大摩：人形機器人100家-繪製人形機器人價值鏈

摩根士丹利推出 “人形機器人 100 指數”，梳理與機器人從實驗室走向生活相關的股票。隨著生成式人工智慧向物理世界拓展，投資者關注其潛在影響與投資路徑。自摩根士丹利發佈 “人形機器人 66 指數” 後，行業商業發展迅速，尤其在中國。輝達黃仁勳在 2025 年 CES 演講後，投資者興趣大增。摩根士丹利與多行業團隊協作，助客戶把握 “具身人工智慧” 投資，“人形機器人 100 指數” 是一份詳盡無遺的清單，而只是一場將持續多年的討論的起點。

“人形機器人 100” 是摩根士丹利列出的一份上市公司名單，這些公司目前已參與人形機器人市場，或在業務上與人形機器人市場有重大關聯。我們通過與全球分析師團隊進行討論、和客戶交流他們傾向投資的公司，以及開展自有專項研究，尋找在價值鏈條上的相關企業，從而編製出這份名單。之後，我們將這些公司分為 “大腦”（半導體 / 軟體）、“身體”（工業部件）和 “整合商”（開發完整人形機器人）這幾類。對於 “人形機器人 100” 中的每一家公司，我們都提供了關於其規模 / 流動性、核心業務能力、入選理由的詳細資訊，若適用的話，還包括目前在人形機器人領域的參與情況。目前，據報告顯示，52% 的公司已投身人形機器人領域，其餘 48% 的公司要麼是已知參與該領域公司的強勁競爭對手，要麼是我們分析師認為最終有很大潛力參與其中的企業。

摩根士丹利推出 “人形機器人 100” 旨在讓投資者瞭解人形機器人生態價值鏈構成。當前已涉足人形機器人領域的公司及整合商中，多數來自亞洲，尤其是中國。投資者常提及除特斯拉和輝達外，西方公司在人形機器人投資組合中選擇少，這反映了當前生態系統現狀，且預計會隨時間改變。研究表明中國在人形機器人領域進展顯著，初創企業受益於供應鏈、本土應用機會和政府支援。

若想深入理解 “人形機器人 100” 清單，併合理建構投資組合，我們認為投資者至少需要對人形機器人的 “大腦” 與 “身體” 構造有初步的認知。人形機器人的 “大腦” 融合了半導體和軟體，其中最為核心的是實現自主運作的基礎生成式人工智慧模型，以及用於訓練的模擬模型和數字孿生技術。這些關鍵要素賦予機器人思考和決策的能力，就如同人類大腦對身體的控制一般。而人形機器人的 “身體” 則主要由各類感測器（如攝影機、激光雷達、力感測器、扭矩感測器、磁感測器等）、執行器（由電機、編碼器、軸承、絲槓和減速器組成）、密密麻麻的電線與連接器網路，以及通常安裝在胸部中央的鋰離子電池構成。這些感測器如同人類的感官，幫助機器人感知周圍環境；執行器則像人類的肌肉骨骼，負責完成各種動作；電線與連接器網路如同神經系統，實現訊號傳輸；鋰離子電池則為整個機器人提供動力，保障其正常運轉。此外，其外殼通常採用鋁合金和塑料的混合材質打造，目的是在保證強度的同時，最大程度地減輕重量，以便機器人能夠靈活移動。

闡述 “人形機器人 100” 清單內容；

人形機器人 “大腦”（22 家公司）

歸入 “大腦” 類別的公司，為人形機器人實現自主能力（涵蓋訓練與推理）供應所需的半導體產品，或者軟體 / 人工智慧模型。

1.基礎模型：此類公司打造對機器人自主能力起著關鍵作用的生成式人工智慧模型。借助對海量真實及模擬的機器人資料展開廣泛訓練，這些模型使人形機器人能夠理解自然語言，學習並模仿人類行為，還能感知動態環境。其中最知名的當屬輝達的 Project Gr00t。

• “人形機器人 100” 榜單中的公司：Alphabet（股票程式碼 GOOGL）、百度（股票程式碼 BIDU）、Meta（股票程式碼 META）、微軟（股票程式碼 MSFT）、輝達（股票程式碼 NVDA）。

2.資料科學與分析：這些公司所開發的軟體，能讓機器人開發者與使用者採集並分析從邊緣獲取的大量感測器資料。

• “人形機器人 100” 榜單中的公司：甲骨文（股票程式碼 ORCL）、帕蘭提爾（股票程式碼 PLTR）。

3.模擬與視覺軟體：模擬在訓練機器人模型中至關重要，它能使機器人在部署前熟悉其環境與應用場景。這些公司開發一系列用於機器人 / 人形機器人訓練的數字孿生或視覺資料採集技術。

• “人形機器人 100” 榜單中的公司：Alphabet（股票程式碼 GOOGL）、達索系統（股票程式碼 DSY - FR）、海克斯康（股票程式碼 HEXA.B - SE）、Meta（股票程式碼 META）、輝達（股票程式碼 NVDA）、西門子（股票程式碼 SIE - DE）。

4.視覺與計算半導體：這些公司生產的半導體，是機器人 “大腦” 的核心所在，能讓機器人從環境中學習、感知環境，並 / 或與環境進行互動。專注於視覺的半導體處於邊緣位置，助力機器人實現環境可視化。專注於計算的半導體，要麼在邊緣用於即時人工智慧處理，要麼在資料中心用於訓練基礎模型或建構模擬環境。

• “人形機器人 100” 榜單中的公司：安霸（股票程式碼 AMBA）、地平線機器人（股票程式碼 9660 - HK）、英特爾（股票程式碼 INTC）、Mobileye（股票程式碼 MBLY）、輝達（股票程式碼 NVDA）、高通（股票程式碼 QCOM）。

5.記憶體：這些公司生產所有計算過程都必不可少的記憶體（如動態隨機存取儲存器 DRAM、快閃記憶體 NAND 等）。隨著人工智慧在機器人領域的進一步深入，其在機器人領域的重要性可能會日益凸顯。

• “人形機器人 100” 榜單中的公司：美光（股票程式碼 MU）、SK 海力士（股票程式碼 000660 - KR）、三星電子（股票程式碼 005930 - KR）。

6.半導體設計商：這些硅設計公司有望從新一輪專門針對人形機器人的半導體開發熱潮中獲利。

• “人形機器人 100” 榜單中的公司：安謀國際科技（股票程式碼 ARM）、鏗騰電子（股票程式碼 CDNS）、新思科技（股票程式碼 SNPS）。

7.半導體製造：即半導體的實際製造企業，其中規模最大的是台積電。

• “人形機器人 100” 榜單中的公司：英特爾（股票程式碼 INTC）、三星電子（股票程式碼 005930 - KR）、台積電（股票程式碼 TSM）。

人形機器人 “身體”（64 家公司）

“身體” 類別下的公司提供的元件，可實現人形機器人的移動、電力分配、感測或結構功能。

1. 執行器部件：執行器是將電能轉化為直線或旋轉運動的機械裝置。所需的自由度（DoF）越高，需要的執行器就越多。目前正在開發的人形機器人，自由度一般在 16 到 60 之間。特別是 Optimus Gen2，使用 50 個自由度，由 28 個執行器驅動（14 個直線執行器，14 個旋轉執行器）。最新的 Optimus 手部（可能用於 Gen3）有 22 個自由度，而人類手部有 27 個自由度。隨著時間推移，未來人形機器人的自由度可能會越來越高。人形機器人公司通常會為特定機器人設計自己的專有執行器，但會從全球供應商網路採購各種元件，這與汽車公司通常設計車輛架構，但將製造外包給不同汽車供應商的方式類似。以下概述主要元件：
• 軸承：軸承是在運動系統中減少摩擦並保持旋轉精度的關鍵部件。人形機器人使用多種類型的軸承，包括滾珠軸承、滾子軸承和滾針軸承。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：日本精工（NSK，股票程式碼 6471 - JP）、RBC 軸承（RBC）、瑞吉爾・雷克斯諾德（Regal Rexnord，股票程式碼 RRX）、舍弗勒（Schaeffler，股票程式碼 SHA0 - DE）、鐵姆肯（Timken，股票程式碼 TKR）。
• 絲槓：絲槓是將電機的旋轉運動轉化為直線運動的部件，因此是直線執行器中的關鍵元件。目前，人形機器人同時使用滾珠絲槓和行星滾柱絲槓，但這主要是由於行星滾柱絲槓的供應有限且成本較高。隨著時間推移，行星滾柱絲槓有望在人形機器人所用絲槓中佔據主導地位。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：恆立液壓（Hengli，股票程式碼 601100 - CN）、上銀科技（Hiwin，股票程式碼 2049 - TW）、日本精工（NSK，股票程式碼 6471 - JP）、斯凱孚（SKF，股票程式碼 SKF.b - SE）、上海貝斯特（Shanghai Beiti，股票程式碼 603009 - CN）、帝業技凱（THK，股票程式碼 6481 - JP）。
• 齒輪與減速器：減速器，顧名思義，通過各種齒輪降低電機轉速，以提高扭矩輸出和精度。它們是旋轉執行器中的關鍵部件。目前人形機器人的設計採用諧波減速器或行星減速器。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：哈默納科（Harmonic Drive System，股票程式碼 6324 - JP）、上銀科技（Hiwin，股票程式碼 2049 - TW）、和大工業（Hota，股票程式碼 1536 - TW）、綠的諧波（LeaderDrive，股票程式碼 688017 - CN）、納博特斯克（Nabtesco，股票程式碼 6268 - JP）、瑞吉爾・雷克斯諾德（Regal Rexnord，股票程式碼 RRX）、雙環傳動（Shuanghuan，股票程式碼 002472 - CN）、鐵姆肯（Timken，股票程式碼 TKR）、中大立德（Zhongda Leader，股票程式碼 002896 - CN）。
• 電機與稀土磁體：電動機將電能轉化為機械能，用於所有電動執行器。大多數電機利用稀土磁體與通電線圈相互排斥產生旋轉效果來實現運動。人形機器人通常使用無框扭矩電機（技術門檻較低）或無芯電機（技術門檻較高）。
• “人形機器人 100” 名單中的電機公司：埃斯頓（Estun，股票程式碼 002747 - CN）、雷賽智能（Leadshine，股票程式碼 002979 - CN）、鳴志電器（Moons' Electric，股票程式碼 603728 - CN）、日本電產（Nidec，股票程式碼 6594 - JP）、瑞吉爾・雷克斯諾德（Regal Rexnord，股票程式碼 RRX）、森薩塔（Sensata，股票程式碼 ST）、深圳匯川技術（Shenzhen Inovance，股票程式碼 300124 - CN）、兆威機電（Zhaowei，股票程式碼 003021 - CN）、中大立德（Zhongda Leader，股票程式碼 002896 - CN）。
• “人形機器人 100” 名單中的稀土磁體公司：金力永磁（JL Mag，股票程式碼 6680 - HK）、萊納斯稀土（Lynas Rare Earths，股票程式碼 LYC - AU）、MP 材料（MP Materials，股票程式碼 MP - US）、北方稀土（Northern Rare Earth，股票程式碼 600111 - CN）。
• 編碼器：編碼器是安裝在電機上並監測其速度和輸出的感測裝置，它會反饋訊號以控制位置、速度和扭矩等變數。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：日本電產（Nidec，股票程式碼 6594 - JP）、諾凡達（Novanta，股票程式碼 NOVT）、森薩塔（Sensata，股票程式碼 ST）。
• 感測器：人形機器人配備了多種感測器，以便感知周圍環境並收集必要資料。以下概述主要類型：
• “人形機器人 100” 名單中的公司：亞德諾半導體（Analog Devices，股票程式碼 ADI）、海克斯康（Hexagon，股票程式碼 HEXA.B - SE）、英特爾（Intel，股票程式碼 INTC）、基恩士（Keyence，股票程式碼 6861 - JP）、安森美半導體（Onsemi，股票程式碼 ON）、速騰聚創（Robosense，股票程式碼 2498 - HK）、索尼集團（Sony Group，股票程式碼 SONY）、泰科電子（TE Connectivity，股票程式碼 TEL）、Teledyne Technologies（股票程式碼 TDY）、韋爾股份（Will Semiconductor，股票程式碼 603501 - CN）。
• 攝影機與視覺感測器：捕捉完整圖像（攝影機）或光的屬性，以實現人形機器人的感知。
• 雷達與激光雷達：通過無線電波（雷達）或雷射（激光雷達）實現深度感知，以探測物體並測量距離。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：安波福（Aptiv，APTV）、英特爾（Intel，INTC）、麥格納（Magna，MGA）、速騰聚創（Robosense，2498 - HK）、Teledyne Technologies（TDY）、法雷奧（Valeo，FR - FR）。
• 磁感測器：檢測磁場的存在。通常用於人形機器人的手部，使機器人能夠感知是否觸摸到物體。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：亞德諾微系統（Allegro Microsystems，ALGM）、邁來芯（Melexis，MELE - BE）。
• 力與扭矩感測器：力感測器使人形機器人能夠檢測和測量重量與壓力。扭矩感測器讓人形機器人能夠評估施加在其執行器上的扭矩。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：柯力感測（Keli Sensing，603662 - CN）、諾凡達（Novanta，NOVT）、森薩塔（Sensata，ST）、泰科電子（TE Connectivity，TEL）。
• 電池：人形機器人一般使用由圓柱形鋰離子電池組成的電池組，放置在機器人的軀幹內。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：寧德時代（CATL，300750 - CN）、億緯鋰能（EVE Energy，300014 - CN）、LG 新能源（LG Energy Solution，373220 - KR）、三星 SDI（Samsung SDI，096770 - KR）。
• 模擬半導體：與感測器協同工作，幫助調節溫度、速度、位置、配電等。從技術上講，許多感測器屬於模擬半導體的一種。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：亞德諾微系統（Allegro Microsystems，ALGM）、英飛凌（Infineon，IFX - DE）、邁來芯（Melexis，MELE - BE）、恩智浦（NXP，NXPI）、安森美半導體（Onsemi，ON）、瑞薩電子（Renesas，6723 - JP）、意法半導體（ST Micro，STM）、德州儀器（Texas Instruments，TXN）、韋爾股份（Will Semiconductor，603501 - CN）。
• 機身、布線與散熱：涉及機器人的結構以及配電和散熱方式。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：安費諾（Amphenol，APH）、安波福（Aptiv，APTV）、麥格納（Magna，MGA）、泰科電子（TE Connectivity，TEL）、旭升集團（Xusheng，603305 - CN）、三花智控（Sanhua，002050 - CN）、拓普集團（Tuopu，601689 - CN）。
• 多元化自動化公司：這些公司提供廣泛的自動化 / 機器人相關解決方案，因此將它們單獨歸為一類。鑑於其規模和專業知識，如果有足夠的需求，它們有可能提供大部分必要元件。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：鴻海精密 / 富士康（Hon Hai Precision / Foxconn，2317 - TW）、霍尼韋爾（Honeywell，HON）、羅克韋爾自動化（Rockwell Automation，ROK）、西門子（Siemens，SIE - DE）。

人形機器人整合商（22 家公司）

整合商是指目前正在製造完整人形機器人，或憑藉其在其他機器人或自動化平台製造方面的專業知識，具備合理潛力開展此項業務的公司。這些公司大多規模較大且成熟，內部也設有機器人業務部門。需要注意的是，絕大多數較新的人形機器人初創公司目前仍為非上市公司。我們將這些整合商分類如下：

• 汽車企業：目前有多家汽車公司正在研發人形機器人，這可能是因為汽車製造在工程和生產環節與人形機器人存在重疊，且從長期來看，企業內部使用人形機器人有助於降低勞動強度並提高利潤率。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：比亞迪（002594 - CN）、廣汽集團（2238 - HK）、現代 / 波士頓動力（005380 - KR）、特斯拉（TSLA）、豐田（7203 - JP）、小鵬汽車（XPEV）。
• 消費電子企業：與汽車公司類似，這些企業憑藉大規模製造的專業能力，以及利用內部人才為機器人開發電子架構的實力，有可能（或已經在）製造機器人。其中一些企業可能將人形機器人視為家用電子產品的延伸，希望借助人形機器人進一步打入家庭市場。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：蘋果（AAPL）、鴻海精密 / 富士康（2317 - TW）、LG 電子（066570.HK）、三星電子（005930 - KR）、索尼集團（SONY）、小米（1810 - HK）。
• 電商與網際網路企業：這些企業在人形機器人設計方面，其現有技術專長可能與人形機器人領域存在重合，此外，長期來看，內部使用人形機器人或可幫助降低成本。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：阿里巴巴（BABA）、亞馬遜（AMZN）、Naver（035420 - KR）、騰訊（700 - HK）。
• 傳統機器人企業：這些傳統協作機器人製造商已存在數十年，即便目前尚未涉足人形機器人領域，也具備最終開發此類產品的潛力。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：ABB（ABBN - CH）、美的 / 庫卡（000333 - CN）、泰瑞達（TER）。
• 類純人形機器人企業：這些年輕的人形機器人開發企業，在這份名單中，是最接近專注於純人形機器人業務的公司。
• “人形機器人 100” 名單中的公司：彩虹機器人（277810 - KR）、優必選（9880 - HK）。

“人形機器人 100” 的構成情況

專題 - AI 關聯度調查

2024 年 6 月，我們的專題團隊開展了一項調查，整合了摩根士丹利全球研究部分析師的研究成果，以梳理出所有覆蓋公司的 AI 關聯類型及程度。在編制 “人形機器人 100” 名單的過程中，我們參考了這項 AI 關聯度調查的結果。值得注意的是，“人形機器人 100” 名單中超過半數（58%）的公司，以某種形式被歸類為 AI 推動者（無論是單純的推動者，還是推動者 / 應用者）。就關聯重要性而言，名單中的絕大多數公司（65%）與 AI 至少有中度關聯，其中 25% 被歸類為至少具有顯著關聯，19% 被視為與 AI 核心相關。

估值與股票表現

(水木紀要)