美股可能站在“失去的十年”邊緣

標普500指數可能將迎來過去一個世紀以來回報率最低的時期之一。

最近，越來越多的市場觀察人士發出警告稱，股票投資者可能正站在“失去的十年”的邊緣上，這10年里美國股市的表現將遠不及過去15年裡投資者對於股市表現的預期。

高盛(Goldman Sachs)首席美股策略師大衛·科斯廷(David Kostin)上周五發佈的一份報告引發了關於這個話題的討論，科斯廷在報告中警告指出，標普500指數可能將迎來過去一個世紀以來回報率最低的時期之一。

在此之前，摩根大通證券(J.P. Morgan Securities)和投資管理公司GMO的策略師也發出過類似的警告，高盛的這份新報告還談到了阿波羅全球管理(Apollo Global Management)首席經濟學家托爾斯滕·斯洛克(Torsten Slok)強調指出的一些問題，他在一天前發出了類似的警告。斯洛克在報告中強調，從標普500指數目前估值相對於未來12個月預期盈利的水平來看，該指數未來三年的平均年化回報率可能低於3%。

科斯廷進一步警告指出，根據高盛的模型，斯洛克預測的這一低回報率將在未來10年裡持續存在。如果高盛的模型是對的，那麼在截至2034年的未來10年裡，標普500指數的平均年化回報率將只有3%。

高盛指出，這將比過去10年的平均回報率低10個百分點，根據道瓊斯市場資料(Dow Jones Market Data)，這也將是1928年至2024年目前為止平均年化回報率的一半左右。

和其他將目光投向遙遠未來的人一樣，科斯廷的分析也聚焦於如今股票的估值方式。

當股市估值相對於歷史水平處於高位時，估值在預測股市走勢並在最佳時間點買入或賣出股票方面不是很有用，但事實證明，高估值往往會導致未來長期回報疲軟。

高盛發現，目前標普500指數經周期因素調整後的市盈率已達38倍，距離網際網路泡沫時期的峰值不遠。

此外，目前美股的集中度已經超過了網際網路泡沫時期的水平，達到了20世紀30年代初以來的最高水平。

綜合來看，高估值和高集中度增加了未來回報率較低的機率。

高盛發現，從標普500指數中10家市值最大美國公司所佔權重等幾個指標來看，目前美股的集中度高於20世紀30年代初以來的任何時候。

在過去，高度集中度壓低股市回報率的原因之一，是投資者經常低估了企業維持競爭護城河的難度。

科斯廷在報告中寫道：“目前極高的集中度是拖累我們預期中回報率的主要因素之一。”他指出，如果將集中度這個因素排除在模型之外，高盛對標普500指數的平均年化回報率預估值將高出4個百分點。

從目前的情況來看，未來10年，美國國債投資組合很有可能跑贏標普500指數。科斯廷還指出，等權重標普500指數也有可能跑贏按市值分配權重的標普500指數。

科斯廷說，高盛的預測可能會受到一些因素的影響，如果生產率增長強於預期，那麼高估值就有可能被證明為是合理的，此外，降低企業稅率將有助於美股維持當前的漲勢。

GMO的一位投資組合經理9月指出，在過去，財富普遍縮水的時期出現的頻率比許多投資者所意識到的要高。

GMO資產組態聯席主管本·印克(Ben Inker)列舉了1900年以來的六個這樣的時期，在這“失去的幾十年”裡，標普500指數佔60%、美國國債佔40%的投資組合的實際回報率僅為1%到3%，甚至沒有超過通膨。

印克認為，這些時都有一個共同點：從歷史上看，它們都是在股票和債券估值處於高位的環境裡誕生的。

GMO指出，該機構在非美國股票中看到了機會，還在美股市場上的“深度價值”股票中看到了機會。

就目前而言，投資者很容易說出自己喜歡美股的理由：美國經濟增長和企業盈利前景依然強勁，聯準會正在降息（降息有望推動更多股票上漲），曾在2022年重創股債市的高通膨正在減弱。

但正如歷史告訴我們的，好時光不會永遠持續下去，這也是為什麼高估值可能會讓投資者停下來的原因。

Wealth Enhancement投資組合諮詢總監Aya Yoshioka說：“美國股市有很多讓人喜歡的地方，但估值絕不是其中之一。” (巴倫中文)