要涉及受到美國規則約束的投資主體，仍可能觸發申報義務。
對於跨境基金而言，投資中國 AI 公司之前，可能需要進一步核查出資人、控制關係，以及被投企業究竟從事那些技術活動。過去，投資者可能主要考慮一家企業的技術水平、商業前景和退出機會。如今，合規問題也需要成為影響投資決策的重要因素。
美國為什麼還要進一步收緊？
既然美國已經對先進晶片和部分 AI 投資實施限制，為什麼還要進一步擴大禁令？
從美國財政部公佈的解釋來看，主要有兩個原因。首先，美國政府希望限制的不僅是資金流動，還包括伴隨投資進入企業的技術資源和商業聯絡。
美國財政部認為，AI、半導體和量子計算等技術具有明顯的軍民兩用特徵。部分美國投資可能間接幫助相關企業發展軍事、情報或監控能力。
更何況，風險投資帶來的價值，通常不只停留在資金。資方帶給科技公司的管理經驗、行業人脈和後續融資支援，這些往往很難通過晶片出口管制等傳統手段加以限制。
因此，在美國政府看來，限制先進晶片出口和限制本國資本投資，是兩種相互補充的政策工具。前者主要針對企業獲取關鍵硬體和製造裝置的能力，後者則試圖減少美國資本及相關商業資源對中國敏感技術發展的支援。
第二個原因，則與 AI 技術本身的快速變化有關。
過去，美國政府主要通過訓練算力、應用領域等指標，判斷那些 AI 系統值得重點限制。
但隨著 AI 模型能力不斷提升，越來越多原本需要專門開發的功能，可以由通用模型完成。AI 智能體和具身智能的發展，也讓不同技術類別之間的邊界逐漸變得模糊。
在這種情況下，繼續沿用原來的算力門檻，可能無法覆蓋美國政府希望限制的全部技術活動。於是，新草案選擇擴大 AI 投資禁令的適用範圍。
那麼，這項政策究竟會給中國 AI 產業帶來多大的影響？
短期來看，受到直接影響的可能是仍在尋求美國資本支援的非上市科技企業。尤其是大模型、AI 基礎設施、先進晶片，以及部分具身智能和生物技術初創公司，如果原本計畫引入美國風險投資，或者通過境外基金開展融資，就需要重新評估交易結構。
即使某筆投資最終不在禁止範圍內，額外的法律審查和合規成本，也可能降低投資者的參與意願。
不過，美國資本與中國科技產業之間的聯絡，沒有因此完全中斷。路透社今年 9 月援引倫敦證券交易所集團資料稱，2026 年以來，華爾街銀行參與承銷的中國高科技企業股票發行與上市交易共有 19 筆，總額達到 172 億美元。
這也反映出美國政府對不同資本活動採取了不同的監管方式。相較於直接投資非上市企業，公開市場股票交易仍保留了較多例外。
從更長遠的角度看，新規可能進一步推動中國 AI 企業調整融資結構。過去，美國風險投資機構曾是中國網際網路和科技創業的重要資金來源。除了資本，它們還幫助部分企業建立國際市場聯絡，並支援企業在海外上市。
從資料來看，美國 VC 對華科技投資在兩年間已從 82.6 億美元降至不足 7 億美元，新規的直接資金影響可能有限。但合規審查的成本和不確定性會向整個跨境融資鏈條傳導，跨境基金的出資人審查、被投企業的技術活動認定，都將變得更加複雜。
對於研發周期長、資金需求高的大模型和晶片企業而言，這將進一步增加長期研發的不確定性。
目前，新規仍處於徵求意見階段，具體影響有待明確。但美國對中國科技產業的限制從晶片、裝置和技術延伸至資本領域，已是不爭的事實。跨境融資將成為中國 AI 企業需要面對的新一項挑戰。 (DeepTech深科技)