貿易緊張局勢將給本已放緩的經濟增長帶來進一步的下行風險。大摩預計貨幣和財政政策將有進一步放鬆。但由於財政空間有限，貨幣寬鬆政策將發揮重要作用。總體而言，政策寬鬆不足以抵消增長受到的損害。

要點

在我們應對即將到來的關稅帶來的不確定性的同時，我們正在關注資本支出和貿易疲軟對經濟增長的拖累。

我們預計政策制定者將採取進一步的貨幣和財政寬鬆政策來應對增長動能進-步喪失的問題。

然而，由於公共債務佔國內生產總值的比例較高，本輪周期的財政空間比以往周期更加有限。

因此，我們預計亞洲地區各央行在本輪周期中的降息幅度將超過2018-19年。但關稅的拖累仍將超過政策寬鬆的影響，這意味著我們預計該地區的增長面臨下行風險。

在本報告中，我們評估了該地區各經濟體在應對貿易緊張局勢拖累增長時，所擁有的財政空間，並強調了為什麼我們預計本輪周期中貨幣寬鬆政策將在支援增長方面發揮重要作用。

寬鬆政策不足以抵消貿易緊張局勢帶來的拖累

對等關稅甚至行業關稅生效的風險仍然很高。正如我們一直強調的，不確定性的增加將拖累企業信心、資本支出和貿易，給該地區的增長前景帶來下行風險。

我們認為貨幣和財政政策都有應對的空間，並預計隨著增長拖累的顯現，這兩方面都將進一步寬鬆。在這種背景下，財政寬鬆政策將更加有效，因為它為總需求提供了直接支援;然而，起點高的公共債務水平和政治因素可能會限制財政刺激的程度。因此，必須通過貨幣寬鬆政策來發揮更重要的作用。事實上，我們對各央行利率路徑的預測比市場一致預期更為溫和。相對於當前的市場定價，我們對馬來西亞、韓國和台灣的利率預測仍然較為溫和，並且我們仍然認為風險傾向於利率低於我們目前的預期。

事實上，與上次出現貿易緊張局勢時的2018-19年相比，我們預計各經濟體央行此次降息的幅度更大。與2018-19年的財政政策而非貨幣政策不同，預計寬鬆政策組合將更偏向貨幣政策而非財政政策。但總體而言，我們預計寬鬆政策無法完全抵消貿易緊張局勢對經濟增長的拖累。

即將到來的增長拖累:美國政府繼續釋放訊號，表示將於4月2日提議徵收對等關稅。政府高級官員的最新評論表明，4月2日可能會針對特定經濟體徵收關稅;此輪行動可能不包括行業關稅。美國財政部長貝森特(Scott Bessent)表示，重點關注的經濟體是那些“存在大量關稅和其他壁壘”的經濟體，並且是“佔我們貿易量巨大份額的15%的國家”。鑑於亞洲有10個經濟體對美國存在貿易順差，其中7個經濟體位列對美國最大雙邊貿易順差前10名，這確實意味著亞洲將面臨貿易緊張局勢加劇的風險。雖然除中國外的亞洲經濟體或許能夠滿足美國政府的要求並達成協議，但情況可能是關稅先上調，然後談判後再下調。此外，川普總統繼續表明不久還將宣佈對汽車、半導體和醫藥產品等部分行業徵收關稅。

我們認為，這一切都增加了政策環境的不確定性，而這種不確定性將拖累資本支出和貿易，對增長前景構成下行壓力和風險。

亞洲地區的政策制定者將如何應對增長的下行風險?

我們預計貨幣寬鬆政策將多於財政寬鬆政策:在增長放緩並面臨下行風險的背景下，我們預計政策制定者將放寬貨幣和財政政策。雖然我們的利率預測比市場一致預期更為溫和，但我們仍然認為風險傾向於降息幅度超過我們目前的預期。

聯準會在短期內可能會限制亞洲的貨幣寬鬆空間:該地區近90%的經濟體的通膨率一直低於央行設定的目標/舒適區，且幾乎所有經濟體的央行都將徵收關稅和相關的不確定性視為增長拖累，並將加劇通縮力量。但是，他們在短期內可以採取的行動將受到聯準會的限制。在本輪周期中，儘管聯準會已累計降息100個基點，但除日本外的亞洲地區的名義政策利率總體仍明顯低於美國。在本輪經濟周期中，十分之七的經濟體的政策利率都低於美國，很多經濟體還是歷史上首次出現這種情況。現在聯準會已進入暫停加息模式，這可能會對亞洲的降息步伐構成一些限制，儘管我們也注意到近期美元匯率的環境更為有利。

但我們認為本輪降息的次數比2018-19年更多:累計而言，我們仍然預計本輪降息的總規模將超過2018-19年，也超過市場共識目前對某些經濟體的預測(我們注意到市場定價和市場共識正與我們的趨同)。目前來看，我們對馬來西亞、韓國和台灣的政策利率預測仍比市場預期更為溫和。此外，政策利率前景面臨的風險傾向於降息幅度超過我們目前的預期。

財政政策受到較高的債務比率和政治動態的制約:雖然積極運用財政政策可以通過為增長提供直接支援，有效解決需求不足的問題，但現實情況是，與上一輪貿易緊張局勢相比，政策制定者此次的“火力”較小 --因為除了台灣，各經濟體的公共債務比率比2017年高出了3-37個百分點不等。特別是，與2017年相比，中國、泰國和菲律賓的債務比率顯著升高。

與此同時，政治動態也可能限制積極財政政策應對增長下行的空間。考慮到這一背景，我們目前預測該地區的財政赤字將溫和擴大:2025年擴大40個基點，而2017-19年擴大1.1個百分點。可以肯定的是，一些經濟體的目標是在2025 年鞏固財政赤字，但隨著貿易緊張局勢的爆發以及隨之而來的增長拖累成為現實，這些動態可能會發生變化。

評估亞洲前景的框架

在考慮亞洲各個經濟體的前景時，我們認為應該使用以下框架:

1.貿易敞口:商品出口占GDP的比率是最重要的指標--它決定了經濟體的貿易導向程度。這使我們能夠評估那個經濟體將面臨更大的增長下行壓力，因為我們認為資本支出放緩和貿易周期是更強大的關稅傳導管道。

2.特定經濟體的關稅風險敞口:正如我們曾經發表的觀點，這取決於a)經濟體是否對美國存在可觀的貿易順差，b)相對美國徵收關稅的差異值，以及c)是否存在非關稅壁壘，從而存在對等關稅風險。我們還考慮了經濟體對部分行業關稅的敞口。

3.原有宏觀形勢:經濟體自身因素，即其內需強度是否足夠抵消外部拖累--確定經濟體是否擁有強大的內需實力或財政和貨幣政策空間，以幫助抵消貿易緊張局勢帶來的拖累。

根據上述三個因素，我們將亞洲地區分為三組:

個別經濟體的政策前景

(智通財經APP)