“白銀年內翻倍，銅價創歷史新高，2025 年的期貨市場簡直是‘造富盛宴’！” 剛從期貨交易大廳出來的投資者老李難掩興奮，他重倉的工業金屬品種讓資產實現了翻倍增長。這一年，國內期貨市場資金總量突破 2 兆元，較去年底激增 24%，從能源化工到農產品，從貴金屬到黑色系，多個品種走出波瀾壯闊的上漲行情。隨著 2026 年大幕開啟，市場最關心的問題來了：這波瘋狂上漲能否延續？是趁機追高還是見好就收？答案藏在宏觀政策、產業供需與全球流動性的三重博弈中。2025 年期貨市場的全面大漲，絕非偶然，而是 “全球寬鬆 + 政策發力 + 產業共振” 的必然結果。聯準會年內三次降息，累計降幅達 75 個基點，聯邦基金利率回落至 3.5%-3.75%，同時啟動 400 億美元月度國債購買計畫，全球流動性閘門大開。美元指數連續走弱，以美元計價的大宗商品直接受益，紐約白銀期貨年內漲幅超 100%，LME 銅創上市以來新高，資金瘋狂湧入商品市場避險增值。國內政策的精準發力更是錦上添花。全年積極的財政政策持續加碼，專項債、超長期特別國債落地見效，拉動基礎設施建設需求，螺紋鋼、焦炭等黑色系品種穩步走強。同時，新能源產業爆發式增長催生剛性需求，太陽能裝機量突破 500GW 帶動白銀消費激增，新能源汽車產量飆升讓銅需求缺口持續擴大，供需失衡成為推動價格上漲的核心引擎。世界白銀協會資料顯示，2025 年全球白銀供需缺口高達 8800 噸，庫存消費比降至 0.75 的危險水平，這種基本面支撐讓上漲行情更具韌性。展望 2026 年，牛市延續的核心支撐依然存在，但結構性分化將成為主旋律。中央經濟工作會議已明確訊號：繼續實施適度寬鬆的貨幣政策，保持流動性充裕，將物價合理回升作為重要考量；財政政策加力提效，專項債、超長期特別國債規模有望進一步提升。這種 “寬貨幣 + 寬財政” 的組合拳，將為商品期貨市場提供穩定的宏觀環境，降低持倉成本的同時提升市場風險偏好，通膨築底回升的格局也將繼續利多大宗商品。分類股來看，結構性機會清晰可見。黑色系將受益於房地產政策托底，會議明確提出 “增量去庫存、優供給”，鼓勵收購存量商品房用於保障性住房，城中村改造和舊改將持續釋放剛性需求，螺紋鋼、玻璃等建築材料需求預期改善。能源化工類股則呈現 “新舊分化”，傳統能源受綠色轉型壓力增速放緩，但新能源金屬迎來政策紅利，鋰、鈷、鎳等品種將受益於新型能源體系建設，全國碳排放權交易市場的完善更將強化這一趨勢。農產品類股的政策保障力度持續加碼，會議明確要求促進糧食等重要農產品價格保持在合理水平，嚴守耕地紅線，農業政策支援力度不減。隨著提振消費專項行動深入實施，居民收入提升將推動農產品消費升級，大豆、玉米等品種需求結構最佳化，價格有望穩中有升。貴金屬則繼續享受 “抗通膨 + 貨幣寬鬆” 雙重利多，全球央行增持黃金的趨勢與國內政策取向形成共振，黃金、白銀仍具配置價值。但牛市延續並非毫無懸念，三大風險點需要高度警惕。首先是政策落地節奏的不確定性，雖然政策方向明確，但具體實施力度和時間點可能不及預期，若財政支出進度放緩，將直接影響相關品種需求。其次是產業技術變革的衝擊，太陽能企業推進 “少銀化” 技術可能長期減少白銀需求，新能源汽車電池技術突破或改變銅耗結構，這些變數可能重構供需格局。最後是全球經濟復甦不及預期的風險，若主要經濟體增長放緩，將抑制工業金屬需求，引發價格回呼。對於投資者而言，2026 年的操作核心是 “抓主線、控風險、不盲從”。建議聚焦三大主線：一是受益於新基建和新能源的工業金屬，銅、鋁、白銀等品種的長期需求邏輯未被破壞，可逢回呼佈局；二是政策托底明確的黑色系，關注房地產政策落地效果與基建開工資料，把握階段性機會；三是具備剛性需求的農產品，重點跟蹤糧食生產政策與消費升級趨勢。同時必須牢記風險控制的重要性。期貨槓桿屬性決定了高收益伴隨高風險，2025 年的翻倍行情讓不少新手盲目入場，卻忽視了短期投機資金獲利了結可能引發的劇烈波動。建議普通投資者採用分批建倉、設定止損的方式參與，避免滿倉操作；產業客戶可借助套期保值工具鎖定成本，規避價格波動風險。瑞達期貨的實踐證明，合理運用 “期貨套期保值 + 基差點價” 組合方案，能有效幫助企業穩定利潤，這也是期貨市場服務實體經濟的核心價值所在。站在 2026 年的起點回望，2025 年的期貨大漲是多重利多共振的結果，而新一年的市場將更加考驗專業判斷能力。牛市或許不會簡單複製，但結構性機會依然豐富，宏觀政策的風向、產業供需的變化、全球流動性的節奏，將成為決定行情走向的關鍵變數。對於投資者來說，與其糾結於 “是否延續牛市”，不如深耕細分領域，把握政策主線與產業趨勢，在風險可控的前提下把握確定性機會。畢竟，期貨市場的核心魅力從來不是盲目跟風，而是在變化中尋找價值錨點，在波動中實現穩健增值。2026 年的期貨市場，機遇與挑戰並存，唯有理性研判、精準佈局，才能在市場博弈中佔據主動。 (正商研究院)

利率是全球央行用於引導經濟活動變化的關鍵貨幣政策工具。圖片來源：Flickr/Bank of EnglandIsabela Bartczak世界經濟論壇長壽經濟倡議主管利率是全球央行用於引導經濟活動變化的關鍵貨幣政策工具。但隨著全球人口持續老化，利率設定等傳統貨幣政策工具的效力可能會減弱。各大央行不僅要確保利率政策的有效性，同時還需開發替代性工具以應對充滿不確定性的全球經濟。從全球升息到政治壓力，央行近來頻頻成為新聞焦點。但這些頭條新聞忽略了央行面臨的一個日益嚴峻的挑戰：隨著65歲及以上人口占比預計到2054年將翻倍，央行政策工具的效力可能逐漸減弱。利率長期以來是貨幣政策的核心工具，其作用如同汽車油門踏板，降息可加速經濟活動，升息則能抑制經濟成長。歷史上，利率調整在幫助央行履行使命方面成效顯著，既能維護物價穩定，更能保障金融體系穩健。這通常源於貨幣政策工具透過引導或抑制消費、儲蓄及投資行為來發揮作用。人口結構轉型為更新和強化金融體系提供了前所未有的機會。但老齡化對作為貨幣政策核心工具的利率的影響不容忽視。人口老化如何影響利率？國際貨幣基金組織《2025年經濟展望》指出，老齡化人口透過以下途徑對利率形成下行壓力：儲蓄增加：隨著預期壽命延長及公共退休金制度面對的老化壓力加劇，民眾需增加儲蓄。可貸資金供給的成長將壓低其價格（即利率）。減少投資：研究表明，風險偏好及進行大額投資（如購房）的傾向會隨年齡增長而降低。因此老年族群對貸款需求減少，進一步壓低利率。隨著利率以這種方式被壓低，央行可用的有效工具日益減少。這如何影響貨幣政策？當經濟開始降溫時，央行通常會降息以刺激經濟活動。但如果老年族群進行大筆投資的可能性降低，他們對降息的敏感度也會降低，央行可能需要更大幅度的降息才能達到預期效果。但在人口結構因素持續壓低利率的環境下，央行降息空間終將觸及零下限。儘管負利率是可行選項，但通常僅用於經濟困境與風險危及金融穩定和流動性的特殊時期。在其他條件不變的情況下，人口老化可能限制貨幣政策空間。 當前全球面臨各種變數，從地緣經濟、非銀行資本風險到人工智慧，不確定性已成為常態。貨幣政策受限可能加劇經濟動盪風險。我們不再年輕，這代表什麼？好消息是人口老化並非經濟衰退的預兆。事實上，它蘊含著令人振奮的機遇，可能抵銷利率下行壓力。人們常認為壽命延長意味著更多老年時光，但這同樣意味著更長的青壯年時期。研究表明，2022年70歲人群的平均認知能力相當於2000年53歲人群的水平。若70歲等同於新的53歲，金融行為理應隨之調整－人們的消費與投資周期將顯著延長。另一項普遍假設是勞動年齡人口比例將持續下降，從而拖累生產力並壓低利率。但該假設基於15至65歲的平均工作年限，而隨著壽命延長至八九十歲，這種模式對多數人而言可能既不可行也非理想。高盛集團報告指出，即便不提高法定退休年齡，平均工作年資仍在延長。報告同時指出，女性勞動力參與率的提升，尤其是產後重返職場，同樣推動勞動壽命延長。隨著人口持續老化，為女性創造更多就業空間既能提振經濟，也有助於抵銷利率下行壓力。最後，人工智慧等新技術正在重塑全球經濟格局，並緩解部分人口壓力。面對持續的老化趨勢，個人、企業和政府將學會適應，運用新技術和創新成果改變我們的生活、工作和消費方式。央行該如何應對？儘管影響經濟對利率敏感度的因素眾多，但人口老化趨勢不容忽視。 老齡化經濟體對貨幣政策決策的反應需成為常規考量。隨著利率及其敏感度隨時間變化，央行需透過以下創新舉措應對：1. 維持利率有效性若老年群體儲蓄增加與投資減少導致利率下行，央行需逆勢而為，營造鼓勵民眾延長消費投資周期的環境。一項針對55歲以上成年人的全球調查顯示，許多老年人希望繼續工作卻找不到機會，這限制了他們在更長壽命周期中的消費和投資能力。維持利率有效性的創新解決方案之一，是央行將促進老年人就業作為維護經濟穩定的工具。2. 尋找利率替代方案央行維護經濟穩定的另一個途徑是採用非常規貨幣政策。這可能包括宏觀審慎政策等工具，以降低金融體係避險的敏感度。英國央行採用的逆周期資本緩衝（CCyB）便是典型案例。該機制要求英國銀行在經濟擴張期增加資本緩衝，並在經濟衰退期間釋放緩衝以吸收損失。在老齡化時代，我們是否正對利率「脫敏」？人口老化將影響社會每個角落，利率亦不例外。從今往後，央行再無法忽視這一趨勢對其職能的影響。值得欣慰的是，人口轉型為金融體系升級提供了一個契機，使首次被排除在外的群體得以納入。這將透過增強個人金融韌性來推動宏觀經濟穩定。那麼，我們是否正因人口老化而告別利率時代？雖無法斷言，但若公共與私營部門的領導者能將人口老化視為機遇，世界或許能藉此邁向經濟穩定的新階段。 （世界經濟論壇）

“日債指數級上升的利息壓力，是日本經濟頭頂懸掛著的一柄達摩克利斯之劍。”在全球金融市場屏息以待的關注下，12月19日，日本央行行長植田和男終於按下了那個加息的按鈕：央行貨幣政策委員會以9:0全票通過加息方案，將日本政策利率上調0.25個百分點至0.75%。這次升息創下日本1995年9月份以來的最高水平，也正式宣告了日本30年「超寬鬆貨幣政策」時代的終結。日本央行公佈利率決議後，植田和男出席新聞發布會其實原本國內市場對日本央行升息的關注度不高，但是坊間的一則小道消息卻讓人對此事警惕起來：日本央行升息會引發金融海嘯；全球的股票、基金等金融資產都被捲進去，甚至金融市場會爆發一個堪比「次貸危機」的大事件。那麼，日本央行升息以後，「黑天鵝」是否爆發了呢？日本股市給出了答案。12月19日，日經225指數上漲1.03%。截止12月20日凌晨，日經225指數主連大漲1.69%，日本股市不但沒有崩盤，反而漲了不少。那麼，如何理解日本央行升息所掀起的這場「金融風暴」呢？今天我們就聊聊這件事兒。沒有出現的“黑天鵝”日本升息並不是今年12月才突然宣佈的。從去年3月開始，日本央行就啟動了升息處理程序，算上這一次是第四次，它不是一個「突發新聞」。那麼，日本央行為什麼要升息，而且是連續升息？答案很簡單：不加息，日本國內的通膨就控制不住了。就在升息決議公佈的同一天，日本政府發布了關鍵的CPI數據：日本11月的整體消費者物價指數（CPI）年增率降至2.9%，雖然相比之前略有回落，但仍連續第44個月高於央行設定的2%目標。這意味著通膨已不是短期的“輸入性通膨”，而是滲透到日本經濟骨骼之中的持續價格上漲。如果日本央行不採取措施，通膨將面臨失控的風險，最終引發類似前兩年困擾美國拜登政府的「滯脹危機」。日元持續疲軟帶來的輸入性通膨壓力，成為了這次升息的直接導火線。為此，日本央行被迫選擇放棄維持了幾十年的超寬鬆利率。植田和男的目的只有一個：解決通膨問題。但升息會有一個“副作用”，那就是引發規模巨大的日元套息交易者離場。什麼是套息交易？說穿了，就是一種簡單的理財手段：借入便宜的日元後，兌換成美元，購買收益率更高的美元（5%），從中賺取收益。因此，只要美日匯率波動不大，美元利率越高，日元利率越低，獲利空間越大。與之相對的，一旦日元和美元的利率不斷縮小，利潤也會不斷減少，這將導致套息交易者撤離金融市場，從而引發短期的金融市場動盪。財經評論員劉曉博告訴小巴，日元套利資金主要流向美國，其次是韓國、歐洲（如德國）、澳洲、越南、印尼等。所以，日元升息後對上述國家或地區有比較大的影響。這種套利交易的規模到底有多大？ 2024年8月，當時德銀分析師認為，日本政府的資產負債表是20億美元。從廣義範圍來說，整個日本政府都在進行套息交易。還有兩個資料可以參考：截至2024年第三季度，日本國際投資淨頭寸高達3.2兆日元；而日本銀行2024年第一季的外幣貸款金額大概是1兆美元左右。那麼為什麼升息消息出來後，原本擔心的金融市場動盪不但沒有發生，日本股市甚至還上漲了。原因之一，還是植田和男先打了預防針，讓市場至少提前一周消化風險。此外，劉曉博認為，即便升息後，日本基準利率還是偏低，相對美元依然有套利空間，因此套利資金不會立即、全面「大潰逃」。12月19日，東京證券交易所的電子報價日元的大麻煩相較於日元套利，升息後，日元匯率和日本國債的問題可能更棘手一些，對資本市場的影響也更大。首先我們來看日元的表現：日本央行升息後，美元兌日元開始走高。截至19日晚間，美元兌日元最高觸及157.394，距離前高161.95也僅有一步之遙。很多人會有疑問：按理來說日本央行升息，日本利率提高，會吸引投資人持有買入日元資產吃利息，對日元不是利多嗎？為什麼升息後日元貶值得更快了呢？這裡有兩個原因。◎ 第一個原因是“利多出盡”，金融市場最經典的交易邏輯是“買入預期，賣出事實”。日元升息帶來的利多，早就被半個月的市場交易給「消化」掉了。◎ 第二個原因是植田和男對未來央行升息的陳述過於模糊，沒有給市場清晰的升息路徑，也並沒有釋放推動短期利率進一步走高的信號。在升息會議後的新聞發布會上，日元匯率隨之再度走弱，下探至157關口。日本央行將基準利率上調至30年來的最高水平資產管理公司EFG的分析顯示，日本央行似乎被政治情勢發展所麻痺，可信度開始受到市場質疑。所以投資者只能用腳投票，賣出日元。如果日元持續貶值，那麼這次的日本央行又該如何應對？在2022年10月份，隨著日元急劇貶值，跌破30年低點以後，日本被迫賣出價值600億美元的美國國債，轉而購入日元從而成功扼制了日元的崩盤。而隨著日元匯率再次逼近歷史低點，這次的日本央行會不會重演3年前賣美國國債，買入日元的「救市」劇本？危機重的“日債”相較於匯率的波動，日本債券市場的動靜更為驚心動魄。升息決定公佈後，日本政府債券價格下跌，其中10年期國債殖利率升至2.022%，創下26年來的高點。日本國債殖利率越高，代表拋售的人越多，日本政府需要被迫用更高的殖利率吸引買家。顯然，日債遭到了市場的拋售，出現了「買盤支撐顯著缺失」的情況。日本央行升息，10年期國債殖利率上揚日本國債的麻煩又是什麼？首先是日本自身的債務問題。根據國際貨幣基金組織（IMF）的資料，日本是世界上負債率最高的經濟體之一。根據測算，目前日本政府債務佔GDP的比重高達230%，可以說是天文數字。當日本先前維持零利率或負利率時，日本龐大的債務幾乎不會產生利息收入，而隨著央行加息，日本每年支付的債務利息會逐漸增多，這會給本就脆弱的日本財政帶來更大的負擔，而指數級上升的利息壓力，相當於給日本經濟頭頂懸掛一柄達摩克利斯之劍。其次是日本新內閣的財政政策。 11月末，日本政府批准了高達21.3兆日元的綜合經濟刺激政策。這是日本近年來最大的經濟刺激方案。但是光靠刺激真的能夠挽救日本經濟嗎？市場對此一直保持極度的懷疑。日本《朝日新聞》指出，日本央行在寬鬆時期購買了大量國債，一旦後續繼續升息，或者債券價格出現下跌，那麼就會導致日本財政直接受到衝擊。牛津經濟研究院日本首席經濟學家長井滋人則在最新報告中認為：日本的財政政策將持續寬鬆，要警惕由此觸發的債務可持續性的風險。野村綜合研究所研究員木內登英分析表示：日本政府正面臨引發「日本資產全面拋售潮」的風險。甚至如果日本政府執意推行，日本將面臨「股債匯三殺」的風險。其實2.02%的日本10年期國債殖利率已經顯示了態度。不論如何，日本央行的升息已成為定局，那麼專家對此事到底有什麼看法呢？一起來看看吧劉曉博財經評論員公眾號“劉曉博說財經”聯準會降息、日本央行升息，的確在改變日元套利交易的邏輯，並帶來一定的影響。如壓縮了套利空間，會引髮套利資金的大退潮，為全球金融市場帶來「通縮效應」。但市場對日元套利交易邏輯的變化，是有所預期與準備的。因此有人預言會發生金融危機，則有點危言聳聽、博流量了。此外，有學者認為，日本在12月升息後，未來每6個月會升息一次。但我認為未必，還要看日本通膨、就業、薪資等變動狀況。魏鳳春創金合信基金會首席經濟學家日本升息，影響體現在日本本土經濟的短期利多與長期風險交織，以及全球流動性重構與資產價格的劇烈波動。長期看，升息將大幅增加財政利息支出，25個基點的加息或使年利息支出增加3.3兆日元；企業融資成本上升也會抑制投資擴張，中小企業和高負債企業面臨經營壓力。日本升息對全球市場的影響，也體現在供應鏈成本傳導。日本在半導體、高階機床領域的核心地位，使其企業融資成本上升可能傳導至全球下游，加重全球波動。楊德龍前海開源基金首席經濟學家基金經理日本第三季GDP超預期萎縮2.3%，也會影響日本央行的決策。因為升息可能阻礙經濟復甦，若升息過快，對經濟的打擊會更大。此外，投資人應對日元升息，一方面可減少對日本資產的構形。日元升息將顯著推動日元升值，而日元升值對日本這種出口導向經濟體造成較大壓力，進而對日本股市帶來較大風險，也會對企業經營產生較大影響。 （吳曉波頻道）

人民幣升值，中是兩難，沒想到美國人也是兩難！2025年前11個月，中國貿易順差突破1兆美元，創下全球貿易歷史里程碑資料，中國在全球產業鏈中的核心地位無可匹敵。就在這一背景下，12月10日，國際貨幣基金組織（IMF）呼籲中國允許人民幣升值，認為這能推動經濟成長更依賴國內消費，歐洲也紛紛附和這項主張。有趣的是，作為全球第一經濟體的美國，卻在人民幣匯率問題上聲音很小。因為人民幣升與不升值，不僅讓中國陷入政策抉擇的兩難，更讓美國在戰略利益與現實風險間左右為難，背後是兩大經濟體實力格局大變化。中國的兩難，其實很簡單，就是出口韌性與勞動價值的平衡之道。對中國而言，人民幣匯率的調整始終是一場「手心手背都是肉」的艱難抉擇。一方面，人民幣升值直接衝擊出口貿易；中國出口企業的利潤率本就相對微薄，IMF建議的每年5%升值幅度，足以完全侵蝕不少企業利潤空間，對依賴出口的製造業造成致命打擊，尤其美國人貿易戰期間更有壓力。目前中國出口的強大韌性，有技術也有性價比，人民幣貿然大幅升值，可能讓這份韌性付諸東流。另一方面，人民幣長期低估確實制約了勞動價值的充分體現。中國勞工的辛勤付出支撐起全球最大的製造業體系，卻因匯率因素未能完全轉化為國民財富的提升。如何在保護出口競爭力與彰顯勞動價值、推動貨幣國際化之間找到平衡點，成為中國經濟政策的核心難題。美國的兩難，在於人民幣升值與不升值的雙重風險難以決策。因為與中國的政策糾結相比，美國的兩難處境更為複雜，人民幣升不升，似乎都在侵蝕其全球霸權根基，讓其陷入「左右皆輸」的戰略困境。一，人民幣不升值，產業鏈與技術的雙重壓制，美國製造業更要完犢。若人民幣維持現有匯率水平，全球製造業向中國集中的趨勢將難以逆轉。中國早已形成前所未有的產業鏈匯聚優勢，包括基礎製造、中階日用品和高端智造的高中低全鏈條覆蓋。加上中國日益凸顯的人才優勢，讓中國世界工廠的地位愈來穩固。聯合國工業發展組織預測，中國製造業佔全球比重將在2030年達到45%，2035年可望佔據半壁江山，這種壓倒性優勢將對美國形成持續的技術與產業鏈壓制。美國試圖推動的“製造業回流”“供應鏈脫鉤”，在中國完整的產業生態面前舉步維艱，其科技霸權賴以生存的產業基礎，正被逐步削弱。二，人民幣升值，GDP被中國超越，美元霸權的崩塌危機很嚇人。若響應IMF呼籲，搞人民幣大幅升值、依其隱含邏輯升值30%，則會觸發更令美國恐懼的後果，就是中國GDP將正式超越美國。以購買力平價計算，中國GDP早已超過美國，達到美國130%；而一旦以匯率算GDP也完成超越美國GDP，全球經濟重心的轉移將成為既定事實。隨著中國成為無可爭議的第一經濟大國，進口規模大機率將同步超越美國，那麼中國就是進出口都是無敵，全球貿易格局將以中國市場為核心重建。這項變化最致命的衝擊是美元霸權。美元之所以能成為全球儲備貨幣，核心支撐是美國的經濟霸權地位。一旦中國經濟總量登頂，各國央行的外匯存底配置將加速向人民幣傾斜，人民幣外貿交易推廣將進一步削弱美元的交易主導權。屆時，美元信用體系可能出現崩塌，美國依賴「美元潮汐」收割全球財富的模式將難以為繼，甚至可能重現類似日本廣場協議後的經濟困境，其GDP規模大幅縮水至中國一半並非危言聳聽。三，美國霸權邏輯的自我瓦解，軍費開支的合理性危機將會衝擊軍工複合體等深層政府。經濟霸權的旁落，也將引發美國內部的制度性危機。首當其衝的便是軍費開支的合理性爭議。長期以來，美國維持超過中國一倍以上的軍費投入，支撐起龐大的軍工複合體和全球軍事存在，這一切都建立在「保障世界第一經濟體安全」的敘事之上。一旦中國成為第一經濟大國，美國巨額軍費的正當性將被徹底質疑：為何花費遠超過中國的資金，卻未能阻止經濟與產業優勢的流失？為何投入大量資源打造軍事力量，卻無法改變全球權力格局的變遷？這種「多花錢少辦事」的現實，將讓美國深層政府與軍工複合體的利益輸送暴露在公眾視野下，引發國內對資源錯配的強烈不滿，進而動搖其內部治理的根基。人民幣匯率的博弈，早已超越單純的經濟政策範疇，成為中美戰略競爭的縮影。這場困局的背後，是全球經濟秩序從單極主導到多極化轉型的必然趨勢。無論匯率走向如何，中國憑藉製造業實力、市場韌性與發展定力，已在變局中佔據主動；歷史的天平，正在向尊重規律、務實發展的一方傾斜。 （前HR隨筆）