韓國成了全球最吃“AI紅利”的經濟體。
10月20日，不祥之兆出現。AI雲及企業軟體服務商Elice上市首日，股價暴跌32%。截至上星期，KOSPI指數在本月內累計下挫約20%，韓國股市淪為10月份全球表現最差的主要股市之一。
成也AI，敗也AI。
如果在去年1月問韓國人，韓國的經濟支柱是什麼，絕大多數人都會說“汽車、造船、智慧型手機或者K-pop”。今天，無論是誰，都會回答“AI”。
放眼全球股市，半導體類股均處於下跌態勢，而10月韓國KOSPI指數的跌幅是美國標普500指數的30倍，其慘烈程度遠超美國。如果本周美國幾大科技巨頭髮布的季度財報後不盡如人意，韓國股市可能繼續下跌。
01. 韓國最慘
韓國股民今年的遭遇，可謂“一季度踏空、二季度追高、三季度爆倉”。
韓國KOSPI綜合指數，10月1日開盤為6971.35點，10月23日收盤報5550.30點，跌幅高達20.38%。這還是沒敢和今年最高點9100多點相比的資料。
韓國“大跌”的原因之一，是“兩隻股票綁架大盤”——三星電子和SK海力士兩家記憶體晶片巨頭的合計市值，基本佔去了KOSPI總市值的一半。今年5月的HBM搶購狂潮，導致二者市值之和一度達到了韓國股市總市值的54%。到10月中旬，這一比例也有51%左右。而下半年以來，半導體類股不斷下滑，導致韓國股市大盤亦難以遏制下行趨勢。
“兩隻股票綁架大盤”是AI成為韓國經濟支柱的現實的反映。
記憶體晶片價格暴漲，供不應求，讓韓國的出口總額實現了歷史性跨越。今年1—8月韓國總出口額大幅超越日本，向年出口1兆美元的“大國俱樂部”（目前有中、美、德三國）衝刺。
晶片目前佔到韓國出口總額的41%。今年9月，韓國晶片出口同比大增83.5%，出口額達到創紀錄的605億美元；半導體出貨量暴漲263%；電腦產品出口同比飆升435%。即便面臨關稅壁壘，韓國對美半導體出口依舊大漲137%。
由於相關企業在資本市場估值飆升，企業擴產加大投資，直接拉動了GDP的增長。國際貨幣基金組織、經濟合作與發展組織和韓國財政經濟部，紛紛調高預測值，韓國2026年GDP增長率約在3.3%—3.7%之間。
今年上半年，SK海力士和三星向員工發放“天文數字”般的年終獎，部分核心員工有300萬元人民幣以上的獎金入袋，直接拉高了首爾江南區、京畿道晶片工廠周邊的房價。2026學年韓國高考的頂尖考生大半放棄醫科、法學，扎堆湧入三星和SK海力士定向培養的“契約學科”。
6月中旬正值AI狂潮烈火烹油之際。其時KOSPI創下9114.55點歷史最高紀錄，領跑全球股指。按韓國央行當時的統計，全韓家庭的股票帳面增值突破1000兆韓元（約合7400億美元），相當於全年GDP的4成。
7月，悲劇降臨。看到股市連創新高，全韓散戶大受刺激，於6月下旬籌集了高達38.6兆韓元（約合280億美元）的融資本金與保證金，大舉買入監管層剛剛放開的ETF。7月開始，全球AI巨頭的資本開支引發懷疑，外資集中撤離，KOSPI指數一路從9100點自由落體至5200點。
據韓國金融服務委員會提交的報告，自5月底至8月中旬，韓國散戶合計虧損高達6.31兆韓元（約合48億美元）。
雖經短暫反彈，進入10月後，韓國股市再度上演“多米諾骨牌”下跌。三星電子和SK海力士各受重挫，無力“帶飛”大盤。
02. 保衛5000點？
如果韓國“大跌”，美國頂多算“小跌”。
按10月計，韓國KOSPI指數的跌幅比美國標普指數多出近2000基點，慘烈程度位於全球主要股票市場之首。單看半導體類股，美國費城半導體指數自6月最高點跌去26.4%，而韓國半導體核心個股跌幅近50%。
大家的半導體類股都在跌，為什麼韓國最慘？
美國費城半導體指數中，權重最大的是輝達、博通、AMD等算力晶片廠商，就算資本開支看著“入不敷出”“心驚肉跳”，但訂單和技術護城河依然比較穩固。
而韓國的SK海力士和三星都是做記憶體晶片的。記憶體晶片周期性極強，屬於價格高波動型類大宗商品的屬性。一旦市場對AI基礎設施的變現能力產生懷疑，下游出現砍單預期，價格便會遭遇“去庫存式”的斷崖下跌。
10月以來，中國記憶體晶片巨頭長鑫記憶體宣佈在伺服器DRAM技術上取得關鍵突破，並於年內推出新一代產品，也引發了韓國股市的深度恐慌。
而且，面對危機，韓國股市的制度和資本結構很容易形成“共振式踩踏”。
一方面，近期SK海力士迫於監管壓力和市場惡化，被迫撤回美國子公司高達150億美元的赴美IPO計畫，重創了投資者的資產重估預期。另一方面，作為股市重要支撐的SK海力士和三星，創紀錄的股票回購計畫在10月份相繼結束，市場沒了“護盤”勢力。
加上美國升息，僅10月，外國投資者已經從韓國KOSPI市場中淨拋售了價值130億美元的股票，且全部集中在科技、半導體類股。同時，前期大量散戶通過2倍槓桿ETF“抄底”而失算，一賠再賠，因保證金不足而被迫強制平倉，形成踩踏。
面對股市劇烈下跌，韓國政府並非沒有行動。
2025年6月就職前，韓國總統李在明喊出競選承諾，“將KOSPI指數推高至5000點”。憑天時地利，這一目標很快兌現。如果不救市，這一目標可能“得而復失”。
韓國政府的手段多是行政手段，比如嚴厲處置擾亂市場的行為。近日，有傳言韓國將出台規模達1000億美元的股市平準基金。但這些辦法很難真正扭轉趨勢。
真正的貨幣大招——降息，韓國央行不敢輕易動用。
截至2026年三季度，韓國家庭貸款總額已經突破2000兆韓元（約合1.45兆美元），其總債務佔可支配收入的比重高達186%，這意味著韓國家庭的總債務接近其年可支配收入的1.9倍；“全稅制”下的降息會啟動新一輪炒房投機。因為全稅保證金規模巨大，利率下降會推高全稅價格和“差額投資”，進而刺激房價和家庭負債。
加上韓國資本完全開放，降息會導致韓元匯率失守，外資跑得更多更快。
執意降息，韓國股市只能跌得更慘。
04. 一損俱損
韓國的救市只能治標，其病根在大洋彼岸。
今年下半年以來，AI、半導體類股震盪下行，主要是因為巨頭的財報經不起細琢磨。
7月是市場情緒轉折點。按照第二季度財報，各個科技巨頭如微軟、Meta、Google、亞馬遜等，帳面數字十分亮眼，但華爾街定睛一看，發現不對勁。
首先是巨頭的淨利潤暴增，多是“紙面富貴”。比如亞馬遜，其626億的巨額淨利潤中，包含了一筆高達534億的收益，這是因為它持有的AI獨角獸Anthropic的股權進行了價值重估，並不是AWS雲服務或電商賺回來了真金白銀。比如Google，其1211億的淨利潤裡，由於SpaceX和Anthropic估值飆升，也包含了990.3億未實現的股權投資收益。
其次，巨頭的現金都拿去買晶片、建資料中心了。四家巨頭在2026年的合計資本支出，預計達到創紀錄的6500億—7250億美元。Meta還鎖定了8250億美元的未來長期支出承諾。由於花得太多，它們的自由現金流已經轉為負數了。
最要命的是，企業的當家人吹噓自己的技術一套接一套，但問起資本回報率，一個個都裝沒聽見。Meta創始人祖克柏被問及“未來12個月到24個月的具體AI盈利路線圖”時，避而不答，僅用外交辭令表示“這是一個非常技術性的問題”。
思前想後，華爾街猛然醒悟。科技巨頭的處境就是，利潤靠紙面估值“撐門面”，現金都砸進硬體裝置，一時半會誰也沒有殺手級應用變現。
既然這樣，那也怪不得華爾街“先撤為敬”了，HBM的需求自然也跟著受到懷疑。
美股一咳嗽，韓國股市不得不重感冒。
兩國的AI產業鏈擰在一起。輝達的高端GPU高度依賴韓國的HBM。以輝達B200看，1塊GPU要配8個HBM，這意味著，輝達少賣1塊GPU，SK海力士和三星就少賣8顆HBM。
華爾街在定價資產時，是把美股和韓國半導體打包在同一個AI ETF或全球AI多頭頭寸的資金池裡運作的。二者自然一損俱損、一榮俱榮。關鍵是，之前韓國股市漲得特別高，流動性好，外資佔比高，沒少讓華爾街套現薅羊毛。
同為美國AI產業鏈的一環，台灣的台積電為什麼跌得沒那麼慘？台積電佔的是“純代工”的生態位，沒有啥庫存壓力；先進製程實力超群，不愁沒人買；而且雞蛋也放在了好幾個籃子裡，比如HPC、智慧型手機、汽車電子、物聯網、消費電子等。
相比之下，韓國的半導體風險就高多了。美股跌去些AI估值的泡沫，台積電跌去些宏觀情緒，只有韓國跌的是脆弱的、周期性的大宗商品的價值。
本周，巨頭的第三季度財報將相繼發佈。如果財報令華爾街滿意，AI及半導體股大機率會迎來修復，韓國股市也有機會翻身。如果華爾街不滿意，韓國承受的壓力將空前增大。
無論結果如何，韓國都需要重新思考“經濟支柱”問題。畢竟，被AI“帶飛”或者被AI“創飛”，中間似乎只隔著幾份美國公司的財報。 (南風窗)