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大摩宏觀閉門會議：中美是否能峰迴路轉，還是一廂情願?
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中美是否能峰迴路轉，還是一廂情願?主要關注的三個話題是什麼?zzj會議後，將如何應對這些挑戰?
關注的三個話題包括:第一，中美貿易談判是否在進行以及如何進行;第二，國內zzj會議後，實際政策何時出台，是否有明確的進展;第三，中國企業在面對幾十年未有的關稅大衝擊時，從策略到產業政策應如何應對，例如供給側改革2.0和擴大內需等方面的進展。決策層已定下基調，在二季度加快落實已批准的2兆廣義財政擴張，並適時降准降息(預計二季度有15個基點左右的空間)。同時，推出再貸款工具和定向信貸工具來支援科創和消費但這些措施效果可能較為間接，更多是信心提振作用。財政政策方面，預計下半年會推出額外1兆至1.5兆人民幣的預算，視就業資料下滑情況可能提前加碼。
近期全球市場波動的主要原因是什麼?
近期全球市場波動尤其是美國市場的大幅波動，主要是由於關稅升級導致的經濟衝擊以及各國政策應對措施。特別是在過去三四周內，美國股債匯出現三殺局面，全球投資者感到焦慮。
關稅升級對中國及亞洲各國經濟的具體影響如何?對中國經濟的短期衝擊較為嚴峻，預計全年GDP影響約為0.9個百分點。即使考慮到後續可能推出的刺激政策，如下半年的zzj會議提出的加快研究儲備政策並額外推出1兆至1.5兆人民幣的補充政策，仍無法完全抵消關稅帶來的影響。因此，我們將今年全年GDP增速預期從之前的5%下調至4.2%。
從最新資料來看，中國經濟增長趨勢如何?
中國經濟增長呈現逐漸放緩態勢。一季度GDP增速為5.4%，包含了很多前置因素，預計二季度增速會進一步下降至10.50.05以下。同時，高頻率資料顯示集裝箱訂艙量、消費者信心等方面均出現下滑，反映出在關稅影響下，消費和投資動能減弱。
美國經濟目前狀況如何?美國經濟雖然尚未進入衰退，但已非常接近衰退邊緣，衰退機率接近50%。一季度美國經濟零增長，且在關稅正式生效前就已經顯現疲態。若關稅維持高位，將嚴重打擊企業與消費者信心，可能導致資產價格下跌的負反饋循環而當前財政和貨幣政策刺激力度不足，使得美國經濟面臨衰退風險。
亞洲其他國家和地區受到此次關稅戰的影響程度如何?
亞洲多個經濟體如韓國、泰國、馬來西亞、台灣等受到關稅戰影響最大，整體經濟增長預期從去年四季度的4.8%下調至今年四季度的3.6%。其中，印度和澳大利亞受影響相對較小，但所有亞洲國家普遍傾向於降息以應對經濟壓力。
房地產政策在此次zzj會議中有何表述?
zzj會議並未對房地產政策作出太多新表述，沒有加大收緊力度或需求端刺激的新措施，整體政策基調較為保守。政府提出會在就業方面給企業返還五險一金中的就業基金，以防止過度裁員，但力度相對溫和。
美國依賴中國的進口對它的核心通膨有多大的影響?根據資料，美國整體通膨中，來自中國的進口品對服務通膨的影響可能僅佔一點幾個百分點，但在PCE(個人核心支出)中，通過計算倒推，中國對美國整體TKE約10個百分點左右的產品通膨有直接影響。
對中國就業的影響是怎樣的情況?對於中國而言，在當前環境下應該如何應對挑戰?雖然中國外貿主導型經濟的地位已不再顯著，但美國仍佔中國出口的14%左右，加上轉出口等因素，大約使中國出口訂單減少對中國就業的影響減少到兩個百分點。若中美貿易關係惡化導致關稅增加，這一影響也不容忽視。中國需要抓住戰略窗口期，及時推出刺激政策以擴大內需、減產能、促進出口，並著手進行市場化改革和擴大內需消費市場的長期規劃，例如實現零市場准入門檻、取消產業補貼等措施，推進真正的市場化改革和對外開放。
當前局勢下，美元作為國際儲備貨幣的地位是否會受到挑戰?
過去一個月，美國股市、債券和匯率同步下跌，顯示出市場對美元避險屬性的重新審視。雖然目前全面依賴美元的機率較低，但長期來看，如果歐洲和中國等經濟體的表現及開放程度改善，歐元和人民幣有可能逐漸提升國際儲備貨幣的地位。
印度經濟是否能在美國關稅戰下保持韌性，以及其對中國的供應鏈依賴程度如何?
印度經濟在一定程度上受美國關稅戰影響較小，但由於高度依賴中國輸入的零部件，在中高技術領域特別是手機等消費電子產品方面，印度不大可能響應美國限制中國輸入的號召，反而對中國供應鏈的高度依賴可能導致其無法輕易調整生產佈局。
美國對中國的關稅增加是否影響了中國的製造業主導地位?
自2018年以來，儘管美國不斷對中國加征關稅，但中國在製造業的主導地位依然穩固，美國對中國的環境依賴程度也未顯著降低。近岸外包和友岸外包成為可能的替代方案，但要真正實現需要很長時間。美國現任政府正面臨如何在平衡通膨壓力與境外外包之間的挑戰。
目前中國的出口情況如何?根據最新資料，二季度GDP增速預計會跌至10.5%左右，相比一季度下降約1個百分點。出口方面，四月第一周中國赴美集裝箱訂單量環比下跌64%。雖然短期內由於對美國出口暫停或減少，總體出口下滑可能相對緩和，但在7月9號之前，美國暫緩了對其他國家的部分增稅措施，這使得部分商品存在繞道出口的機會。
關稅增加對內需有何影響?
關稅增加已傳導至內需方面，消費者的調研結果顯示，與去年四季度相比，居民對於經濟、收入穩定性和消費預期的信心出現較大下滑。就業預期惡化比例創2020年以來新高，約四成受訪者擔憂未來就業前景會變差，其中部分比例可能與貿易摩擦相關。短期內，關稅導致的就業市場擾動需要關注，並可能需要政策支援。
當前各項需求端的表現如何?
在一季度強勢增長後，各項需求指標開始整固，這不僅是因為關稅衝擊，也與通縮下行螺旋持續及一季度政策和出口前置有關。二季度開始，無論是線上家具家電銷售還是汽車銷售，環比增速均出現下滑。房地產領域，預期未來房價下跌的人數增加，二手房市場交投活躍度超越往年季節性水平，表明春節後的大城市樓市小陽春已經結束。
對於二季度GDP增速下滑的原因有那些?
季度GDP增速預計下滑近一個百分點至4.5%左右，主要由負面因素驅動，包括出口減少、內需疲軟等。然而，也有正面因素，例如媒體報導中提到的中美有望在未來一兩個月開啟貿易談判，並可能在六月底前降低對華關稅加幅。此外，從美國經濟角度分析，中國對美出口的商品類別及其在中國產業鏈中的集聚優勢和規模效應，使得美國難以找到足夠的替代品，即使加征高關稅，部分成本仍可能轉嫁給美國經銷商或消費者，
美國持續加征關稅對其自身經濟的損害有多大?
分析顯示，若美國維持對華及其他國家的高關稅政策，對中國和美國經濟的衝擊分別為1個百分點和0.9個百分點。考慮到美國當前處於高負債、高通膨的經濟後周期階段，長期超高的關稅將帶來比過去更大的經濟負面影響，因此預計未來一兩個月美國可能會將對華關稅減半至60%左右，為後續貿易洽談鋪路
四月份zzj會議釋放了那些政策訊號?
zzj會議強調加快落實3月會議宣佈的2兆財政刺激計畫，並將科技創新產業投資作為重要抓手，包括加快製造業裝置投資，甚至可能擴大規模，並借助央行再貸款支援科技創新。此外，會議提到擴圍消費以舊換新政策，最佳化現有政策，如擴大消費品類別及提高補貼力度。
在服務消費養老再貸款的背景下，是否意味著服務業會獲得更多的政策支援措施?是的，這次會議提到設立服務消費養老再貸款，並盡快清理消費領域限制性措施，這預示著服務業可能會有更多的定向支援措施，尤其是面對服務業經營者的一系列消費補貼。
對於地產行業，尤其是存量房去庫存的問題，政策上會有何動作?雖然會議提及連續推進城中村、危舊房改造及最佳化存量房收購政策，但在具體措施方面並未詳述。要通過中央政府加槓桿來加快存量房去庫存，在短期看難度較大，
中美兩國關於關稅問題是否有可能達成積極進展?
市場上有傳聞中美會談可能帶來關稅降低的聲音，但中方仍持謹慎態度。中美雙方在經濟、通膨和就業等方面都有影響，可能都希望對方先釋放善意，如降低部分關稅，然後開始談判。
目前是否應基於美國降低關稅的訊號積極佈局相關投資?
目前不宜貿然做出積極市場投資判斷或加大風險頭寸，因為中美雙邊談判共享的common ground有限，各自訴求差異較大，且歷史經驗表明談判過程漫長複雜。當前最佳策略是採取平衡策略，結合港股、大陸A股和防禦性資產如公用事業股進行組態，等待政策亮點出現時捕捉上升空間。
若關稅貿易戰明顯降低，那些行業將受益?
若關稅貿易戰明顯降低，大盤網際網路類股、硬核科技類股、消費類股以及醫療創新類股將是最大的獲益者。其中，大盤網際網路公司因其高品質屬性、高度流動性以及可能的財政貨幣政策發力，表現有望穩健;硬核科技受益於中國在科技領域的自立自強，以及全球投資人對中國硬核科技領域投資觀感的改變;消費類股則受益於內需動力放緩和刺激政策預期。
如何判斷中美雙方是否在相向而行，尋求貿易關係緩和?判斷中美兩國是否在積極尋求貿易關係緩和，可以從兩個方面觀察:一是看雙方是否在技術層面上有工作組等級的緊密會議安排和溝通;二是關注美國是否有可能暫時取消對華部分單邊關稅，如同其對其他交易夥伴採取的臨時措施一樣。
關於上一輪中概股退市風波，其前置條件是什麼?以及目前是否存在新的風險點可能觸發中概股退市?
對於中概股退市風險，是否有明確的期限規定?美國SEC是否會給予公司一定的合規整改期?上一輪中概股退市的前置條件是美國的Holding Foreign Companies Accountable Act(外國公司責任法)，該法案對審計方面有法律法規要求。而從2022年底至今，中方提供了中概股上市公司的審計底稿，並且每年美國的年檢中沒有提出整體不合規的問題。因此，之前的責任法案已不足以構成強制退市的理由。
不過，這一輪新的風險點在於VIE架構(可變利益實體)，雖然之前就有訴求要求中概股具備該架構並進行充分披露，但目前尚未有關於VIE架構強制退市的直接法律法規，這部分需要通過立法或法規程序補充和完善。美國SEC對於退市風,險通常會設定一定期限，讓上市公司有機會彌補不足。上一輪基於審計合規要求的整改有效期是三年。因此，即使在前置條件補全後SEC也應提供給所有上市公司一個合理的合規整改期，例如之前是三年時間。基於目前的觀測和分析，短期內中概股退市不太可能突然發生，現有法律框架和技術性操作規則難以支援這種快速強制退市的行為。
對於國內產能過剩問題，是否存在供給側改革2.0的新進展，以及是否會轉向擴內需、減產能的發展格局?
從去年年底開始，供給側改革的討論一直在進行，尤其在鋼鐵行業已出台相關政策，多地已制定具體實施細則，查超產並要求水泥企業補齊超產產能。對於鋼鐵行業，儘管減產政策尚未正式出台，但預計會在6月份左右推出，並且傳言可能會有5000萬噸左右的減產目標。
由於國內需求下滑，預計今年至少需要3000萬噸左右的產量下降才能達到平衡。在政策出台之前，由於盈利壓力，行業可能會自發性地進行減產。同時，由於反傾銷等因素，鋼鐵出口量暫時還未明顯下降，但隨著時間推移，轉口貿易和訂單取消的情況可能會增多，從而對整體需求產生影響。整體來看，雖然關稅對上游商品的價格影響相對可控，但更擔心中下游商品因高關稅而導致產能過剩問題加劇。 (機構調研記)