從一汽廣汽重組的 4 個約束，到國內汽車整合的更大約束。

2026 年 9 月中旬，廣汽集團一紙公告，讓沉寂了一段時間的國企汽車整合重新回到聚光燈下：公司擬通過發行股份的方式，購買一汽股份持有的某整車合資公司部分股權，並募集配套資金；交易完成後，一汽股份將成為廣汽集團第二大股東，且 “具有戰略影響力”。

無論最終預案如何落款，交易結構已經清楚：廣汽幾乎不動用現金，用自身新發股份去換一汽手裡一塊仍具備資產價值和意義的合資整車權益；一汽則把一塊非上市合資股權變成了 “A+H” 上市平台的股份。

雖然公告沒有點名具體標的，只說涉及境外上市公司，但市場普遍推測這就是一汽豐田，其股權結構由一汽與豐田五五開。因此，目前該交易尚處於籌劃階段，仍存在不確定性。

回看一年前東風與長安在集團層面歷時 116 天的重組過程，最後雙方均以 “暫不實施” 告一段落，也階段性暫停了輿論口中關於國內汽車整合的討論。

一般而言，行業整合往往來自兩個層面、兩種機制，

一套是自由市場經濟層面的競爭機制，通過充分的價格競爭來確定價格錨，從而實現優勝劣汰；

另一套是宏觀政策調控帶來的供給側最佳化，通過准入、重組、產能預警等干預措施來調整供給結構；

多數情況下是市場機制先行，失效後再實施政策調控，目的是試圖恢復市場的正常機能，或者強力直接使市場達到 “均衡”；

之所以討論會暫停，很重要的原因在於：汽車價格戰已經打得很充分，但過剩產能卻清不乾淨；重組檔案已經寫得很堅決，但集團之間控制權卻談不攏。

價格訊號並沒有把成本和虧損傳導為車企的退出訊號，虧損的車企不停產、不退市、不註銷更多是因為地方國資、是就業與稅收、是 “不能倒” 的隱性約束。

東風與長安的重組，本該是一次整合進入深水區的示範案例，但現實結果卻反映出，在國內汽車行業價格戰愈演愈烈的背景下，供給側調控也面臨著很大的現實約束和阻力，因為重組整合後的總部、產線、就業、產值、稅收、甚至上市公司的殼資源到底要如何妥善處理，單靠一紙命令並不解決現實和系統問題，更不是市場化機制能左右的問題。

所以，關於中國汽車整合的敘事，就逐漸變得模糊。

與此同時，國內汽車行業的淨利率從 2025 年的 4.1% 進一步下降至 2026H1 的 3.8%，遠低於下游工業企業 6.5% 的水平，市場開始不間斷地出現 “惡性價格戰”“低於成本傾銷”“給電池廠打工”“速成車”“惡意對比測試” 等輿論話題。

正是在這種模糊和混亂裡，一汽與廣汽的意向協議才值得獨立分析。

它不是東風和長安那種集團合併的再啟動，也還不是市場用價格把某家國有汽車集團 “摘牌”，

而是一條很淺的重組路徑：總部不搬遷、不動自主品牌、不觸碰地方利益，通過合資廠的股權，以換取國有車企之間的資本紐帶和關聯關係。

這一動作放在國內汽車整合的大敘事裡，根本掀不起水花，但這個動作本身又釋放出非常明顯的整合訊號。

前後的擰巴，其實反映出，在當下的國內汽車行業裡，國有汽車集團所承受的種種壓力和約束已經溢於言表：內部是存續壓力，外部是 “讓中國汽車走向全球” 的更大約束，內外交困之下，他們走的每一步都格外謹慎，但這可能已經是他們當下能邁出的最大一步。

儘管這一步還沒有觸及到整合，但這個動作本身也在證明，他們的準備工作已經開始了。

水面之上：4 個約束下的整合前奏

整合路徑為什麼會是一汽與廣汽重組預案的這個樣子？只有把這個問題拆解得足夠清楚，我們才能夠理解他們必須在各種約束條件下，找到最有利於自身能夠 “活下來” 的心路歷程。

在當下以及未來很長時間裡，在面對競爭愈發激烈的市場形勢下，他們不僅要在各種約束裡謀求最有利於自身 “活下去” 的身位，還要承受 “1000 萬輛” 的更大外部性約束，那是一個服務於中國汽車出海的更大宏觀敘事。

如果從結果倒推，廣汽通過發股換一汽手中合資廠權益的理由十分充分，但並不具有必然性，任何一件既成事實的背後，都會有種種理由和邏輯作為支撐，意味著換另一種結果又會有其他的解釋。

更可能的一種探究方式是替代性檢驗，就是通過展現 “那些看起來更直接、更徹底、更符合直覺的做法為什麼沒有被採用” 來尋找和觸及現實環境下的強約束條件，從而儘可能來探尋一件事物的內生必然性。

接下來的四個問題，將以反問和排除法的形式，來重新展現一汽與廣汽重組的四個切面。

但需要再次強調的是，對四個問題的分析和討論，並不是為了把事實結果進行合理化倒推，而是在尋找約束。

為什麼沒有走 “集團合併” 那條最直接的路？

這個問題的另一個表述是，為什麼一年前東風與長安的重組會暫緩？

從 2025 年 2 月 9 日東風系與長安系的多家上市公司同日發佈 “籌劃重組事項” 公告開始，經過 116 天後雙方均宣佈 “暫不實施”，也就標誌著原本將會是中國汽車工業史上最大規模的集團級重組沒有以 “合併” 的形式落地。

此後，原本作為兵裝集團下屬二級汽車業務主體的長安汽車，經國務院批准，從集團內分立為一家獨立的央企——中國長安，成為國務院國資委監管的第 100 家央企，位列央企名錄的第 73 位，正式成為繼中國一汽、東風公司之後的汽車央企集團。

再回看這次規劃的重組合併，兩家合計年銷數百萬輛的汽車集團，一個總部在武漢、一個在重慶，一個是老牌央企、一個是兵裝系的汽車業務核心資產，雖然會面臨跨省重組的困難，但兩者還是存在等級上的區隔關係。

理論上，政策機制的影響力具備推動合併落地的空間，但現實的卡點和約束卻非常具體，

控制權和屬地的歸屬問題：兩家企業各自都是所在省市最重要的工業支柱之一，背後是地方稅收、就業、上下游產業鏈集聚、以及在地方經濟版圖中的權重，合併後的存續主體、黨委/董事會/管理層都必須二選一，其中一方需要承受實質性的資源外流；

品牌與產能冗餘的代價問題：兩家車企都有各自的乘用車和商用車業務類股，均有各自的自主品牌、產品矩陣、以及合資工廠，冗餘度很高，合併之後必然會進行內部業務的重新梳理及重設，進而裁撤業務條線、精簡汽車子品牌、規劃工廠產能等後續動作在所難免。

這些是制度性、結構性的約束，不取決於市場價格的波動，市場機制在這裡幾乎無從下手，而政策機制雖然可以定方向、下決心，卻難以替這些具體的分配問題給出一個各方都能接受的方案。

隨著中國長安升級為直屬央企，與東風公司等級上的對等，意味著上述的約束會更緊，產業整合的難度反而有所提升，因為多了一家汽車央企，這或許也意味著 “集團合併” 這一最直接的整合方式被現實約束暫時擱置。

這也就是此次一汽與廣汽重組路徑沒有直接選擇 “集團合併” 的重要背景和參照案例，儘管一汽與廣汽有著明顯的等級差異，但並不改變約束本身。

既然集團層面的合併暫時走不通，那麼繼續合併就要把目光聚焦到集團旗下的具體資產上。

從常識上，最應該被直接擺上交易桌面的是雙方各自擁有的重複車型、冗餘產能、以及虧損的自主品牌，這些才是現在真正壓在整個行業上的負擔，但一汽和廣汽選擇的恰恰不是這些，而是合資公司的股權。

整合理應去解決最明面上的問題，可這筆交易繞開了所有最直接的問題，卻對準了一塊看起來並不算是要緊問題的資產，為什麼？

最大的困難在於國有車企裡的大部分資產都難以定價、難以交割，也就難以具備資產的可交易性，甚至這些資產本身還會承載遠高於資產淨值的品牌商譽和無形資產屬性，這會進一步模糊資產的價格和價值。

例如，一汽的紅旗/奔騰、廣汽的傳祺/埃安、東風的嵐圖/猛士/奕派/風行、上汽的榮威/智己/飛凡、北汽的北京汽車/北京越野/極狐等自主乘用車，它們往往容易在同一集團下爭奪同一價格帶，品牌產品重疊、內耗嚴重。

從整合的實質意義上說，這些品牌和資產是最該被重組的對象，但是，

它們大多都處於業務虧損狀態，意味著虧損資產沒法形成價格共識，買方會按照淨資產打折作價，賣方會按照品牌價值、研發投入來計價，根本談不來；

同時，這些品牌車型可能共同復用同一個技術平台、整車工廠、甚至產線，完整的資產交割非常困難；

哪怕能夠切分清楚，品牌資產包中又會涉及研發團隊、生產基地、銷售網路、經銷商體系等與就業和地方產值的內容，股權交易後，這些都存在變數；

另外，類似紅旗品牌之於一汽乃至中國汽車工業都有著重要歷史意義，而傳祺之於廣汽綁著廣州汽車自主轉型的敘事等，把這些各自的自主品牌拿來交易，也就基本等同於在交易控制權。

本質上，這一系列難點其實就是 “集團合併” 的老問題，進而也就表明至少現階段，自主品牌幾乎不可能成為交易的標的。

此外，直接的產能交易也同樣會面臨定價、就業、產值等問題。

國內乘用車產能已經來到 5500 萬輛上下，而國內車市規模穩定在 2500 萬輛左右，這個缺口是價格戰的真正源頭，所以，待交易的產能往往是低利用率、甚至是閒置產能，這些產能根本不是資產，而是負資產。一座工廠沒有訂單，就是持續的現金流出——裝置折舊、人員維持、環保合規等，每一項都在燒錢，因此沒有哪家企業會主動接手一座過剩的工廠，除非價格低到接近於零。

更重要的是，產能處置和地方政府的意願深度繫結，工廠不光是商業資產，還是就業和稅收的載體，儘管過剩產能需要被出清，但它很可能無法通過單純的股權交易的形式被出清。

還有一塊資產就是商用車資產，但由於國內商用車的市場規模、行業競爭和技術演變的情況，這部分資產所對應的價值遠遠不及乘用車市場，也就無法解決乘用車行業所面臨的問題，例如一汽解放現在的市值不到 300 億元。

由此，基本就只剩下合資資產或股權。

如果把上述的約束條件再捋一遍合資資產，就能夠發現這類資產不僅可以作價和交割，而且摩擦阻力最小，當然，最大的變數其實來自於合資方的意願。

以一汽豐田為例，其股權結構清晰——一汽股份 50%、豐田汽車 45.77%、豐田中國 4.23%，其有獨立法人、有對應的資產、有多年財務記錄，可以作價並實現撮合交易；股權交易直接可以進行工商變更，不涉及產線的劃分、品牌的歸屬、管道的切分；更重要的是不涉及直接的關廠和裁員，也不觸碰地方的稅收。

在集團/自主品牌/產能等合併路徑走不通之後，合資股權就成了避開上述約束、實現最小摩擦交易的資產類別。

那麼，站在國有車企的角度再看合資資產，有一個更值得追問的問題是——為什麼現在願意交易合資資產？

答案也很簡單，因為合資股權在國有車企資產表裡的定位已經變了。合資時代，一汽豐田、廣汽豐田、一汽大眾、上汽大眾、廣汽本田、東風本田等都是母公司的現金奶牛和利潤池，是絕不放手的核心資產。現在，隨著合資份額持續萎縮、利潤貢獻持續下滑，它正在（或是已經）從利潤來源變成待變現資產。

這次一汽與廣汽的重組意向已經表明，至少在一汽的測算或判斷裡，一汽豐田未來現金流的折現價值，已經低於一個 “A+H” 上市平台股權所能帶來的具有資本運作空間的流動性價值，而且在未來有限的時間裡，這個待變現資產的價值窗口將會隨之縮小。

為什麼這次重組的主角更像是廣汽？

這筆交易看似是雙方共同的選擇，但若從結果看誰獲益更實質，答案是不對稱的——當下廣汽拿到的更多。

按照交易安排，廣汽基本無需動用現金，僅憑發行股份，就換來了一塊對當下即刻有用的核心資產，不僅能改善利潤表，還具備重大的業務協同空間；而廣汽付出的對價，只是讓對方成為第二大股東，不涉及主體變更，也不動搖控制權。

換言之，這次交易更像是深處谷底的廣汽被一汽托舉了一把，廣汽僅用自身可控的股份，換回了一個當下就能顯著改善自身經營表現的核心資產。

所以這個問題的實質，並不是 “這次重組裡為什麼會有廣汽？”，也不是 “一汽為什麼會選擇廣汽？”，而是 “這一輪重組為什麼更像是以廣汽為核心，再由一汽提供適配的資產？”

顯然，這是因為廣汽的處境非常艱難，

過去兩年半，廣汽的盈利狀況是一條持續向下的曲線，2024 年、2025 年、以及 2025H1 和 2026H1 廣汽的合併淨利潤分別為-5 億元、-115 億元、以及-35 億元和-59 億元，虧損仍處於加速擴大階段；

虧損的根源是雙線承壓，合資業務（廣汽豐田、廣汽本田）的利潤貢獻持續下滑，自主業務（廣汽傳祺、廣汽埃安）則處在規模化虧損的階段，集團經營現金流一度轉負，埃安混改後的 IPO 處理程序長期懸而未決；

資本市場也給出了反饋，市值已跌至 500 億元上下，而在自主業務大幅虧損、合資利潤持續下滑的趨勢下，這一價格很可能仍會面臨下行壓力。

一家既缺現金、又缺利潤、還缺資本市場信心的企業，最需要的當然就是收益的補充、報表的改善、以及一個足夠強的股東，而這筆交易的設計，幾乎是為這三個需求定製的。

一汽豐田的股權是即時貢獻現金流的盈利資產，注入後直接改善廣汽的利潤表；一汽作為央企進入股東名冊，等於給廣汽的融資能力和新能源轉型做了一次信用背書；而廣汽本身基本不用出現金，付出的只是第二大股東的股份，並沒有喪失控制權。

如此看來，這不是一筆廣汽被動接受的交易，而是廣汽當前處境下最想要的交易，也可能表明這一輪重組的選擇次序其實是反過來的，不是強者重組弱者（因為第一個歸屬權問題暫時不能自然解決），而是先確定了誰最需要整合，再為之匹配誰來提供資產。

這也揭示出一個現實問題，國內汽車整合的推進不會是直搗黃龍式產業發展處理程序，更像是蜿蜒曲折、循序漸進、預埋伏筆式的迂迴推進過程，目前行業的整合動作仍處於水面之上，甚至還沒能觸及水面。

事實上，另一個合理的與廣汽業務重組的對像是東風，但後者的問題可能涉及此前與長安的整合結果問題，也涉及到重組合資方的意願和戰略姿態。

第二個問題指向的是合資資產，第三個問題確定廣汽作為先行對象，兩者疊加指向的潛在重組交易標的就是一汽豐田或東風本田，兩者都能夠作為廣汽重組的交易對象，只是形成兩者之間紐帶的強度有差異，以及第三方的意願問題。

從結果來看，本田在華早已明確關廠減產策略，原因在於本田曾經作為全球前十銷量車企但其絕對規模數量並不能使其形成絕對的規模壁壘，以往其最大優勢來自於單車利潤而非規模，這導致本田在技術變革的中國市場里根本無法實現具備合理經濟性的單車利潤模型，其在全球的絕對規模也決定了其難以持續承受高額的競爭沉沒成本。

同時，本田在新能源生態及發展路徑上確實大幅落後於中國市場本土參與者，這並非能夠直接表明本田的技術落後，更多是來自於全球汽車行業的發展處理程序以及供應鏈生態情況，其很難為一個市場佔比不足其總銷量 20% 的市場投入巨大資源、並參與過剩的競爭。

進而本田在華的戰略大體只能是一種被動的收縮態勢。

在本田對中國市場的弱意志以及銷量大滑坡的背景下，自主合資方其實沒有籌碼及能力來左右本田中國的意志，哪怕本田同意兩家中資合資廠進行重組合併，兩個中資方也未必有足夠交易的動力，因為沒有來自合資方足夠的資源和技術投入，中資方的重組就不存在交易和商業槓桿，畢竟本田品牌在中國影響力早已不比往昔。

本田中國的收縮意志，令中方重組兩家合資本田就不具備交易金額上的權重份量（因為作不上價），也很難形成深化的資本紐帶或利益關係，並且對出清產能的意義也不大，進而也就不會成為一個具有示範意義的行業重組動作。

歸根結底，本田路徑本質上是一條防禦性收縮路徑，而不是戰略性整合路徑。

反而，豐田對中資雙方的重組會持更加開放的態度，作為長期霸榜全球銷量第一、年銷售超千萬輛規模的豐田，其首要戰略目標並不基於財務端，而是保持自身規模上的絕對領先，規模本身就是其最為核心的商業邏輯。

基於此，儘管中國市場對豐田總銷量佔比不足 20%，但戰略意義更加重大，豐田有很強烈的意願和動力要盡最大可能來保存中國市場的份額和競爭能力。

進而，豐田會對中國市場南北豐田雙線架構的存續必要性將產生質疑，在存量市場裡，豐田除了要面對其他品牌的競爭，也要面對南北豐田之間的價格雙軌問題，這極其不利於形成一個高效的統一市場運轉機制。

因此，豐田對中國市場的態度就是對外仍然要積極參與競爭、持續投入資源，對內則是盡力消除南北價格雙軌帶來的內部競爭梗阻。

雖然目前一汽與廣汽的重組仍存在不確定性，但從一汽、廣汽、豐田各自的利益訴求出發，這是一個符合三方利益的重組方案，

廣汽獲得的是：一塊當下就能貢獻現金流、改善利潤表的盈利資產，一個央企二股東帶來的信用背書，以及未來在南北豐田體系內進行產品、平台、供應鏈協同的潛在入口；

一汽獲得的是：一個 “A+H” 上市平台的流動性股權，一條參與廣汽新能源體系的通道，以及把一塊正在隨時間貶值的合資資產及時轉化為可運作資本的機會；

豐田獲得的是：一個更統一的中方對接平台，一次對南北雙軌價格內耗的釜底抽薪，讓兩個中方股東在資本層面自己變成利益相關方。

所以，為什麼是豐田，而不是本田？

因為本田已經主動退出了這場關於中國市場的競爭，其戰略收縮讓本田中國的發展路徑成為一筆沒有交易槓桿、沒有增值想像力的防禦性重組；而豐田的規模邏輯和統一中方介面的需求，讓豐田路徑同時滿足了廣汽的急救、一汽的轉型、以及豐田的戰略整固，三方的利益訴求在一個交易結構裡同時被滿足，這是把眾多不可能排除之後，剩下的答案。

水面之下：更大約束是那 “1000 萬輛”

當然，這次可能的重組也並不是所謂的出清，更沒有觸及中國汽車行業整合的水面，只停留在水面之上，兩家車企集團各自的工廠還在原地，各自主品牌/車型體系等還沒有得到重新梳理和精簡，兩個集團體系內的戶籍數量並沒有減少。

如果所謂的整合是不遷總部、不動自主品牌、不關工廠、不裁人員、不觸碰地方稅收與產值，那麼這個整合就無法進入水面之下，因為整合的變化只發生在資本層面，實體層面幾乎沒有任何調整。

這意味著市場上的車型沒有減少、產能沒有出清、品牌沒有收攏，重複的產品線還在同一個價格帶裡互相廝殺，價格戰、內耗競爭的局面根本不會得到本質改善，產能與需求之間的缺口將無法收斂。

但是，這些焦灼、梗阻、和矛盾基本聚集在國內市場，如果把中國汽車出海的大處理程序納入進來，我們或許就能夠看到一個相比水面之上更大的約束條件。

更大的約束：中國汽車還要再多賣 “1000 萬輛”

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拉開中國汽車整合大幕的，將是海外新增的那 “1000 萬輛車”