•
【美國大選】中信建投｜美國大選落定：川普重返白宮影響幾何
台北時間11月6日，共和黨候選人川普當選第60屆（第47任）美國總統。川普的政策核心是美國優先。在關鍵職位任命方面，川普大機率會延續其在第一任期內任命的、政策立場仍一致的官員。川普的政策主張主要包括加征關稅、對內減稅、要求聯準會降息、限制移民、反對墮胎、支援加密貨幣，人工智慧，以及傳統能源。其中，加征關稅政策值得特別關注，對美國國內、中國出口、全球貿易鏈都將產生深遠且複雜的影響，且短期和長期的影響機制有所不同。中國對美國貿易依賴高的行業將可能受到一定擾動。對於資產方面的影響，預判美元走強、美債收益率上行、利多美股、黃金看漲、利多比特幣、石油短期內看漲。地緣政治將更加緊張，不確定性升級。
美國當地時間2024年11月5日，美國大選迎來選舉日。台北時間11月6日下午，根據多家美國媒體測算，共和黨候選人川普率先獲得當選總統所需的270張選舉人票，當選第60屆（第47任）美國總統。新總統將於2025年1月20日就職。國會方面，參、眾兩院今日也進行選舉。目前，共和黨已經率先拿下參議院的52個席位，重新奪回了參議院的控制權。眾議院方面，目前共和黨以204比189領先於民主黨。率先獲得218個席位的黨派將取得眾議院的控制權。若共和黨繼續控制眾議院，則出現共和黨橫掃國會的局面，川普將有很大的實權，政策將會有較高的落實程度和執行效率。
川普的政策核心是美國優先。在關鍵職位任命方面，川普大機率會延續其在第一任期內任命的、政策立場仍一致的官員。川普的政策主張主要包括加征關稅、對內減稅、要求聯準會降息、限制移民、反對墮胎、支援加密貨幣，人工智慧，以及傳統能源。其中，加征關稅政策值得特別關注，對美國國內、中國出口、全球貿易鏈都將產生深遠且複雜的影響，且短期和長期的影響機制有所不同。中國對美國貿易依賴高的行業將可能受到一定擾動。對於資產方面的影響，預判美元走強、美債收益率上行、利多美股、黃金看漲、利多比特幣、石油短期內看漲。地緣政治將更加緊張，不確定性升級。全球化、國際合作機制將面臨較多挑戰。
一、大選結果
當地時間11月6日，美國總統大選計票仍在進行。根據《國會山報》、美國福克斯新聞最新公佈的測算，美國共和黨總統候選人川普將收穫超半數的選舉人票，預計將鎖定本次美國總統選舉勝局，預計川普將成為第60屆（第47任）美國總統。儘管官方最終結果仍需要覆核，根據紐約時報根據現有票數的預測，顯示川普將以295對226的選舉人票大勝賀錦麗，並且橫掃了全部七個搖擺州。雖然目前的結果仍是非正式的，各州的官方結果可能仍需要數天時間進行最終確認，但是總統歸屬預計不會發生變化。美國共和黨總統候選人川普6日凌晨宣佈在2024年總統選舉中獲勝。
國會方面，共和黨拿下參議院，在眾議院席位中處於領先優勢，考慮到歷史上非連任（連續兩個任期）總統通常能拿下參眾兩院，預計共和黨有較大機率橫掃國會。國會作為美國最高立法機構，由參議院、眾議院組成。共和黨已經率先拿下了參議院的52個席位，重新奪回了參議院的控制權。眾議院方面，目前共和黨以204比189領先於民主黨，大機率可以繼續控制眾議院。在參、眾兩院獲得多數席位的黨派將得到更多的控制權，決定議程、委員會主席和立法優先事項等。由此，兩院的新格局將很大程度影響政策能否落實以及執行效率。此次選舉結果大機率的格局將會是川普任總統，兩院均由共和黨控制。如果是這種情況，未來兩年（直到中期選舉前），川普將有很大的實權，政策將會有較高的落實程度和執行效率。
在人事安排方面，川普第二任期內可能更加重視下屬的忠誠度，大機率會延續其在第一任期內任命的、政策立場仍一致的官員，其內閣成員的潛在候選人可能包含以下人選。
二、川普施政綱領概覽
川普第二任期內提出了明確的政策主張，在財政政策方面，主張加征關稅和削減國內稅收，預計關稅的增長不足以彌補國內稅收的缺口，疊加川普主張的刺激性財政政策，未來四年內美國財政赤字水平預計將達到新的高度。與此同時，其主張的限制非法移民政策（削減低端勞動力供給）、提高關稅政策（推高輸入型通膨），可能會削弱聯準會為抑制通貨膨脹而採取的緊縮性貨幣政策，通貨膨脹率下行速度放緩甚至可能反彈，限制聯準會的降息空間。儘管川普第一任期內的政策導向是傾向於聯準會降息以支援宏觀經濟，但是在限制通膨的大背景下，市場押注川普上台擴張性財政政策可能導致聯準會貨幣政策轉“鷹”，市場押注強美元，11月6日美元指數上漲，一度衝破105關口，達到7月份以來新高。
三、關稅政策帶來的影響
川普加征關稅的政策將產生廣泛的影響，根據投資銀行 Evercore ISI 的資料，如果對中國徵收60%的關稅，對世界其他國家徵收 10% 的關稅，那麼按進口額加權計算，美國的平均關稅將從2023年的 2.3% 和2016年的1.5%躍升至 17%。這將是大蕭條以來的最高紀錄。
其一，對美國國內的影響。加征關稅本質上提升了美國企業給政府的稅，而企業大機率會將升高的價格轉嫁給消費者，導致進口商品價格提升。川普政府在2018年和2019年對價值約3800億美元的數千種產品徵收關稅，向美國人徵收了價值近800億美元的新稅，相當於幾十年來最大的一次增稅。拜登政府保留了川普政府的大部分關稅，並於 2024 年 5 月宣佈對包括半導體和電動汽車在內的 180 億美元中國商品額外加征關稅，額外增稅36 億美元。貿易戰關稅徵收平均每戶每年 200 至 300 美元（圖 1）。
進口商品價格提升可能會帶來兩方面的影響。一方面，導致消費者價格（CPI）上升。摩根士丹利在最近的一份報告中估計，如果對中國徵收60%的關稅，對其他國家徵收10%的關稅，將使得消費者價格上漲0.9%。消費者價格上升，往往導致通膨。但是，消費者價格上升，也可能導致需求萎縮，則會引起通縮。不過，短期內的通膨是市場目前的共識，也是川普交易的顯著特點之一。另一方面，根據貿易保護主義，進口商品價格上升，使得本土製造更有競爭力，促進美國的製造業發展，促進就業。這是川普的重要觀點之一，或許長期可以實現。
其二，對中國的潛在影響。第一，對來自中國的商品徵收60%的關稅，在短期內，有可能影響中國商品出口，及企業收益。從中國對美國出口金額的整體趨勢來看（圖 2），從2017年至今中國對美國出口金額整體呈上升趨勢，2019年和2023年有所下跌。2018年是中美貿易戰開始的年份，導致了2019年出口下降。第二，公司為了降低關稅的影響可能將業務從中國轉移到其他國家，如越南和墨西哥，干擾中國的全球貿易鏈中地位。第三，川普首任總統期間，對中國徵收關稅一定程度對人民幣產生衝擊。
出口較多的行業將受到影響相對較大。2023年，按照出口金額排名前十的行業包括，電子、電氣裝置（佔美國從中國進口總額的 27%），機械、核反應堆、鍋爐（15%）、鐵路和有軌電車以外的車輛（5.7%）、塑料（3.9%）、家具、照明標誌、預製建築（3.6%）、鋼鐵製品（2.9%）、玩具、遊戲和體育用品（2.6%），未指定種類的商品（2.1%），鋼鐵（2.0%），礦物燃料、油類、蒸餾產品（1.8%）。
2022年，在美國從中國進口的5363億美元中，最大的商品部門是機械和機械器具（佔美國從中國進口總額的46.4%）、雜項製成品（12.9%），化學品、塑料、橡膠和皮革製品（12.0%），紡織品、鞋類、頭飾（10%），基礎材料、鐵、鋼、工具（5.8%），運輸裝置（3.7%），光學儀器、測量儀器、醫療儀器、其他儀器（2.7%）。
出口金額排名靠前的行業幾乎都在加征關稅的列表中。拜登政府在2024年5月14日發表了一個關於關稅的政策報告。報告中詳細預告了拜登政府對於關稅的提升計畫（表 2、圖 5）。預計川普提出的加征60%關稅政策也非常關注以下領域。
但是，對中國而言更多是機遇。因為川普此次是全面加收關稅，而同期中國則減少對外資的限制，對很多國家降低關稅，有可能藉機建構新的貿易夥伴關係。此外，國內政策也將起到關鍵避險作用。
其三，對全球貿易鏈的影響。徵收關稅將不利於出口國家，降低收益，提升不確定性，將打擊全球貿易鏈，帶來通縮。不過，從資料來看，2018-2020年世界貿易進出口總量略微減少，但是2020-2022年呈現出快速增長趨勢（圖 6），並沒有長期困於川普-拜登政府的關稅政策。所以，短期內，徵收關稅可能會負面影響全球貿易，對於嚴重依賴美國貿易的國家，例如加拿大和墨西哥，將受到更嚴重傷害，但是，長期來看，全球貿易也會復甦，繼續發展，比如通過尋找新的貿易夥伴。需要特別注意的是，全球貿易鏈和地緣政治的關係非常緊密。川普加征關稅的目的之一在於簽訂新的貿易協議，所以可能會形成新的貿易格局。而全球貿易鏈的新格局很大程度上取決於各國如何相應調整政策。如果美國的盟友非常團結，形成一個和現存世貿體系對立的格局，則可能逐步導致全球貿易格局的分裂。
四、川普上任對資產的影響
其一，對美元的影響。加征關稅使得消費者減少對進口商品的購買，意味著減少貨幣匯往國外，美元走強，匯率上升。此外，川普關稅政策還會推高輸入型通膨，限制非法移民政策可能削弱低端勞動力供給，兩者結合可能導致通膨形勢反彈，迫使聯準會再度轉鷹，推動美元走強。今日美元大漲，一度大漲至1.6%，創近4個月高位，標誌著市場回歸“川普交易” 。美元兌其他多國貨幣的匯率大幅走強。
其二，對美債的影響。川普的政策將使得赤字大幅增加，加上通膨的影響，有可能在債券市場引發連鎖反應，投資者要求以更高的收益率來換取持有國債的風險，進而推動美債收益率上行，美債下跌。今日（11月6日），美國各期限的國債收益率大幅上升。
其三，對美股的影響。川普削減企業稅的計畫可能會促使更多海外資金流入美股，2018年的情況就是如此。預計中長期利多美股，小盤股和周期性行業可能表現更優。今日，美股三大股指期貨持續走高，其中以藍籌股為主的道指期貨漲2.60%；標普500指數期貨漲2.12%；以科技股為主的納斯達克100指數期貨漲1.73%。
其四，對黃金的影響。面對市場的再通膨、貿易保護主義上升、地緣政治格局緊張、不確定性增加等趨勢，黃金作為一種傳統的避險資產，是看漲趨勢。不過黃金今日下跌。受於美元的壓制，以美元計價的大宗商品價格均有所下跌。
其五，對比特幣的影響。川普堅定支援加密貨幣，宣佈要放寬監管，利多比特幣。今日比特幣大漲，突破75000美元/枚的關口。
其六，對石油的影響。川普的政策增加對傳統能源的依賴，導致需求增加，加上地緣政治因素影響，短期內石油看漲。不過，長期來看，川普放寬了對能源行業的監管，導致供應增加，油價可能下跌。今日，國際油價下跌，和黃金類似，同樣由於美元的強勢壓制。
五、川普上任對地緣政治的影響
國際層面上，川普的核心觀點是美國優先，將削弱多邊主義，以及美國對全球事務的責任承擔，例如氣候治理。全球化、國際合作機制將面臨更多的挑戰。全球貿易格局將產生更大的不確定性。川普的外交政策整體上難以預測，加劇了地緣政治的緊張。對中國而言，川普曾發起了對華的貿易戰、科技戰。本次大選期間提出的激進的關稅政策，將進一步加劇中美之間的競爭格局，中美關係將再度緊張。中國需要做好更加全面的準備。
對於俄烏衝突，川普曾多次聲稱，如果他擔任總統，他會在當選後24小時內停止戰爭。但是關於如何結束這場殘酷的消耗戰，或者如何迫使雙方坐到談判桌前，川普沒有透露任何細節。在今年9月與賀錦麗的總統辯論中，當被問及是否希望烏克蘭贏得與俄羅斯的戰爭時，川普拒絕透露，而是回答說：“我希望戰爭停止，並敦促兩國通過談判達成協議”。此外，隨著川普再次當選，烏克蘭可能很快就要適應美國支援的大幅減少。川普還發表言論，可能向烏克蘭施壓，迫使其與俄羅斯達成不穩定的停戰協議。這些可能會對俄烏衝突產生決定性影響。
在中東問題上，川普曾明確支援以色列，並推動了以色列與中東國家關係的正常化。即使不在行政辦公室，川普也一直保持著與以色列總理納坦雅胡的關係。納坦雅胡在最終結果出來之前就向川普表示了祝賀。不過，川普對以色列在黎巴嫩的戰爭態度堅決。9月26日，他稱黎巴嫩衝突 “不可接受”，並表示 “我們必須以這種或那種方式結束衝突”。
（1）既有政策落地效果及後續增量政策出台進展不及預期，地方政府對於中央政策的理解不透徹、落實不到位。（2）經濟增速放緩，宏觀經濟基本面下行，經濟運行不確定性加劇。（3）近期房地產市場較為波動，市場情緒存在進一步轉劣可能，國際資本市場風險傳染也有可能誘發國內資本市場動盪。（4）土地出讓收入大幅下降導致地方政府債務規模急劇擴大，地方政府債務違約風險上升。（5）地緣政治對抗升級風險，俄烏衝突不斷，國際局勢仍處於緊張狀態。 (中信建投證券研究)