黃仁勳的六個底牌，藏在財報裡

自1993年成立，輝達花了30年才站到了兆俱樂部的門口。

2024年，在大模型的東風下，3月，輝達完成了市值翻倍，突破兩億元大關，6月，輝達成為全球市值最高的公司，11月，輝達市值超過蘋果高點3.54兆美元，達到3.65兆美元。

AI時代，輝達獨佔鰲頭，成為產業發展浪潮中最大的受益者。但DeepSeek的橫空出世，為輝達的輝煌前路添了變數。

01.發售前夕，機構看漲？還是看衰？

在輝達即將揭曉其財報的關鍵時刻，市場上已預先湧動著一波分析熱潮，多家權威研究機構紛紛搶在官方發布之前，推出了針對輝達業績的預測。

其中Wedbush證券、Rosenblatt 證券等機構表示力挺輝達。

Wedbush Securities分析師表示：“華爾街普遍預計輝達業績將再一次大幅超預期並實現增長，這一切都與數據中心人工智能驅動的支出速度有關，因為輝達的GPU是運行生成式人工智能應用程序的唯一選擇。”

Rosenblatt Securities分析師Hans Mosesmann也表示，他預期輝達的業績將超預期並實現成長，理由是其產品勢頭強勁，包括Hooper、Grace Hopper、網路和軟體領域。

美國銀行的分析師同樣預期輝達將超出分析師預期，並預測該公司2025年資料中心營收將年增60%。他們強調，儘管DeepSeek的優化被視為革命性突破，但輝達的主要客戶（如微軟和meta）的支出計畫並未因此改變。

而摩根士丹利、財經分析家Damir Tokic、匯豐銀行等機構則認為輝達的業績成長可能會放緩。

摩根士丹利預計，輝達季度營收為410億美元，略低於市場共識及買方預期的420億美元，市場普遍預期營收成長率將大幅放緩至73%。這一增速與2023年和2024年的高速成長相比明顯下降，輝達在2023年首次因AI熱潮實現爆發式增長，營收持續攀升，並不斷超出市場預期，2024財年第四季其銷售額增長率達到峰值265%。

財經分析家Damir Tokic認為輝達發布財報時可能會因業績指引不盡如人意，而戳破當前的人工智慧泡沫。早在2024年6月，當輝達股價徘徊在每股138美元左右時，Damir Tokic便對公司持「看跌」態度。 Damir Tokic指出，當初給出「看跌」評級主要基於兩個原因：輝達股價被高估，以及營收成長逐漸放緩。

匯豐銀行分析師Frank Lee因GB200 的“供應鏈問題”，將輝達在2026 財年的NVL 機架式伺服器出貨量預測從3.5 萬台下調至3 萬台，並將輝達的目標股價從185 美元下調至175 美元，維持「買入」 評級。

昨夜，輝達財報揭曉。這次，這家公司又會震動市場嗎？

02.輝達財報，謎底揭曉

財報顯示，輝達第四財季實現營收393.31億美元，較去年同期大幅成長78%。這一亮眼的業績主要得益於資料中心業務的強勁表現。

全年來看，輝達2025財年（2024年）共實現營收1,304.97億美元，年增114%；全年淨利達728.80億美元，年增145%。

然而，儘管輝達交出了一份亮眼的成績單，但其股價在財報披露後卻出現了劇烈波動。

在美股盤後交易中，輝達股價多次在漲跌間交替，最終在分析師電話會議結束後跳水轉跌。這一走勢讓不少投資人感到意外，畢竟輝達作為AI領域的領頭羊，其業績表現一直備受矚目。

03.本次財報，關注的六大重點

業界對於輝達財報的關注點主要聚焦數據中心營收成長速度、Blackwell系列GPU產能狀況、Deepseek帶來的影響、今年Q1業績預測等關鍵指標，隨著輝達財報帷幕的拉開，這些數據也呈現在大眾眼前。

1.AI資料中心收入成長明顯放緩

自2023年開始，輝達資料中心業務暴增，業績佔比先前長期不及遊戲業務，到去年初達到60%，去年第三季則達到創紀錄的88%。

第四季度，資料中心業務貢獻了355.8億美元的營收，年比大幅成長93.32%。

從單季來看，輝達的資料中心業務營收持續高漲，儘管如此，輝達並非高枕無憂，表面繁榮的資料中心業務，實則暗藏隱憂。

上圖可見，輝達的資料中心業務成長率已出現明顯放緩趨勢。 2024年第一季增幅高達427%，但隨後持續走低，前一財季驟降至112%，該財季則持續下降至93%，拉動整體營收成長率走低。

第四季度，輝達調整後毛利率為73.5%，較去年下降了1.5%。輝達毛利率的下降便主要受到資料中心產品的複雜度提升以及生產成本增加的影響。

從某種程度來看，這也意味著隨著大模型從狂熱走向冷靜，尤其是技術進展放緩、應用還無法規模鋪開的情況下，AI運算需求雖然還在增長，但速度已放緩。

除了市場需求放緩外，受限的中國市場也是影響因素之一。

第四季輝達中國區總銷售額約55億美元，大部分來自資料中心業務。黃仁勳在財報會議上表示，預計發往中國第四季的出貨量在資料中心業務營收的佔比，將與出口管制前的一半大致相當。

從過往財季來看，輝達來自中國等受限的國家和地區的資料中心業務收入貢獻約20%-25%。隨著時間進入2024年，這數字滑落至個位數。

2、Blackwell GB200延遲狀況

去年12月，工商時報報導，市場傳出輝達下一代Blackwell 架構晶片GB200 的量產計畫再度遭遇科技瓶頸，而微軟將削減訂單。供應鏈透露，這次出現問題的是背板連接設計， 因美國供應商的Cartridge 連接器測試良率不佳，量產時間恐再推遲至2025 年3 月。

本次財報電話會議中，輝達表示，目前GB200的推廣進展順利，儘管面臨複雜性挑戰，但需求強勁。

3、Blackwell Ultra的推出計劃

本季度，Blackwell實現了110億美元的收入，儘管GB200爬坡較慢，但B200產品的出貨增加支撐了Blackwell系列的收入。輝達即將推出Blackwell Ultra系列產品，這標誌著產品過渡階段的開始，該產品將於2025年下半年發布。

4.AI策略重點，從訓練轉向推理

黃仁勳在財報中強調，「推理」需求的成長令人興奮。他指出，AI推理對運算能力的要求可能比大語言模型高出數百萬倍。

這項判斷不僅凸顯了推理在AI應用中的重要性，也顯示輝達已將策略重點從訓練轉向推理領域。憑藉其在GPU架構和技術生態上的優勢，輝達有望抓住這一新興市場機遇，推動長期成長。

5.Deepseek是衝擊？非也

今年初，DeepSeek橫空出世，用一系列開源AI模型震撼了世界——DeepSeek只使用極低的訓練成本，就訓練出了表現不遜色於ChatGPT的頂尖模型。消息一度讓輝達股價單日暴跌17%，單日市值蒸發約5,890億美元。

分析師指出，DeepSeek挑戰了市場對AI、估值和高支出的敘述。 DeepSeek的高性能預算產品將「質疑未來在輝達晶片和開發上花費數千億美元的必要性」。

黃仁勳表示，市場當時認為DeepSeek-R1「從天而降」後，「不需要再做任何計算了」。但黃仁勳稱事實恰恰相反，推理仍是「算力密集的」。

DeepSeek-R1激發了全球的熱情，這是一個出色的創新。但更重要的是，它開源了一個世界級的推理AI模型。

他也指出，AI的後訓練（post-training）階段才是最重要的部分，也是「學習解決問題的關鍵環節」。教會人工智慧模型更好地「推理」是科技業的下一個​​擴展前沿，仍然依賴巨大的運算能力。 DeepSeek的推理功能使其在得到更高品質的回答之前進行大量的“思考”，這將推動算力需求的增加。

在本次財報會議中，黃仁勳特地提到，得益於DeepSeek、Grok、OpenAl等衝擊，AI正在從感知和生成式AI向推理和邏輯推理領域發展。

而推理AI又增加了一條擴展規律－增加訓練的計算能力能讓模型變得更智能，而增加深度思考的計算能力則能讓答案更精準，與一次性推理相比，長時間思考的推理AI可能需要每個任務多100倍的計算量。

6、2025年Q1營收預測

輝達預計今年第一季營收將達430億美元，遠高於分析師預測的417.8億美元，展現出強勁的成長動能。

第一季的毛利率，輝達預計將為71%，低於市場普遍預期的72.2%。這一數字的下調，或與Blackwell GPU的產能爬坡有關。

04.晶片巨頭TOP10，市場重塑了嗎？

在先前半導體產業縱橫文章《半導體廠商TOP10，輝煌與頹廢》中，曾對WSTS統計的全球TOP15半導體公司第三季度業績情況及市場格局進行詳盡分析，那麼從全年來看，全球半導體市場格局是否又發生變化了？

從最新排名來看，輝達與三星仍居前列，二者獲得的主要提振源自AI。

隨著AI 及生成式AI（GenAI）工作負載持續增加，高效能運算與儲存需求被推動。在資料中心的伺服器、加速卡等應用場景中，對GPU和AI處理器需求極為突出。

Gartner 數據表明，2024 年資料中心半導體收入達1,120 億美元，資料中心首次超越智慧型手機，成為半導體產業第二大市場。這項轉變也帶動了三星、博通等企業的成長。例如，三星的DDR5、HBM 需求上升，博通憑藉AI 客製化晶片在資料中心市場立足。

而最大的受益者，自然還是輝達。

2025年，AI仍是業界最重要的動力來源。根據摩根士丹利最新發布的報告，輝達將繼續在AI處理器領域大放異彩。到2025年，該公司預計將佔據全球AI專用晶圓供應的77%，這意味著其市場份額將大幅提升，從2024年的51%躍升至全新的高度。

或許在今年，輝達會再度交出令人驚喜的答案。(半導體產業縱橫)