中國經濟2025年第一份“體檢報告”
2008年全球金融危機爆發，各國貨幣當局與經濟學家們為未能預見危機而懊惱不已，他們寫文章、開峰會做深刻檢討，其中一項就包括對金融統計的反思。
當時中國有識之士的想法卻是：我們可以吸取教訓、另闢蹊徑。
那時候，流行的金融指標是廣義貨幣供給M2。
金融金融，顧名思義，是資金的融通。最樸素的金融原理告訴我們，M2像極了“信用卡額度”，當個人或企業把錢存到銀行或其他金融機構，這些錢便成了銀行們的負債，也同時成了銀行對外輸送彈藥的底氣。
但能否從另一個角度來檢測，銀行到底為這個社會輸送了多少彈藥？以及市面上到底有多少人需要彈藥？
三年後，中國拿出了獨創的金融統計指標──社會融資規模指標（下稱社融），也就是一定時期內（每月、每季或每年）實體經濟從金融體系獲得的資金。
如果我們將社會整體的經濟活動按照“用錢的”和“給錢的”來劃分，那麼實體經濟是“用錢的”，金融機構是“給錢的”。
社融是「用錢的人」從「給錢的人」拿了多少錢。它記錄了企業、個人從銀行、股市、債市等管道借了多少錢——從建工廠的貸款，到買房子的房貸，甚至企業發債融資，堪稱是一份社會整體的「借錢總帳單」。
這份「借錢總帳單」又分門別類地羅列了一系列子項目。
目前，社會融資規模組成分為四大類，十多個小類。如圖所示：
因此，社融的一大特徵，就在於顆粒度很細：如果分身份看，可以是企業、居民和政府；如果分行業看，可以是製造業、採礦業、服務業；分幣種看，可以是人民幣和外幣；分行業看，可以是北京、上海、廣東、浙江等；分類型看，可以是大型企業、小省企業、三農企業等等。
金錢作為最好的風向標，讓我們也得以窺見市場中各方的真實想法和意願。所以穿透這份帳單，我們基本上可以感知經濟活力中的兩個關鍵要素：第一，企業敢不敢借錢擴產？第二，居民願不願貸款消費？
中國人民銀行調查統計司原司長盛鬆成主導編制了社融指數，他說：“社融與實體經濟相關性較強，甚至對經濟具有一定領先性。它和M2是中國最重要的兩大金融宏觀監測和調控指標。”
投資人韓雲認為，社融常用於「體檢」經濟活力、政策效果、金融風險、經濟結構、經濟周期等5個宏觀指標，它為政策制定和經濟分析提供了關鍵依據。
換言之，我們每個月都會收到一份全面的「經濟體檢報告」。
那麼這份報告又要如何解讀呢？
不，2025年開年的報告創下了兩個“歷史新高”，由此引發關注。
2月14日，央行公佈了1月的社融數據，整體指標顯示，2025年經濟出現「開門紅」。
2025年1月，社融增量達到了7.06兆元，比上年同期多增加了5,833億元，遠超市場預期，是歷史同期的最高水準。社融存量達到了415.2兆元，年增了8%。社融中的人民幣貸款新增量為5.13兆元，較去年增加2,100億元，是有統計以來的單月最高成長紀錄。
社融大幅成長，從整體來看，一般意味著實體經濟新借的錢比較多，接下來的經濟活動大概率會更活躍，整體經濟也可能更有活力。
但體檢報告不能看整體，「經濟機體」各項器官的健康狀況也非常關鍵。換言之，除了整體數據，我們更要看細分指標。
在這些指標中，首先就有三項數據要單拎出來，它們在社融規模中的金額權重占到了約80%。
◎ 第一，政府公債淨融資6,933億元，較去年增加了3,986億元，占到社融年增率的68%。
◎ 第二，企業貸款增加4.78兆元，企業的短期貸款年增2800億元，中長期貸款年增1500億元。
◎ 第三，居民貸款增加4,438億元，較去年同期少增加了5,363億元。
從「器官」數據來看，我們的「經濟體魄」健康程度如何？我們特別邀請了一些專家，解讀這份開年的經濟體檢報告，來看看他們都有什麼樣的觀點吧。
大頭有話說
張楠
漸近投資研究院首席研究員
1月的社融實現了每年都有的「開門紅」。
1.從社融存量年比來看，政府公債仍是社融中的主要支撐項，剔除政府公債之後，社融存量仍處於歷史低點。考慮到企業和居民風險偏好暫時不具備反轉向上的趨勢，因此今年上半年這項數據可能會維持低位徘徊。
2.企業部門貸款增量對社融貢獻為正。其中，短期貸款年增2800億，中長期貸款年增1500億，票據融資較去年同期少減4584億。
企業部門融資改善的首要因素是基數。今年票據融資水準實際上並不高，相比前幾年比更是處於偏弱的水平，但對比去年1月極低的基數，還是形成了同比少減接近5000億的改善。
企業部門的短期貸款強於往年同期，中長期貸款處於往年同期上限附近。但考慮到去年12月異常的下行，我們很難確定今年表現優異的企業中長期貸款是受銀行信貸調節影響，還是企業的經營需求出現了顯著的改善。
不過從高頻的工業價格和先前公佈的PPI數據來看，我們更傾向於認為這可能只是因銀行信貸調節，備戰開門紅而出現的階段性反彈，而非持續性的改善。
3.居民部門貸款增量對社融貢獻為負。其中，居民短期貸款年減4025億，居民中長期貸款較去年同期少增加1337億。
1月居民短期貸款明顯低於往年同期水平，這和通膨數據中顯示出偏強的消費品和服務項價格有些不符。這可能代表居民整體消費沒有全局性的改善，更多是由國補、假期等非基本面因素帶來的結構性改善。假期效應結束後的數據變動值得我們進一步關注。
居民部門的中長期貸款反倒表現得相對更正常。不過考慮到去年較強的表現，今年開年的「正常」本身已經包含「邊際走弱」的訊號。從高頻數據來看，今年開年後的房地產銷售高頻數據雖然沒有進一步下滑，但與往年相比，並沒有太大的改善。
總之，1月數據中好的一面在於企業部門的融資需求有所改善，儘管其中有部分基數的影響，但企業的短期貸款和中長期貸款都強於往年同期。不好之處在於居民部門的風險偏好顯著回落，又出現了貨幣淤積在居民帳戶中的訊號。
劉曉博
財經評論員
公眾號“劉曉博說財經”
社融既要看增量也要看增速。
社融增量，反映全社會整體的擴張慾望。如果增量下滑，表示企業、政府或居民家庭投資慾望不足。社融存量的年增速，則可以理解為“寬口徑的印鈔速度”，目前8%，處於最近兩年的較低水平，只比去年創下的低點7.8%略高。
此外，M1的統計口徑發生了變化，從1月開始納入了個人活期存款、非銀行支付機構客戶備付金，所以這個指標出現了較大改善。
M1可以理解為牛熊號誌燈，M1增速提高，代表企業、個人投資慾望增強。如果M1的增速超過M2的增速，則表示多頭市場到來。目前M1的成長率為0.4%，轉正說明市場信心有所恢復，但跟M2的年增速7%相比，還有較大差距。
而且M2的年增速從7.3%回落到了7.0%。這說明貨幣衍生的速度降低了，經濟回升還不穩固。
彭茂晟
安邦智庫研究中心研究員
企（事）業單位貸款增加4.78兆元，較去年增加9,200億元，是貸款數據多增的主力。
回顧過去兩年，企業貸款的累積成長率從2023年開始呈現下降趨勢，2024年整體表現出年比負成長。因此企業貸款的恢復無疑引人注目。當然，季節效應不容忽視，今年春節在一月，企業可能會選擇在節前進行貨款結算以及薪酬發放，由此透支了一部分需求，需要未來繼續觀察這種增長趨勢能否持續。
雖然企業的表現不錯，但是居民端的融資需求可謂是喜憂參半。
拆解後發現，個人房屋貸款年增1,519億元，部分房地產交投、價格等數據顯示該產業有穩定的訊號。目前地產產業是中國穩健經濟的重要抓手，一月相關數據的回升無疑是個驚喜。
不過消費方面就略顯乏力，1月居民新增中長期消費貸款2,970億元，較去年同期小幅下降98億元。
至於政府融資佔比問題，歷史上有不少時期都出現過單月社融同比增量中政府融資佔大頭的情況，次數還不少，因此這種增加是比較正常的。
這背後是政府的發債節奏。值得注意的是在新增社融的累積值中政府融資的佔比。近兩年呈現出高峰上漲的態勢，這實際上對應了更積極的財政政策。
放眼2025年，企業、居民、政府三大主體的相關指標無疑都很重要。中央多次提到了促消費、擴內需等大戰略，各地也陸續出台政策響應號召，可見恢復居民活力，重新聚集起「人氣」是今年最重要的話題，那麼未來社融中居民相關的指標能否出現改善是非常值得關注的部分。
如是金融研究院
居民部門的長期貸款增量反映的其實是居民是否有背負房貸意願，反映對未來房價的預期，因此也成為觀測房地產景氣程度的指標，以此可以大致展望今年經濟形勢。
至於企業部門的長期貸款反映的是企業是否有意願背負貸款進行業務擴張。
從1月的數據來看，政府債發行節奏較快，企業端信貸需求恢復較好。我們判斷，應該是前期到現在政府投資一直在發力，政府一投資企業就會接到項目，也帶動了企業信貸需求回暖，二者相輔相成。
薛清和
智本社社長
首席中心宏觀策略研究所副所長
新增社融規模超預期並不意外，1月往往是社融大月。
近些年，政府部門是新增社融的主要貢獻者。在民間投資和融資較低迷的情況下，政府開啟逆周期調節，增加融資規模，試圖提振投資需求，符合宏觀經濟政策的基本操作邏輯。不過，我們也需要關注政府財政支出乘數下降的趨勢，相較於政府融資規模，提高投融資效率更為關鍵。
未來社融數據中，M1的數據是值得關注的。儘管M1的統計口徑調整後，其數據更加好看，但是企業活期存款的下降還是值得關注。財政政策應該更支持家庭部門增收，透過提高家庭部門的收入來提振企業的投資信心。
但我認為，社融作為一個數量指標，其角色正在減弱。隨著央行貨幣政策從數量型調控轉向物價型調控，貨幣政策不再錨定數量指標，社融等數量指標的角色正在下降，其對經濟的領先意義也在減弱。宏觀政策應該更重視價格指標，能評估政策的效果，而不是數量指標。
韓雲
資深投資人
新浪財經知識分享官
在2025年，社零數據中以下幾個面向的改善或增加最值得關注：
1.消費升級類商品；2.服務消費；3.線上消費；4.農村消費：由於城市降維消費，城市消費已接近飽和，更需要農村消費力度的提升。(吳曉波頻道)