2024年大宗商品市場展望

回顧23年整個大宗商品交易主線：宏觀交易+軟逼倉交易

1-3月：交易中國經濟強力復甦，聯準會持續升息，整體大宗商品價格表現強勢，工業品反彈明顯；

3-6月：矽谷銀行事件後，市場交易危機事件，貴金屬大幅上漲，工業品疊加中國地產需求不及預期開始大幅回落，國內定價黑色等地產鏈幅度較大，原油砸出低點；

6-10月：隨著聯準會的第二季放水，美元指數整體回落，市場重新交易國內的地產政策刺激預期以及美國經濟的二次起飛，商品市場普漲反彈；

10-12月：交易聯準會轉向，美國經濟軟著陸，油價弱勢，其他整體呈現震盪偏強走勢，有所部分低庫存小品種，如純鹼等；

23年大宗整體價格呈現強勢震盪的格局，中國定價品種價格更強，黃金價格創歷史新高

23年商品邏輯線比較清晰，絕大部分工業品都交易宏觀邏輯以及近月低庫存帶來的軟逼倉，不少品種都呈現出遠期合約貼水，其中部分的農產品的邏輯在於厄爾尼諾現象帶來的氣候變遷所引起的減產。大的品種中金油銅基本上符合我22年底的判斷，黃金價格創歷史新高，價格到了2100-2200，原油年中跌破64美元，而銅價整體比我預期的偏強，也是呈現小幅震盪，小品種中逼倉的邏輯更明顯。

如果我們回顧21年9月商品整個價格見高點以來的行情，就會發現，到目前為止，我們交易了國內地產下滑，交易了美聯儲大幅度加息，交易了經濟不及預期需求的疲軟，交易了俄烏戰爭與歐洲能源危機，甚至我們交易了諸如SVB，瑞士信貸等危機事件，但是並沒有交易海外大幅度升息帶來的經濟衰退，從而導致需求持續的疲軟。這其實是非常不正常的事情，因為我們都知道，全球經濟支撐不了這麼高的利率水平，需求的中期的疲軟將會是確定性事件。

一般來說，商品看三個因素，中國的投資尤其是地產，美國的消費，以及美元指數，今年整體商品震盪偏強，核心的因素還是在於海外經濟還沒有完全受到高利率的壓力而帶來市場的需求減弱，絕大部分品種的顯性庫存依舊較低，導致近月軟逼倉行為，而今年國內的需求結轉了去年部分，整體不算很差。

關於大宗商品的產能週期：10年或更久的故事

上輪大宗商品的產能集中投放週期在08-16年，能源諸如油更往後一些，但是從中國16年的供給側改革以後，上游資源品大規模的資本開支是沒有的，甚至我們在20 -21年經歷了大宗商品的暴漲以及22年的天然氣危機，商品的資本開支也沒有大幅的增加，產能週期決定了商品價格的中長期價格中樞上移，投資不足，碳中和的政治訴求等等等，都成為價格向上的推力，這是一個更長的故事，儘管我們在23年還在感受到他的影響，但是我相信時間拉長帶來的影響會更大。

產能週期的三大推動力：

（1）大宗商品的產能瓶頸：供給收縮

（2）全球已開發經濟體的再工業化進程：需求增加，新興經濟體的增量需求

（3）產業鏈重構：摩擦成本變的更大，更多追求安全帶來的長期庫存的增加

雖然這不是今天要聊的重點，但是中長期因素的向好的確會帶來短期壓力的緩解，比如在中國這麼大的地產下行壓力下，我們依舊看到偏強的定價的商品，這裡面核心的邏輯在於大家希望看到更遠的東西，而庫存低成為短期的交易矛盾點，這些因素在24年依然會成為商品市場的關注點。

但就24年來看：聯準會升息跟國內地產的問題，都不算完，現在最多就走了個中場休息，還有下半場。

中國地產新開工面積：依舊維持20%以上負成長，明年起碼上半年的地產需求依舊壓力重重

全球GPMI指數：製造業依舊面臨壓力，全球製造業進入補庫存週期依舊面臨不確定性，高利率對需求的影響目前仍舊沒有較為充分的反映出

美元指數：並非聯準會降息，美元指數一定會跌，起碼上半年依舊面臨不確定性

整體來看：金>銅>油

（1）商品的供應成長在24年可能會有所恢復，儘管整體依舊有限，大家依舊會擔憂長期的供給，超級週期的影響明顯呈現；

（2）需求仍面臨諸多大考驗，尤其是海外升息是否能夠真的帶來需求的緩慢有序放緩面臨較大的不確定性因素，同樣也包括中國地產需求的巨大不確定性；或者更多品種的需求不如預期，才是最真實的可能，這意味著對大多數品種來講，往上依舊沒有空間，甚至面臨更多的價格向下的壓力；

（3）降息是明年已開發經濟體在高利率環境，債務壓力下，經濟放緩下不得不進行的選擇，或許通膨壓力依舊有反覆。我依舊會假設明年高利率下，會有更多的金融市場波動，以及經濟的不確定性事件發生，因此黃金是首選資產；

（4）全球的庫存整體維持在底部，如果因為經濟事件的衝擊帶來全球隱性庫存的進一步去化，大幅度的衝擊後，商品應該出現年度級別的買點，等待25年的全球經濟共振復甦。（黑貔貅俱樂部）