國慶長假後首日，A股在萬眾期待中開市，上證指數高開10.13%，創業板指高開18.44%，近千支股票漲停，但其後卻經歷了漲幅的迅速縮小。
波動的背後，大量資金迅速湧入，創出了單日3.5兆元的歷史成交天量。
同時，在國慶期間高潮迭起的港股遭遇調整，恆生科技盤中最大跌幅一度達到14%以上，恆生指數和國企指數同樣大幅走低。
興業證券全球首席策略分析師、研究院聯席院長張憶東，在10月7日的一場線上交流中，就提前警示了港股的大波動，並分享了自己對港股和A股市場的最新觀點。
投資報資料顯示，張憶東先後11次獲得新財富賣方分析師的第一名，是A股策略和港股策略的雙料頭名，並在2023年成為中國總量研究領域的首位新財富鑽石分析師。
在這次交流中，張憶東觀點鮮明地表示，大漲之後必然有大波動，後續港股的震盪可能這兩天就要發生，不排除兩周內A股的大波動也會出現。
對於港股而言，賣空比例迅速地回到歷史低位，
空頭被打爆意味著後續獲利盤可能回吐，同時波動率指標達到歷史高位，這意味著短期的震盪就在不遠處。
今天港股的走勢驗證了張憶東的這一觀點。
但是 ，張憶東表示，既然我們看到這是一個反轉的大行情，那麼就不要太擔心短期的踏空，此時可以稍稍冷靜一些。
對於A股而言，張憶東同樣提醒，從各個角度的觀感來看，現在市場的熱度已經相當高了，大漲之後一定會有大波動，千萬不要加槓桿去追漲。
如果此時進場，一定要做好短期被套的準備，
如果沒有這個能力、沒有這樣的風險偏好、沒有足夠的信心來做好短期被套的準備，那麼現在不要去追高。
而如果做好了準備，在選擇方向的過程中間，張憶東建議，在三個結構性的做多方向中，選擇最優秀的公司；或者直接組態滬深300和A500指數基金。
投資報（liulishidian）整理提煉了張憶東交流的精彩內容：
港股行情的三大看點
給予A股真金白銀信任票
問：您如何看待十一期間港股的整體表現呢？給節後的A股釋放了一些什麼樣的訊號？
張憶東：我覺得看三點。
第一點，就是整個增量資金驅動的態勢非常明顯。
我們也看到了，在9月之前，行情的驅動力更多是short cover空頭回補。
在9月底至今，我們看到了一些增量資金，包括ETF，
而且，可能最重要的增量資金就是來自ETF。
各種圍繞著中國資產的，特別是港股乃至A股相關的ETF，在全球被熱賣。
當然我們也看到，一些long only的機構開始出現分歧。
有些人相信中國的政策會帶來基本面的改變，他就先買了，而有些還是將信將疑，他們現在還沒有入場。
這是第一點，在長假期間的行情，是增量資金驅動。
當然，因為長假沒有內資，這個增量資金主要就來自於外資。
第二個特徵，我們看到，行情開始從一些優質的龍頭公司向落後補漲的方向進行擴散。
從此前以網際網路為代表的龍頭公司，當然它還是保持強勢，
但是可能漲的幅度更猛烈的，是像半導體，以及一些民企地產為代表的個股，
他們過去幾年一直比較低迷，他們帶來了一個空頭回補；
再加上增量資金，一起把他們的漲幅推到相當可觀。
第三點，雖然A股國慶期間休市了，但是我們看到，在香港市場上面，一些涉及到A股的ETF受到了極大的追捧，
特別是像科創板，或者說，A/H股存在巨大差價的一些資產取得了更好的表現，
從而反映出，這個市場在用真金白銀進行投票，對於節後的A股，給予信任票，給予掌聲。
經濟好轉並非一蹴而就
估值走高該如何應對？
問：落實到投資方面，您提到要做多中國，現在看好的投資主線有那些？
張憶東：三條主線，兩個方向，一個變化。
一個變化，就是整個政策導向方向性的轉變。
三個主線其實是圍繞著兩個方向，
兩個方向分別是資金的兩個方向，以及基本面的兩個維度。
我們先講基本面的兩個維度，
一個是併購重組，
另外一個是回購註銷，或者說以回購註銷為代表的股東回報。
中國經濟的好轉不是一蹴而就的，不是說立刻經濟就繁榮了，市場形成一個良性的大牛，不是的。
股市漲了，它只是要幫助經濟恢復生機，經濟還是可能偏走穩和解決問題的狀態。
所以，漲著漲著，你發現就遇到一個尷尬的地方，就是貴。
估值很快就比歷史的平均水平要高，甚至有些股票可能馬上要創歷史新高，而且很多的股票估值也馬上就要到天上了。
那怎麼辦啊？
我們來借鑑歷史。
我們看到，其實中國多次的牛市，恰恰都是在經濟相對沒有那麼好的時候，
資本市場是要幫助國家解決問題，
無論是1996年、1997年，幫助國家經濟解決是不是能夠軟著陸的問題；
1999年的5.19–2001年6月，那是幫助國企脫貧解困，解決各種債務問題；
4兆那一次，也是解決次貸危機。
所以，這一次也是一樣的，要解決問題。
解決問題的這種市場，它需要併購重組，
股價漲高了，我從外面找資產，形成外延式驅動。
內涵式增長相當於，我們自己勤儉節約來解決問題，而外延式的增長，它可以更快地讓利潤表改善、資產負債表進行擴張，從而漲的時候估值能夠保障。
另外一個跟歷史上都不一樣的點，是在於注重股東回報。
以回購註銷來驅動EPS、驅動ROE，在股價上漲的過程中間，把估值摁住。
所以，你可以看到，2008年以後，美國的蘋果、Amazon、Google，包括這兩年的輝達，
為什麼它的股價在一路暴漲的過程中，你覺得估值相對來說沒有那麼泡沫化。
而且，無論是輝達也好，蘋果也好，它的ROE都是百分之六七十甚至更多。
原因是什麼？就是回購，不斷地回購。
這一次，央行第一期3000億就是鼓勵回購註銷、鼓勵增持。
避險基金組態回到高位
大漲之後洗洗更健康
再從資金的兩個方向來看，就是內資和外資。
外資可以說近期是short cover，是避險基金為代表的，空頭回補再加上主動做多。
但是坦率地說，現在很多long only的長錢，在經歷過快上漲以後，他們反而開始觀望。
他們開始擔心你能不能有基本面的改善。
後續如果說有震盪的時候，那些優質的公司它願意回購，願意分紅，願意通過回購分紅、併購重組來去消化它的估值，
我認為，這些長錢外資，老鼠拉木鍁——大頭在後邊，也還是會回來組態中國的。
為什麼？
因為他們對於中國股票的組態太低了，還是在一個歷史的低位。
現在，反而是避險基金對於中國的組態回到了一個相對高位。
所以我說，後續港股的震盪可能這兩天就要發生了，本周就有可能要發生，不排除兩周內A股的大波動也會出現。
核心在於什麼？
因為港股外資做空的手段特別完善、特別豐富，
而且在比如網際網路、消費等很多領域，依然是歐美資金為代表的外資有較強的定價權，較強的影響力。
從資金的角度來說，無論是A股還是港股，經過大漲之後，反而是洗洗更健康。
更值得組態的
內需出海科技三方向
洗洗以後就分化了，最終我們認為，有三個方向才是從中長期的角度更值得組態的。
第一個，叫做內需結構牛。
內需結構牛，無論是網際網路，還是說傳統的消費，甚至沒有倒下的物管、地產，這樣一些龍公司；
它們經過了市場的出清，剩者為王，
如果他們的三張表改善，願意進行回購註銷，它震盪以後，方向還是要震盪向上的，這叫內需結構牛。
而且後面，配合著各種政策，也配合著央行持續的專項再貸款，對於國有企業消費相關的公司，我們覺得是可以關注的，這是A股。
如果是港股的話，還是網際網路，它後面願不願意持續加大回購註銷？
以及一些優秀的民企，願不願意回購註銷？
但是，內需結構牛，要小心的是什麼呢？
這一定是一個分化的結構牛，不是說只要是內需，都是雞犬升天。
雞犬升天只是第一階段，瘋牛的狀態它是雞犬升天，
後續看誰願意拿真金白銀進行回購註銷、回饋股東。
第二個方向，叫出海結構牛。
出海結構牛裡邊，的確會有一些波動，對於歐美我們要適當稍稍小心一點，特別是美國有大選的擾動。
但是我們來看，對於一些其他的不受政治擾動的，無論是中國的先進製造業，比如說像電動車這一類東西，還是一些消費服務的，比如網際網路、電子、家電、家居等等，
它們增長的動能可能還是在於出海，同時他們又和剛才講的內需結構牛相似，資產負債表、現金流量表都是改善的。
科技含金量是
港股網際網路的看漲期權
第三個方向，叫科技結構牛。
以科創板、創業板為代表，包括主機板也有一些，像TMT，電腦、軍工，還有像電子、Biotech，就是大家傳說中所謂的“渣男組合”。
這些東西，往往在風險偏好提升的時候，彈性極大。
如果只是反彈的話，這一類標的是要小心的，因為這玩的是博弈。
但如果是反轉邏輯，我們要關注什麼呢？
所謂的科技結構牛，它要和併購重組牢牢結合起來。
因為這些公司，你指望著他們去分紅、回購，有點難。
因為它的現金流量表和利潤表，只能說差強人意，但是它可以充分利用政策的優勢。
支援新質生產力發展的政策，能夠幫助他們進行低成本融資，便於他們進行併購重組，整合行業，從而實現“贏家通吃”。
這裡面的機會更多是在A股，港股可能比較少，港股可能像內需以及出海的方向更多一點。
港股以網際網路為代表的這些科技股，他們前兩年其實沒有做太多的資本開支，
如果後續除了回購註銷以外，他們也願意做一些有價值的併購重組和資本開支，那個時候，他們股價的估值彈性會有進一步的修復。
但是現在，對網際網路而言，我們認為，把它當作消費股都依然值得組態。
如果未來它能夠恢復科技股的含金量，那有可能它科技股的邏輯就變成了它的一個看漲期權。
所以我們說，如果只是以消費的邏輯來看，網際網路有可能在近期就面臨一些震盪了。
但是即便震盪，我們還是認為，它現在依然具有較好的組態價值。
所以，我們雖然認為，港股很快就進入到一個大波動階段，但是，專業的投資者這個時候反而是歡欣鼓舞的。
因為，在一個波動的時候，專業的投資者的專業性就有了價值。
圍繞著價值可以做long short，那些是空，那些是多，不至於像前面一路逼空的時候只能拿著，倉位才是關鍵。
港股A股的波動指標
大漲之後一定會有大波動
問：港股和A股的運行，您認為我們可以關注那些指標，來觀察它的波動是否結束，或者這個瘋牛的階段是否結束？
張憶東：我們先講港股，港股就是賣空比例。
你可以看到，現在，賣空比例又比較快地回到了歷史的低位。
這個反映什麼呢？
就是說，整個空頭被打爆了。
空頭打爆並不是好事，空頭打爆的情況意味著，後續獲利盤就有可能回吐。
另外一個，波動性，
整個港股的波動率指標到了歷史的高位。
這個時候意味著，短期的震盪可能就在不遠處了。
而這個震盪還不完全是10月3號那一次當日的V型反轉；
事實上來說，23000到25000點對於港股來說，也是到了一個成交密集區。
此前算是一個重要的放量成交密集區，現在要考慮到波動性加大的情況，不是那麼容易一蹴而就突破的。
對於A股而言，包括換手率，包括擁擠度——我們所創設的擁擠度指標，這些東西都可以做參考。
其實熱度如何，從微信自媒體上都能感知，至少現在熱度已經相當高了。
但是我們也知道，群眾運動一旦起勢，它會有自我強化，
就像羊群效應一樣，它一旦跑起來，這時候除非牧羊犬給它做引導，否則，它會直接向山下撞去。
我們相信反轉的力量，我們相信反轉的邏輯。
我們也認為，這一次不會簡單地重蹈2015年的覆轍。
我認為絕不會。
正是如此，我們恰恰覺得，這個時候要有定力，
也就是說，我們既然看到這是一個反轉的行情，那麼也就不要太擔心短期的踏空。
從人性的角度來說，短期的踏空甚至比套牢更加難以忍受。
這個時候恰恰應該做一些反人性的思考。
但是，的確不容易，我們7月底講的是，流淚撒種必歡呼收割。
現在，眾人已經不是歡呼了，已經是吶喊了，所以這個時候可以稍稍冷靜一些，留一半清醒留一半醉。
我不是建議大家去做空，不要與趨勢為敵。
特別是A股，不要去做空。
但是這個時候，同樣也要注意，大漲之後一定會有大波動。
所以我最後再提醒一下，千萬不要加槓桿去追漲。
我們圍繞著三條主線，找那些最好的公司，那怕它短期大漲之後也有回呼。
但是至少在跌下來的時候，你敢於繼續補，敢繼續買。
這個時候進場，一定要做好短期被套的準備，
如果你沒有這個能力、沒有這樣的風險偏好、沒有足夠的信心來做好短期被套的準備，那麼我建議，你現在不要去追高。
而如果做好了準備，建議圍繞我們剛才講的三個做多方向，去尋找裡邊最優秀的公司。
如果覺得自己沒有能力選出那些最好的公司，那也有一個笨方法，直接組態滬深300，或者新出的中證A500。
我認為，這兩個指數，看兩年，對於它反轉的空間和時間，大家都不要去設限。
在反轉邏輯結束之前，漲到那兒，漲到什麼時間，都有可能。 (六里投資報)